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RWA通证化的成功实施离不开稳健的金融框架。这一框架需要确保底层RWA得到准确评估，并具有足够的透明度。因此，设计一个健全的金融服务架构和风险管理策略，对于有效开展通证化业务至关重要。在实践中，RWA通证化通常涉及多个法律主体和复杂的交易结构设计，需要综合考虑法律、会计、税务等多个维度的要求。
在架构选择方面，成立开曼群岛的SPV是一种常见的做法。这种架构通常包括两个关键主体：特殊目的公司（special purpose company，SPC）和特殊目的信托（special purpose trust，SPT）。SPC作为发行通证的主体，通过出售通证募集资金，并将募集所得用于购买底层资产或资产支持证券。SPT则作为通证持有人的受托人，代表通证持有人的利益，对SPC进行监督和管理。通过这种分工，SPC和SPT形成了制衡机制，有助于保护通证持有人的权益。在这一架构下，SPC通常会设立多个独立的子公司，每个子公司对应一个特定的资产组合或投资策略。这种安排被称为隔离单元（segregated portfolio）或保护单元（protected cell）。每个隔离单元都是独立核算、自负盈亏的，在法律和财务上相互隔离。这种机制有助于实现风险隔离和防火墙保护，即某一隔离单元的损失不会蔓延到其他单元或母公司。
另一种常见的架构是成立开曼群岛的有限合伙基金（limited partnership fund），并将基金份额进行通证化。在这一架构下，基金管理人作为普通合伙人（general partner，GP），负责基金的运营和投资决策；基金投资者作为有限合伙人，以认购基金份额的方式提供资金。基金管理人可以将募集到的资金投资于各类RWA，如房地产、基础设施、知识产权等。同时，基金管理人还可以将基金份额进行通证化，在二级市场上向更广泛的投资者募集资金。通过这种方式，基金份额的流动性得到显著提升，有助于吸引更多的投资者参与。
尽管上述架构各有优势，但在实际操作中仍面临诸多问题和挑战。
一个核心问题是，如何确保通证与底层资产的一一对应，并保持同步。这需要建立可靠的技术和法律机制（如智能合约、数字证书等），以确保通证的发行、转让、清算等各个环节与底层资产的变动保持一致。此外，还需要建立健全的信息披露机制，确保通证持有人能够及时、准确、完整地了解底层资产的状况和风险。
另一个核心问题是如何管理通证化过程中的各类风险，如法律风险、操作风险、技术风险等。这需要制定完善的风险管理策略和应急预案，对各类风险进行识别、评估、监测和控制。例如，在法律风险方面，需要确保通证化方案符合各项法律法规的要求，并对潜在的法律风险进行评估和防范；在操作风险方面，需要建立健全的内部控制机制和业务流程，确保各项操作合规、有序、高效；在技术风险方面，需要选择成熟可靠的技术方案，并对系统的安全性、稳定性、可扩展性等进行充分论证和压力测试。
此外，通证化方案的设计还需要兼顾投资者的利益诉求和监管政策导向。例如，在投资者保护方面，可以考虑引入三方托管、投资者适当性管理、纠纷解决机制等安排，最大限度地保护投资者的合法权益；在合规方面，需要积极跟踪监管动态，确保通证化业务符合监管要求，并主动接受监管机构的指导和检查。
2023年9月，美联储发布了关于名为《通证化：概述和金融稳定影响》（ Tokenization：Overview and Financial Stability Implications ）的工作论文，表示通证化是数字资产市场中全新的且快速增长的金融创新，并对通证化进行定义，认为与稳定币一样，通证化也会因为设计方案的不同而具有不同的特性。一般情况下，通证化通常包含以下5种特征，即基于区块链、拥有底层资产、一种捕获底层资产价值的机制、一种存储／托管资产的方式、一种对于通证／底层资产的赎回机制。对底层资产（链下资产，如房产、知识产权等）的准确评估是通证化的核心，需依赖于链下代理机构（如银行）进行评估和托管。而链上资产则依赖智能合约进行管理和估值。选择合适的架构和机构，可以确保资产的真实性和价值的稳定。
在设计RWA通证化方案时，需要综合考虑多个关键因素，包括底层区块链的选择、通证的底层资产类型、赎回机制等，以确保方案的可行性、合规性和可持续性。
首先，通证化方案设计需要考虑的一个关键因素是底层区块链的选择。区块链技术为通证的发行、存储和交易提供了基础设施。一些项目选择在需要许可的私有区块链上发行通证，这类区块链通常由一个集中的实体控制，该实体批准选定的参与方进入一个私有的生态系统中。另一些项目则选择在无需许可的公链（如以太坊）上发行通证。与私有区块链相比，在公链上发行通证，可以让更广泛的公众参与，且限制较少，但发行方对通证的控制力也相对更弱。项目方需要根据自身的业务特点、目标用户群体、合规要求等因素，权衡不同类型区块链的优劣，选择最适合的底层区块链。
其次，通证的底层资产类型也是一个需要重点考虑的因素。底层资产可以分为多种类型，如链上资产和链下资产、无形资产和有形资产等。链下资产是指独立于数字资产市场的RWA，可以是有形的（如房地产、大宗商品等）或无形的（如知识产权、传统金融证券等）。对于链下资产的通证化，通常需要引入一个链下代理机构（如银行），负责评估底层资产的价值并提供托管服务。而链上资产的通证化则通常需要嵌入智能合约，以实现数字资产的自动化托管和价值评估。不同类型的底层资产在通证化过程中面临的挑战和风险有所不同，需要有针对性地设计相应的技术和制度安排。
赎回机制是RWA通证化方案设计中另一个需要考虑的关键因素。部分通证化项目（如某些稳定币）允许通证持有人将其通证兑换为相应的底层资产，从而在数字资产市场和RWA市场之间建立起直接的联系。除了赎回机制外，通证化资产还可以在二级市场（如中心化数字资产交易所、DeFi等）进行交易。不过，也有一些证券型通证（如代表其他链上债权或股权的通证）可能并不包含赎回机制，而是赋予通证持有人其他权利，如与底层资产相关的现金流处置权等。项目方需要根据通证的具体属性和监管要求，合理设计赎回机制和二级市场交易机制。
此外，由于RWA通证化的证券型通证具有明显的证券属性，代表了实体资产的所有权或收益权，因此其结构设计需要借鉴传统金融证券化产品的相关经验。例如，此类通证可以以股份的形式发行，持有人享有分红或收益分配权，并可在交易所或场外进行流通交易。在信息披露和合规方面，证券型通证也需要参考证券市场的相关规范，如定期报告制度、内幕交易限制等。由于证券型通证在概念和规则设计上吸收了传统证券市场的成熟经验，因此能够更好地与监管框架相匹配。在设计RWA证券型通证时，除了关注通证的金融属性外，还需要特别留意与金融架构、金融风险等相关的问题。
RWA通证化的关键环节之一，是在发行前对底层资产进行全面细致的尽职调查。以房地产通证化项目为例，专业的评估机构需要对标的房地产的地理位置、建筑质量、周边配套等因素进行实地考察和比较分析，以合理确定房产的市场价值。类似地，对知识产权资产的评估可能涉及专利的有效期、使用范围、关联行业前景等多个维度。由第三方专业机构出具的评估报告，是确保资产定价公允、合理的重要依据。同时，会计师事务所等中介机构还需对通证发行方的财务报表、底层资产的权属、发行流程的合规性等进行独立审计，以保证信息披露的真实、准确、完整。严谨的尽调和审计是RWA通证化的必要前提和基础性工作。
例如，Aspen Coin是一个典型的房地产通证化项目。其底层资产是位于美国科罗拉多州的阿斯彭瑞吉度假酒店。在通证发行前，项目方聘请了专业的房地产评估机构，通过分析当地房地产市场行情、类似资产的交易案例、酒店的运营状况等因素，最终确定了该房地产的公允市价，并以此为基础确定了通证的发行规模和定价。此外，会计师事务所还对酒店的所有权结构、财务状况、后续运营安排等进行了独立审计，并在《数字资产证券发行与交易声明》（ Statement on Digital Asset Securities Issuance and Trading ）中予以充分披露，为潜在投资者提供了重要的信息支持和决策参考。
RWA通证化也面临着独特的风险因素，发行方和投资者需要对相关风险保持关注并采取积极的管理措施，特别是在底层资产风险和合作方风险两个方面。
底层资产风险主要源自资产的标准化程度、流动性水平、定价机制等因素。总体而言，标准化程度高、流动性好、定价机制完善的标准化资产（如国债等），其通证化的难度相对较低，风险也更易于控制。相比之下，非标准化资产（如名画等）在确权、定价、交割等方面存在更大的不确定性，通证化的操作难度更高。由于不同国家和地区在法律体系、金融基础设施等方面存在差异，因此即便是同类资产，跨境通证化面临的具体风险点也不尽相同。在某些金融信息化水平较低的国家，债券等金融资产可能仍以实物形式存在，这就需要通证发行方在存续期内确保纸质债券的安全存管，以降低被盗、被调包的风险。