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2007年初，以次级住房抵押贷款违约率上升为契机，触发个别金融机构的危机（2007年初到2007年7月）。在不到两年的时间内发展成为资本市场的全面流动性紧张（2007年8月到2008年3月），再由资本市场传导到信贷市场，使市场利率高企不下，信贷全面紧缩（2008年3—9月），导致货币市场全面困难，进而演变为全面的金融危机，并蔓延到全球，演变速度之快、来势之凶猛为历史所罕见。
在危机发生的整个过程中，人们始终在问三个问题：这场危机注定要发生吗？这场危机注定要演变为今日的严重态势吗？这场危机带给我们的教训是什么？
2005年6月，时任美联储主席的格林斯潘被一种奇特的经济现象所迷惑。当时美联储已连续8次提高联邦基金利率（基准利率），由46年来的最低点1%提升到3%，但长期利率却不升反降。作为标准的10年期国债，其收益率较一年前升息时的4.8%降为3.95%。这种存贷款时间越长利息越低的反常现象，引起了广泛的关注，被称为“格林斯潘之谜”。格林斯潘本人试图给出答案，他给出了四个解释，其中第四个解释是：在经济全球化过程中金融市场的一体化意味着中国、印度等发展中国家加入全球化过程，使更多的世界储蓄可以跨国使用，进行低成本的投资。
如果说，2005年格林斯潘的这个解释还是四个解释中的一个，还带有猜测的成分，那么时至今日（2008年），这个猜测幸或不幸被言中了。
20世纪90年代初冷战结束后，出现了真正意义上的经济全球化过程。这一过程既是市场经济体制扩展到全球的过程，也是工业化的发展方式（全球生产力布局）扩展到全球的过程。由于体制模式和发展方式的全球一致性，使各国经济相互依存的自由贸易体制向深度发展。而贸易和投资的自由化造就了金融的一体化，全球成为统一的金融市场，在这种经济全球化的过程中，一方面全球经济的交易成本陡然下降，另一方面以资源禀赋为基础的国际分工优势充分展现。这两方面都使全球经济的规模效益提升，出现了经济全球化的红利，并直接表现为全球经济增长的改善。2002—2007年，全球经济平均增长率为4.3%，远远高于过去30年3.3%的平均增长率，经历了一个第二次世界大战以来罕见的繁荣时期。
在经济全球化的过程中，逐渐分化形成前所述及的以中国、印度为代表的亚洲新兴经济体板块、以石油输出国组织为代表的资源出口国板块以及以美国为代表的传统发达国家板块，也快速形成了这三个板块相互之间新的依存关系，孕育并产生了新的结构。以中美两国的国际收支为例，美国的负债消费为中国的制造业提供了市场，形成了中国的经常项目顺差，而中国的经常项目顺差又回流美国，形成了美国的资本项目顺差，降低了美国的利率水平，进而支撑并扩大了美国的负债消费。由此，中美两国宏观经济的外部不均衡所表现出的国际收支失衡是互为因果、互为条件的。国别之间的不均衡在经济全球化的条件下形成了两国互补的新均衡。正是在这种全球化条件下，中美两国的互补性形成了中美两国战略经济对话的基础。
把上述过程放大了看，根据2006年IMF的统计，2005年，发展中国家人口约占全球的85%，外汇储备占近70%，按购买力平价（PPP）计算的GDP约占50%，出口占40%，按名义汇率计算的GDP约占25%，资本市场约占18%。这些数字至少揭示了两个问题：一是按购买力平价计算和按名义汇率计算的GDP之差表明，发展中国家整体具有低估汇率的倾向，而出口和外汇储备的较大份额则表明发展中国家具有促进出口与增加外汇储备的倾向；二是发展中国家与发达国家的主要差距表现在金融业上，尤其是在资本市场上。在一定程度上，资本市场体系的差距表明了发展中国家市场经济体系尚不成熟。出于防止本币升值损害出口和获得资本收益等多重考虑，发展中国家将外汇储备注入发达国家的金融体系，构成自1995年以来美国联邦基金利率可维持长达10年的低水平而通货膨胀率仅在2.5%左右的重要条件。
新兴经济体和发达经济体互补关系所形成的新均衡的核心在于低成本。低成本的制造业降低了物价水平，低成本的资金降低了利率，这些都相应地扩大了包括负债消费在内的购买力，引致了经济快速增长。更为重要的是由于低物价水平带来低通货膨胀率，世界经济出现了高增长、低通胀的黄金组合。
理论上，如果低成本可持续，经济全球化的红利就可持续。但在现实中，这一条件是难以满足的。其一，在新兴经济体中，制造业的产能扩大意味着对能源原材料的消耗急速上升。以中国为例，石油产量在持续提高，但石油消费量提高得更快，很快就改变了中国的石油进出口局面。1993年中国转变为石油净进口国，到2007年，中国消费的石油50%依赖进口。其二，在自然资源有限性的约束下，亚洲新兴经济体工业化快速进行的需求拉动，引致能源原材料价格的快速上升，因此，即使其他生产要素成本不变，生产成本也会升高。其三，低成本的资金自然压低了以美国为代表的发达国家的长期利率水平，促进了负债消费的增长。但是，由于1998年后石油价格带动大宗原材料价格上涨的新周期，美国国际收支的经常性赤字明显扩大，占GDP的比重很快超出37%。在资本项目的盈余未同步上升的情况下，美元被迫贬值并持续向下，进一步诱发了以美元计价的石油及大宗原材料的价格更快上升，造成美国的通货膨胀压力加大，提高利率又势在必行。2004—2006年，美联储被迫17次提高利率，于是以能源为代表的基础产品价格上升，现实地改变着生产成本和资金成本，侵蚀着低成本优势，威胁着上述相互依存关系的顺畅循环，最终触发了以次贷危机为先导的金融危机。从这个意义来讲，金融危机的爆发既意味着这一轮经济全球化红利的终结，同时也意味着由经济全球化开启的国别经济的外部失衡的调整。
在经济全球化过程中出现的国别经济外部失衡构成了调整的必然性，但以次贷危机引发金融危机这种形式来进行调整，原因却在于以美国为代表的发达经济体内部。
如前所述，随着房地产需求的增长，尤其是价格的上升，吸引了金融机构投身于此，引发了地方泡沫。与此同时，并不是所有人都无视美国房地产泡沫化的加速。事实上，自2004年6月起美国提高联邦基金利率达17次之多的事实本身就隐含了这一担心。然而，直到2007年美国也未能止住房地产泡沫化的势头，一个重要原因就在于衍生品风险定价的迷失。
金融的核心问题是风险。作为风险处置机构的金融机构对风险进行定价是其第一要务，不能定价的风险不构成金融产品。从风险定价的角度来看，风险是未来的不确定性，而不确定性是服从概率分布的，所谓风险定价，是在对概率分布进行估计基础上的补偿。从这个意义来讲，金融产品实际上是一项风险合约。因不同的投资者风险承担能力不同，根据他们不同的风险偏好，找出风险等级不同的资产，以满足不同投资者的需要；或者是根据资产的风险特征设计出风险等级不同的产品，销售给风险偏好不同的投资者。在风险定价过程中，形成种类繁多的金融产品，出现低风险、低收益、高风险、高收益的不同组合。
从风险的角度来看住房抵押贷款，可以看到首付和未来收入调查文件的意义。当存在首付时，如果房产下跌额不超过首付，一旦违约（断供），借款人的损失成本大，自愿性违约风险就会较小。这时如果还有违约发生，则可能不是自愿的，即个人未来收入出现困难，造成对银行还款来源的枯竭。那么银行有必要在放贷前对个人未来收入做尽职调查，以保证对银行的还款来源。在上述两道防线的基础上，银行要求以住房作为抵押就构成最后一道防线。其作用在于一旦上述两道防线失守，银行可将抵押的房产出售变现，以覆盖风险。“零首付”“零文件”的次级住房抵押贷款风险大，就在于它只有最后一道防线。一旦住房价格下降，不仅违约率会上升，而且抵押品有可能不足以覆盖风险。
按照金融学的风险处置原则，较高的风险对应较高的溢价，次级住房抵押贷款的利率高于标准住房抵押贷款的利率，由此次级住房抵押贷款支持证券（RMBS）的收益率自然高于标准住房抵押贷款支持证券。尽管前者较高的收益率对投资者有吸引力，但毕竟有较大的风险。为了增大市场的流通性，投资银行将两者与住房抵押贷款相关的债券放在一个资产池中，重新组合出CDO进行出售。如果后者占的比重大，则风险相对小，其评级相对高，反之亦然。依此推演，还可将CDO进行诸如按偿还顺序等其他方式的再组合。这里需要特别注意的是，在RMBS向CDO转化的过程中，采用的是风险分散技术。而在风险被平均化的同时，却出现了风险定价的迷失：作为基础资产的住房抵押贷款的风险特征被改变，至少被模糊了。更为甚者，作为对冲风险的工具，信用违约掉期（CDS）的广泛采用进一步加深了风险定价的迷失：风险实际上被担保，意味着基础资产的风险特征彻底消失。
其实，在风险定价迷失前，包括评级公司在内的金融机构已经面临怪诞的困惑：有支付能力的优质住房抵押贷款和无支付能力的次级住房抵押贷款的借款人都买了相同地段、相同质量的房产，出现了基础资产同质而信用不同的定价难题。换言之，基础资产（房产）同是优质资产，按照评级应为A级，但是信用不同，次级住房抵押贷款信用差，则风险溢价高，也就是其证券化产品收益率高。对投资而言，同样的资产，不同的收益率，有何理由不选择投资收益率较高的呢？投资者的踊跃参与，推动了金融衍生品市场的大发展。以CDO为例，它作为一种避险工具面世于1987年，一直无人问津，1996年后却以每年150%的高速增长，到2006年累计发行了55万亿美元。与此同时，2007年底，CDS的市场规模也膨胀到62万亿美元之多。在投资者的热捧下，定价的迷失已无人深究，房地产泡沫化的势头不减，大幅抵消了美联储加息的努力。
从金融学的角度来看，在这里我们至少得到以下三点启示：
首先，不确定性的本质就在于不确定。风险固然可以分散、转移，但不会消失，当局部的风险被转移到外部时局部风险消失了，但外部的风险却在累积，出现了“1+1>2”的现象，成为系统风险。
其次，金融机构的核心功能是风险处置，但在处置风险的过程中出现了定价迷失的怪圈，CDO和CDS在将风险平均化的过程中有意无意地改变了基础资产的风险特征，使全球衍生品远远背离了实体经济。
最后，金融衍生品在致力于对冲不确定性的同时，却使信息的不对称性大大加剧，从次级住房抵押贷款到CDS再到次级房屋贷款债券价格综合指数（ABX），如此长的产品链条，使人们很难了解基础资产的风险状况，并造成监管当局的迟钝，贻误了处理危机的最佳时机。