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私募基金凭借灵活的投资策略、较高的收益潜力以及较快的市场反应能力，深受高净值投资者和机构投资者的青睐。然而，与高收益相伴的往往是高风险，私募基金在运作过程中面临着诸多不确定性，这就要求私募基金管理人必须履行严格的谨慎勤勉义务，确保投资者权益得到充分保障，维系金融市场的健康发展。
私募基金管理人的谨慎勤勉义务贯穿基金从募集、投资、管理到退出的整个生命周期，每一个环节都要求管理人尽职尽责，以投资者的利益最大化为出发点。这不仅是对私募基金管理人专业能力的考验，更是对其法律意识和职业道德的严峻挑战。本系列文章从管理人的角度出发，对其在“募、投、管、退”阶段应履行的谨慎勤勉义务进行详细分析和探讨，以期为相关从业者提供法律指导和实践参考。本文则重点关注募集阶段的谨慎勤勉义务。
私募基金管理人（以下简称管理人）的谨慎勤勉义务具有明确的法律依据。中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）、中国证券投资基金业协会（以下简称基金业协会）针对私募基金行业制定了相应的法律法规和监管要求，明确了管理人在募集阶段应履行的各项义务和责任。这些法律法规和监管要求不仅为管理人的行为提供了指引和规范，也为投资者提供了法律保障和救济途径。
关于现行法律法规及自律规则中有关募集阶段管理人谨慎勤勉义务的规定，整理如下：
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在私募基金募集阶段，管理人的首要任务是对基金产品的合规性进行全面审查。具体而言，管理人需要对基金产品的投资策略、投资范围、投资比例等进行细致审查，并确保基金的基本情况合规、稳定、与推介信息一致。对于任何可能违反法律法规或监管要求的投资策略或行为，管理人都应及时提出并督促相关方进行整改。同时，管理人还需要对基金产品的风险控制措施进行审查，确保其充分、有效，能够切实保护投资者的合法权益。若管理人未能履行合规性审查义务，导致基金产品存在违法违规行为或给投资者带来损失的，将可能面临监管部门的行政处罚以及投资者的法律追责。
典型案例
在上海市浦东新区人民法院（2021）沪0115民初97875号
案件中，案涉基金为C私募基金，投资标的为T公司拥有的T大厦物业收益权。法院认为，被告C公司（管理人）未适当履行诚实信用、谨慎勤勉的管理义务。主要表现在：在案涉基金发行前，管理人未尽投前尽调义务，在融资人已经存在不履行生效法律文书确定的文书、被列为失信被执行人，存在资金及信用风险的情况下，管理人仍发行案涉基金为其融资，有违基金发行人应履行的审慎审核及风险管控之基本职责。法院认为，被告C公司作为基金管理人，因管理过程中的重大过错导致原告损失，应对原告所受的实际损失承担赔偿责任。
案例评析 本案中管理人过错较为明显，未进行基本的尽职调查（或进行了尽职调查但无法提供证据），导致基金投资人无法充分判断风险就进行了投资，作为管理人的违约过错之一是相对没有争议的。
投资者适当性管理是管理人保护投资者利益的重要手段，也是其法定义务之一。在募集阶段，管理人需要对投资者的风险承受能力、投资经验、投资目标等进行全面了解，并根据这些因素对投资者进行分类管理。对于不同类型的投资者，管理人应推荐与其风险等级相匹配的基金产品，并充分揭示基金产品的风险。若管理人未履行投资者适当性管理的义务，导致投资者购买了与其风险承受能力不匹配的基金产品并遭受损失的，将可能面临投资者的法律索赔。
现行法律法规与行业规定中，暂未对适当性义务的细节作出规定，就目前公布的行政处罚、行业规定处罚案例而言，违反投资者适当性义务的行为主要包括：
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结合自律规则及实务案例总结，管理人需要履行的适当性义务及其在民事诉讼中需要提供的证据载体主要包括：
1）履行合格投资者审查义务，需要以《合格投资者承诺书》《投资者基本信息表（自然人）》《基金投资者风险测评问卷（自然人）》《投资者风险评估结果确认书》作为证据载体；
2）履行产品风险评级义务，需要以自行或者委托第三方机构对私募基金进行的风险评级的书面文件作为证据载体；
3）履行适当推荐销售义务，需要以《投资者风险匹配告知书及投资者确认函》以及相应的私募基金评级文件作为证据载体；
4）履行告知与说明义务，需要以《风险揭示书》《投资者风险匹配告知书及投资者确认函》作为证据载体；
5）此外，管理人还应当履行冷静期回访义务，需要以《回访确认书》作为证据载体。
根据笔者经验，司法实践中存在这样的案例：投资人在案涉基金合同中所附《风险揭示书》以及《合格投资者承诺书》《基金投资者风险测评问卷（自然人）》《投资者风险评估结果确认书》《投资者风险匹配告知书及投资者确认函》《投资者基本信息表（自然人）》《回访确认书》等文件中进行了签名，且该签名真实、有效，加之评测显示投资人风险承受能力得分结果与案涉基金风险等级匹配，投资人亦承诺其符合合格投资者要求，前述文件的签署、测评结果、投资人承诺等均能证实管理人在案涉基金的销售、募集过程中，向投资人履行了风险能力评测、合格投资者调查、风险告知、冷静期回访等义务，符合法律法规规定的适当性义务履行内容。
但是，受限于现实的复杂情况，我们理解管理人与投资人可能遭遇到特殊情况（包括但不限于打款时间提前等情况），从而导致管理人受到客观条件的限制而无法履行适当性义务或对履行适当性义务进行书面留痕。我们总结了以下两种特殊情况，以及相关的法院观点。
争议问题一：基金合同签署后，补签投资者风险评估能否认为已经履行了适当性义务
在民事责任领域，对于如何认定管理人违反适当性义务则更加注重与相关证据的配合。其中，以履行适当性义务过程中的书面留痕最为关键。管理人可能处于特殊情况，造成基金募集先于投资者风险评估等行为，那么对于这种情况而言，如何认定管理人的责任呢？
典型案例
在（2022）京0101民初17526号
判决书中，案涉基金“B基金1号”投资范围主要为全国中小企业股份转让系统（以下简称新三板）挂牌公司股票（含定向发行）、新三板做市交易的股票等高风险投资品种。基金推介和销售发生于2015年3月31日之前；至2015年4月3日，案涉基金已成立并通过托管账户向定增预交款项缴款账户进行了划款。但是管理人Z公司对投资人张某的风险承受能力评估在2015年4月19日才进行。即使投资者后续评估符合要求，或者充分认识风险并同意继续申购，都无法抵消Z公司未及时履行自身义务的过错，故法院认为Z公司在销售基金产品的过程中履行适当性义务不及时、不全面，未能及时评估投资者风险承受能力即接受投资者认购基金产品并在投资者认购基金产品前未能充分揭示投资风险，存在一定过错。
此外，本案中补充进行风险评估的时间与案涉基金合同成立及基金成立时间相距较短，投资者风险承受能力在短期内发生明显变化的可能性并不大，后续评估显示张某符合案涉基金产品的合格投资者要求，且投资者在其后补充签署了《基金合同》并对认购事宜予以确认，法院认为Z公司上述适当性义务的违反并未在实质上过度影响投资者在认购案涉基金方面的自主决定，但仍应对其上述不规范行为对投资者承担一定赔偿责任。综合考量本案情形，法院酌情确定Z公司按照投资者认购金额20%的标准对投资者予以适当赔偿。
案例评析 从这个案例中可以看出，未能及时评估投资者风险承受能力即接受投资者认购基金产品并在投资者认购基金产品前未能充分揭示投资风险，存在一定过错，管理人需要为该种行为承担部分赔偿责任。但同时，由于风险评估与基金成立相差时间不长，投资者风险承受能力在短期内发生明显变化的可能性并不大，法院也未要求管理人承担投资者的全部本金损失。
争议问题二：能否以投资者同期投资了其他私募基金投资来免除私募基金募集机构在销售案涉基金的适当性义务
投资人可能在同一时期多次投资不同的基金。实践中也存在投资人并非亲笔对风险测评问卷、回访确认书、冷静期确认书签名的情况。在这种情况下，能否通过其他同期私募基金的适当性义务的履行来免除案涉基金的适当性义务或者降低管理人应当承担的责任呢？
典型案例
在（2023）鲁民终163号
判决书中，山东省高院认为：根据一审法院查明的事实，T公司提交的回访确认书、冷静期确认书、投资者认证开户手册等材料中签名处均不是投资者赵某本人所写，亦无其他证据证明T公司已通过其他方式履行了风险评估告知义务。虽然赵某从事财务工作、在同时期亦投资了其他私募基金产品，但不能因此免除T公司在销售涉案基金产品时应尽的适当性义务，亦不能以其他私募基金适当性义务的履行来代替其销售涉案基金产品应尽的义务。因此法院认定T公司在销售涉案基金产品的过程中并未尽到适当性义务，应对赵某遭受的实际损失承担赔偿责任。
笔者建议 实践中，投资人可能在同期投资多笔私募基金，也可能出现非投资人本人签署与其他私募基金同样内容的适当性义务留痕文件（如风险测评问卷、回访确认书等）。从目前的司法实践来看，管理人无法通过其他不同管理人的私募基金履行的适当性义务从而免除或减轻自身的责任，即便投资人购买了与其风险承受能力相匹配的基金产品。因此，建议管理人应当严格履行相应的适当性义务，做好书面留痕工作；对于因特殊情况无法亲自签名的投资人，不能简单采信该投资人同期提交的适当性义务文件，投资人可考虑通过电子签名、远程视频、对签名进行公证认证等方式做好留痕工作。
在私募基金募集阶段，管理人的谨慎勤勉义务十分重要。管理人需要全面、准确、及时地披露基金产品的相关信息，充分揭示潜在风险，确保投资者在充分了解的基础上做出投资决策，并且管理人需要对基金产品的合规性进行严谨、细致的合规性审查。同时，管理人还需要对投资者的适当性进行管理，确保投资者具备相应的风险承受能力和投资经验。这些义务的履行对于保护投资者的合法权益、维护金融市场的稳定具有重要意义。
谨慎勤勉义务的履行是一个持续、动态的过程。随着金融市场的不断创新和发展，管理人面临越来越多的挑战和考验。因此，管理人需要不断提升自身的专业素养和综合能力，加强与投资者、监管部门等的沟通与协作，共同推动私募基金行业的健康发展。
➢案例解读
1.基金管理人/销售机构不违反适当性义务的案例
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【裁判分析】
根据上述案件的分析，审理法院一般围绕销售机构/代销机构①是否已进行投资者风险能力测评；②是否对私募基金产品可能产生的风险进行披露提示；③投资者的风险承受等级与私募基金产品的风险等级是否匹配；④投资者是否对已签署风险承诺文件等方面进行审查。
履行适当性义务存在瑕疵情形下的抗辩：卖方机构能够举证证明根据金融消费者的既往投资经验、受教育程度等事实，适当性义务的违反并未影响金融消费者作出自主决定的，对其关于应当由金融消费者自负投资风险的抗辩理由，一般会予以支持。司法实践中，在投资者自愿购买产品、自愿自行承担投资目标产品的收益和损失风险情形下，法院认定即使代销机构在销售过程中履行适当性义务存在瑕疵，但并未构成侵权过错。
告知说明义务与适当性义务的关系。告知说明义务不同于适当性义务，卖方机构的告知说明义务是其适当性义务的组成部分之一，而不是全部；告知说明义务是针对卖方金融机构拟销售的金融产品或提供的金融服务，强调的是“信息披露”和“风险揭示”，即金融机构在推销金融产品时，应该向金融消费者充分说明与金融产品相关的市场风险、信用风险、合同的主要内容等重要事项，使得金融消费者对所要投资的金融产品有足够的认识从而做出投资决定。
司法实践对告知说明义务/风险揭示义务的衡量标准：告知说明义务的履行是金融消费者能够真正了解各类高风险等级金融产品或者高风险等级投资活动的投资风险和收益的关键，人民法院应当根据产品、投资活动的风险和金融消费者的实际情况，综合理性人能够理解的客观标准和金融消费者能够理解的主观标准来确定卖方机构是否已经履行了告知说明义务。
2.基金管理人/销售机构违反适当性义务的案例（投资人无过错情形）
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【裁判分析】
在投资人不具有过错的前提下，如果管理人在履行适当性义务的过程中存在瑕疵，通常由管理人承担投资人本金损失的全部责任。
但是，也有法院认为，投资人是完全民事行为能力人，在进行重大投资时亦负有审慎义务，且投资发生亏损的直接原因是金融市场的正常变化和波动，要求管理人承担投资人的全部损失对管理人施加的义务过重，故而酌情要求由投资人承担30%的本金损失，由代销机构承担70%的本金损失。（如（2020）粤03民终26388号案例）。
但是，我们认为，根据《全国法院民商事审判工作会议纪要》（以下简称《九民纪要》）第七十八条的规定，管理人可以免责的情况主要包括：
➢投资人故意提供虚假消息；
➢投资人拒绝听取管理人的建议等自身原因导致购买到与其风险不匹配的产品；
➢投资人具备一定程度的投资经验、受教育程度，管理人未履行适当性义务并未影响投资人的自主决定。
同时，《九民纪要》第七十四条也规定了：“金融产品发行人、销售者未尽适当性义务，导致金融消费者在购买金融产品过程中遭受损失的，金融消费者既可以请求金融产品的发行人承担赔偿责任，也可以请求金融产品的销售者承担赔偿责任……”对于适当性义务来说，未尽适当性义务即为赔偿责任的履行前提，而非由金融市场的正常变化和波动来影响管理人责任的承担。在未尽适当性义务且投资人不存在过错的前提下，理应由管理人承担相应的本金损失赔偿责任。
3.基金管理人/销售机构违反适当性义务的案例（投资人存在过错情形）
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【裁判分析】
根据上述案件的分析，结合《九民纪要》第七十八条的规定：
“【免责事由】因金融消费者故意提供虚假信息、拒绝听取卖方机构的建议等自身原因导致其购买产品或者接受服务不适当，卖方机构请求免除相应责任的，人民法院依法予以支持，但金融消费者能够证明该虚假信息的出具系卖方机构误导的除外。卖方机构能够举证证明根据金融消费者的既往投资经验、受教育程度等事实，适当性义务的违反并未影响金融消费者作出自主决定的，对其关于应当由金融消费者自负投资风险的抗辩理由，人民法院依法予以支持。”
在投资人存在过错的情况下，法院通常会采用“过失相抵”的原则对管理人的责任进行细化，在判断金融机构是否履行适当性义务时，通常会结合投资者的理解力、判断力等因素。从司法实践来看，判断投资者的过错程度时，法院会综合考虑投资者的行为能力、投资经验、受教育程度、义务违反类型等因素。
对于投资经验欠缺的投资人来说，法院对于管理人的适当性义务的履行要求更高，特别是对于销售高于投资人风险承受能力的产品的情况下，需要更严格的告知程序，如“（2022）沪0115民初86174号”案例中，法院认为管理人不能仅简单地以打钩方式向投资人告知其所购买产品的风险等级高于其风险承受能力，从而要求管理人承担投资人70%的本金损失。
同时，对于之前已经有过投资经验的投资人来说，法院对其审慎义务的履行要求更高，正如前文所述“（2019）沪0110民初11905号”案例，法院认为，投资人具有类似的成功投资经验，是对涉案基金的运作模式和存在的风险具有识别能力和承担能力的合格投资者，在这种情况下，即便基金管理人未履行投资方风险评级、未履行告知说明义务、未合理揭示风险，仍然要求投资人承担80%的本金损失，而管理人仅需承担20%的本金损失。这也反映了在法院中，对于投资人利益的保护，针对经验不同的投资人，法院对管理人及投资人双方各自应当承担的义务也会酌情进行调整。
4.其他无须承担适当性义务的情形
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【裁判分析】
此处列举的情况均为我们在检索案例的过程中遇到的特殊情况，对于无须承担适当性义务的情形，主要包含以下几类：
（1）基金未经清算完毕、未明确投资人不能兑付损失的情况下，投资人损失未确定，管理人暂无须承担损害赔偿责任；
（2）投资人是专业投资人；
（3）在第三方人员（非管理人、非代销机构）的推介下，投资人在未签署任何风险提示、权益须知、委托理财合同等文件的前提下直接向第三方公司转账，行为明显违反一名完全民事行为能力人的基本认知。
其中，第一点较为特殊，在过去的司法实践中，法院通常认为需要先确定投资人的损失再确定管理人的损害赔偿责任，一般在涉案基金清算后才能确定相关的损失情况。但是，由于涉案基金通常存在运营困难，管理人缺乏动力或难以进行清算，并且，上述裁判思路也让管理人怠于清算，即便已经有充足的证据证明管理人存在违反适当性义务的情况，法院也较难确定管理人的损害赔偿责任，对于保护投资人的合法权益产生了影响。
➢《民法典》
第一百五十三条 违反法律、行政法规的强制性规定的民事法律行为无效。但是，该强制性规定不导致该民事法律行为无效的除外。
违背公序良俗的民事法律行为无效。
➢《九民纪要》
第三十条 【强制性规定的识别】合同法施行后，针对一些人民法院动辄以违反法律、行政法规的强制性规定为由认定合同无效，不当扩大无效合同范围的情形，合同法司法解释（二）第14条
将《合同法》第52条第5项
规定的“强制性规定”明确限于“效力性强制性规定”。此后，《最高人民法院关于当前形势下审理民商事合同纠纷案件若干问题的指导意见》进一步提出了“管理性强制性规定”的概念，指出违反管理性强制性规定的，人民法院应当根据具体情形认定合同效力。随着这一概念的提出，审判实践中又出现了另一种倾向，有的人民法院认为凡是行政管理性质的强制性规定都属于“管理性强制性规定”，不影响合同效力。这种望文生义的认定方法，应予纠正。
人民法院在审理合同纠纷案件时，要依据《民法总则》第153条第1款
和合同法司法解释（二）第14条的规定慎重判断“强制性规定”的性质，特别是要在考量强制性规定所保护的法益类型、违法行为的法律后果以及交易安全保护等因素的基础上认定其性质，并在裁判文书中充分说明理由。下列强制性规定，应当认定为“效力性强制性规定”：强制性规定涉及金融安全、市场秩序、国家宏观政策等公序良俗的；交易标的禁止买卖的，如禁止人体器官、毒品、枪支等买卖；违反特许经营规定的，如场外配资合同；交易方式严重违法的，如违反招投标等竞争性缔约方式订立的合同；交易场所违法的，如在批准的交易场所之外进行期货交易。关于经营范围、交易时间、交易数量等行政管理性质的强制性规定，一般应当认定为“管理性强制性规定”。
第三十一条 【违反规章的合同效力】违反规章一般情况下不影响合同效力，但该规章的内容涉及金融安全、市场秩序、国家宏观政策等公序良俗的，应当认定合同无效。人民法院在认定规章是否涉及公序良俗时，要在考察规范对象基础上，兼顾监管强度、交易安全保护以及社会影响等方面进行慎重考量，并在裁判文书中进行充分说理。
➢《证券投资基金法》
第八十七条 非公开募集基金应当向合格投资者募集，合格投资者累计不得超过二百人。
前款所称合格投资者，是指达到规定资产规模或者收入水平，并且具备相应的风险识别能力和风险承担能力、其基金份额认购金额不低于规定限额的单位和个人。
合格投资者的具体标准由国务院证券监督管理机构规定。
第九十一条 非公开募集基金，不得向合格投资者之外的单位和个人募集资金，不得通过报刊、电台、电视台、互联网等公众传播媒体或者讲座、报告会、分析会等方式向不特定对象宣传推介。
➢《私募投资基金监督管理暂行办法》（以下简称《私募监管暂行办法》）
第十二条 私募基金的合格投资者是指具备相应风险识别能力和风险承担能力，投资于单只私募基金的金额不低于100万元且符合下列相关标准的单位和个人：
（一）净资产不低于1000万元的单位；
（二）金融资产不低于300万元或者最近三年个人年均收入不低于50万元的个人。
前款所称金融资产包括银行存款、股票、债券、基金份额、资产管理计划、银行理财产品、信托计划、保险产品、期货权益等。
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【裁判分析】
根据目前的检索情况显示，对于投资者未满足合格投资者要求认购私募基金时，相关的基金合同是否有效的问题，争议的核心在于如何认定《证券投资基金法》第八十七条、第九十一条以及《私募监管暂行办法》第十二条的性质，从而确定能否根据《民法典》第一百五十三条的规定，判定基金合同无效。
目前司法实践中的主流观点认为，需要违反效力性强制性规定才能导致合同无效，而《证券投资基金法》第八十七条、第九十一条以及《私募监管暂行办法》第十二条用于保护投资者，降低投资风险，是国家行政部门为管理需求而制定的强制性规定，应当被认定为管理性强制性规定，对合格投资者相关法律法规的违反并不必然导致基金合同无效。在这种情况下，并不因为私募基金管理人未尽到合格投资者审查义务而影响《基金合同》的效力。值得注意的是，前述观点并不因为涉案管理人是否备案，投资的基金产品是否已备案而产生任何影响。
此外，我们也注意到，司法实践存在较少数的观点认为，非合格投资者与私募基金管理人签订《基金合同》的行为违反了《私募投资基金监督管理暂行办法》关于私募基金应当向合格投资者募集的相关规定，属于违背公序良俗的行为，应当被认定为无效合同。此时，私募基金管理人需相应返还投资者的投资款。
我们认为，司法实践中认定基金合同是否有效，主要取决于法官对于所要保护的法益如何权衡。如果法官认为在该案件中需要保护投资者的利益，则倾向于认定基金合同无效从而判决私募基金管理人返还相应的投资本金；若法官认为在该案件中需要保护私募基金管理人的利益，则倾向于认定基金合同有效从而按照基金合同的约定确定双方责任。