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自2018年11月1日习近平总书记在民营企业座谈会上发表重要讲话以来，一系列帮助民营企业纾困的金融政策陆续推出。中国人民银行设立民营企业债券融资和股权融资支持工具，商业银行增加信贷，一些地方政府及国资平台、证券公司、保险公司等资管计划纷纷牵头设立纾困基金。据不完全统计，基金规模已达5 000亿元。对于缓解民营上市公司及大股东流动性风险、稳定市场预期、增强发展信心，起到了重要作用。同时，我们在调研中发现，对要不要帮助民营企业纾困、如何纾困，还存在一些分歧与问题，需要引起重视。
当前民营企业股权质押风险不是个别或少数企业的问题，而是民营企业整体面临的流动性危机和信用危机的一个突出表现，大面积的股权质押和债券违约可能演变成金融体系、金融市场与金融机构的系统性风险，靠民营企业自身显然难以化解。如果这一系统性风险不能被及时阻断，将进一步冲击实体经济，形成金融风险和实体风险相互交织、相互影响的恶性循环。尽管前期一些民企确实存在加杠杆过度扩张、背离主业等问题，但实施民企纾困行动是十分必要的，这不仅是在帮企业，更是在阻止系统性风险蔓延。2018年的股市大幅波动，与2015年的股市危机相比，有相同之处，也有不同的地方。
一是面临的国内外经济金融环境不同。2015年国内经济虽然面临下行压力，但投资、消费、工业生产等数据明显好于2018年；美国、欧洲、日本等主要经济体均处于不同程度的经济复苏中，货币政策量化宽松，美联储直到2015年底才开启本轮加息步伐。2018年经济“变中有忧”，长期因素与短期因素相互交织，中美贸易摩擦带来不确定性，社会融资增量骤然下降，股市下挫，债市违约增多，使民营企业首当其冲。
二是引发流动性危机的原因不同。2015年股市异常波动最主要的原因是杠杆资金入市，其中仅银行理财资金入市就超过3万亿元，引发了抛售和踩踏。股指期货市场联动及高频交易进一步放大了股市波动风险。而2018年股市流动性风险是由多种紧缩效应叠加造成的。
三是对实体经济的影响不同。2015年股市异常波动后，政府部门果断出手救市，有效缓解了流动性危机，股市风险没有外溢到银行、证券、信托、保险等机构以及外汇、债券等其他金融市场，更没有对实体经济造成冲击。而2018年股市大幅波动，是从比较低的点位大幅下跌到更低的点位，已冲击到实体经济，大量民营上市公司的股权质押风险暴露，民营企业面临严重的系统性信用危机。从救助情况来看，2015年主要是救市场，而2018年这一次既救市场，也救企业（大股东），救助难度更大。
第一，缺乏纾困的规则和标准。对于拟救助的标的企业，目前没有具体的筛选标准，如何落实“帮困不帮劣、救急不救穷”，成为纾困选择的难点。一些部门和机构为了规避道德风险而迟迟不敢作为，一些地方政府及其国资平台选择利税大户和就业大户，一些银行往往选择经营状况较好的企业作为纾困对象，一些真正困难的企业反而没有机会。一些证券公司主要从化解股权质押风险来选择标的企业。部分资金甚至打着纾困旗号，以高质押率、低利率等条件对正常存续股票质押项目进行竞争性注资，反而提高了市场整体风险。不同出资人、不同操盘人根据各自不同的诉求来选择对标企业，很难精准施策，甚至个别民企大股东前期滥用股权质押套取资金，为背离主业的行为“解套”，引发舆论谴责。在国有资本保值增值的前提下，国有资本参与救助后以何种方式参与公司治理、何种方式分红、何时退出，都缺乏规则和标准，不利于纾困工作开展。
第二，纾困行动“雷声大、雨点小”，纾困资金落地情况并不理想。从实际情况看，纾困基金计划规模大，而实际募资少，一般占募资计划的20%～50%，由于地方财政出资有限，大部分资金需要从市场募集。而社会融资环境偏紧，股市持续低迷，资金避险情绪上升，进一步加大了纾困基金的募资难度。更重要的是，大多数陷入股权质押困境、面临流动性危机的民营企业本身就存在盈利能力弱、商誉减值风险大、股票价格被操纵、大股东减持等问题，这些企业很难满足市场资金对投资项目盈利性、流动性等方面的要求。退出难也是纾困基金募资难的重要原因。受限于价格折扣、锁定期和减持比例制约，投资人的积极性受到影响。
第三，民营企业流动性危机和信用危机没有解除。2018年11月以来，各方共同发力纾困民企，民企股权质押风险部分缓解，市场信心有所恢复。数据显示，A股市场质押股数从11月初的6 400多亿股下降到2019年1月22日的6 300亿股左右，市场质押股数占总股本的比例由10%下降到9.75%，但民营企业流动性危机和信用危机并未解除。一是A股市场仍然存在下行风险，部分企业暂时缓解的股权质押风险可能会再次暴露，已经投入的纾困基金也可能陷入困境。二是民营企业在债券市场的融资条件和环境有继续恶化的可能，如信用利差扩大、发债成本上升、期限缩短等。债券融资、股权融资及银行贷款三大融资渠道互相反馈循环，任何一种融资方式的恶化都会拖累其他融资方式。
第四，被纾困后的企业有可能再次陷入困境。一些民营企业在获得纾困资金救助后，资产负债表和股票市场表现逐步改善，但随即可能因为新的问题再次陷入困境。一是成为银行的重点抽贷对象。由于银行对其他更差的企业无法抽贷，出于业绩考核和风险管理的要求，只好对获得纾困救助后情况稍好的企业抽贷，或者提高原有贷款利率。二是部分民企接受国有企业的纾困资金后，由于所有制结构变化成了国有企业或国有控股企业，要求银行贷款支持却遭拒绝，难以享受民企支持政策。三是纾困后的企业面临较重的财务负担，目前纾困资金实际成本超过10%，以股权形式注入的纾困资金退出时所需的费用也会转嫁给企业。
第一，加强舆论引导，稳定市场预期。有舆论认为，近段时间以来，各方面在支持民营企业发展的政策力度、舆论宣传等方面均达到了前所未有的高度，出现了矫枉过正的倾向，甚至可能引起道德风险和逆向选择等问题，使一些本该淘汰的“坏企业”可能享受到“好政策”。对此建议适时加强舆论宣传，减少各地方、各部门的表态性报道，有针对性地开展解疑释惑工作，避免人们产生“运动式纾困”印象。要采取少说多做的策略，坚决杜绝只说不做。
第二，尽快制定、完善标准和规则，加强统筹协调。在标的企业的选取，纾困基金的运作、管理、交易、退出，国有资本如何参与救助，股票质押风险解除如何界定等方面，均要有明确的标准和规则。要在深入调研的基础上，合理评估与区分上市公司的困境与大股东个人的困境，研究民企大股东失去控制权对上市公司后续经营的影响，统筹研究救助方案。对上市公司本身经营正常，但大股东陷入危机，且失去控制权后对上市公司后续经营形成重大不确定性的，予以优先救助；对上市公司和大股东都遭遇流动性危机，且大股东质押资金没有用于上市公司经营的，应谨慎施救，甚至予以考虑破产重整。纾困难点在于，区分企业临时性困难和实质性风险，以及企业流动性短缺和清偿性危机，这就需要总结各地纾困的实践经验，形成一套切实管用的筛选标准。当然，标准也不能搞“一刀切”，在执行过程中，允许不同地区和行业根据实际情况有灵活调整的空间。纾困民企的工作是一项系统工程，涉及金融监管、国资、财税、司法等部门，必须加强统筹协调，以提升救助效率。以金融系统为例，在信贷、债券、股权三大融资渠道方面统筹协调发力，既要避免不同监管部门政策齐紧齐松，让企业和市场承压太大；也要避免各自为政，出现套利空间，助长道德风险。同时，要加大对纾困过程中违法违规行为的整治力度，确保纾困资金用在“刀刃”上。
第三，坚持市场化原则，增强可持续性。纾困标的和项目，应按照市场化、商业化原则使用资金，坚持投资有回报，借贷要偿还。当前银行业净息差在2.2%左右，贷款逾期率在3%左右，不良率在1.9%左右，多数银行借贷风险成本在1.5%～2%，迫切要求银行既要努力消化、处置不良资产，又要控制新增不良资产。因此，解决银行“不敢贷、不愿贷”的问题，就不能要求贷款利率在基准利率的基础上下浮10%。同时，要支持银行挖掘民企的综合价值和长期价值，根据实际情况采取无还本续贷、债转股、债务重组、投贷联动等方式，实现纾困企业和金融机构的“双赢”。
第四，健全金融服务民企的长效机制。认真总结实践经验，调整优化金融体系结构，构建市场化、多元化、法治化的民企金融服务体系。从组织机构、经营理念、投融资体系、金融科技、监管政策、法治环境等方面形成一整套规范，银行、证券、保险、信托、基金等多主体共同参与，建立健全多层次资本市场体系、普惠金融体系和动产融资体系，提高金融服务民企的能力和水平。
第五，营造公平竞争环境。解决民企发展问题，不能只靠“雪中送炭”，根本在于给予民营企业公平竞争的市场地位，实现所有企业一视同仁，享受国民待遇。要打破各式各样的“卷帘门”“玻璃门”“旋转门”，在市场准入、审批许可、经营运行、招投标、军民融合等方面，为民企打造公平竞争环境，让民企优胜劣汰，实现高质量发展。
第六，民营企业需要主动调整，走高质量发展之路。政府资金对民企的支持主要是给民企增信，缓解短期流动性困境，但难以解决民企长期发展问题。长期看，民企高质量发展根本上还是要靠自身，这要求民营企业做出实质性调整，如调整发展战略、做好瘦身健体、重新聚焦主业、处置不良资产、完善公司治理等，只有这样才能真正解决问题、化解风险并实现高质量发展。