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问：组合投资是股票数量越多越好吗？
答：当然不是，买入没有经过充分了解的股票，这恐怕比投资过于集中更危险。只有在自己的能力圈内，适度进行均衡配置，才能构建一个好的投资组合。
组合投资是资本市场中唯一“免费的午餐”，但很多人却不知道如何享用。这一小节我们就带大家一起深入了解科学的组合配置方法，希望各位投资者都能吃好这顿“免费的午餐”。
说起组合投资，就不得不提到一位在2023年6月去世的经济学家——哈里·马科维茨。普通投资者可能不了解这位享年95岁的诺贝尔奖得主，但在金融圈，马科维茨可是大名鼎鼎。早期投资界认为，最好的股票投资策略是选择具有最佳前景的公司。直到1952年，马科维茨用“现代投资组合理论”推翻了这一看法，而他发表的论文《投资组合选择》也被誉为“华尔街的第一次革命”（“华尔街的第二次革命”是布莱克-舒尔斯的期权定价模型）。和地球产生于宇宙黑洞的爆炸一样，马科维茨的投资组合理论被称为是“现代金融学的大爆炸”，因为整个现代金融学都是构建在马科维茨理论的基石之上。在马科维茨之前，华尔街对于以下问题是没有答案的：金融市场的风险究竟是什么、怎么衡量？和投资收益之间又有什么样的关系？马科维茨在他的博士论文里构建了一个简单框架来解决这些问题。他认为风险就是不确定性，他将收益率视为一个数学上的随机变量，证券的期望收益则是该随机变量的数学期望（均值），而风险则可以用该随机变量的方差来表示。
接下来，我们就来聊聊马科维茨的投资组合理论以及如何构建投资组合。
20世纪，经济学家凯恩斯曾表示：我更喜欢把大笔资金投资于一家我可以获得确切信息的公司上。这是当时华尔街最典型的思维方式，看起来也的确如此，如果我们对某家公司把握非常大，这只股票涨得也非常多，那凭什么要把仓位浪费在其他股票上呢？这种“把鸡蛋放在一个可靠的篮子里”的观点一直持续到1952年6月，年仅25岁的马科维茨发现了其中的问题。
马科维茨认为，如果投资者只关注股票的预期收益，那么所有人都应当将所有钱投资于一只预期收益最高的股票，这与实际中观察到的分散投资的现象明显不符。事实上，当时已经有很多人在无意识中运用组合投资去降低风险，但他们凭借的只是一些经验和直觉。而马科维茨最大的贡献则是运用数学逻辑将这种“分散投资”量化，他用均值代表预期收益，用方差代表风险，计算出一个最优投资组合。这个组合既满足在给定风险水平下，预期收益率最大；也满足在给定预期收益率水平下，风险最小。如果把这些综合了风险和收益的最优组合画在一张纸上，你会发现它们连成了一条曲线，这就是著名的有效前沿曲线。
用更通俗的话来解释，马科维茨的组合投资理论可以概括为：如果投资者想获得某个预期回报，可以有非常多的投资组合，但是其中有一个投资组合的风险是最低的。同理，如果投资者可以承担一定的风险，在给定的风险水平上，有一个组合的预期回报是最高的。
例如，给你一笔钱去投资，金额是1万元，投资方式没有任何限制，唯一的要求是回撤不能超过10%。这个时候我们有很多种选择，有的人会选择只投资一只股票，有的人会选择投资一篮子股票，再加上债券、货币基金构成一个组合。比较这两种决策你会发现，第一种决策的收益曲线波动更大，因为单一股票很容易受市场风格，或者“黑天鹅”事件影响，导致股价跌停。但如果构建一个投资组合，波动会明显减弱，可能只有当某种全局性的系统性风险出现时，才会触发大幅下跌。这说明在给定风险的情况下，构建组合的抗风险能力更强。
接下来再看看什么是给定收益情况下的风险最小化。假设有两位基金经理，今年的业绩都是20%，回溯两位的收益率曲线：一位是日积月累型，收益率从3%到10%，再到20%，非常稳健，回撤很小；另一位则是大起大落型，收益率先快速提升到50%，再暴跌至-10%，而后又大幅反弹至20%。这两种策略的最终收益率虽然一致，但波动率完全不一样，前者持仓体验非常好，后者则需要承受较大的震荡风险。
马科维茨的投资组合理论提供了分散风险的具体解决方案，其最具原创性的贡献，是清楚地区分了个股的风险及整个投资组合的风险。一个投资组合的风险，取决于所持有的投资标的的协方差（相关性），而非风险的平均值。这意味着我们可以利用资产间的负相关性降低投资组合的整体波动，从而降低风险。用马科维茨自己的话说就是：资产配置是投资的唯一免费午餐。
在实操中，构建投资组合可以降低不可抗力风险，优化持股体验。因为即便遵循价值投资原则，在自己的能力圈内，用好价格持有好公司，我们也不能保证每一次的基本面判断都绝对正确，对于宏观环境的变化更是难以提前精准预测，面对市场风格的轮动，我们除了等待别无他法，理论和实际之间还存在很多挑战。但通过构建组合，我们可以尽可能地降低这种个股“黑天鹅”事件抑或自己判断失误、风格轮动给组合带来的回撤风险。
例如，当前的经济前景预期不明朗时，可以在组合中加入一些与宏观经济弱相关甚至负相关的个股，对冲可能出现的风险。又如在俄乌冲突期间，虽然很多行业因此受到冲击，但仍有部分公司受益，如果我们担忧俄乌冲突对收益率的影响，可以加入这些公司以减少回撤。
总之，马科维茨的模型提供了一个科学的量化框架，让投资者意识到投资不仅是寻找个股的过程，还是通过数据分析、数学计算，寻找最佳投资组合的过程。那么，我们应该如何构建自己的投资组合呢？
如果完全按照马科维茨给出的模型计算投资组合，对普通投资者来说是一项不小的挑战。整个分析过程既烦琐又耗时间，投资人不只需要对每一只证券的波动程度做出可靠的估计，同时还得预估每一只证券的预期回报，而且必须确定标的证券彼此间的变动关系如何。这里面所涉及的计算量复杂且庞大，除了金融行业的从业者，即便是基金经理也很少亲自计算。
马科维茨本人虽然是投资组合理论的创始人之一，并因此获得诺贝尔经济学奖，但他自己也不是严格按照这套理论来构建组合。在一次采访中，有记者问马科维茨是如何管理自己的钱的。马科维茨回答：“如果股市上涨，但是我的仓位不够，我会很难过；如果股市下跌，但是我的仓位过高，我也会不开心。为了尽可能让自己不后悔，我将一半资金投资于股票，一半投资于债券。”
当然，我们鼓励有条件的机构或个人投资者通过投资组合模型的计算结果优化自己的投资决策，但这并不意味着其他人无法从马科维茨身上收获“免费的午餐”。
组合投资是一种思维方式，我们可以将这种方式融入日常的投资行为中。在构建组合之前，我们需要先评估自己的风险承受能力，衡量的角度包括你的资金量大小、你的收入情况、你的投资期限等。在确定好自己的风险承受能力后，我们可以根据自己的风险偏好构建对应的多元化组合。例如风险偏好低，预期回报率低，那么组合中稳健型资产的比例就可以增加。反之，如果风险偏好高，预期回报率高，那么组合中就可以提升进取型资产的比例。
尽管马科维茨的投资组合理论被认为是现代金融经济学的开端，但不少投资大师对“集中持股”持肯定态度。例如巴菲特曾表示：一个人的精力是有限的，应该把鸡蛋放在一个篮子里，然后小心地看护好。股神的老搭档芒格也表示：集中持股才能有超额收益。那么，价值投资究竟应该“集中”还是“分散”呢？
我们认为，两者之间并不矛盾，只是出发点不一样。巴菲特的理念是，股票价格长期会向价值靠拢，而价值由公司的内在盈利决定。因此，短期因为市场先生情绪阴晴不定导致的股价波动风险可以忽略，基本面逻辑破坏才是真的风险。而在马科维茨的投资组合理论中，股价的波动风险是可以被量化的，用方差表示。通过计算股票之间的相关性，可以找到一个给定预期收益率下风险最小，或给定风险下预期收益率最大的组合。在实践中，组合投资更多是一种思想工具，但具体刻画收益率和风险的参数和视角，可以因人而异。
另外，巴菲特提到的把鸡蛋放在一个篮子里，并不等于重仓单只股票，或者单个板块。很多投资者认为，巴菲特管理的伯克希尔-哈撒韦只是一家投资股票的基金公司，这是一种误解。实际上，伯克希尔-哈撒韦是一个庞大且复杂的巨型集团，业务横跨一级、二级市场，包括保险、能源、铁路、房地产、制造业、超市等，而股票投资仅仅是众多大类中的一个部分。虽说从收入结构上看，保险大类的收入占比最高，但也仅占伯克希尔-哈撒韦全部资产的不到30%。我们看到巴菲特在股票投资上重仓苹果，但其实放在整个伯克希尔-哈撒韦集团，苹果的持仓不过占12%而已。所以，巴菲特并非反对分散投资，相反，从伯克希尔-哈撒韦的多元业务上看，其本人恰恰是构建投资组合的能手。
当然，我们鼓励的是在自己的能力圈内构建投资组合。一个人如果将投资分散于不甚了解的企业上，并认为这样的方式可以控制风险，实则是邯郸学步。
因此，组合投资并不是配置的股票数量越多越有效。组合投资的理念是通过降低资产间的相关性，也就是通过风格或者行业上的均衡配置，减少股价波动风险。投资组合中股票的数量和你的能力圈相关，如果你的能力覆盖面非常广，那么配置的数量可以适当增加。相反，如果你刚入行，那么专注于你深度研究的那几家公司也无可厚非。按照教科书上的经典理论，组合中个股数量在20～30只，基本就能吃到“免费的午餐”，数量再多，可能就会超过能力圈的上限。