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中国资本市场（除港澳台地区）进入注册制时代以来，逐步形成了以上海证券交易所（简称上交所）为主的主板市场和科创板市场，以深圳证券交易所（简称深交所）为主的主板市场和创业板市场，北京证券交易所（简称北交所）和全国中小企业股份转让系统的新三板市场，以及区域性股权转让市场（见图1.1）。
图1.1 多层次资本市场
中国A股资本市场的主板市场包括上交所主板和深交所主板。截至2024年12月31日，沪、深两市A股市场共有5 392家上市公司，其中，主板上市公司共3184家，上交所主板A股共有1 697家上市公司，深交所主板A股共有1 487家上市公司。深交所主板和中小板于2021年4月6日实施合并，统一业务规则和运行监管模式，合并后上市条件不变，投资者门槛不变，交易机制不变，证券代码及简称合并，视为一个主板市场。
主板市场主要面向大型蓝筹企业，具体主要指治理规范、商业模式稳定、具有规模效应的行业领导型企业以及在细分领域具有一定竞争优势的企业。
主板首发上市的主要条件如表1.15所示。
表1.15 主板首发上市的主要条件
（续表）
根据《首次公开发行股票注册管理办法》第三章的规定，发行人申请首次公开发行股票并上市，注册流程如下：
发行人申请首次公开发行股票并上市，应当按照中国证监会有关规定制作注册申请文件，依法由保荐人保荐并向交易所申报。交易所收到注册申请文件，5个工作日内作出是否受理的决定。
注册申请文件受理后，未经中国证监会或者交易所同意，不得改动。发生重大事项的，发行人、保荐人、证券服务机构应当及时向交易所报告，并按要求更新注册申请文件和信息披露资料。
交易所设立独立的审核部门，负责审核发行人公开发行并上市申请；设立科技创新咨询委员会或行业咨询专家库，负责为板块建设和发行上市审核提供专业咨询和政策建议；设立上市委员会，负责对审核部门出具的审核报告和发行人的申请文件提出审议意见。
交易所主要通过向发行人提出审核问询、发行人回答问题的方式开展审核工作，判断发行人是否符合发行条件、上市条件和信息披露要求，督促发行人完善信息披露内容。
交易所按照规定的条件和程序，形成发行人是否符合发行条件和信息披露要求的审核意见。认为发行人符合发行条件和信息披露要求的，将审核意见、发行人注册申请文件及相关审核资料报中国证监会注册；认为发行人不符合发行条件或者信息披露要求的，作出终止发行上市审核的决定。
交易所在审核过程中，发现重大敏感事项、重大无先例情况、重大舆情、重大违法线索的，应当及时向中国证监会请示报告，中国证监会及时明确意见。
交易所应当自受理注册申请文件之日起在规定的时限内形成审核意见。发行人根据要求补充、修改注册申请文件，或者交易所按照规定对发行人实施现场检查，要求保荐人、证券服务机构对有关事项进行专项核查，并要求发行人补充、修改申请文件的时间不计算在内。
中国证监会收到交易所审核意见及相关资料后，基于交易所的审核意见，依法履行发行注册程序，在20个工作日内对发行人的注册申请作出予以注册或者不予注册的决定。
前款规定的注册期限内，中国证监会发现存在影响发行条件的新增事项的，可以要求交易所进一步问询并就新增事项形成审核意见。发行人根据要求补充、修改注册申请文件，或者中国证监会要求交易所进一步问询，要求保荐人、证券服务机构等对有关事项进行核查，对发行人实施现场检查，并要求发行人补充、修改申请文件的时间不计算在内。
中国证监会认为交易所对新增事项的审核意见依据明显不充分，可以退回交易所补充审核。交易所补充审核后，认为发行人符合发行条件和信息披露要求的，重新向中国证监会报送审核意见及相关资料，前款规定的注册期限重新计算。
中国证监会的予以注册决定，自作出之日起1年内有效，发行人应当在注册决定有效期内发行股票，发行时点由发行人自主选择。
中国证监会作出予以注册决定后、发行人股票上市交易前，发行人应当持续符合发行条件，发现可能影响本次发行的重大事项的，中国证监会可以要求发行人暂缓发行、上市；相关重大事项导致发行人不符合发行条件的，应当撤销注册。中国证监会撤销注册后，股票尚未发行的，发行人应当停止发行；股票已经发行尚未上市的，发行人应当按照发行价并加算银行同期存款利息返还股票持有人。
交易所认为发行人不符合发行条件或者信息披露要求，作出终止发行上市审核决定，或者中国证监会作出不予注册决定的，自决定作出之日起6个月后，发行人可以再次提出公开发行股票并上市申请。
审核注册流程图如图1.2所示：
图1.2 发行上市审核注册流程图
2018年11月5日，习近平总书记在首届中国国际进口博览会开幕式上正式宣布设立科创板
。科创板是独立于现有上交所主板市场的新设板块。截至2024年12月31日，上交所科创板共计有581家企业上市。科创板精确定位于“面向世界科技前沿、面向经济主战场、面向国家重大需求”，优先支持符合国家战略、拥有关键核心技术、科技创新能力突出、主要依靠核心技术开展生产经营、具有稳定的商业模式、市场认可度高、社会形象良好、具有较强成长性的企业。重点支持新一代信息科技、高端装备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业。
科创板首发上市的主要条件如表1.16所示。
表1.16 科创板首发上市的主要条件
（续表）
（续表）
（续表）
拟科创板上市公司首次公开发行并上市的申请由上交所受理审核，其审核流程与主板上市的审核流程基本相同。
创业板是专为中小企业和高科技产业企业等需要进行融资和发展的企业提供融资途径与成长空间的证券交易板块，是对主板市场的重要补充，在资本市场上占有重要地位。
创业板深入贯彻创新驱动发展战略，适应发展更多依靠创新、创造、创意的大趋势，主要服务于成长型创新创业企业，支持传统产业与新技术、新产业、新业态、新模式深度融合。2020年6月12日，证监会发布《创业板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》《创业板上市公司证券发行注册管理办法（试行）》《创业板上市公司持续监管办法（试行）》和《证券发行上市保荐业务管理办法》，自公布之日起施行。与此同时，中国证监会、深交所、中国证券登记结算有限责任公司等发布了相关配套规则，创业板改革和注册制试点开始。
2020年8月24日，深交所创业板注册制首批企业上市。自创业板注册制实施之日起至2024年12月31日，深交所创业板共计有1 365家企业上市。
创业板的上市标准如表1.17所示：
表1.17 创业板首发上市的主要条件
（续表）
拟创业板上市公司首次公开发行并上市的申请由深交所受理审核，其审核流程与主板、科创板上市的审核流程基本相同。
2021年9月2日，习近平总书记在中国国际服务贸易交易会全球服务贸易峰会上指出：将继续支持中小企业创新发展，深化新三板改革，设立北京证券交易所，打造服务创新型中小企业主阵地
。2021年9月3日，北交所注册成立，是经国务院批准设立的中国第一家公司制证券交易所。2021年11月15日，北交所正式开市，新三板精选层原71家挂牌公司平移至北交所，另外10家已完成公开发行等程序的企业在北交所直接上市交易。2023年2月17日，在A股注册制全面落地改革之后，北交所也对上述适用指引进行了首次修订，不过该次修订与最初颁布的首份指引文件相比，基本未有较大变化，依然围绕着同样的30条业务审核问题进行了些许细节或表达上的改动。
随着新“国九条”的颁布与实施，北交所此次颁布的最新上市审核业务指引修订，则将此前的一份文件分拆为了三份，分别聚焦于对拟在北交所上市的企业在法律类、财务类和程序类问题上的规范。
通过《北京证券交易所向不特定合格投资者公开发行股票并上市业务规则适用指引第1号》《北京证券交易所向不特定合格投资者公开发行股票并上市业务规则适用指引第2号》《北京证券交易所向不特定合格投资者公开发行股票并上市业务规则适用指引第3号》等三大最新上市审核业务指引，北交所对拟上市企业的审核规定指引增加至50条：
（1）《北京证券交易所向不特定合格投资者公开发行股票并上市业务规则适用指引第1号》主要是在原有法律类问题的基础上增加了发行人股东信息披露及核查要求、申报前引入新股东与增资扩股、募集资金用途、承诺上市后业绩大幅下滑延长限售等规定，细化了上市公司子公司申报北交所的披露与核查要求。
（2）《北京证券交易所向不特定合格投资者公开发行股票并上市业务规则适用指引第2号》则是将原有的财务类问题单列成章后，增加了资金流水核查、客户供应商穿透核查等防范财务造假相关核查要求，增加了上市前突击“清仓式”分红的负面情形、财务内控不规范的整改运行期要求，细化了未盈利企业相关披露与核查要求。
（3）《北京证券交易所向不特定合格投资者公开发行股票并上市业务规则适用指引第3号》除了增加将“关键少数”口碑声誉重大负面情形纳入发行人与中介机构重大事项报告的范围外，还进一步强调了“保荐机构管理层的保荐项目签字责任要求”和变更中介机构或签字人员的处理原则和相关细节。
北交所、全国股转公司推出了首批8项改革创新举措，着眼于增强买方力量，促进投融两端动态平衡，坚持扩规模与调结构并举，大力推进投资端建设。其中，北交所发布投资者适当性、上市条件执行标准、转板、发行底价、做市交易、融资融券等7个方面举措，全国股转公司进一步优化新三板分层标准。主要有以下几个方面：
（1）简化开户程序，便利科创板投资，直接参与北交所市场调整的情况。改革突破传统思路，将“重投资门槛”转为“重投资经验”。
（2）优化“连续挂牌满12个月”的执行标准。明确发行条件中“已挂牌满12个月”的计算口径为“交易所上市委审议时已挂牌满12个月”，允许挂牌满12个月的摘牌公司二次挂牌后直接申报北交所上市。
（3）优化发行底价确定方式。不再要求发行人提前确定发行底价，发行人可将后续询价或定价产生的价格作为发行底价，进一步提升新股发行定价的市场化水平，促进一、二级市场平衡发展。
（4）就优化转板安排征求意见。结合本市场改革发展情况，特别是北交所上市公司数量增加、预期更加多元的实际，向保荐机构、上市公司等经营主体征集意见建议，后续将根据意见情况抓紧完善，进一步顺畅转板机制。
（5）优化做市交易制度安排。允许做市商使用做市专用证券账户参与战略配售；调整做市商豁免报价安排与超额配售选择权机制的衔接，主承销商在披露购回完毕的公告后即可开展做市报价，引导做市商在新股上市后尽快提供报价服务；优化做市商成交金额评价指标。
（6）融资融券标的股票扩大至全市场，同时明确新股自上市首日起自动纳入融资融券标的。
（7）优化新三板分层标准，删除挂牌公司、申请挂牌公司进入创新层有累计融资金额不低于1 000万元的要求。
（8）配套完善扩大做市商队伍相关安排。
此次全面改革立足当前、谋划长远，明确了北交所的未来发展目标：3～5年，市场规模、效率、功能、活跃度、稳定性等均有显著提升；再用5～10年，将北交所打造成以成熟投资者为主体、基础制度完备、品种体系丰富、服务功能充分发挥、市场监管透明高效并具有品牌吸引力和市场影响力的现代化交易所。
随着IPO审核逐步收紧，北交所作为一个主要定位于“服务创新型中小企业”的板块，在未来的一段时间内，极有可能会成为企业上市发行融资最重要的窗口，将迎来一段高速发展时期。一是政策有明显倾向，二是当前北交所虽整体估值较低，但具备一些质地非常好的标的，未来有可能达到转板的条件。一方面，转板后估值可能迎来重估，提供了估值套利的空间；另一方面，转板渠道进一步畅通，也能吸引一些优质、前景好的公司到北交所上市，形成良性循环。
伴随着政策的相继推出落地，北交所政策红利、发展潜力尽显；北交所公司市值管理意识和投资者关系管理能力也逐渐提升，愿意让更多的投资者和机构了解公司的发展现状和前景；机构投资者也越来越看中北交所的发展机遇和投资机会，积极寻找合适的投资标的，并提前布局。多方推动下，北交所企业未来将迎来黄金发展期。
北交所的上市标准如表1.18所示：
表1.18 北交所上市的主要标准
（续表）
《北交所上市规则》以市值为中心，结合净利润、净资产收益率、营业收入及增长率、研发投入和经营活动产生的现金流量净额等财务指标，设置了4套上市标准。
（1）发行人应当选择一项具体上市标准。发行人申请向不特定合格投资者公开发行股票并在北交所上市的，应当在相关申请文件中明确说明所选择的一项具体的上市标准，即《北交所上市规则》第2.1.3条规定的4套标准之一。发行人应当结合自身财务状况、公司治理特点、发展阶段以及上市后的持续监管要求等，审慎选择上市标准。
保荐机构应当为发行人选择适当的上市标准提供专业指导，审慎推荐，并在上市保荐书中就发行人选择的上市标准逐项说明适用理由，并就发行人是否符合上市条件发表明确意见。
（2）发行人申请变更上市标准的处理。本所上市委员会召开审议会议前，发行人因更新财务报告等情形导致不再符合申报时选定的上市标准，需要变更为其他标准的，应当及时向本所提出变更申请、说明原因并更新相关文件；不再符合任何一套上市标准的，可以撤回发行上市申请。本所上市委员会召开审议会议后，发行人不再符合上会时选定的上市标准的，应当撤回发行上市申请。
保荐机构应当核查发行人变更上市标准的理由是否充分，就发行人新选择的上市标准逐项说明适用理由，并就发行人是否符合上市条件重新发表明确意见。
发行人选择适用《北交所上市规则》第2.1.3条规定的第一套标准上市的，保荐机构应重点关注：发行人最近1年的净利润对关联方或者有重大不确定性的客户是否存在重大依赖，最近1年的净利润是否主要来自合并报表范围以外的投资收益，最近1年的净利润对税收优惠、政府补助等非经常性损益是否存在较大依赖，净利润等经营业绩指标大幅下滑是否对发行人经营业绩构成重大不利影响等。
发行人选择适用《北交所上市规则》第2.1.3条规定的第一、第二、第三套标准上市的，保荐机构均应重点关注：发行人最近1年的营业收入对关联方或者有重大不确定性的客户是否存在重大依赖，营业收入大幅下滑是否对发行人经营业绩构成重大不利影响。
发行人选择适用《北交所上市规则》第2.1.3条规定的第三套标准上市的，其最近1年的营业收入应主要源于前期研发成果产业化。
发行人选择适用《北交所上市规则》第2.1.3条规定的第四套标准上市的，其主营业务应属于新一代信息技术、高端装备、生物医药等国家重点鼓励发展的战略性新兴产业。保荐机构应重点关注：发行人的创新能力是否突出，是否具备明显的技术优势，是否已取得阶段性研发或经营成果。
发行人应当在招股说明书中分析并披露对其经营业绩产生重大不利影响的所有因素，充分揭示相关风险。保荐机构应结合上述关注事项和发行人相关信息披露情况，就发行人是否符合发行条件和上市条件发表明确意见。
《北交所上市规则》第2.1.3条规定的4套上市标准均以市值为中心。针对申请文件涉及的预计市值、发行承销过程中涉及的预计发行后市值，应注意以下事项：
保荐机构应当对发行人的市值进行预先评估，并在《关于发行人预计市值的分析报告》中充分说明发行人市值评估的依据、方法、结果，以及是否满足所选择上市标准中市值指标的结论性意见等。保荐机构应当根据发行人的特点、市场数据的可获得性及评估方法的可靠性等，谨慎、合理地选用评估方法，结合发行人报告期股票交易价格、定向发行价格以及同行业可比公司在境内外市场的估值情况等进行综合判断。发行人存在发行后市值无法达到上市条件的风险的，保荐机构应当督促发行人在招股说明书中披露影响发行后市值的主要因素及情况，充分揭示相关风险。
发行价格确定后，对于预计发行后总市值与申报时市值评估结果存在重大差异的，保荐机构应当向本所说明相关差异情况。发行人预计发行后总市值不满足上市标准的，应当根据《北京证券交易所证券发行与承销管理细则》的相关规定中止发行。
发行人应当结合行业特点、经营特点、产品用途、业务模式、市场竞争力、技术创新或模式创新、研发投入与科技成果转化等情况，在招股说明书中充分披露发行人自身的创新特征。保荐机构应当对发行人的创新发展能力进行充分核查，在上市保荐书中说明核查过程、依据和结论意见。
发行人属于金融业、房地产业企业的，不支持其申报在本所发行上市。
发行人生产经营应当符合国家的产业政策。发行人不得属于国务院主管部门规定或者认定的产能过剩行业、《产业结构调整指导目录》中规定的淘汰类行业，以及从事学前教育、学科类培训等业务的企业。发行人业务收入主要来源于《产业结构调整指导目录》规定的限制类产能的产品的，中介机构应充分论证，并就是否符合发行上市条件审慎发表意见。
2022年1月7日，中国证券监督管理委员会发布《中国证监会关于北京证券交易所上市公司转板的指导意见》，对《中国证监会关于全国中小企业股份转让系统挂牌公司转板上市的指导意见》进行了修订。2023年10月8日，北交所发布《北京证券交易所上市公司持续监管指引第7号——转板》（以下简称《转板指引》）的修订公告，并于发布当日开始实施。
试点期间，符合条件的北交所上市公司可以申请转板至上交所科创板或深交所创业板。
北交所上市公司申请转板，应当已在北交所连续上市满1年，且符合转入板块的上市条件。转板公司申请转板至科创板或创业板上市，应当符合以下条件：
（1）《科创板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》第十条至第十三条规定的发行条件，或《创业板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》规定的发行条件。
（2）转板公司及其控股股东、实际控制人不存在最近3年受到中国证监会行政处罚，因涉嫌违法违规被中国证监会立案调查尚未有明确结论意见，或者最近12个月受到北交所、全国中小企业股份转让系统有限责任公司公开谴责等情形。
（3）股本总额不低于人民币3 000万元。
（4）股东人数不少于1 000人。
（5）公众股东持股比例达到转板公司股份总数的25%以上；转板公司股本总额超过人民币4亿元的，公众股东持股的比例为10%以上。
（6）董事会审议通过转板相关事宜决议公告日前连续60个交易日（不包括股票停牌日）通过竞价交易方式实现的股票累计成交量不低于1 000万股。
（7）市值及财务指标符合本办法规定的标准。
（8）上交所或深交所规定的其他转板条件。
转板属于股票上市地的变更，不涉及股票公开发行，依法无须经中国证监会核准或注册，由上交所、深交所依据上市规则进行审核并作出决定。转板程序主要包括：企业履行内部决策程序后提出转板申请；上交所、深交所审核并作出是否同意上市的决定；企业在北交所终止上市后，在上交所或深交所上市交易。
提出转板申请的北交所上市公司，按照上交所、深交所有关规定聘请证券公司担任上市保荐人。鉴于企业公开发行股票并在北交所上市时，已经保荐机构核查，并在上市后接受保荐机构的持续督导，对北交所上市公司转板的保荐要求和程序可以适当调整完善。
北交所上市公司转板的，股份限售应当遵守法律法规及上交所、深交所业务规则的规定。在计算北交所上市公司转板后的股份限售期时，原则上可以扣除在全国股转系统原精选层和北交所已经限售的时间。上交所、深交所对转板公司的控股股东、实际控制人、董监高等所持股份的限售期作出规定。
（1）严格转板审核。上交所、深交所建立了高效、透明的转板审核机制，依法依规开展审核。上交所、深交所在转板审核中，发现转板申请文件信息披露存在重大问题且未做出合理解释的，可以依据业务规则对拟转板公司采取现场检查等自律管理措施。转板的审核程序、申报受理情况、问询过程及审核结果及时向社会公开。
（2）明确转板衔接。北交所应当强化对上市公司的日常监管，督促申请转板的公司做好信息披露，加强异常交易监管，防范内幕交易、操纵市场等违法违规行为。上交所、深交所建立转板审核沟通机制，确保审核尺度基本一致。上交所、深交所、北交所建立转板监管衔接机制，就涉及的重要监管事项进行沟通协调，及时妥善解决转板过程中出现的各种新情况、新问题。
（3）压实中介机构责任。保荐机构及会计师事务所、律师事务所等证券服务机构应当按照中国证监会及上交所、深交所的相关规定，诚实守信，勤勉尽责，对申请文件和信息披露资料进行充分核查验证并发表明确意见。上交所、深交所在转板审核中，发现保荐机构、证券服务机构等未按照规定履职尽责的，可以依据业务规则对保荐机构、证券服务机构等采取现场检查等自律管理措施。
（4）加强交易所审核工作监督。上交所、深交所在作出转板审核决定后，应当及时报中国证监会备案。中国证监会对上交所、深交所审核工作进行监督，定期或不定期对交易所审核工作进行现场检查或非现场检查。
（5）强化责任追究。申请转板的上市公司及相关中介机构应当严格遵守法律法规和中国证监会的相关规定。对于转板中的违法违规行为，中国证监会将依法依规严肃查处，上交所、深交所、北交所等应当及时采取相应的自律管理措施。
截至目前，一共有3家公司成功转板，分别是翰博高新（301321.SZ）、泰祥股份（301192.SZ）和观典防务（688287.SH），时间均发生于2022年。
根据《北京证券交易所向不特定合格投资者公开发行股票注册管理办法》第四条，公开发行股票并在北交所上市，应当符合发行条件、上市条件以及相关信息披露要求，依法经北交所发行上市审核，并报中国证监会注册。
北交所实行电子化审核，申请、受理、问询、回复等事项均通过北交所审核系统办理。发行人通过保荐机构以电子文件形式向北交所提交申请文件。北交所在收到申请文件后5个工作日内作出是否受理的决定。受理当日，招股说明书等预先披露文件在北交所网站披露。
自受理之日起20个工作日内，北交所审核机构通过审核系统发出首轮问询。发行人及其保荐机构、证券服务机构应当及时、逐项回复审核问询事项。审核问询可多轮进行。
首轮问询发出前，发行人、保荐机构、证券服务机构及其相关人员不得与审核人员接触，不得以任何形式干扰审核工作。首轮问询发出后，发行人及其保荐机构、证券服务机构可与本所审核机构进行沟通；确需当面沟通的，应当预约。
北交所审核机构认为不需要进一步问询的，应出具审核报告并提请上市委员会审议。
上市委员会召开审议会议，对申请文件和审核机构的审核报告进行审议，通过合议形成发行人是否符合发行条件、上市条件和信息披露要求的审议意见。上市委员会进行审议时要求对发行人及其保荐机构进行现场问询的，发行人代表及保荐代表人应当到会接受问询，回答参会委员提出的问题。
北交所结合上市委员会审议意见，出具发行人符合发行条件、上市条件和信息披露要求的审核意见或作出终止发行上市审核的决定。
北交所自受理发行上市申请文件之日起2个月内形成审核意见，但发行人及其保荐机构、证券服务机构回复审核问询的时间，以及中止审核、请示有权机关、落实上市委员会意见、暂缓审议、处理会后事项、实施现场检查、实施现场督导、要求进行专项核查，并要求发行人补充、修改申请文件等情形，不计算在前述时限内。
北交所审核通过的，向中国证监会报送发行人符合发行条件、上市条件和信息披露要求的审核意见、相关审核资料和发行人的发行上市申请文件。
中国证监会认为存在需要进一步说明或者落实事项的，可以要求北交所进一步问询。
中国证监会在20个工作日内作出同意注册或不予注册的决定，通过要求北交所进一步问询、要求保荐机构和证券服务机构等对有关事项进行核查、对发行人现场检查等方式要求发行人补充、修改申请文件的时间不计算在内。
中国证监会同意注册的，发行人依照规定发行股票。中国证监会的予以注册决定，自作出之日起1年内有效，发行人应当在注册决定有效期内发行股票，发行时点由发行人自主选择。
三板市场源于2001年的“股权代办转让系统”，最早承接两网公司和退市公司，被称为“老三板”。2006年，中关村科技园区非上市股份公司进入代办转让系统进行股份报价转让，标志着“新三板”的诞生。随后，全国中小企业股份转让系统正式成立，成为国务院批准的全国证券交易场所。在持续推进改革的过程中，新三板将挂牌企业分为创新层和基础层，从而进行差异化管理。2019年，证监会针对新三板深化全面改革，设立精选层，且符合条件的精选层企业可以直接转板上市。2020年，北交所设立，精选层企业整体平移至北交所，形成了新三板基础层、创新层与北交所“层层递进”的市场结构。2024年发生了显著的变化，主要体现在市场扩容、政策调整和企业活跃度提升等方面。
首先，新三板市场在2024年上半年实现了提质扩容。全国股转公司发布的数据显示，上半年累计新进层公司数量达到379家，这些公司呈现出盈利能力突出、成长性良好的特点。具体来说，这些公司2023年的平均营业收入为3.85亿元，平均归母净利润为3 926.47万元，显示出较强的市场竞争力。其次，新三板在政策方面也进行了调整。由于IPO市场监管政策的层层加码，审核趋严，导致部分企业因无法达到新的监管要求而选择终止申报。2024年新三板已有64家企业申报挂牌终止，相比2023年的22家有所增加。这些终止的企业中，大部分企业的净利润集中在0～2 000万元的阶段，显示出市场对企业的财务指标有了更高的要求。最后，新三板的市场活跃度和企业活跃度也有所提升。2024年全年新受理挂牌申请350家。这些数据表明，越来越多的企业选择在新三板挂牌，以期通过资本市场实现更好的发展。例如，多家A股上市公司控股或参股公司也在2024年选择在新三板挂牌，以实现业务的多元化和资源的优化配置。
新三板是中小企业登陆资本市场的有效通道，企业借助新三板募集资金，引进股权投资机构，促进其在市场中发展壮大。在新三板与北交所“层层递进”的市场结构下，中小企业在市场中能够以合理的价格进行融资，买卖双方的正常交易需求也能够得到满足，市场功能、市场生态不断得到提升与完善，有利于中小企业持续健康发展。
随着北交所的成立和全面注册制的推行，新三板越来越被资本市场关注和看好。为了贯彻落实关于全面实行股票发行注册制的决策部署，完善新三板企业挂牌制度，全国股转公司于2023年2月1日发布了《全国股转公司关于全面实行股票发行注册制主要业务规则公开征求意见的通知》，2月17日发布了《全国中小企业股份转让系统股票挂牌规则》。根据《全国中小企业股份转让系统业务规则（试行）》《全国中小企业股份转让系统股票挂牌规则》等文件，对新三板挂牌企业形成了如下基本标准（见表1.19）：
表1.19 新三板挂牌标准
（续表）
为进一步推动北京证券交易所高质量发展，强化新三板市场培育功能，增强新三板市场分层制度的包容性和适应性，全国中小企业股份转让系统有限责任公司于2023年9月发布《全国中小企业股份转让系统分层管理办法》，2022年3月发布的《全国中小企业股份转让系统分层管理办法》同时废止。
全国股转公司每年设置6次创新层进层实施安排。进层启动日分别为每年1月、2月、3月、4月、5月和8月的最后一个交易日。全国股转公司在各市场层级实行差异化的投资者适当性标准、股票交易方式、发行融资制度，以及不同的公司治理和信息披露等监督管理要求，针对各市场层级分别揭示证券交易行情，展示信息披露文件，为各市场层级挂牌公司提供差异化服务。
新三板企业分层管理及上市流程如图1.3所示：
图1.3 新三板企业分层管理及上市流程
（1）基础层。申请挂牌公司符合挂牌条件但未进入创新层的，应当自挂牌之日起进入基础层；挂牌公司未进入创新层的，应当进入基础层。
（2）创新层。挂牌公司进入创新层，应当符合以下条件（见表1.20）：
表1.20 挂牌公司进入创新层应当符合的条件
（续表）
（续表）
（续表）
区域性股权市场又称四板市场，是为特定区域内的企业提供股权、债券的转让和融资服务的私募市场，一般以省级为单位，由省级人民政府监管。
区域性股权市场是我国多层次资本市场的重要组成部分，主要为中小微企业提供融资和服务。近年来，区域性股权市场在数字化转型、制度与业务创新、“专精特新”专板建设等方面取得了积极成效，搭建了一套梯度培育优质中小微企业、支持专精特新企业发展的服务体系，助力实体经济转型升级。
2017年，国务院办公厅《关于规范发展区域性股权市场的通知》（以下简称《通知》）和中国证监会第132号令《区域性股权市场监督管理试行办法》正式将区域性股权市场纳入我国多层次资本市场体系，明确区域性股权市场是主要服务于所在省级行政区域内中小微企业的私募股权市场，是为其所在省级行政区域内中小微企业证券非公开发行、转让及相关活动提供设施与服务的场所。目前，我国区域性股权市场按照“一省一市场”的指导思想，已全面完成全国35家运营机构的设立布局。
2020年3月1日正式实施的《中华人民共和国证券法》，以法律的形式明确了区域性股权市场的法律地位，明确区域性股权市场是我国多层次资本市场体系的重要组成部分，系非公开发行证券的合法交易场所。经过几年的发展，区域性股权市场已初具规模，市场运行机制不断完善，系统有序的市场生态初步成型，形成了以股权和私募可转债融资为抓手，以企业规范培育、登记托管、改制辅导、资本市场培训等业务为基础的综合业务体系，在多层次资本市场体系中的地位得到进一步提升，服务中小微企业、支持科技创新的包容度和覆盖面持续拓展，在拓宽中小微企业融资渠道等方面发挥了积极作用。截至2024年12月底，区域性股权市场共有挂牌公司4.31万家，累计实现各类融资2.33万亿元。
（1）中小微企业综合服务平台：充分发挥地方政府平台和贴近当地的优势，提供基础性综合服务，解决中小微企业经营发展过程中的困难和问题。
（2）私募股权投融资服务平台：吸引私募股权投融资机构进场，推动获投企业进场，成为私募股权投融资活动的聚集地并形成生态体系。
（3）拟上市企业规范辅导平台：区域性股权市场是拟上市企业规范辅导基地，在全面注册制下做好前置培育孵化服务，有效贯通企业上市全链条，站稳多层次资本市场的“塔基”，向更高层次资本市场输送更多优质企业。
（1）服务中小微企业：区域性股权市场服务方式灵活，可将更多的中小微企业纳入服务范围。发展区域性股权市场有助于健全资本市场体系，补齐资本市场服务中小微企业的短板，使资本市场更好地发挥国民经济“晴雨表”的作用。
（2）区域性：区域性股权市场是由所在地省级人民政府批准设立的，并按规定实施监管，承担相应的风险处置责任。按照相关监管规定的要求，区域性股权市场只能为所在省级行政区域内的企业提供证券非公开发行及转让服务。
（3）私募性（即场外市场）：区域性股权市场是服务中小微企业的私募市场，充分尊重中小微企业的特点和私募市场的监管要求，降低企业信披成本，按照场外市场逻辑来探索发展道路，服务沪、深、北交易所和新三板等场内市场覆盖不到的企业和需求，与沪、深、北交易所和新三板市场互为补充，错位发展。
（4）一定的公益性：区域性股权市场作为地方重要的金融基础设施和非完全竞争的市场主体，主要作用是孵化培育省内的中小微企业，促进中小微企业规范健康发展，具有一定的普惠性和社会公益性。
针对全国各省域内的不同区域性股权市场已建立的合格投资者的不同标准，特别是一些市场的合格投资者准入门槛过低的问题，《通知》要求，区域性股权市场实施合格投资者制度，要严格执行合格投资者制度，可以高于但不得低于《通知》明确的最低标准——自然人须具备较强风险承受能力且金融资产不低于50万元人民币；其他类的，须是依法设立且具备一定条件的法人机构、合伙企业，金融机构依法管理的投资性计划。明确要求不得通过拆分、代持等方式变相突破合格投资者标准。通过投资者标准的明确，进一步降低投资风险。
香港交易所，全称为香港交易及结算所有限公司（HKEX），是全球主要交易所成员之一，旗下成员包括：香港联合交易所有限公司（以下简称香港联交所）、香港期货交易所有限公司、香港中央结算有限公司、香港联合交易所期权结算有限公司、香港期货结算有限公司和伦敦金属交易所。香港交易所同时还通过沪港通及深港通建立了与上交所、深交所之间的独特合作，直接连接了境外和境内的投资者。
香港资本市场主要包括股票市场、衍生工具市场、基金市场和债券市场，其股票市场为香港证券市场的主要组成部分。香港股票市场为有意上市的公司提供两个板块，分别是主板和创业板（GEM）。其主板主要为较大型、基础较佳以及具有盈利记录的公司筹集资金。创业板相对于主板来说，对上市公司没有行业类别以及公司规模的限制，并且不设盈利要求。
香港的上市制度为注册制，公司须满足上市条件并同时符合证券监管机构规定的其他必备条件。
自中国证监会于2023年3月31日颁布《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》及相关规则（以下简称“备案新规”）并正式生效后，香港联交所《主板上市规则》（以下简称“《上市规则》”）的修订于2023年8月1日生效，以反映中国证监会的监管规则调整。根据修改后的《上市规则》第9.11（23b）条，直接境外发行上市的境内股份有限公司以及间接境外发行上市主体的境内运营实体均须在预期的聆讯审批日期至少4个营业日之前提交由中国证监会发出的确认新申请人完成中国备案程序的通知书。
香港交易所主板主要面向大型、业务发展成熟的企业，与A股主板相似。发行人申请在香港交易所主板上市，应当符合如下条件（见表1.21）：
表1.21 香港主板上市条件
（续表）
（续表）
香港联合交易所于2018年4月30日引入《上市规则》第18A章的上市制度，允许双重股权结构公司赴港上市，并允许没有收入的生物科技公司在联交所主板上市：
（1）对于生物科技公司的上市，2020年4月联交所更新了2份指引信（HKEXGL9218和HKEXGL8516），并发布了新的指引信（HKEXGL10720），阐明联交所在生物医药公司上市合适性和现有股东在IPO中能否认购股份的立场，细化了生物医药公司在招股书中的披露事宜。联交所上市科的IPO审核组有2个专门的小组来审阅生物科技公司，这2个小组的工作人员都具有生物、医学、化学等专业背景。总体来说，联交所的指引要求公司应当在保证科学准确度的前提下，在招股书的概要章节使用浅显的语言对科学数据予以披露，使其更具可读性并易于理解。
（2）对于特殊股权结构企业申请在香港上市，仅限创新产业公司实施。在2018年新规出台后，随即有小米、美团等内地公司设立该制度并在香港上市。另外，根据联交所上市规则的规定，如果上市公司采取特殊表决权制度，那么公司董事会、监事会成员和高管都必须参加联交所指定的培训。联交所还将特殊表决权股份的比例限制在10%以上，这一限制要求后续在上交所科创板和深交所创业板设置表决权差异安排制度时被吸收。
香港创业板（GEM）系为中小型公司提供上市的市场，此等公司相比其他在主板上市的公司，带有较高的投资风险。因此，发行人须在其上市文件及通函中作出适当的忠告及披露，而在符合一般性原则下，应参考《GEM上市规则》第2.20条的规定，具体要求如见表1.22所示。
表1.22 香港创业板上市条件
根据香港联交所的最新上市要求及中国证监会境外上市新规的规定，初步梳理当前境内企业在香港上市的申报流程，主要步骤及流程如图1.4所示：
图1.4 境内企业在香港上市的主要步骤及流程