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通过梳理经济学理论界和政策决策部门对赤字、债务、赤字货币化对铸币税的转移等重要议题背后理念探讨的演变过程，可以洞察不同经济阶段和环境下财政与货币关系的变化。学界和政策当局对赤字和债务的认识正在发生重要的转变，从20世纪80年代之前盛行的追求平衡预算和“零负债”，到20世纪90年代以来《马斯特里赫特条约》规定的3%和60%的赤字和债务红线，再到近年来新凯恩斯主义学派提出的债务可持续条件（r≤g），以及现代货币理论指出的“赤字迷思”。政策理念的转变与经济全球化、金融化、数字化和长期低利率、低通胀等大背景密切相关。从当前各国的政策实践来看，赤字和高债务已经成为常态。
由此衍生出的财政货币问题是，如何弥补财政赤字？是否可以通过赤字货币化的方式，即央行通过增加货币供应量购买政府债券来为财政融资？将对铸币税收入规模产生怎样的影响？在现代信用货币体系下，铸币税收入表现为基础货币的增加额。由于央行从公开市场购买国债和其他票据是调节基础货币供应量的重要手段之一，因此国债既是弥补赤字的工具，也可以成为铸币税转移的手段。财政赤字通常由政府发行国债来弥补，如果国债发行伴随着央行增加国债持有扩表，那么就形成了赤字货币化过程，也是铸币税转移财政的过程。在当前信用货币时代，货币发行的基础是国家信用，对此由货币发行产生的铸币税则是财政收入重要的来源之一。铸币税转移给财政，既可以通过直接利润上缴，也可以通过赤字货币化（央行透支、央行一级市场购买国债和二级市场购买国债等）方式实现。20世纪90年代以来，为了防止通胀风险，各国都禁止央行透支和从一级市场购买国债的赤字货币化方式。近年来，尤其是全球金融危机和新冠疫情发生后，美国、日本等发达经济体的政策当局都在积极运用新型赤字货币化方式转移铸币税，以及央行在二级市场购买国债扩表支撑财政支出。
本章首先梳理学界和政策部门对赤字和债务的理念转变过程，其次阐释铸币税是重要的财政收入来源，最后探讨铸币税、赤字货币化和国债之间的动态关系。
回顾历史上世界各国经济发展进程，财政预算与货币金融的理论随着国民经济运行形态的演变而不断革新。目前世界上主要经济体的金融化、虚拟化、数字化与多元化程度不断加深，财政预算理念逐渐从预算平衡转变为赤字财政理念，扩大财政赤字逐渐成为政府刺激经济、弥补有效需求不足、进行宏观经济调控的重要手段。
传统上，古典主义和新古典主义经济学认为，政府应尽量不干预市场经济活动，财政政策与货币政策的作用也被认为十分有限。政府的财政行为，应以节俭为考虑的原则，每一年度的财政收支结果应该是平衡的，而且支出要节俭，其用途要严加控制。此外，政府的赤字支出将使公共部门在资源配置中相对扩张，私人部门的资源配置相对减少，因此政府的赤字支出必然带来通胀。
然而，1929—1933年的全球性经济萧条成就了凯恩斯主义，财政预算理念逐渐由平衡预算转为功能财政。在此之前，以马歇尔等人为代表的传统古典经济学理论一直在西方经济学界占据主导地位。古典主义认为，经济体系可以依靠市场自发的力量实现供求平衡和充分就业的均衡状态。1929年资本主义世界经济大萧条爆发后，面对市场的持续低迷、企业投资的不断萎缩以及失业率的上升，英国经济学家凯恩斯在1936年出版了《就业、利息和货币通论》，质疑传统的财政政策思想，明确提出政府应该直接干预经济，采用扩张的财政政策，即不能以平衡预算为目标来对待预算盈余和赤字，而应根据宏观经济调控需要来安排财政赤字或盈余。凯恩斯的政策思想在是否应该有财政赤字这个问题上实现了突破，但对于财政赤字是否应常态化、财政赤字的规模应该有多大等问题，凯恩斯并没有给予说明。财政赤字的理论基础是凯恩斯有效需求不足学说。因此，凯恩斯主张的刺激需求，可以在两个方向发力：增加支出和削减税收。无论是增加支出还是削减税收，赤字均难以避免，赤字弥补通常有财政透支、财政向二级市场发国债和间接向央行发国债（央行二级市场购债）。向央行透支会增加货币发行，容易诱发通胀而得不到民众的支持（王利民和左大培，1999）。
20世纪40年代后期，财政预算理念进一步发展成为周期性预算平衡。周期性预算平衡是指，在经济处于衰退阶段、实际生产总值低于充分就业的产值（潜在产值）时，政府应该扩大财政支出，采用赤字财政的方法刺激经济，随着经济复苏，财政收入得到提高；当实际产值达到甚至超过充分就业状态下的潜在生产总值时，政府支出减少，财政收支出现盈余。由此，政府可以借助充分就业状态下的财政盈余弥补经济衰退条件下的财政赤字，实现财政预算的周期性平衡。即财政预算不需要每年都实现收支平衡，只需要在一个经济周期内实现平衡就可以，其目的在于“熨平”经济周期，实现持续的充分就业。
周期性预算平衡的赤字观是政府实施补偿性财政政策的必然结果。所谓补偿性财政政策，又称为“相机抉择的财政政策”或“周期性平衡的财政政策”。也就是说，当经济步入衰退阶段时，政府采取扩张性的财政政策，通过降低税收、增加政府支出等措施刺激总需求，促进经济复苏；当经济步入繁荣阶段时，政府采取紧缩性的财政政策，通过增加税收、减少政府支出等方式防止经济过热，抑制通胀。
20世纪60年代，财政预算理念由周期性的预算平衡进一步发展成为充分就业预算。充分就业预算最早来源于1947年美国经济发展委员会提出的概念——充分就业预算盈余。所谓充分就业预算盈余，就是指按照既定税收制度，在实现充分就业的条件下财政收入与财政支出的差额。1962年，以沃尔特·赫勒和詹姆斯·托宾为代表的肯尼迪总统经济顾问委员会首次在国情咨文中引入该概念，并对该概念进行了更为详细的阐述，1964年的年度报告开始运用充分就业预算盈余的思想对美国政府的预算计划进行分析（Okun and Teeters，1970）。随着应用的不断深入，充分就业预算盈余逐渐成为经济研究者和美国财政当局估量财政政策的态势、测度财政政策的效力以及制定财政政策的依据之一（李扬，1987）。简单地说，充分就业预算是指，只要国民生产总值低于充分就业（失业率为4%）产值，政府就应该采取扩张性的赤字财政政策刺激经济，在充分就业的条件下达到预算平衡即可。
这一转变标志着财政由传统预算平衡型财政向功能财政的彻底转变，意味着财政预算不再着眼于年度均衡或者周期性均衡，财政政策脱离了传统“预算平衡”的约束框架，充分发挥其宏观调控功能以实现充分就业和经济稳定增长，财政赤字可以常态化。与此财政预算理念相对应的，是政府采取增长性的财政政策。所谓增长性的财政政策，就是政策的制定以实现充分就业和经济稳定增长为目标，政府应该采取更为弹性的财政政策，减缓经济波动，实现充分就业，使经济能够在潜在趋势上运行。其与补偿性财政政策的区别在于，补偿性财政政策是反危机式的，在经济回升时期财政政策会适度收缩；而增长性的财政政策是增长导向的，即使在经济复苏阶段，只要实际产出水平低于潜在产出水平，也要实施扩张性的财政政策刺激经济。
20世纪80年代，强调财政预算平衡逐渐取代充分就业预算成为发达经济体政府追求的目标，并最终发展成为上限管理准则。所谓财政预算准则，就是设定一个财政赤字上限或公共债务警戒线，只要没有达到上限或触及警戒线，那么财政赤字的规模就是可以承受的。其中，1991年12月，在荷兰举行的欧洲共同体首脑会议上签订的《马斯特里赫特条约》中规定的标准最具代表性：各国的财政赤字须控制在该国GDP的3%以下，公共债务占GDP比重保持在60%以下。该标准后来成为世界主要经济体认定债务可持续增长的重要参考标准之一。
然而，从严格意义上讲，《马斯特里赫特条约》有关赤字率和债务率的标准，在当时仅为欧洲共同体成员加入欧洲经济货币联盟的入围标准，而非国际通行的唯一“债务警戒线”标准，各国关于财政赤字、债务的定义范围和计算方式以及风险警戒线也存在相应差异。例如，国际货币基金组织提出将政府债务率（债务余额/综合财力）的90%～150%这一范围规定为风险控制参考区间，穆迪等国际评级机构将利息支出相对于财政收入和GDP的比重作为衡量主权债务风险的重要指标之一。2008年全球金融危机和2020年新冠疫情发生后，世界主要经济体的央行纷纷出台了力度空前的货币宽松政策和财政扩张政策进行逆周期调节，以刺激消费和投资复苏，进一步转变了人们对于赤字以及债务的传统认知，即赤字和债务的最优规模不再囿于预算收支平衡的制度约束，而应进一步转向实现经济平衡的功能性目标，即在不引发通胀的情况下达到经济最优产出并实现充分就业等。
2008年全球金融危机以来，特别是新冠疫情发生后，为应对突如其来的经济下行压力，世界各国采取显著的财政扩张政策，导致赤字与债务规模大幅上升，其中公共债务占GDP比重的世界平均水平截至2022年达到92%，相比于20世纪70年代中期增加两倍；美国、日本、英国等发达经济体政府债务比重分别达到144%、254%、104%，早已突破《马斯特里赫特条约》规定的60%的警戒线。学界和政策界重新审视了有关债务和赤字风险的传统观点，并指出在低利率、高债务的宏观环境下应当放弃债务占GDP比重指标。新凯恩斯主义经济学者奥利维尔·布兰查德（2019）认为，3%的财政赤字率和60%的政府杠杆率已不符合现行宏观经济运行趋势，应该用财政标准取代财政固定规则，财政政策空间不应有硬约束，只要债务的利率（r）低于名义经济增长率（g），债务就是可持续的。贾森·福尔曼和劳伦斯·萨默斯（2020）指出，在全球低利率、高债务的宏观经济背景下，由于以七国集团（G7）为代表的多数发达经济体债务占GDP比重均超过100%，因此用传统的债务占GDP比重来衡量国家财政可持续状况不再具有强现实参考意义，并提出了另外三种替代衡量指标——存量-存量视角下的债务占GDP现值比率、流量-流量视角下的实际利息支付占GDP比率以及衡量财政缺口。与新凯恩斯主义理论相比，20世纪90年代，以兰德尔·雷、沃伦·莫斯勒等为代表的经济学家推出现代货币理论，该理论作为后凯恩斯主义经济学的发展延续，建立在凯恩斯主义、国家货币理论、内生货币理论等基础上，重点在于讨论财政政策与央行的货币政策如何协调运作。从出发点来看，现代货币理论采纳了国家货币理论的观点，认为货币起源于债权债务关系，其诞生与承担记账的职能有关。财政支出就是货币发行的过程，赤字即货币发行过程，只是货币发行过程比较隐蔽（Wray，2012）。现代货币理论同样强调功能财政的作用，不再关注预算的平衡性问题，以及赤字是否需要弥补的问题（张晓晶和刘磊，2019）。此外，随着赤字常态化，赤字所涉及的范畴逐渐从预算赤字的财政范畴延伸至货币金融属性，成为提供金融资产工具的渠道和途径（刘尚希，2022）。
铸币税，也称“铸币利差”，指具有货币发行垄断权力的组织或国家政府将货币发行面值减去发行成本后，从发行货币中所获取的收益。在金属货币制度时期，铸币税为铸造货币的实际成本与货币表面价值之差归铸币者所有的收入。到信用货币阶段，国家凭借其主权信用垄断货币发行权，由央行作为货币发行当局进行货币的发行、管理和流通。货币制造数量不再受贵金属限制，且信用货币发行的成本极低，铸币收益可以近似地认为是纸币的票面值。信用货币作为金属货币体制下非足值货币的进一步发展，本身已脱离了金属货币，成为纯粹依托于国家信用运作的货币价值符号，因此信用货币是一种权证性货币。信用货币的发行成本与其币值相比微不足道，在信贷货币体系下，铸币税的范围有了进一步的扩大，在数量上表现为央行在一定时期内增加创造的货币量。随着货币涵盖范围的演变和发展，现代信用货币体系下的铸币税也有着狭义定义和广义定义之分。
1941年1月6日皖南事变后，国民党政府停发八路军军饷，对陕甘宁边区实行经济封锁。陕甘宁边区政府于1941年1月28日通过了《发行边币、禁止法币在边区内流通》的决议，同年2月授权边区银行发行陕甘宁边区银行币（简称边币）。自此，边币成为边区唯一的法定货币。作为重要的财政收入，边币发行收入为共产党革命发展度过艰难的时刻起到了至关重要的作用。时任陕甘宁边区银行行长朱理治明确指出，从1941年初到1942年底，边区银行一共发行了超1.1亿边币，这对于我们度过困难时期，无疑起到了相当大的作用，而且对于这一时期的经济建设，也有很大的推动作用。
1.狭义定义
狭义铸币税为传统意义上的货币发行铸币收益，一般指央行在基础货币创造过程中有关资产负债的利息差减去货币发行的费用的收益累计额，主要受到央行投放基础货币增量变化的影响。罗伯特·巴洛（1982）、丹尼尔·格罗（1989）和菲利普·杰斐逊（1998）提出铸币税的三种衡量标准：净收入、机会成本和货币成本。其中，净收入是指货币当局从其投资组合中赚取的收入加上服务费减去运营费用。从机会成本的角度衡量，铸币税是指私人部门因货币持有产生机会成本——由于私人部门放弃持有可以带来利息的金融资产转而持有不能生息的货币而带来的利息方面的损失。从货币成本的角度衡量，铸币税是指高能货币的年度变化。罗格夫（1996）认为铸币税是一种价差：一国货币作为信用货币，其本身除了制作材料等费用，并无其他实际价值，而一国政府却能通过货币发行换取具有实际价值的商品，实物资产与货币制作费用的价差便是铸币税。相比之下，曼弗雷德·诺伊曼（1992）的观点是，基础货币剔除价格水平的影响为实际铸币税收入。总的来说，财政税收和铸币税都是税收，只不过前者是显性税收且征收主体为国家财政部门，后者是隐性税收且征收主体为国家货币发行当局。然而，两种税收都是对居民财富征收程度不同的税收，政府从中获得收益。张健华和张怀清（2009）从央行铸币税的角度，利用1986—2008年中国人民银行有关流通中现金以及商业银行持有的现金之和数据，分别从货币铸币税和机会成本铸币税的角度测算了经济转型期中国人民银行的铸币收益规模，将铸币税定义为在不可兑换货币制度下，央行从垄断发行基础货币中获得的利润。
尽管目前测算央行铸币税的方式存在差异，但从理论上讲，剔除物价变化水平、利率波动等因素的影响，狭义范畴的央行铸币收益与基础货币供应量密切相关。其中，基础货币为创造存款货币作用的商业银行在央行的存款准备金与流通于银行体系之外的现金之和。存款准备金包括商业银行持有的库存现金、在央行的法定存款准备金。流通中的货币等于央行资产负债表中的货币发行。货币当局资产负债表构成如表3-1所示。
表3-1 货币当局资产负债表构成
根据资产恒等于负债的会计关系，因此有：
A a +A b +A c +A d =M+L a +L b +L c +L d
通过移项可以得出基础货币供应量的决定方程式：
M=（A a -L c ）+（A b -L b ）+（A c -L a ）-（L d -A d ）
进一步整理得出基础货币供给增减量的方程式：
∆M=（∆A a -∆L c ）+（∆A b -∆L b ）+（∆A c -∆L a ）-（∆L d -∆A d ）
一个部门的资产供给等于另一个部门的负债。M代表基础货币。央行资产负债表构成进一步说明了决定货币供应量增减变化的各种因素，其间接对国家铸币税收入产生影响：第一，当国际收支顺差或黄金外汇储备净增时，（∆A a -∆L c ）＞0，货币供给增加；第二，当财政收支增减净额为正数时，（∆A b -∆L b ）＞0，货币供给增加；第三，当银行对企业、团体和个人的贷款与投资增减净额为正数时，（∆A c -∆L a ）＞0，货币供给增加；第四，（∆L d -∆A d ）表示银行内部平衡能力，其增减与货币供应量呈反向变动。
剔除价格因素的影响，得到央行铸币税计算公式为：
或：
其中，S表示实际铸币税收入，∆M表示基础货币的增量，
是基础货币增长率，P为价格水平
为实际基础货币存量。
2.广义定义
广义来讲，铸币税泛指政府从广义货币创造与发行中获得的收益。既包括狭义定义中央行通过基础货币创造过程产生的资产负债利息差减费用所得的上缴财政的利润，也涵盖了央行和商业银行在货币创造过程中通过购买国债向中央财政提供的资金，以及国家为弥补财政赤字而增加的货币发行等。铸币税包括货币铸币税、央行收益以及所支付的利息，也包括总铸币税的分配及使用。总铸币税的使用包含以下两个方面。一方面，是生产硬币和纸币的成本，国内和国外债务的净偿付，支付国外债务汇率变动的账面损失，支付政府净债务和扣除政府债务利息的利润（财政铸币税）。另一方面，是对铸币税进行研究，王利民和左大培（1999）从财政铸币税的角度，将铸币税定义为从央行获得政府债务的利息，以及扣除政府债务利息后上缴的央行利润。周革平（2003）、张怀清（2010）以及汪洋、许乐和邱愉（2023）从财政赤字货币化的角度，分别探讨了货币供应量增加但未出现通胀，以及货币供应量增加超过经济增长对货币的需求导致通胀的情况下铸币税收入的问题，并指出政府通过赤字货币化手段获取铸币收益规模受制于宏观经济条件的影响。
1.铸币税与货币发行的关系
根据狭义定义，铸币税源自基础货币的发行。凡是基础货币发行增加的都会有铸币税。传统的货币理论表示，带来铸币税发行的有经济发行和超经济发行（财政发行）。其中，经济发行是央行根据国民经济发展的情况以及商品流通的需要，基于满足经济增长需求而发行的。在货币周转状态不变的情况下，经济发行不会带来通胀。货币的超经济发行（财政发行）是国家为弥补财政赤字向央行透支而引起的货币发行，由于财政性货币发行是出于弥补赤字的目的，而非生产流通发展的客观需要，所以其同样会有铸币税，但是在货币状态（周转率）不变的情况下，会伴有通胀。
2.国际货币体系下的国家货币体制与铸币税的关系
如果一国货币成为国际储备货币，则可以超出国界在全球范围内征收铸币税，以“双赤字”模式促进货币的流出和回流。在国际范围内，历史上存在不同类别的主权国家信用货币制度（见表3-2），包括一般央行制度（其铸币税收入涉及政府债权、国内金融机构债权以及外汇储备），货币局制度或联系汇率制度（本币与某一关键货币维持固定汇率，铸币税收入主要来源于外汇储备的利息收入），“美元化”条件下的铸币税（一些通胀率非常高的国家，为规避本币通胀风险而转持其他通胀率较低的货币，本国储备货币发行量相对减少），等等。
第一，一般央行制度下的铸币税。在一般的央行制度下，资产不会仅仅是政府债券一项，通常还包括外汇储备以及对国内金融机构的债权。在央行资产多样化的情况下，本国政府获得的铸币税收入包括：央行储备货币余额变动量+（外汇利息收入-外汇变动量）+（央行对金融机构的债权利息收入-央行对企业、团体和个人的贷款和投资增减净额）。
第二，货币局制度下的铸币税。货币局制度是一种严格按照货币规则运作的货币制度。该规则要求基础货币的增加必须有完全的外汇储备做支持，且本币与某一关键货币维持固定的汇率，货币局制度被视为固定汇率制度的一种，其目的是通过维持本币与锚定货币的固定汇率，以降低本国或本地区的通胀率。在货币局制度下，政府视角下的铸币税收入来源于外汇储备的利息收入。目前实施的国家包括阿根廷、保加利亚、爱沙尼亚等。
第三，“美元化”条件下的铸币税。“美元化”有非正式（非官方）和正式（官方）之分。非正式“美元化”是指在受通胀严重影响的国家中（如一些拉美国家和制度转型国家），本国居民为规避持有本币的通胀损失，转而持有美元进行本国货币替代。正式“美元化”就是一国货币当局放弃现钞的垄断发行权，采用世界上关键货币（主要是美元）作为本国的法偿货币，目前实施“美元化”货币制度的国家包括利比里亚、巴拿马和厄瓜多尔等发展中经济体。由于该货币制度下本国储备货币发行量为零，铸币收益进行让渡，意味着采取正式“美元化”政策的政府铸币税收入为零。
表3-2 不同货币制度下的铸币税构成
传统理论下，铸币税源自货币的经济发行和超经济发行（财政发行），其中经济发行是与经济增长需求相适应的，不会带来通胀；超经济发行，即财政发行，是超过经济需求的货币发行，如果不考虑货币状态，按照货币数量论，必然会导致通胀。现代货币理论认为，铸币税就是财政支出的过程，支大于收就是赤字，也就是铸币税。财政赤字货币化意指以增发国债为核心的积极财政政策导致经济体系中基础货币供应量的增加。按照传统理论，经济发行不会引发通胀，财政发行就会引发通胀。因此，考虑到货币供应量增加与通胀因素之间的权衡关系，政府铸币税最优收益规模与通胀率之间同样呈现非线性增长的U形关系，即通胀率与铸币税收入之间存在曲线最优值的状态。通过增加货币供给，在不会引起通胀的前提下，仍会提高铸币税收入，然而，超过经济需求的货币供应量超发将引起通胀，使铸币税的实际收入减少。
当增发基础货币是基于经济增长的经济发行时，货币增发是为了满足经济增长需求，是有产出对应的，如果货币的周转状态（流通速度）不变，不会带来通胀，也不是赤字货币化，但是这个过程有铸币税。
当货币发行超过经济增长需求时，基础货币的发行并没有与产出对应，同样假定货币状态不变、货币流通速度不变，则会带来通胀，赤字以这种方式弥补就是赤字货币化，这个过程也有铸币税，但是铸币税的实际购买能力会受通胀的影响。从现实情况来看，货币的经济发行和超经济发行的边界日渐模糊，传统理论失效，很难事先判断。
由赤字债务化过渡到赤字货币化，是间接的赤字货币化。财政部向公众出售国债，即债务货币化；随后央行在公开市场上购入国债，就是转变为赤字货币化。赤字债务化向货币化转变的过程是这样进行的：当政府通过出售国债为财政赤字融资时，在利率市场化的条件下，就可能推动利率上升，如果央行要维持利率的稳定，就会通过公开市场操作买进国债，也就是将赤字债务化转变为赤字货币化，导致基础货币的增加，因此举债弥补财政赤字的净效应将是货币供应量增加。如果财政赤字持续不断，国债供应量会不断增加，推动利率上升的压力持续增强，央行就会不断购买国债，货币供应量也会不断增加，最终将有可能导致通胀。这种情况与央行主动的货币超经济发行过程不同，但是结果类似，最终还是通过赤字货币化融资获得了铸币税。
现代货币理论对货币的经济发行和货币超经济发行同样适用，若将央行和财政视为一体，赤字债务化与赤字货币化则无分别，仅仅是形式上的不同。
通过货币创造为财政赤字融资会直接增加基础货币量，进而按照货币乘数的作用扩大货币供应量，因此通过货币创造为财政赤字融资，从而对总需求具有较强的扩张作用，有极大的可能导致通胀。但是否真的导致通胀，还需要进行具体分析。
前文分析的都是假定货币状态不变的情况，当货币状态同时变化时，会使赤字货币化与通胀的关系更加复杂。赤字货币化不一定带来通胀。货币供应量超过经济的货币需求可导致通胀。而货币供应量的变化不仅取决于基础货币的变动，还取决于通过商业银行发生的货币乘数的变动，这与货币状态相关。货币供应量等于基础货币乘以货币乘数，即M=Bm，其中M为货币供应量，B为基础货币，m为货币乘数。政府通过货币创造弥补财政赤字只能影响基础货币，对整个货币供应量的影响还要看货币乘数的变动情况。如果政府通过货币创造弥补财政赤字增加了基础货币，但同时出于种种原因，货币乘数在降低，而且货币乘数降低的幅度等于或超过基础货币增加的幅度，那么货币供应量不仅不会增加，反而可能减少。如果这种情况发生，政府为弥补财政赤字而增加基础货币就不会导致通胀。此外，尽管货币供应量增加，但货币需求也在增加，而且货币需求增加的幅度等于或超过货币供应量增加的幅度，那么也不会导致通胀。随着经济的增长，货币需求必然相应增加。如果政府通过货币创造增加的货币供应量没有超过经济增长所要求的货币需求的增量，那么也不会导致通胀。在货币为中性的条件下，只有货币发行超过经济增长需求时（考虑了基础货币的乘数作用），才会导致通胀。
国债是政府以信用为基础，通过借款或发行有价债券，向国内外筹集财政资金所形成的债权债务关系。国债的发行主体是国家，它具有最高的信用度，被认为是最安全的投资工具。国债作为一种特殊的债务范畴，其发行依据和担保物不是财产与收益，而是国家信用。
凯恩斯在《就业、利息和货币通论》中论述，公债是弥补财政赤字、解决有效需求不足的一项重要手段。在传统的财政理论下，赤字可以通过向央行直接举债（一级市场购债）或向二级市场举债弥补。政府债务弥补赤字的方式与铸币税的形成密切相关，与财政可持续发展密切相关。从财政可持续的角度，有以i（利率）和g（增长率）的关系作为判断条件的，也有以还本付息作为判断条件的，还有以利息作为判断条件的。总之，无论什么标准，政府赤字都有一个约束条件。
按照现代货币理论，财政支出是货币发行的过程，赤字也是货币发行的过程。现代货币理论指出，在国家主权货币体系下，政府是其货币的垄断供应者，理论上不会债务违约和破产，平衡预算实质上只是一种会计约束。这种自我施加的财政约束与现实经济并无实际关联，它只是一种便于操作的制度安排。现代货币理论认为，现代国家货币本质上是一种政府负债。政府支出创造货币发行，并通过税收使货币回笼。政府的赤字支出保证了非政府部门对货币的需求（储蓄）。政府的债务（包括货币、银行准备金和国库债券）是非政府部门的金融资产。政府的财政赤字等于非政府部门的财政盈余，私营金融财富净额等于公共债务，因此产生可以被储蓄的收入。基于主权国家自身的信用，一个主权政府在本国的货币政策下不可能有破产这样的论断，所以储蓄是最安全的方式，储蓄到期时不可能出现无法偿付的情况。因此，赤字支出是经济的一种常态。从财政角度说，政府没有举债的必要。政府举债更多出于金融目的。
现代货币理论强调功能财政的要求，弱化预算平衡的约束，但是并不意味着赤字可以不受约束，它不强调经济中的资金约束，而强调经济中可用资源的约束。现代货币理论通过存量-流量一致方法分析，推导出“国内私人部门、政府部门之间的赤字与盈余之和为零”的恒等关系（Wray，2012）。对于一个不断增长又想要避免经济紧缩的经济体来说，持续性的政府财政赤字是完全必要的；最佳的国内政策目标不应当徒劳地追求平衡预算、控制政府赤字和债务上限，而应当追求充分就业和物价稳定（李黎力，2019）。