下载掌阅APP，畅读海量书库
立即打开
就2010年而言，看法是：在总体上控制投资规模，尤其是在控制贷款规模的前提下，可使财政政策与货币政策调控方向适度分离。亦即在维持现有财政政策方向不变的同时，将货币政策向中性方向调整；在总体控制通货膨胀预期的前提下，把握通货膨胀仍温和的时机，着手进行以能源资源为中心的价格改革，并重点防范资产价格过快上涨；在总体规划并推进人民币在资本项下可兑换的前提下，鼓励企业、居民对外投资，严管外资尤其是游资的流入，保持人民币汇率基本稳定。
如果说2009年是世界经济陷入国际金融危机冲击的困难境地，那么2010年则是世界经济踏上了复苏之路。然而，与2009年相比，2010年的世界经济形势却更复杂。2009年，金融危机带来的全球经济衰退是主要威胁。尽管形势严峻，但目标明确，各国全力应对危机促进经济增长成为唯一选择。2010年世界各国经济相继复苏，但复苏的进程却出现了分化。在新兴经济体中，经济复苏是以就业增长为标志的实质性复苏，而在发达经济体中却出现了“无就业增长的复苏”。世界各国经济复苏进程的分化导致了各国复苏管理政策的不一致性，并由此为不平衡的世界经济带来了新的不平衡因素，世界经济呈现出扑朔迷离的复杂局面。随着世界经济的复苏，外需逐步扩大，中国的出口加速。进入2010年，中国出口已摆脱负增长局面，对GDP的贡献开始变为正，并日趋加大。在中国经济结构具有出口导向性质的情况下，中国经济对世界经济的复苏高度敏感。当世界经济高涨，中国出口加快，中国经济有可能走向过热，反之则有过冷之嫌。中国经济今后的走势成为人们关注的焦点。回顾出口变化对中国经济的影响后发现，当把投资和出口叠加在一起观察，可以发现，投资并非拉动经济增长的独立自变量，而是依附于外需的因变量。当出口增长时，出口带动了非国有部门的投资；当出口下降时，为拉动经济增长和应对产能过剩，国有部门就必须投资。长期形成的出口导向型经济结构，决定了短期宏观经济运行的出口引领特征，并日渐形成了宏观经济政策的路径依赖，呈现出宏观经济政策被迫锁定在出口波动上，以刺激或控制投资作为应对出口波动的手段，而使用的工具主要依靠国有部门投资的进退。这意味着，如果不加快结构转变，不把经济增长的基础放在国内消费上，就难以摆脱宏观经济政策由出口引领的路径依赖。在世界经济已开始复苏的情况下，摆脱宏观经济政策出口引领的路径依赖日显迫切。从短期看，2010年，如果出口快速恢复，经济将呈现2005年后的经济过热局面；如果出口依然低迷，经济将面临2010年后较低增长和较高通胀的“滞胀”局面。而“这两种局面的共同点是通货膨胀水平开始逐步高企。为防范未来通货膨胀显性化的风险，降低整个经济的‘杠杆率’已成为政策选择的方向。从长期看，如欲将这一政策选择方向付诸实施，则有必要突破目前这种等待出口变化的被动政策状态，将政策基点转到主动调整结构上。退一步讲，即使出口增长或下降，也只是影响短期的宏观总量平衡，至多影响GDP可容忍限度内的波动。而一旦长期政策为这一波动所牵制，就会损害政策的持续稳定性”。所以，2010年的财政政策应向中性方向转变，财政赤字不应再扩大而应有所消减。在此前提下，货币政策应加速向中性方向转变，再次提高准备金率，特别是提高利率应纳入考虑范围。为了对冲利率上升因此热钱流动的风险，汇率的浮动是必要的。然而，由于人民币与美元在事实上挂钩，利率工具与汇率焊接在一起，不松动汇率，利率工具则难以启用。这在很大程度上限制了利率工具的灵活性，降低了货币政策的有效性。从这个角度来看，为使货币政策灵活起来，并向中性方向转变，汇率机制的改革实属必要。更为重要的是，汇率机制改革也释放出一个信号，对国际社会而言，中国正在试图实现世界经济的“再平衡”，对国内而言，中国正在启动以消费为中心的经济结构调整，并开始打破出口引领的被动宏观经济政策循环。
新兴经济体就业改善迅速，复苏强劲，但发达经济体却是“无就业增长的复苏”。如何评估这一形势成为人们关注的热点。“无就业增长的复苏”表明经济复苏主要体现在金融市场上，实体经济尚未完全走出衰退。全球经济复苏格局的分化使各国不再恪守一致化行动，而是根据自身情况制定“退出”策略。各国退出时机、退出力度不尽一致，出现政策的分野。总的来看，全面复苏态势不明朗是构成西方发达国家在刺激政策“退出”上犹豫不决的主要原因。与此同时，在发达经济体中，欧洲主权债务危机更是加剧了宏观经济政策的分野。欧洲主权债务危机的深层次原因是为应对以次贷为代表的个人债务危机引发的金融机构“去杠杆化”性质的资产负债表衰退，国家财政采取了“再杠杆化”措施，虽然修复了金融机构的资产负债表，但却是以国家债务换取个人债务。“尽管以希腊债务问题为代表的主权债务问题尚不会构成第二波金融海啸，但由此衍生的各国财政刺激政策的可持续性问题浮出水面，受此影响，西方发达国家，尤其是欧洲国家的经济复苏步伐将远慢于预期。全球经济复苏格局的分化，给中国出口带来了一定的影响。但是，新兴经济体经济增长强劲，在西方发达国家中，美国经济复苏较快，总体上讲，中国出口的大环境明显好于2009年，当时预计今年出口增速将超过20%。受出口拉动的影响，中国制造业产能利用率开始大幅度回升”，经济上行风险进一步加大。鉴此，当时建议加大刺激性政策向中性或稳健方向转变的力度。在货币政策方面，除现有的流动性控制政策外，应加大对通货膨胀预期的控制，时刻保持实际利率为正是必要的。在财政政策方面，应着手降低赤字水平，特别是防止地方政府债务水平的进一步高企。
随着欧洲主权债务危机的演进，欧元是否会解体并由此产生第二波金融海啸以及对中国经济的冲击成为普遍担心。经济学家当时认为欧元不会解体，欧洲主权债务危机不会导致第二波金融海啸，其最大的风险是欧元贬值。但这却为世界经济的复苏蒙上了阴影。大体来看，在未来几年，新兴经济体将取经济高速增长和通货膨胀之势，而发达经济体则取经济低速增长和通货紧缩之势。反映在国际金融格局上，新兴经济体货币有升值之势，而发达经济体货币有贬值之势，其中欧元将长期贬值。世界经济“再平衡”不完全是新兴经济体对发达经济体的“再平衡”，也包括发达经济体内部的“再平衡”。世界经济分化态势更趋复杂。在这种局面下，国际资本出现短期化倾向并频繁流动，使国际货币体系改革和金融市场监管变得日益紧迫起来，其中克服货币锚漂移和控制金融投机炒作成为重心。这将构成未来几年重建国际经济和金融秩序的基调。
随着世界经济形势的新变化，对中国经济而言，人们担心以下几个风险：（1）经济的二次探底；（2）通货膨胀；（3）资产价格的泡沫；（4）国际资本的冲击。净出口变化对2010年及今后一段时间GDP的增速变化至为关键。根据测算，2010年，出口将恢复至2008年的水平。换言之，与2009年不同，净出口对GDP的贡献将呈现为正，中国经济已全面高涨，同时“以通货膨胀显性化为特征的经济过热已有迹象。尽管全年CPI上涨不会超过4%，但CPI上涨态势已经显现。防止CPI过快上涨的重心应放在PPI向CPI的传导上，即防范工业品成本推动型通货膨胀。目前，资产价格上涨已成为威胁中国宏观经济的主要因素，而这与流动性过剩有密切关系。而资本成本过低并引起通货膨胀预期和资产价格泡沫预期。从这个意义上讲，加息并且是对称性加息，以纠正实际利率为负的状况，对控制通货膨胀及资产价格泡沫预期实属必要并迫在眉睫”。相应地，利率调整应和汇率调整相配合，国际经验表明，浮动利率将会有效地缓解这一冲击。鉴此，人民币应及时走向有管理的浮动汇率制，人民币汇率机制弹性化至关重要。在欧洲主权债务危机的背景下，在人民币升值的外部压力有所缓解的情况下，目前是人民币汇率机制弹性化的最好时机。
进入2010年下半年，世界经济复苏的势头放缓更加明显，中国经济的月度同比增长率也在回落，对中国经济会出现“二次探底”的担心加剧，甚至有呼声要求再次加大对经济的刺激力度，当时认为世界经济仍然处于复苏进程中，中国经济不会出现“二次探底”。之所以有这样相对乐观的预测是因为中国经济仍然处于工业化和城镇化的进程中，经济增长中的一些趋势性因素虽在发生变化，但尚未发生本质性的变化。在供给侧劳动和资本仍然充裕的条件下，只有内外需求侧不出现大的意外，供给能力才会转化为现实的经济增长。统计分析表明，这些潜在的供给能力所构成的趋势性增长因素，将可在未来几年支撑中国GDP 8%以上的增长率，这表明在未来几年中国经济不会有2009年那样的“二次探底”。目前中国经济正在自然回落到合意增长区间，从改革开放三十余年的经济发展历程来看，中国经济存在着一个客观区间，即GDP增长率维持在7%以上，而以CPI衡量的通货膨胀率维持在5%以下。一旦GDP增长率超过10%，则以CPI衡量的通货膨胀率超过5%的风险加大，经济有过热之嫌；一旦GDP增长率低于7%，则财政收入、企业利润及居民收入都有可能难以维持。中国经济之所以形成这样一个客观区间，是由中国经济特定历史发展阶段所形成的特定历史结构所决定的。换言之，只要这一结构不发生重大改变，这一区间的存在就是客观的。宏观经济政策的意义就在于使低于或超出这一区间的，经调控回归这一区间。2010年中国的GDP增长率将会达到9%~10%，而以CPI衡量的通货膨胀率仍会在4%以下，这意味着中国的宏观经济政策目前不需要做方向性的调整。亦即没有必要再次加大对经济的刺激力度，但有针对性地稳定市场的政策微调因此显得必要。就经济增长波动而言，目前市场主要是房地产调控、地方融资平台治理和节能减排措施等多项措施、多项政策的叠加效应所引起的GDP不正常回落，建议以上三项措施可在力度和时间上做些调整。就通货膨胀而言，主要体现为工资大幅上涨和农产品涨价预期以及由此引起市场利率水平的上升。为稳定通货膨胀预期，建议制定工资增长规划并建立工资正常增长机制，遏制借农产品减产而搭车涨价；做好加息的准备；“另外，如有必要，2011年起，可适当将通货膨胀控制目标放宽到4%左右，以增加宏观调控的政策弹性”。笔者当时认为“为使中国经济保持可持续的增长，不仅需要在供给上将经济增长的基础更多地放在技术进步上，而且需要在需求上将经济增长的基础更多地放在国内消费上，而‘十二五’时期将是实现这一转变的关键时期。结构调整必须未雨绸缪，及早安排”。
2010年夏季之后，关于“十二五”规划的讨论日益活跃。在回顾短期经济形势的基础上，将注意力转向“十二五”期间中国经济面临的中长期问题。笔者当时认为：就短期经济增长而言，GDP从环比情况来看2010年第三季度应当是底部，因为多种紧缩性政策举措陆续会在第三季度产生效果。从政策层面来讲，不必对这个回落产生过度的反应，因为经济增长的一些上升力量会使经济增长在2010年第四季度到2011年第二季度之间逐步恢复。从物价的情况来看，预计全年物价高点会适当延后到9—10月，高点会突破4%。经济形势仍然在合意区间内。但是要研究未来5~10年中国的潜在经济增长水平变化，若从需求方考察增长潜力，需要考虑出口、房地产和城镇化的增速：一是出口增速下滑趋势比较明确，出口持续高速增长的状况可以说今后无法复制。二是房地产需求是否持续旺盛存疑。三是中国城镇化速度是否放缓值得关注。若从供给方考察增长潜力，需要考虑劳动力、技术进步和利率水平的状况：一是人口红利因素对经济增长的贡献率是否会大幅下降。二是全要素生产率的增长速度是否会显著下降，遭遇“拉美陷阱”。三是利率将逐步提高，从而提高投资成本。基于以上考虑，在“十二五”规划中，当时建议：（1）将GDP增长目标定在7%，提高对稍低增长的容忍度。只有将GDP增长目标定得低一些，才有利于推动经济结构转型。（2）深入研究改革对增长潜力的影响。“改革对增长的影响非常复杂，不同的改革在不同的时点对经济增长有正面或负面的影响，所以，有必要深入研究，尤其是量化各种改革方案对增长潜力的影响”。（3）考虑忍受相对较高水平的通胀率，如果要下决心让各类要素价格市场化，就必须做好准备在一段时间内忍受通胀率处于相对较高水平，同时未来全球农产品价格依然会出现上涨。当30亿的中国人、印度人、印度尼西亚人开始脱离农地，全世界将会遭遇一次比工业品更为强劲的农产品价格上涨，这会给中国今后的经济发展和社会稳定带来一系列冲击，必须未雨绸缪。（4）注意未来几年国际环境的变化。一是流动性过剩常态化。二是全球经济增长格局将出现重大改变。三是新兴经济体的城镇化进程影响深远。与此同时，在“十二五”期间要注意两大风险。一是国债风险，现在美国、欧洲国家、日本的2年期国债收益率都在1%以下，根本无法体现其负债状况蕴含的重大风险。二是汇率走向。美元、欧元、日元目前都是弱势货币，未来汇率变动可能持续不断地导致金融市场发生振荡。
2010年9月后，世界各国经济的复苏差异终于使各国复苏管理政策出现了方向性的分歧。发达经济体尤其是美国经济复苏乏力，宏观经济始终面临着因为高失业率而恶化的风险，即“二次探底”的风险。由于这种担忧，美国开始通过加大实施宽松货币政策的力度来刺激经济进一步向好，即QE2。面对世界经济的这种新变化，复苏政策的不平衡是当前全球的主要矛盾。由于美元是现行国际货币体系中的主要锚货币，量化宽松的货币政策意味着美元持续加大供给、流动性泛滥和美元持续贬值，相应地使各国货币相对于美元大幅升值，进而不得不采用汇率干预措施。从长期来看，全球各经济体复苏进程不一致导致的复苏政策差异和分化，会使各国利率和汇率的差异化更加明显。增长的差异、利率的差异和汇率的差异诱导国际资本频繁流动，汇率的波动将变成常态，贸易摩擦、汇率摩擦将经常化。这表明，世界经济的不平衡在原有基础上又添加了复苏政策不平衡的新因素，并可能随着不平衡状况的存在而持续。就中国经济而言，从短期来看，经济下行风险降低，但通胀风险上升；从长期来看，与过去30年相比，中国经济的增长条件正在发生变化。一是“出口导向型经济将难以持续”；二是“劳动力无限供给状态将结束，以劳动力便宜为代表的中国制造的低成本竞争优势将受到削弱”；三是“中国经济开始步入老龄化时代”，“投资驱动型经济增长模式将面临挑战”；四是“资源耗费型和环境不友好型经济增长方式将难以为继”。在未来10年间增长条件的变化，既意味着经济结构调整开始具有外在的压力和内在的动力，同时也意味着中国经济总量增长将呈衰减之势。按现有的趋势估计，如果中国经济增长完全建立在国内消费的基础上，经济增长速度将不会超过6%。因此，在极端意义上，中国经济正呈由目前10%左右的增长率向6%的增长率收敛之势。宏观经济政策的基调就是避免这一收敛速度过快、收敛幅度过大，并以此为基础为缓慢进行的结构调整创造稳定和宽松的环境条件。因此，熨平投资周期应成为今后几年宏观经济政策的重心。2011年，宏观经济政策的定位应是中性并适当偏紧。在货币政策方面，当时建议定位为稳健的货币政策，在财政政策方面，建议仍维持积极的财政政策，但财政赤字水平不宜再提高，当时建议将人民币汇率形成机制改革列入“十二五”规划，作为重要改革任务予以完成。
回顾2010年的世界经济发展历程，世界各国经济复苏进程具有不对称性，但总体复苏仍在持续，并且通货膨胀态势明显化。预计2011年全球经济增长速度略低于2010年，达到4%左右，而复苏进程的不对称性导致复苏政策的不一致性，并构成2011年世界经济的新风险。一是在发达经济体尤其是美国，金融机构“去杠杆化”结束和工商企业“再杠杆化”尚未开启，两者之间的差距构成金融市场极大的流动性，而美联储的第二轮量化宽松货币政策则使流动性过剩更趋严重，全球资产价格将呈明显上涨趋势，尤其是以美元定价的大宗商品金融化趋向会更加显著。与此同时，在各国经济增长率、利率及汇率存在差异的情况下，流动性在各国游荡，各国金融市场有可能呈现巨幅波动的动荡局面。二是发达经济体金融市场复苏步伐不一致。在美国金融市场基本恢复从而缓解债务危机的同时，欧元区仍在债务危机中挣扎，只不过由私人债务危机转化为国家债务危机。2011年三四月份，葡萄牙和西班牙将有大量债务到期，财政需要融资成为考验国际金融市场的关口。三是在上述原因的影响下，各国汇率波动将不一，并且有可能丧失方向。结论是，新兴经济体因实质性复苏，通货膨胀态势出现，其经济政策向偏紧方向转变，而发达经济体尚未出现实质性复苏，仍然处于通货紧缩之中，其经济政策仍呈宽松状态。两类政策的差距、博弈与变动将影响世界经济走势。其中，由于美元作为国际货币和主要储备资产，美联储的货币政策走向会影响国际金融市场，进而影响世界经济。世界经济复苏曲折凸显了世界经济再平衡的重要性，孕育着实质性的调整。对中国而言，要将经济结构调整纳入世界经济再平衡的视野，有步骤、有重点地推进改革。其一，要通过国有企业分红制度的建立，打破垄断并完善国有资产管理体制；其二，理顺资源价格体系、推进利率市场化和从支出责任入手启动财税体制改革应成为改革优先选项。
2011年是世界经济悲喜交加的一年。上半年，发达经济体出现了积极复苏的势头，与已在2010年开始实质性增长的新兴经济体交相衬托，一道形成了令人憧憬的态势。然而，下半年风云骤变，8月美国财政的可持续性问题凸显，两党为提高国债上限争吵不已；9月，希腊主权债务再次恶化，欧洲主权债务危机开始向核心区蔓延，意大利主权债务成为新的热点。与此同时，新兴经济体增长势头也开始疲软。人们担心世界经济会出现“二次衰退”。
一年内，世界经济呈现出“冰火两重天”式的跌宕起伏，使人们首尾不能相顾。扼腕之际，人们不禁要问：世界经济到底怎么了？为什么变得如此不确定？难道真的进入了一片未曾探测的水域？
2011年世界经济是以结束“双速增长”开局的。此前，世界经济态势的基本格局是新兴经济体以就业增长为代表的实质性复苏和发达经济体“无就业增长复苏”并存。“双速增长”不仅使各经济体的增长率出现差异，而且使各经济体应对经济形势的宏观经济政策大相径庭，并因此引发了人们对美联储2010年10月一意孤行开始的第二轮量化宽松货币政策后果的担忧。随着美国失业率的下降，美国实体经济的复苏步伐加快，人们开始变得乐观，普遍认为2011年美国经济增长速度将超过4%，并因此不再拖累世界经济，反而会推动世界经济加速增长。
在肯定世界经济尤其是美国经济积极因素的同时，必须指出新风险因素开始孕育，并威胁世界尤其是新兴经济体的经济增长前景。一方面，日欧经济复苏仍有不少曲折，其中最为突出的就是财政的可持续性问题，欧盟各国财政需要紧缩开支、增加收入。但是，自2010年以来的紧缩开支政策效果并不是十分明显，如果减少财政开支、增加财政收入得不到落实的话，欧盟各国财政的可持续性问题将悬而未决。届时，因再融资困难，将需要进行主权债务的重大重组，甚至有可能导致欧元的分崩离析。另一方面，中东局势动荡、全球气候异常等因素，加大了全球尤其是新兴经济体价格上涨的压力，特别是美国货币政策的走向会影响全球资金的流向。如果美联储的货币政策发生转向，则全球资金的流向将会改变，由目前主要流向新兴经济体改为回流美国。这会对新兴经济体的资产价格、汇率等产生重大影响，有可能导致新兴经济体金融市场的动荡。这些风险因素，有些是内在的，有些是外在的。如果交织在一起，有可能打断目前的世界经济复苏势头，并使经济陷入“滞胀”局面。
对中国经济而言，必须面对2011年的世界经济形势，尤其是“去杠杆化”导致的“去全球化”势力的抬头。经济全球化有利于中国的经济发展，符合中国的国家利益。中国应该旗帜鲜明地坚持经济全球化立场，并从这一立场出发有理有节地应对世界经济的变化和挑战，为实现世界经济再平衡做出新贡献。
2011年，物价上涨是中国经济的主要矛盾。在一定意义上，为避免成本推动和需求拉动形成循环，应保持货币政策紧缩的方向，强化货币政策的连续性和一致性。其中，要客观看待社会融资总量指标，促进金融结构转型。如果更多地关注社会融资总量，则在央行的政策工具选择中，就应当逐步转向利率等价格工具，下一步发展趋势就是将银行的存款转化为各种形式的金融资产，这是一个金融资产形成过程。这一过程必然表现为融资多样化，在这一过程中货币政策不应去约束资产多样化和金融资产的形成，而是适应多样化趋势。
日本地震事件引发了人们对世界经济，尤其是对中国经济增长前景的担忧。日本地震事件对经济的影响短期取决于电力恢复情况，长期体现为财政约束压力，预计日本经济会在2011年第二季度出现明显下滑，但是会在下半年出现比较强劲的反弹，2011年的增长速度预计也会上升。而就中国经济而言，日本地震事件对中国经济影响不大，虽然宏观紧缩政策对中国经济增长的抑制效应开始显现，但无须过分担心下行风险，并不存在“硬着陆”风险。理由是，从投资方面来看，如果2011年新建1000万套保障房的计划顺利推进，可以部分抵消房地产市场调控所带来的房地产开发投资下行及其负面影响；从消费方面来看，虽然税收优惠和补贴政策的取消造成2011年汽车销售的下滑，但居民的服务消费呈现旺盛态势；从净出口方面来看，美国和欧洲的经济复苏较为旺盛。政策的基调以稳定性、连续性为主，并相应做出一定程度的结构性调整，例如针对当前中小企业普遍出现的融资难，对融资成本大幅提升的局面做出审慎灵活的改进。其中，社会融资总量监测目标的运用需要更完整的政策工具来配套。
进入2011年下半年，中国经济的减速态势更加明显。如何看待这一减速成为新的热点，从世界经济来看，发达国家继续依赖债务扩张支撑的经济增长不可持续。由于超宽松的货币政策更多的是推高通货膨胀预期而非提高真实需求，外部需求约束使新兴市场国家难以过度依赖出口和投资。这表明过去全球一致采取的财政、货币扩张政策开始丧失效力，它们只是防止了出现更大的衰退，但由于是在既有的不平衡结构下的简单扩张，进一步加剧了不平衡性，从而难以持续地推动经济增长。由此，结构调整更显必要，全球经济再平衡的积极进展令人期待。在这种情况下，中国的经济结构调整有积极的进展：一方面，随着居民收入的实质性增长，消费保持稳定增长的势头；另一方面，随着进口扩大战略的实施，在出口增长相对稳定的同时，进口增速加快，致使贸易顺差有收紧趋势。这预示着2011年中国经济结构的两个明显特征，即消费产业过弱和工业出口导向，都开始发生变化，结构转变正在进行中，受这一转变的影响，经济会出现减速。从长期来看，中国经济由两位数的增长向一位数的增长收敛。国内外经济学家当时普遍预计，到2020年中国经济潜在增长能力在7%左右。如果上述估计正确，则意味着在未来10年间，中国经济的合理增长率在7%以上。换言之，凡处于7%以上的经济增长都是理想的增长，而不必过度反应。当前一些超预期风险因素不会导致经济“硬着陆”，需要警惕的是物价上涨的长期化趋势并保持货币政策的稳定。流动性过剩和流动性偏紧并存的现象说明目前信贷是紧的，而货币还是相对松的，暴露出货币政策目标和货币政策手段之间的矛盾，凸显了宏观调控体制的缺陷。现行的调控手段仍拘泥于信贷市场，而缺乏覆盖全部金融市场的工具。而存款理财产品化和贷款债券化表明利率市场化事实上正在发生，宏观调控体制应顺应这一变化，实施相应的调整与改革。
2011年8月，世界经济风云突变，发达国家主权债务的不可持续性急剧凸显，欧美面临的下行风险在加大。中国应该密切观察，做好研判，提高宏观政策的灵活性和前瞻性。欧债问题在今后一段时间继续恶化的风险在加大。由此引发的金融市场动荡将会持续，并可能导致欧美经济再次陷入衰退。与欧洲相比，美国没有原本意义上的债务危机，因为美联储作为一个主权国家的央行，可以通过不断印钞来还债。对美国来说，真正的危险在于经济是否可能陷入长期低迷。从这个意义上讲，欧债危机恶化风险似在持续，从而加大了全球经济“二次探底”可能性。而美国经济维持弱势增长，但长期看走出低迷的希望仍存。欧美经济“二次探底”可能冲击中国经济，但与2008年危机相比差异较大。这是因为：第一，与2008年危机爆发时相比，中国经济增长对外部市场的依赖程度有了明显降低；第二，中国经济转型进程的启动也为应对外部经济环境的可能恶化，以及正在出现的温和的“二次探底”提供了支持力量；第三，与2008年危机爆发时相比，2011年房地产市场即使在严峻的紧缩调控下依然保持较为强劲的表现，这既是保障房建设对冲力量所致，也有市场运行的惯性，这就为当前的经济紧缩政策赢得了回旋余地。在这种情况下，宏观政策应该注意提高灵活性和前瞻性。如果中国经济受到较大冲击，增速下滑到7%以下，确实应该采用一定的政策手段来稳定经济，但是政策的规模和内容应该与上一轮有很大的不同。要把握好政策的方向和力度，避免导致又一轮通胀、泡沫和不良资产。政策的主角应该是财政政策而非货币政策，着力点应该是提升消费而非刺激投资，中国年度GDP增长目标应该定在7%而非8%。
2011年10月，欧洲主权债务危机进一步发酵。危机开始向诸如意大利、西班牙等核心区蔓延，向金融机构蔓延，同时向非欧元区蔓延。世界经济前景蒙上新的金融危机的阴影。判明形势、积极应对成了当务之急。欧元区陷入衰退基本已成定局。虽然美国经济未必“二次探底”，但增速将十分缓慢。就中国经济而言，（经季度调整后的）年化环比GDP增速很可能会从2011年第二季度的9%左右下滑到2012年第一季度的6%~7%。导致这一减速的原因主要有以下几个：第一，出口将明显放缓。第二，房地产销售大幅下降将导致开发商投资意愿下降，从而引起一系列负面的连锁反应。第三，全球大宗商品价格的下降可能导致原材料行业的新一轮去库存，从而进一步减弱短期需求。第四，民间借贷市场由于违约风险上升可能出现普遍惜贷，从而构成对小型企业资金链的新的压力。虽然到目前为止的经济增长减速是健康的且与宏观调控的目标是一致的，但经济增长下行风险在增大。为了避免中国经济再次出现大起大落，宏观政策应及时体现灵活性。当时的具体建议是：第一，在2011年结束前略微增加信贷投放；第二，加速推进地方政府直接发债；第三，加大结构性减税的力度，降低宏观税负水平。
我们对2011年的世界经济形势做总结，并对2012年的世界经济形势做展望时认为，2012年欧洲经济依然动荡，但美国经济有望企稳复苏。当时我们的判断是：欧洲经济2011年增长1.2%左右，2012年的增长率可能变为负值，约为-0.5%。同时，金融市场依然面临与2011年类似的动荡情形。主要风险因素体现在以下几个方面：第一，财政再融资困难依然存在，尤其是在2012年2月到4月期间。意大利、西班牙的政府和银行到期债券规模每个月均在600亿~800亿欧元，如果不能持续获得再融资就会增加违约风险。第二，一旦意大利和西班牙出现明显违约风险，目前的救助机制则难以完全覆盖，要求有新的更加具体的救助机制，在这一机制出现前后，动荡将加剧。第三，如果希腊之外的一些国家出现违约风险，不排除采取“希腊方式”，要求私营部门对其债权进行减值。正是由于这些风险，市场担心欧债危机会因包括银行在内的私营部门的金融危机而深重化。比较来看，美国虽然依旧面临房地产、财政继续紧缩的局面，但经济增长的积极因素开始集聚，2012年经济增长速度预计会达到2%的水平。
2012年一开年，世界经济就遇到了一个几乎超出常识的挑战。欧债危机持续发酵，演化成欧元存亡问题，而金砖国家中数国经济的快速下滑也使它们是否堪任世界经济的火车头成为疑问。对旧秩序的失望和对新希望的迷茫共同交织在一起，致使包括大宗原材料在内的国际金融市场动荡不已。市场上弥漫着悲观情绪，人们担心世界经济会再次陷入衰退。
针对这种悲观情绪，需要在肯定世界经济充满不确定性的同时，指出实际经济运行走势略好于预期。在欧洲，尽管由欧债危机“去杠杆化”导致的经济衰退仍在持续，南欧负债国的经济甚至有进一步衰退的风险，但欧元区“财政协议”的签署会提升欧盟整体信心，欧洲央行的长期再融资操作为银行提供了流动性，缓和了欧债危机，起到稳定金融市场的效果，欧元不会崩溃。在美国，虽然房地产投资持续低迷，经济复苏仍然乏力，美联储是否推出QE3还存在较大不确定性，但美国失业率连续5个月下降，降到了2012年1月的8.3%，消费者“去杠杆化”已基本结束，需求开始反弹，企业投资开始恢复。
就中国经济而言，在世界经济低迷的情况下，出口增速虽没有想象的那么悲观，但仍有大幅下降，估计出口同比增速会从2011年第四季度的14%降到2012年第一季度的8%左右，与此同时，住宅地产销售和投资的大幅下降仍然主要是中国经济在短期内面临的下行风险。如果全部地产投资每下降10个百分点，就会降低GDP增速约1个百分点，而钢铁企业最近的盈利预警也表明，地产下行的压力已经明显地传导到了相关行业。预计在2012年第一季度，中国的GDP同比增速会降到8%~8.5%；第二季度GDP同比增速可能降到8%以下，CPI同比增速估计会在今后3个季度持续回落到3%以下。基于上述对增长和通胀的判断，货币政策在今后两个季度内应该保持微调和预调的趋势，以保证经济的稳定增长，财政政策应该考虑比2011年略微增加财政赤字的总量，主要用于增加地方债券的发行额度（以缓解地方融资平台的融资压力和减少银行的不良资产风险），加大对保障性住房的投入。应该抓住通胀下行的难得机遇及时改革资源的定价机制，同时，应该加大对中小企业和服务业的减税力度，及时将上海营业税改增值税的试点推广到更多的省市。
2012年第一季度后，中国经济下行趋势并未发生预期的改变，认为中国季度GDP增速将在上半年触底，但对第二季度走势存有分歧。当时较乐观的观点是无论是环比增速还是同比增速均已在第一季度见底，不需要进一步明显的政策放松，反弹将从第二季度开始；比较谨慎的经济学家当时认为环比增速低点已现，但同比增速低位将出现在第二季度，并有破八的可能，为稳定经济增长仍需进一步放松政策。虽然对政策是否应该放松存在争议，尤其是对货币政策短期内稳定经济的作用各持己见，但经济学家当时普遍同意短期内经济的适度放慢有利于避免新的结构扭曲和未来增长的可持续性，应该抓住时机推出结构性改革措施，以提高经济增长质量。如果没有改革，则容易重蹈周期性政策过度放松的覆辙。这就是“有改革的放慢与没有改革的放慢”的根本区别，为此，在结构改革方面建立一个指标体系，据此衡量结构调整所取得的进展。
截至2012年第一季度，中国经济增速已连续5个季度下滑，4月仍继续下滑，5月仍无改变下滑趋势的迹象。而研究中国经济周期的传统方法似乎都在失效，出现了中国经济周期的新困惑。中国4月经济数据出现了意料之外的大幅下滑，存在一定程度的客观因素，但也表明中国经济在2012年依然面临较大下行压力。消费、投资与出口“三驾马车”的促增长动力同时衰减，有周期性短期因素的影响，但从长期供给和需求的角度看，是过去支持经济增长的基础性因素已悄然发生变化。这种变化表明中国经济下滑不仅是传统的周期性问题，而且蕴含着结构的变化，预示着中国经济目前正在告别两位数的高速增长环境。而短期宏观经济政策并不足以阻止这种变化的发生，故短期宏观经济政策不宜发生方向性的改变。短期宏观经济政策的基调是“积极的财政政策和稳健的货币政策，在此基础上加强政策的灵活性，适时进行预调和微调”，不存在过大规模刺激的必要性。对中国经济未来走势进行预测，一方面，希腊退出欧元区可能性不大，欧洲收缩趋势明显，美国回升势头显著，巴西等新兴经济体有所反复，全球包括新兴经济体在内的主要经济体货币政策由紧转松，有助于需求的改善，从而有助于中国出口的稳定，有助于制造业投资的企稳，另一方面，国内基建投资的加大将使房地产投资在平稳中得到调控，有效控制价格上涨风险。对此应该利用压力较大、改革共识容易达成的时机，抓紧进行财政、税收和价格改革的方案设计，为中国新一轮经济增长、体制转轨和增长模式转型打好基础。
2012年7月，时间已过半，有必要对国内国际经济形势进行梳理。由于欧元区内的政治协调十分困难，通过建立银行和财政联盟来走出危机恐怕需要许多年。而对于美国，年底大选前后“财政悬崖”带来财政政策的不确定性将是最大的问题。新兴经济体面临着外部需求减弱、货币大幅贬值、资本外逃、通货膨胀、宏观政策调整空间有限等许多问题，有着较大的周期性下行压力。
中国第二季度的经济增速明显低于第一季度，短期内没有回升迹象，经济增长减速的原因主要是投资减速，并非一些人认为的人口老龄化导致的劳动力成本上升等结构性因素。如果增长维持在现有水平，就业压力可能在不久后显现。因此，有必要继续预调、微调宏观政策，适度放松银行监管政策，对冲贷款需求不足的风险，财政政策应该与金融政策配合，尽可能将有限的公共投资财力用于补充现有融资平台的资本金和提高其还款能力，从而降低平台的不良资产风险和增强银行对优质平台的放贷意愿。
2012年9月，世界经济增速下行趋势仍未结束，美联储开始执行第三轮量化宽松（QE3）政策，中国经济增速仍处于较低水平。美国方面，除了有助于降低短期内小概率事件风险，QE3并不能有效地推动经济复苏，而且美国经济目前面临的最大风险——“财政悬崖”问题并不能够通过QE3得到很好的解决。欧盟方面，欧洲央行的直接货币交易（OMT）虽然也是意图压低利率，但是与QE3有很大不同，其执行也存在不确定性，对于欧盟国家的经济困难只是从经济政策角度提供了最大便利，但政治上的风险仍然无法避免。对于中国经济，除了外需不振，内生动力也不足，企业投资信心不足，贷款需求偏弱，“稳增长”政策的调整力度有限，整体经济仍未现明显回暖，就业形势恶化风险加剧。这既有外需、政策等方面因素的影响，也有在经济转型过程中所看到的结构性因素的作用。有必要推出逆周期政策调整并顺势启动结构性改革，以提振信心，防止短期增速下滑带来的就业和社会稳定方面的风险。
笔者等对2012年世界经济形势做评估，并据此对2013年的世界经济形势做展望时认为，欧元区再度出现大规模危机的可能性已经显著降低，2013年经济增长将略有复苏，美国经济增速2013年可以达到2%左右，“财政悬崖”是美国在短期内面临的最大的不确定因素。就中国而言，最近国内宏观和监管政策的逆周期调控取得了较好的效果，资金链过紧导致经济下行的风险得到缓解，经济增速可能已经在第三季度见底，在第四季度应该有所回升。2013年上半年，中国的经济增速很可能会恢复到接近8%的水平，CPI的同比增速接近3%，汇率基本接近均衡水平。当时建议应该充分利用这个良好的宏观环境，及时启动资源价格改革、加大利率改革和资本项目开放的力度。
2013年成为世界经济史上重要的一年。在这一年世界经济初步摆脱了历时数年的金融危机打击，痛定思痛，人们开始面对产生金融危机的结构性症结——世界经济再平衡。在美国，一味扩大总需求的量化宽松政策酝酿着退出，在欧洲，欧盟一体化政策又重新谈起。更引人注目的是党的十八届三中全会推出了全面深化改革的路线图。这一路线图以扩大内需为导向，以城镇化为脉络，通过经济、政治、文化、社会、生态文明“五位一体”的全面改革来加速结构调整。这不仅有利于中国经济的可持续增长，同时也为实现世界经济再平衡做出了新的贡献。
但是，病去如抽丝。世界经济仍然充满着不确定性。在新兴经济体，因发达经济体量化宽松政策退出所引致的资金外流，本币对外币出现大幅贬值。人们担心1997年的亚洲金融危机会重演。在发达经济体，长久积累下来的痼疾似乎难以好转。日本仍用大剂量的量化宽松政策刺激经济，人们担心如果不奏效，日本经济将重陷衰退，甚至会引发“日债危机”。
2013年以世界经济向好的氛围开年。经过长达五年的“去杠杆”，发达经济体资产负债表的不少指标有了相当程度的改善。企业投资有所恢复，消费信心也有所上升。在美国一个最明显的表现就是房地产触底反弹，在欧洲一个最明显的表现就是希腊退出欧元区的风险大幅降低。在日本，安倍经济学的刺激作用开始显现。在新兴经济体，2012年的经济增长也令人欣慰，尤其是中国，2012年下半年特别是第四季度投资的增长，使中国经济增长前景看好。多数经济学家预计2013年的世界经济增速会达3.3%~3.5%，而中国经济增速超过8%是大概率事件。然而，在乐观的同时，隐忧也存在，特别需要关注两点：一是美国提早退出QE，或市场对退出QE的预期突然增强，冲击美国经济增长和全球“风险资产”；二是中国的影子银行问题。2012年以来，信托贷款和各种债券融资增长过快，明显加大了企业和整体经济的杠杆率。期限错配的加剧，加上一些融资主体（如地方政府）在财务上极不透明，将导致严重的宏观和金融风险。
如果说在2012年末对上述两点隐忧还存在分歧，那么到2013年初形势逐渐明朗，在发达经济体，经济复苏的态势更加明确。与之相应，美国QE退出的市场预期开始形成。在中国，虽然经济有上升势头，但由于世界经济并不会强劲复苏，而中国潜在增长率已经随人口结构变化及其他因素下降，因此经济上升势头并不强劲。在这样的大背景下，应该认识到宏观调控政策在推动经济增长方面的局限性，认识到增长实现比以往高的水平就会受到过热、通胀的制约，而经济增速比以往低不一定出现明显的就业压力。如果宏观调控政策不适时而为，仍然依靠提高杠杆率、积累地方债务、延迟企业重组，那么经济增长可能保持较高速度一段时间，但几年后所需的调整可能会重大得多。而经济金融风险主要集中在以下两个方面：一是影子银行的信贷扩张加剧未来产能进一步过剩的情形正在悄然发生；二是流动性收缩及金融市场波动的风险仍有可能发生。如果地方政府继续积累新的各种债务，会加大金融风险，致使金融市场不稳定。结论是通过种种迹象判断，以往形成的传统经济增长方式已难以为继，不迅速启动改革的话，积累的问题会加大未来的调整难度。社会各界对启动改革已达成广泛的共识。在金融方面，加速利率市场化，出台以发展固定收益产品为代表的金融改革措施十分迫切。从国际环境方面来说，金融改革的时间窗口可能也就是未来两年。否则，QE退出、全球利率提高、资本从新兴经济体回流欧美，将使中国所需的调整更为严峻。
多数经济学家当时认为2013年经济增长比2012年略有放缓，估计GDP增速在7.5%~7.7%。要释放新的增长动力，关键是推进改革，切实加快减少政府审批事项，允许社会资本进入垄断行业，重构一个更加市场化、更有活力的实体经济。
2013年6—7月，因美国QE退出的预期加强，资金开始流出新兴经济体，致使一些国家，如印度、印度尼西亚、马来西亚等汇率大幅下挫，金融市场开始动荡。东南亚国家的基本面较1997—1998年要好很多，但是发生货币危机的概率仍然不容忽视。有迹象表明，国际资本对基本面好于1997年的事实并不完全“买账”，预期悲观导致新兴经济体货币持续贬值的压力仍然较大，中国应该在避免新兴经济体货币贬值中起到更大的作用。而“中国经济本身的健康增长、持续推进的改革是支持全球投资者对整体新兴市场信心的重要因素”。中国应该争取加入TPP，而中国（上海）自由贸易试验区应该为中国加入TPP提供全方位的试点和经验。“这将在很大程度上提升投资者对中国长期经济增长的信心。”“从贸易角度来看，加入TPP可以使中国获得比作为WTO成员更大的市场；从改革角度来看，加入TPP可以为推动国内面临较大阻力的改革提供新的动力。”
2013年11月，中国共产党召开了划时代的第十八届三中全会。国际社会给予《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》高度的评价，当时认为这是一个问题导向、全面推动改革的方略，表明了中国政府全力推动经济政策贯彻落实的决心，这是对国民以及国际社会的郑重承诺。国际投资者对中国中长期经济形势看好，改变了2013年以来一直看空的局面，做空的对冲基金很快平仓，长线资金开始返回大中国区。出于调结构的压力，不少人认为中短期的经济增长仍有较大压力，为实现改革长远目标，应忍受短期经济增长放缓的现实。改革应坚持开放的姿态，加快融入国际社会，争取加入高标准的国际贸易协定，由此推动国内的改革和结构调整。