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第二节
风险投资常用概念

一、项目(Deal)

例句:“我们手上有好几个deal在做。”“我们有很好的deal资源。”

相关词汇: deal source (项目源)、project (项目)。

VC是养猪型的财务投资人,而战略投资人的投资行为更像是收养儿子。他们如果认为一个企业对自己的长远发展战略有好处,投资后就会像收养一个儿子一样将其纳入自己的企业大家庭,被投资企业能否产生直接的投资回报倒是次要的。他们的投资行为更像是一个系统工程,所以他们把被投资企业称为“project”。

二、商业模式(Business Model)

例句:“给我讲讲你们的business model。”“我觉得你们的business model有点问题。”

相关词汇: revenue model (收入模式)。

三、现金流(Cash Flow)

例句:“你们的cash flow还太小。”“不能产生cash flow,怎么证明你的business model?”

相关词汇: revenue (收入)、profit (利润)。

现金流是企业持续发展的现金流入源泉,只有产生现金流,才有可能产生利润(profit);只有产生利润,企业才有继续发展的资本积累和存活下去的理由。通过VC融资、银行贷款、股东追加投入等渠道也是一种补充和辅助,在关键时候也是不错的现金流入渠道。

四、估值(Valuation)

例句:“你们的valuation是多少?”“我们给的pre valuation最多 6 个million。”

相关词汇: pre-money valuation (投资前估值)、post-money valuation (投资后估值)。

估值就是用某种方法对公司的价值进行评估,以便VC投资后计算其在公司对应的股份比例。估值又可以分成两种: pre-money valuation和post-money valuation。Pre-money valuation就是在VC的钱投进来之前,公司值多少钱,通常被简称为“pre-money”或“pre”。对应的,post-money valuation就是在VC投资后之后,公司值多少钱,简称为“ post-money”或“ post”。 Post和Pre的关系其实很简单,post=pre + VC的投资额。比如,如果一家公司融资 400 万元,VC给的pre-money valuation为 600 万元,那么post-money就是 1000 万元,VC投资的 400 万元就可以占 40%的股份,创始人团队占 60%(VC简称为“Pre 6 投 4”)。

五、期权(Option)

例句:“我们要预留一个 20%的option pool。”“你们的团队现在有option吗?”

相关词汇: option pool (期权池)、vesting (期权兑现)。

在上面那个“Pre 6 投 4”的例子中,VC给公司的pre-money valuation为 600 万元,投资 400 万元,post就是 1000 万元,VC投资的 400 万元就可以占 40%的股份。那创业企业创始人就能够拿到剩余的 60%股权吗?不能!因为通常创始人股权还要被期权稀释一部分。

大部分公司在拿到VC的投资之后,VC都会要求公司设置一个option pool (期权池),为以后招募的或者是以前的管理团队预留期权。期权就是允许持有者按照约定的价格(通常很低,可以忽略不计),在规定的时间内,购买一定数量的公司股份的权利。发放期权就会稀释其他股东的股份比例,但很多VC会要求在投资之前,企业就把这些期权预留出来。这样,在投资到位之后,管理团队在行使期权购买股份的时候,VC的股份就不会被稀释了。在上面“Pre 6 投 4”的例子中,如果VC要求期权池大小为 20%,那么企业的股权结构为: VC的股份比例仍然为 40%,20%的未分配期权,创业企业创始人只持有 40%的股份。

当然,创业企业创始人也是管理团队的一分子,也可以获得一部分期权来提高自己的股权比例。但有一个更好的做法:他可以跟VC说,20%的期权池太大了,我们不需要招聘那么多管理人员。如果能够将期权池降低到 10%就很棒了,这样创业企业创始人的股份比例就可以增加到 50%。

创业企业怎样才能吸引人才?如何让那些优秀的人才放弃IBM、微软的工作而加入你的创业企业呢?不要说创业企业拿不出同等水平的薪酬,即便能够咬牙拿出更高一些的薪酬,这些人才可能还是更愿意留在知名的大企业里。创始人唯一能做的就是授予他们期权,让他们拥有一个发大财的想象空间。一般来说,对于副总级别的管理团队,一般授予 3%~5%的期权,对于总监级别授予 1%~2%的期权,甚至对于一些技术工程师,也要授予 0.5%左右的期权。

期权通常不是一次性授予的,而是分几年逐步vesting (兑现),目的是稳定团队。如果是分四年兑现,每年兑现 25%,那么,如果某人干满一年就想离开,那他至多也只能拿到他所有期权的 25%。这样,某人在离开之前就要考虑一下了:损失75%的期权划不划算?执行这 25%的期权,就要掏钱购买公司股份,这又划不划算?

六、创始人(Founder)

例句:“你们几个founder的背景和经验不错。”“你是founder还是职业经理人?”

相关词汇: entrepreneur (创业者)、team (团队)。

谁是企业的创始人?谁是参与创办企业的股东?谁是最早进入企业的员工?谁是第一位外部的天使投资人?对此,有人提出了一个非常简单的识别方法,那就是:如果一个企业最后成功了,很多人都可以从中受益,包括投资者和员工;但是如果一个企业失败了,最后挨骂、承担损失最大的那一个或者几个人,就是企业真正的创始人。

对于绝大多数创业企业来说,创始人通常是管理团队的核心。而对于VC来说,管理团队才是他们考察项目的重点,当然企业的市场地位和利润水平也很重要。ITAT、PPG、亚洲传媒等VC投资的企业最后失败,最重要的原因就是创始人出现了问题,这给VC行业也敲响了警钟。对于VC来说,“一流的团队、二流的创意和产品”要比“一流的创意和产品、二流的团队”更有吸引力。

七、市盈率(P/E)

例句:“我们只能给 10 倍P/E。”“创业板的P/E都 100 多倍了,我们估值不能这么低吧?”

相关词汇: P/S (市销率)、Forward P/E (预测市盈率)。

市盈率是用公司市值(或每股价格)除以公司利润(或每股盈利)所得出的比率,其中这个P就是公司的每股价格(price),这个E就是每股盈利(earning)。上市公司的市盈率很容易查询和计算,拿上市公司当前的股票价格除以上年度的每股盈利即可。

VC投资的目的是要获得投资退出及回报,而公司上市无疑是最理想的退出渠道。很自然的,上市公司在市场上的估值水平就是VC在做投资时最好的参考指标,尤其是那些处于成熟期、发展期的公司,这样的公司也是国内VC最喜欢的。

VC给这种公司做估值时,常用“ P/E倍数”法(市盈率法),其计算公式如下:

投资后公司的估值(P)=P/E倍数×上一个年度公司的利润(E)

如果某个行业的上市公司平均市盈率为 50 倍(目标退出市场),对于同行业、规模差不多的非上市公司,VC一般认为其P/E倍数应该打折,至多 30 倍,如果这家公司还处于发展期,规模不够大,那在这个基础上还要再打折,就成了 15 倍左右了。这就是为什么很多做红筹架构,计划在美国或中国香港上市的公司,VC只愿意给 10 倍左右P/E的原因。

在 2008 年国内A股从 6000 多点暴跌之前,国内公司首轮融资的P/E大致在10 倍,对于成长性差一些的传统企业,可能只有 5 倍左右。但现在环境不一样了,100 多倍的市盈率的创业板市场,把很多创业者的胃口吊起来了,有些创业者声称30 倍都不愿意拿VC的钱。

如果某公司上一年的利润是 2000 万元,采用 15 倍P/E,投资后的估值就是 3亿元。如果VC投入 3000 万元,所占的股份就是 10%。

但处于早期和成熟期的公司,其估值方法是有很大差别的,“P/E倍数法”只适用于成熟期或发展期的公司,而早期项目的估值一般不直接与股票市场挂钩,不太使用“P/E倍数法”。因为早期公司可能没有利润,甚至没有收入,若用P/E倍数等方法来估值,就会得出公司价值为 0 或负值的荒谬结论。即使要使用“P/E倍数法”,上述公式中也会用“投资后下一年度利润”代替“上一个年度公司的利润”,即:

投资后公司的估值(P)=P/E倍数×投资后下一年度利润(E)

早期公司的价值主要取决于创业团队、商业模式、技术等非财务指标,是根据投资人对公司未来发展前景的判断进行的估值,也可以称之为“拍脑袋法”,通常也只有经验丰富的VC才有这个本事。

在 2008—2009 年的全球金融危机的环境下,全球股市的暴跌让大量成熟公司甚至即将上市的公司纷纷推迟上市,投资晚期项目的VC也纷纷收手。但投资早期项目的VC受外部环境的影响相对较小,融资的公司在估值上更符合其内在的价值了。

八、投资条款清单(Term Sheet)

例句:“我们马上给你一份term sheet。”“我们已经拿到红杉的term sheet了!”

相关词汇: term (条款)。

Term sheet是什么呢?它有个别名叫做“投资意向书”,篇幅长短不一,外资VC的term sheet通常有十几页,本土VC有的只有 3 页。 Term sheet中囊括了VC投资相关的所有关键条款的概要,VC与被投资企业未来要签订正式投资协议、公司章程等文件的主要内容就来源于term sheet。

Term sheet是融资过程中一个重要的里程碑,VC与被投资企业一旦签署了term sheet,意味着双方就投资协议的主要条款已经达成一致意见,但并不意味着双方最后一定能达成投资交易。据统计,有 1/4~1/3 签了term sheet的项目最后也没有拿到VC的投资。但只有先签署term sheet,VC才会推动项目往前走,比如VC开始对企业进行详细的尽职调查、报投资决策委员会审批、起草正式投资协议,等等。

如果VC答应给你出term sheet,一般可以认为它有诚意,愿意投资你这个项目。从理论上讲,在term sheet中,除了独家条款、保密条款之外,其他条款是没有法律约束力的,但一般双方从信誉角度上考虑,都会遵守诺言,信誉良好的VC是不会轻易地给你出term sheet的。企业可以同时与多家投资公司谈判term sheet,但只能签署一份,另外,企业在与某VC的term sheet独家期之内,不能跟其他投资公司谈判新的term sheet。

VC跟你签了term sheet之后,就要正式开始对公司展开尽职调查工作。如果尽职调查结果让VC满意,同时它的投资决策委员会也批准了,下一步VC就会找律师来起草正式的投资协议。这个过程比较简单,律师要做的只不过是把已经谈好的term sheet中的条款变成严格的、完善的、规范的法律语言。

九、尽职调查(DD)

例句:“下一步我们会去公司做DD。”“我把DD清单发给你,你准备一下材料。”

相关词汇: due diligence (尽职调查)。

VC在跟创业者见面之后,如果对项目有兴趣,通常会做些简单的调查工作,主要是行业和市场方面的,这个时候VC基本上先相信创业者对公司本身的介绍。一旦VC真的对项目感兴趣,在跟创业者签署term sheet之后,就需要对公司进行全方位的尽职调查(DD)了。

VC的尽职调查通常包括这几个方面:市场调查、业务调查、人员调查、财务调查、法律调查等。其中,市场、业务、人员方面的调查可能由VC内部的人来做,也可能会聘请外部的咨询顾问做。财务方面的尽职调查一般要请专业的审计师来做,法律方面通常由专业律师来完成。尽职调查一般需要几个星期的时间。当然也有些VC对企业的技术和市场很了解,又有丰富的管理经验,这样就只要几天仔细的现场调研就可以做出最终的投资决定。

十、首次公开发行(IPO)

例句:“你觉得 5 年之内可以IPO吗?”“没有机会IPO的项目,我们是不感兴趣的。”

相关词汇: M&A (并购)。

IPO的全称是“首次公开发行”,跟之前公司把股份卖给VC的“私募发行”相对应,是指一家私人公司第一次把公司股份向公众出售。在首次公开发行完成后,这家公司就可以申请到证券交易所或报价系统挂牌交易,这个过程称为“上市”,有时也把IPO直接称为“上市”。

VC基金的寿命期通常为 8~12 年,到期就要清盘结算。 VC的投资只有实现了退出,才能给基金的出资人分红;只有让出资人赚到钱了,VC团队才有资格和号召力去募集新的基金,这些出资人才会继续给VC基金投资。 N3iy+EGAAnjWN96AFcxIpDTkk6NXRyD+5Vz5N1dA3EDsMDgSrHWaBtJHsne/Pqej

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