为什么基金能取得好业绩？

问：基金真能战胜市场吗？

答：是的，在中国，长期来看基金的超额收益是非常显著的。

问：那基金为什么能战胜市场？

答：因为大部分基金或多或少都是基本面投资者。

一个完全不懂投资的小白，如何才能获得较好的投资收益？答案是：买基金。

这话可不是凭空想象的，有事实为证。2005—2024年，股票型+偏股型基金年化收益率在12.5%左右，而同期沪深300只有6.6%，上证50是7.9%（见表1-1）。不错，看来基民们的管理费没有白交。

一些散户有可能会不服，不过抱歉，散户没有强制性的信息披露，所以市面上并没有精确的数据。不过，我们可以参考前些年上交所资本市场研究所所长施东辉撰写的一篇论文，里面统计了2016年1月至2019年6月，散户以及机构的收益率情况。其中，账户市值10万元以下的散户亏损最多，平均亏20.53%；账户市值1000万元以上的散户亏损最少，平均亏1.62%；与此同时，机构投资者平均收益率为11.22%，妥妥跑赢了散户（见表1-2）。

基金与散户对决，基金完胜！

其实道理也很简单，指数就是全体投资者的平均收益，既然机构显著跑赢指数，那么散户肯定跑输指数，所以机构肯定大幅度战胜散户。

正如前文的数据所呈现的，基金从长期来看都能战胜指数，而且年化收益率高达12%以上。但基民赚钱了吗？答案是否定的，大部分基民没有赚那么多，甚至很多人没有赚钱。原因是基民也和股民一样，往往在市场估值最高的时候冲进去买基金，在市场低迷时“割肉”离场。这个现象很普遍。

有记者曾经采访了富国基金的朱少醒博士，朱博士管理的富国天惠曾创下16年20倍的投资神话，年复合收益率比肩巴菲特，却也无奈表示：持有人中一大半是赚钱的，还有一小半是不赚钱的，但是赚大钱的比例不高。短短数语道出了“基金赚大钱，基民不赚钱”的尴尬现实。

究其原因，我们认为，追涨杀跌和频繁交易，是导致基民收益大幅减少的原因。简单来说就是绝大部分基民仍然带着炒短线的思维去买基金，净值高位时涌入，净值低位时撤出。有数据统计显示，2019—2021年，富国天惠的持有人户数从34万户飙升至249万户，其中大多是看到朱少醒过去的亮眼业绩后慕名而来的个人投资者。这批在2021年净值高位涌入的基民，转眼就遭遇了之后的回撤。根据蚂蚁基金数据，持有朱少醒所管理的基金1～3年，85.5%的基民亏损比例超过5%。也就是说，大部分基民没有享受到“10年10倍”的收益，反而被套在了高位。而从2005年朱博士首次公开募集就一直跟随，在2008年产品回撤超40%依旧坚守的那批投资者，却收获了超“10年10倍”的时间玫瑰。长期持有，知易行难，市场往往高估短期的收益，但低估长期的力量，这就是人性。

这个现象在全球资本市场都普遍存在。耶鲁基金会的大卫·史文森举过一个例子：他观察到1997—2002年表现最好的10只互联网基金，5年的平均年化收益率是1.5%，考虑到这些基金都经历了互联网泡沫的破灭，1.5%的年化收益率勉强能接受。但这10只基金在这5年里从投资者那里一共吸收了133亿美元本金，到2002年底的时候，这133亿美元只剩下了38亿美元，亏掉了95亿美元，也就是亏掉了71%！为什么基金自己算的平均年化收益率是1.5%，而同期投资者却亏掉了71%？答案在于，大部分基金投资者都是在市场最疯狂的时候来申购基金的。基金在算产品收益率的时候，用的是每个阶段收益率的加总，例如2000年赚了100%，2001年亏了50%，那么这两年的收益率为零。2000年初的时候基金规模只有1亿美元，1亿美元赚了100%也就是变成2亿美元；但到了2001年初因为基金业绩好，投资者蜂拥而入新申购了8亿美元，基金规模变成了10亿美元，10亿美元亏了50%就是亏了5亿美元。所以，对基金业绩来说没有亏损，但投资者却亏了4亿美元，对应9亿美元本金来说，亏了44%。

前面说了，大部分基民会“追涨杀跌”，但可能有些人会想：我才不会呢，我知道“追涨杀跌”肯定要亏钱，我想在基金上做波段，“高抛低吸”，这样我就不会“坐电梯”，甚至可能取得更高的收益，这可行不可行呢？

如果有做波段的能力，这当然可行。可惜大部分投资者是不具备择时能力的（绝大部分机构也没有）。如果你能预测市场涨跌，那么巴菲特、索罗斯、林奇都不是你的对手。

为什么？因为择时涉及的变量太多，全球经济、中国经济、政府政策、市场情绪，你根本无法应付。所以我经常跟大家说，如果你有能力择时，那么根本就不需要研究股票，直接去做股指期货更好，那里能做多、能做空、能加杠杆，赚钱比股票市场快多了。但据我所知，股指期货市场中根本就没有常胜将军。我认识这么多股票投资大佬，几乎没人声称自己擅长择时。

对股票、基金来说，大多数时间都是很平淡、不涨不跌的，大部分指数和净值的上涨往往是在少数时间段里取得的。我们做一个统计，沪深300指数过去20多年（2012—2024）从2522点涨到3935点，涨幅为56%，年化收益率在4%左右，算上每年2%的分红，累计年化收益率在6%左右，这算一个勉勉强强还行的收益。但如果剔除涨幅最大的10天，沪深300的收益就变成了负数。

所以，尽管持有基金，会经历净值“上上下下的波动”，但忍受回撤的目的，就是为了在股市大涨的时候，你还待在市场里，而不是成为旁观者。

另外，普通公募基金的交易成本很高，比股票高多了。频繁交易，损耗的交易成本也是非常惊人的。

前面我们说了，长期来看，基金能显著战胜市场，取得好业绩。为啥散户的收益率比不过基金？我们这里也简单分析一下原因。

第一个原因是，基金买股票注重基本面。基金一般只买基本面良好的公司。尽管细分来看，基金之间的投资策略、投资风格差异很大，但在注重基本面、只买基本面良好的股票这一点上，是相同的。反观很多散户，买股票完全不看或者不懂基本面，这是最根本的差异。

第二个原因是基金所掌握的投研资源更加丰富。要买到基本面良好，特别是基本面优秀的股票，而且能够对股票基本面保持紧密跟踪、预判预测基本面的变化趋势，就需要一定的投研力量和投研体系。基金公司一般都会花重金构建投研团队和投研体系，还有很多券商研究所为他们提供研究服务，同时基金也更容易和上市公司取得联系和进行调研，这些都是散户投资者不具备的。所以说，并不是散户不知道基本面重要，而是没有能力像基金那样全面深入研究，只好看看技术指标、听听消息就决定买哪些股票。

第三个原因我认为同等重要，就是基金相对长期持股，换手率较低。A股散户平均持仓时间只有40来天，这意味着散户每年的换手率平均在800%左右。而公募基金的年换手率为200%～400%，远低于个人投资者。

当然，换手率高低只是表象，背后是投资理念或者投资策略的差异，代表的是“不同的投资者，期望在股票上赚到哪种钱”。高换手率，意味着更频繁的交易，赚的是择时带来的短期价差；低换手率，代表着更长的持股周期，赚的是股票背后公司业绩增长的回报。

这两种赚钱方式，孰难孰易？我们前面也说了，择时的能力（预测股票短期涨跌的能力）绝大多数人是不具备的，即便偶尔有人靠运气赚到钱，也很难复制。

对于相对长期持股的基金而言，买股票就是买公司，赚的是公司业绩的钱。何为优秀的公司，何为合理的价格，都有相应标准去衡量，这和前面我们提到的猜股价、做择时交易有本质不同。这种盈利方法，难度远远小于择时交易，且确定性更高，可持续。

再进一步看，在基金内部，换手率差异也很大，换手率和业绩之间是什么关系呢？万得数据统计显示，大部分时期，较低换手率基金业绩表现好于高换手率的基金业绩（见图1-5）。

进而梳理过去10倍收益优秀基金的操作共性，我们发现其中极少是做短线交易的，普遍都保持了长期较低的换手率，倾向于择股，而非择时（见表1-3）。

这一点，在更加成熟的美国资本市场，表现得尤为明显。美国大部分股票型基金的换手率在30%～40%，国内公募基金换手率近几年虽有下降，但整体仍是美国的7～10倍。

背后原因有二。其一是美国资本市场参与者中，机构占比更高。自美国养老金等机构投资者入市后，美国主要指数的波动性减弱，稳定性增强，美国基金持有人的周期也在拉长，与市场形成正反馈。而国内交易仍以散户为主，散户投机心理强，容易追涨杀跌，造成指数波动较大，基金持有人买卖基金过于频繁，巨额申赎带来被动调仓，加剧负反馈。

其二是美国基金业绩考核时间更长。美国对于公募基金经理的平均考核周期是3～4年，而国内基金公司在早期通常仅设1年的考核周期，这导致基金经理过于看重年度收益排名，盲目跟随热点，主动频繁调仓追逐短期收益。甚至部分基金产品人为制造高换手率，满足合作券商的佣金要求，损害投资者利益。

不过，随着国内个人养老金投资公募基金政策的落地，未来更多的长线资金有望进入资本市场。另外，随着价值投资理念的普及，以及监管不断强化长期激励约束，基金经理短期业绩考核压力降低，投资行为更加理性，追求企业长期业绩和基本面的投资风格逐渐成为主流。而头部基金规模不断扩大，更是加速了这一进程，基金公司的换手率还在不断下降（见图1-6）。

我们在前文中说过了，机构投资者很难预测市场，也很难择时，但股市波动是常态，特别是中国股市，波动幅度还很大，那么基金是如何应对股市下跌和“黑天鹅”事件的呢？

基金是不是预测股价要下跌了或者“黑天鹅”要降临了，就能降低仓位甚至空仓？显然不是，因为我们一再说基金业没有择时的能力。那么它们是如何应对的呢？

大部分基金都是这样做的：

第一，组合投资。 分散的持仓，可以避免个股爆雷给净值带来的剧烈波动，也能降低市场风格变化带来的大幅回调。

第二，通过优化组合来应对可能的股市下跌。 基金经理会结合宏观经济、市场情绪、估值等情况，对市场做一定的判断和预测。做出判断和预测之后，如果偏向看空，可能会做一定幅度的减仓（但公募基金一般不会大幅度减仓或空仓），与此同时会调整组合的配置，会把受市场影响更小或者更有安全边际的股票纳入组合，来应对可能的市场下跌。

第三，寻找高性价比公司做替换。 市场如果真大幅下跌了，就如2018年和2022年，基金会积极寻找更具性价比的股票，用它们替换原来的股票。

总之，基金很少通过仓位的大幅度变化来做波段，以应对市场的回调，但这不代表基金不去预测市场，不做任何应对。

总结来说，基金能够跑赢市场、跑赢散户，关键在于基本面投资和相对长期持股，赚取企业成长的钱。基金面对可能的市场下跌，并不是波段操作，而是通过组合投资、优化配置来应对。

购买优秀基金并长期持有，是个人投资者在股市赚钱的最合理的方法。

通过以上内容的讨论，我们想说明价值投资的有效性。不能说所有的基金经理都是价值投资者，但几乎所有基金经理都会把基本面作为自己的核心考量因素。基金的显著超额收益，说明价值投资在中国市场也是完全有效的。 Gc95YI57NaWQEMtQyAN+w6GvjI0KUfKFQn/Do13KBycjCqEHDtbJy/g5hPhFrfs2