前言

《2024中国企业跨境并购年度报告》是一部具有时效性、实用性、专业性的专著。本书全面回顾了2023—2024年第一季度中国企业跨境并购的整体市场状况，并针对热点行业、国家和典型案例进行独家分析，详细解读了“一带一路”倡议背景下中国企业跨境并购的新机遇，对2024年后三季度的并购市场趋势进行了展望，为准备走出国门的企业提供意见和分析。同时，本书也对全球和中国跨境并购市场的发展历程做了梳理，并从专业和实际操作的角度整理了一份中国企业跨境并购实用手册。

本书第一章详细介绍了全球并购的七次浪潮。全球并购浪潮始于19世纪末的美国，并贯穿了整个20世纪，其中前五次并购主要集中在美国：①1897—1904年以横向并购为主；②1916—1929年以纵向并购为主；③1965—1969年以混合并购为主；④1981—1989年以杠杆并购为主；⑤1992—1999年以横向及跨国并购为主。这五次并购浪潮逐步调整了美国的产业结构，为美国确立在全球经济中的主导地位奠定了基础。

2003—2007年的第六次并购浪潮，发生在2003年互联网泡沫破灭及第五次并购浪潮结束后的3年，并于2006年达到顶峰，2007年次贷危机后逐步退去。这一阶段的并购聚焦于互联网高科技领域。这次并购浪潮由美国信息产业等高新技术产业群主导，这些信息技术企业依托并购策略实现短期“跨越式”发展，培育了新经济时代以信息技术为核心、富有生命力的微观主体——Internet巨无霸（“网络航母”）。无缘赶上前五次并购浪潮的中国国有企业或其他大型企业渐渐融入了第六次并购浪潮。

2012年至今的第七次并购浪潮具有并购的八大特征：①并购主体多元化。在这一次浪潮中，“金砖国家”正在走向并购活动的前沿，新兴国家企业并购发达国家企业成为此次并购浪潮的新特征。其中，中国是此次浪潮中新兴市场国家海外并购的主要力量。在这一阶段，全球并购不仅以大企业为主，中小企业也越来越多地参与其中。以中国为例，最大的变化是以往以国有企业占多数的海外并购，也逐渐演变成民企当“主角”。②跨行业整合活动增加。在这一次浪潮下，传统行业之间的界限越来越模糊，相对落后的产业并购相对先进的产业，越来越多的企业希望借力科技变革，为自身贴上“互联网+”“人工智能+”等标签。比如，零售行业线上线下渠道的融合亟须数字技术推动，造成一批传统零售企业与电商的兼并融合。③私募股权投资增长强劲，大型资本行动主义回归。自2016年下半年以来，一些巨无霸基金陆续登上舞台也格外引人注目。例如，目标为1000亿美元的软银愿景基金、目标为3500亿元人民币（约合500亿美元）的中国国有企业结构调整基金等。在2016年百大跨境并购交易中，私募股权基金参与的交易有20个，交易金额从几亿美元到几十亿美元不等。2017年第二季度，已经封闭的PE基金的季度平均单只融资规模接近6亿美元，相当于2012—2014年平均水平的2倍。私募股权投资自2017年开始活跃，预计日后将在资产竞争中扮演更重要的角色。④催生重塑行业格局的大额交易。2014年，企业并购活动飙升至金融危机爆发以来的最高水平，全球并购交易总量总额激增47%，至3.34万亿美元。这是2007年以来并购最为活跃的时期，超大并购案以强劲的势头卷土重来。处于历史低位的借款利率、活跃的资本市场和抬高的股价，催生了可能重塑行业格局的大额交易。⑤“AI技术创新”带动新兴产业爆发。2008年金融危机之后的商业环境正在发生变化，其特点是风险规避和对企业有机增长的关注。在一个更加动荡的市场增长时代，越来越多的企业认识到，这个动荡的世界拥有新的成长标准，因为总会有国家难以履行其主权债务兑付。在这样的环境中，可能无法仅依靠有机增长和成本削减提供积极的财务绩效。企业通过收购来补充有机增长，可获得新的地区市场、产品和技术诀窍，同时受益于持续的低资金成本。全球收购机构利用战略组合扩大其地理范围和创新功能，例如，高通公司收购恩智浦的拟议交易半导体，中国化工集团收购先正达，伦敦证券交易所合并德国交易所集团和AT&T收购时代华纳。管理者相信购买增长比建立增长更容易。此外，对于中国资本而言，选择跨境并购首先考虑的是地域。不同国家的经济发展水平千差万别，但总体可以分为两类：成熟市场，主要包括西欧、北美、日本、新西兰、澳大利亚等发达国家和地区。新兴市场，是指人均年收入处于中下等水平，资本市场不发达，但拥有成为成熟市场国家的潜力和部分条件的发展中国家或地区，主要包括中国、俄罗斯、印度、东南亚、中东，以及个别非洲国家，如南非、埃及，个别南美国家，如墨西哥、巴西、智利。从体量来看，在全球范围内，新兴市场的国家数量、人口规模远远超过了成熟市场应有的体量，仅印度、东南亚就拥有超过20亿的人口，是未来最具增长潜力的地区。从特点来看，成熟市场的资本市场体系较为发达，各领域的创业项目具有很好的盈利模式和融资渠道，在品牌和资源上，中国资本在欧美老牌资本的眼中都处于下风。而对于新兴市场，风险投资方式还未普及，中国资本在当地处于优势的有利地位。同时，中国在发展中国家树立了和平友好的形象，他们接受中国资本投资的意愿更强烈。⑥境内市场短期退出压力显现，数字化投资持续上升。在全球范围内，金融、消费、制造业等传统行业均面临着数字化转型压力。数据资产作为一种新型的生产要素，发展速度之快、辐射范围之广、影响程度之深前所未有，受到各国重视。2021年，全球数字产业并购纪录屡创新高，交易数量由2020年的85笔增至197笔，增长率达131%，交易金额也飙升730%达到61亿美元。KKR以150亿美元的价格将美国数据中心运营商Cyrus One私有化，黑石以100亿美元收购数据中心运营商QTS，引发了私募基金对数据资产的收购热潮。与激增的全球数据资产并购相伴，国内企业在数字化专项领域的并购也渐入佳境，大型交易频发。确定并购方向后，资本需要考虑的是投向行业和领域。新兴市场对外资的投资限制要比成熟市场多一些，若以中国为参考标准，交通、能源、K-12教育等实体产业对外资有诸多限制。以数字支付、电子商务、社交网络、游戏、远程办公等为代表的数字经济，得到了新兴市场政府的全面支持，这类产业更需要资本的助推。加之新冠疫情在全球的影响短期内还将持续，发展数字产业更符合当下的形势，同时也能促进新兴市场的经济繁荣。目前东南亚市场公认的十大独角兽企业中，电子商务、游戏、出行三大领域就占了8家。这些企业背后不乏中国资本的身影，如腾讯、京东投资的出行应用Go-Jek，阿里投资的电商零售平台CrownX，戈壁创投投资的二手车电商交易平台Carsome。在金融数字化转型的背景下，并购使企业有动力进入高技术领域，凸显“传统行业+新兴科技”的巨大潜力，吸引了私募股权基金和其他金融买家的目光。此外，从政策上来看，出于国家安全保护的诉求，过去几年，各国都密集出台了数据保护的相关法律法规，从欧盟的《通用数据保护条例》开始到各国的跟进，包括我国以《个人信息保护法》《数据安全法》《网络安全法》为框架形成的各类法规和标准，以我国企业、资产为标的的并购就必须将数据出境相关行政义务履行流程纳入交易方案进行整体考虑。⑦复杂外部环境下，跨境并购面临的新挑战。在传统跨境并购交易中，曾经不是核心判断要素或风险的问题浮出水面，包括通货膨胀、利率、资本供应、产业政策、国家安全、地缘政治紧张态势、供应链不确定性、监管态度的变化等，这对参与并购交易的各方都提出了新的要求。举一个显著的例子，从资金端来看，2022年6月的美联储加息标志着货币超发时代的一个转折点，随着其他央行的跟进蔓延至其他国家，又基于美元在全球贸易中的地位将这种影响放大了，于是，全球的并购参与方遇到了一个过去40年来鲜少遇到的问题，即资本的紧缺。资本的紧缺会导致原先的资本供应方更加审慎地对待交易本身，成为大型交易锐减的推手之一。从宏观经济角度，在欧洲，由于俄乌冲突可能需要储备对消费者的冬季能源费用补贴，迫使其对医疗保健等其他社会需求的资金进行回撤。⑧SPAC（Special Purpose Acquisition Company，特殊目的收购公司）提升全球并购热度。SPAC交易在2021年延续了2020年的热度：截至2021年12月底，全球SPAC交易融资超过1580亿美元，融资后合并交易的SPAC交易金额也超过了1000亿美元。2021年美国的IPO中，新上市企业通过SPAC的方式上市的比例达到了59%，同比增长了53%。中资企业和投资人也尝试使用SPAC的方式，在美国上市筹措资金进行收购，或者通过与SPAC合并的方式实现上市。比如中资企业微美全息旗下子公司VIYI算法公司，就在2021年6月宣布将通过与SPAC Venus Acquisition Corporation合并的方式进行公开上市。同时，中国香港证券交易所也引入了SPAC上市机制，预计很快就会进入实施阶段。

本书第二章用“小试牛刀”“喜忧参半”“机遇下的狂欢”及“冰与火之歌”形象地概括了中国企业跨境并购的4个阶段。①“小试牛刀”概括了中国企业跨境并购萌芽探索阶段（1978—2000年）。自1978年改革开放以来，中国企业海外并购终于缓缓拉开了序幕，在改革开放前期所推动的基本政策“引进来”的背景下，开始初步的尝试。该阶段的交易规模和频率都偏向保守，而且海外并购活动主要集中在少数有实力的国有企业（比如中信、华润、首钢等），它们由于自身发展及国家战略的需要在早期的海外并购活动中扮演着核心角色。该时期对外投资基本上处于自发状态，总体特点是：单个项目规模小、投资领域窄、投资方式相对单一。2000年，各国家部门、各地方政府认真贯彻落实党中央、国务院扩大内需、实施积极的财政政策和稳健的货币政策的要求。在此背景下，中国企业的海外并购之路开始走上正轨。据统计，2000年中国企业跨境并购总交易有17个，总交易金额达15亿美元，其中有87%在亚太地区、13%在北美地区。由此可见，在这一萌芽探索阶段，并购标的的地理范围逐渐扩大，从开放度较高的中国香港企业扩展到少数欧美企业。因此，我们可以说这一阶段的中国企业海外并购是零星的“小试牛刀”。②“喜忧参半”是中国企业跨境并购蹒跚起步阶段（2001—2007年）的真实写照。在此阶段，中国加入了世界贸易组织，世界经济增长明显加快，尽管国际石油价格的大幅上涨和美元汇率的持续贬值也给经济的平稳运行造成巨大威胁，中国经济却始终保持相对较快增长。总体上看，这期间我国经济发展所面临的国际经济环境还是比较有利的，外需继续保持稳定和全球跨国直接投资重新回升有利于我国继续增加出口和对外投资。这一阶段多数行业都延续这样一条轨迹，即2000年到2001年时处于相对低谷，但已止跌趋稳，2002年明显复苏，特别是2003年经济进入新一轮景气周期。行业增长加速后，中国企业跨境并购呈跃跃欲试态势。2004年，海外并购交易数量达69个，披露交易金额的并购总金额达73亿美元，到了2007年，并购交易数量达123个，披露交易金额的并购总金额达291.2亿美元。这一阶段，部分有意识的中国企业开始勇敢试水，留下了不少经典的成功案例和失败教训，可以说是喜忧参半、积攒经验的一个阶段。③“机遇下的狂欢”则将中国企业跨境并购爆发成长阶段（2008—2016年）描绘得淋漓尽致。当2008年金融海啸爆发后，美国、欧洲等发达国家和地区的经济状况受到重创，诸多行业亦面临全球性的洗牌，由于中国受到的波及相对较小，中国企业顺势而为，主动抓住全球投资的宝贵机遇，积极展开海外投资并购；同时，国外企业估值普遍偏低，出售意愿也比较强烈，国内企业借着这阵“东风”，开始继续试水海外。2008年之后的几年，中国企业跨境并购加速发展，但仍处于发展中国家企业跨境并购成长道路上的起步阶段。根据商务部数据，2009年中国对外直接投资达到565.3亿美元，排全球第五位，名列发展中国家首位。2010年，中国对外直接投资创下688.1亿美元的历史最高纪录。此后多年投资额屡创历史新高。2016年，中国政府积极推动“一带一路”建设，稳步开展国际产能合作，“走出去”的工作体系不断完善，中国企业主动融入经济全球化“快车道”。2016年中国对外直接投资创下1961.5亿美元的纪录，蝉联全球第二位。④中国企业跨境并购理性发展阶段被描述为“冰与火之歌”（2017年至今）。在经历了2016年中国企业跨境交易并购的突飞猛进之后，2017年对中国企业境外投资并购活动来说是回归理性的一年。本书列举了腾讯、迈瑞、TCL、复星医药和锡产微芯五大企业，这些企业既充当了“机遇下的狂欢”这幕大剧中的重要角色，又为正在观摩另一场大戏“冰与火之歌”的中国乃至全球观众留下了想象空间，同时还为1982年诺贝尔经济学奖获得者乔治·斯蒂格勒经典之说“几乎没有几家美国的大公司，不是通过某种方式、某种程度的兼并与收购成长起来的，几乎没有一家大公司能主要依靠内部扩张成长起来”提供了新鲜的例证。

本书第三章对2023年中国企业跨境并购进行了总体回顾。从交易数量上看，2023年中国企业跨境并购交易数量较2022年有所增加，“走出去”与“引进来”的交易数量分别为262个和184个，较2022年分别增加了4.8%和3.4%，2023年中国企业“走出去”交易数量比“引进来”交易数量多出78个。据IMF预测，2024年全球经济增长率将至3.1%，高于2023年的2.9%，全球经济表现出显著的韧性。尽管通胀和地缘政治冲突带来的挑战依然存在，但跨境投资热度也在持续上升，预计短期内中国企业在海外投资将保持活跃。随着各国政策环境的改善和市场条件的优化，跨境并购活动预计或将在未来几年内持续增长。

本书第四章对2023年中国企业跨境并购热点行业进行了分析。本书首先选制造业作为2023年中国企业跨境并购热点行业进行分析。国家统计局发布的相关数据显示，2023年，我国全部工业增加值突破39.9万亿元，占GDP比重达31.6%，其中制造业增加值占GDP比重为27.4%，高技术制造业占规模以上工业增加值比重为15.1%，装备制造业占规模以上工业增加值比重为32.4%，制造业规模连续13年居世界首位。受全球经济复苏乏力、供应链中断、贸易保护主义抬头及俄乌冲突地缘政治紧张等因素影响，2023年中国企业跨境并购的范围有所收缩，主要集中在高技术制造、汽车制造和工业自动化等领域。2023年中国企业制造业海外并购交易金额达402.02亿美元，并购交易数量为104个。尽管中国企业海外并购交易金额和数量在一些行业和地区有所下降，但中国企业对海外高科技行业的跨境并购仍然高度青睐。总体来看，2023年中国企业跨境并购表现活跃，交易金额有所回升。中国制造业企业跨境并购明显呈现以下特征：①全球经济复杂多变，跨境并购之路困难重重。②顺应新一轮产业变革趋势，超前布局重点战略领域。③政府引导跨境并购政策，走深走实国际发展合作。

医疗健康行业是本书第四章中介绍的另一个热点行业。本书从2023年的跨境并购交易情况、宏观经济以及政策导向入手，对医疗健康行业的未来趋势进行了展望，总结了以下3点：①跨国医药企业调整中国市场布局，资本市场合作加速。②政策主推医药创新发展，生物制药与基因技术成投资热点。③创新转型势不可当，跨境并购趋于理性。

本书第五章详细分析了以美国、新加坡、英国、德国、澳大利亚等国家为标的国的中国企业跨境并购“走出去”的状况。中国企业跨境并购“引进来”50强的交易中，以欧美和新加坡等发达地区为主。整个2023年，国内并购，尤其是入境并购市场持续活跃，在亚洲地区居领先地位。中国吸引外资的“磁力”强劲、魅力不减。外资追捧中国市场主要有以下几点原因：一是中国经济稳中向好的长期大势。全球经济复苏乏力，供应链中断、贸易保护主义抬头及地缘政治紧张等因素对国际市场产生了深远影响。然而，中国经济仍然保持稳健增长，国内生产总值（GDP）增长达到了预期目标，制造业和服务业均实现了较高增长率。从主要指标看，进出口总值41.76万亿元，同比增长0.2%，而2023年中国制造业采购经理指数（PMI）全年均值为49.9%，表明中国制造业仍处于相对稳定状态。事实上，中国市场已成为众多知名跨国公司业绩增长的“主引擎”，中国经济展现出的强大韧性和活力，已成为稳定外资对中国市场信心的关键。二是中国持续优化的营商环境。近年来，中国持续推进“放管服”改革，同步实施《优化营商环境条例》和外商投资法，市场准入和外商负面清单不断缩短，市场准入门槛持续降低。中国持续构建市场化、法治化、国际化营商环境的努力，得到国际社会高度认可。世界银行报告显示，中国营商环境在全球190个经济体中的排名由2012年第91位跃升到2020年第31位，8年提升了60位。三是中国不断扩大对外开放。当前，中国正加快构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局，推动更高水平对外开放的步伐不断提速。自贸试验区再次扩围、海南自由贸易港建设启航、金融等服务业对外开放深入推进、进博会等开放平台不断升级。这些实实在在的举措，为广大外资企业与中国经济共成长提供了富饶土壤，彰显了中国的诚意和决心。

本书第六章系统介绍了“一带一路”相关政策，回顾了2023年“一带一路”中国企业跨境并购，并对“一带一路”跨境并购中的投资国家和行业进行了分析。根据商务部和外汇局的统计数据，2023年，中国对外投资合作稳步发展，全行业对外直接投资额达10418.5亿元人民币，比上年增长5.7%（约合1478.5亿美元，增长0.9%）。中国对“一带一路”沿线国家的投资增长尤为显著，中国企业在2023年“一带一路”沿线国家的非金融类直接投资额达2240.9亿元人民币，较上一年增长28.4%（约合318亿美元，增长22.6%），为促进东道国经济发展作出了积极贡献。在中国对“一带一路”相关国家及地区的跨境并购发展特征方面，东南亚和南亚仍然是中国企业跨境并购的主要区域，中国企业与印度、新加坡、印度尼西亚等国的投资合作保持活跃。此外，近年来，中国与欧洲伙伴国家的交流也在不断加深，在西班牙、意大利等国出现了多起跨境投资；中国与一些国家的大额投资并购交易增多，机构投资者活跃度高，国有经济表现出明显的发力态势。这表明“一带一路”沿线国家及地区的跨境并购将呈现更加活跃和多元的趋势。在“一带一路”沿线跨境并购行业特征方面，中国企业在“一带一路”沿线国家的投资持续升温，成为海外投资的新亮点。在细分行业中，中国与“一带一路”国家在数字经济、传统能源、制造业、TMT行业和电商等行业的合作保持活跃。特别是TMT行业的交易数量和金额在所有行业中居首位，为技术合作和降低跨境交易成本打下了坚实基础。同时，能源和制造业等重点领域的跨境并购也在持续发力，促进了沿线国家之间的基础设施建设、贸易合作和经济发展，推动了区域内的经济一体化、资源共享、技术创新和可持续发展。总体而言，2023年，中国企业在“一带一路”相关国家及地区的跨境并购活动表现出稳定增长的态势。这些活动不仅为区域经济的发展作出了贡献，同时也推动了国际间的贸易合作和技术交流。随着“一带一路”倡议的不断推进，预计中国企业在“一带一路”沿线国家及地区的跨境并购将继续呈现活跃多元的发展特征。

本书第七章概括了2024年中国企业跨境并购的四大特征：①“引进来”与“走出去”更加审慎。与2020—2023年相比，2024年中国企业跨境并购背景依旧如故，其一是受整体国际形势影响；其二是受地缘政治环境变化影响；其三是受中国整体资本环境变化影响。在这样的背景下，中国企业跨境并购即中国企业“走出去”和“引进来”的周期性波动依旧明显，具体表现为中国企业“走出去”项目数量明显减少，“引进来”项目数量相对增加。正如本书编者将跨境并购定义为“走出去”和“引进来”并在《2023中国企业跨境并购年度报告》中预测资本市场的相对回落会导致其资产价格的回落，这意味着国外资本进入中国市场的机会大大增加。当整体国际资本市场环境较好时，中国企业“走出去”呈上升趋势；反之，中国企业“引进来”呈上升趋势，两者存在周期性波动的关系。从2016年到2024年第一季度，虽然“走出去”整体的交易数量在逐步减少，但是“走出去”与“引进来”交易数量的差距在不断缩小。②在2024年，中国企业在科技和创新领域的跨境并购将继续保持强劲增长势头。半导体、人工智能、清洁能源等高科技领域的并购活动预计将显著增加。这些行业不仅具有高增长潜力，还能为中国企业提供先进的技术支持，提升其在全球市场的竞争力。2023年，中国企业在人工智能领域的跨境并购金额达120亿美元，同比增长25%。未来，随着技术发展的加速，中国企业将通过并购获得更多的核心技术，推动产业升级和创新。此外，中国政府的大力支持也是推动科技领域跨境并购的重要因素。预计未来5年，中国企业在高科技领域的跨境并购金额将以年均15%的速度增长，到2025年，在人工智能领域的并购金额将达300亿美元，占全球并购总额的20%。通过并购，中国企业将进一步加快技术创新步伐，提升产业竞争力。③可持续发展成为跨境并购交易重点考虑因素。随着全球对环境、社会和治理（ESG）标准的重视，中国企业在跨境并购时将更加注重目标公司的ESG表现。这不仅是为了满足国际投资者的要求，也是为了提升企业自身的可持续发展能力。数据显示，2023年，约60%的投资者将ESG因素纳入投资决策中，这一比例预计将在2024年进一步提升。因此，中国企业在跨境并购中将更加重视ESG合规性，选择符合可持续发展标准的并购目标。注重ESG表现有助于提升中国企业在国际市场的信誉和形象。例如，并购一家欧洲清洁能源公司后，不仅可获得先进技术，还能提升全球市场的ESG评级。这种策略不仅助力企业实现可持续发展目标，还能吸引更多国际投资者和合作伙伴。预计到2025年，中国企业在跨境并购中考虑ESG因素的比例将达80%，通过并购符合ESG标准的企业，在全球市场中树立良好的品牌形象，提升市场竞争力。④“一带一路”沿线的经济合作有望成为中国企业跨境并购的长期发展动力。对“一带一路”沿线国家而言，由于国内市场小、资本积累不足，大部分国家对外贸和外国资本高度依赖，外向型经济发展路径使这些国家有动力更加积极地融入区域一体化和“一带一路”倡议合作，优化外商投资环境。截至2022年7月底，我国已与149个国家和32个国际组织签署200余份共建“一带一路”合作文件，基础设施互联互通硕果累累，多元化投融资体系不断完善。国家发展和改革委员会不断完善地方、企业、金融机构、行业协会、驻外使馆等多方联动的“走出去”工作协同机制，共同为中资企业提供服务和便利，与“一带一路”沿线的经济合作有望成为中国企业跨境并购的长期发展动力。

根据世界经济论坛发布的2024年度十大关键新兴技术（见表0-1），在以下技术领域表现突出的企业，或将成为未来投资并购的热门标的。