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当探讨交易成本由什么构成以及如何衡量交易成本时，一个非常简单的方法可以用于衡量交易成本对投资组合经理平均业绩的影响。主动型基金经理频繁进行交易是因为他们相信交易是有利可图的。他们的收益由三部分组成：
主动型基金经理的收益=预期收益 风险 +积极交易的收益-交易成本
经过观察，我们可以合理地假设主动型基金经理的平均预期收益必然等于市场指数的收益，至少在美国市场是这样的。在美国，机构投资者持有超过60%的流通股份。从主动型基金经理获得的平均收益中减去指数收益，我们就可以找到一个方法，衡量主动型基金管理的收益：
平均收益 主动型基金经理 -指数收益=主动交易的收益-交易成本
这里的证据非常令人沮丧。在过去的10年中，主动型基金经理的平均投资业绩比指数约低1%。如果我们认为主动交易平均而言无法增加收益，那么年交易成本至少是投资组合价值的1%。如果我们认为主动交易的确能够增加收益，那么年交易成本应该是投资组合价值的1%以上。
这里也有根据假设的投资组合构建出真实投资组合的具体例子，交易成本在其中的重要性得以清楚地显示。几十年来，《价值线》都在为投资者提供该买什么股票和避免购买什么股票的建议，并根据是否值得投资，将股票评定为从1到5的不同等级。学术界和业界的研究表明，《价值线》的评级似乎与实际收益存在相关性。1979年，《价值线》决定创建一只共同基金，投资于它向投资者推荐的股票。图5.1显示了1979年至1991年间《价值线》这只基金的实际收益与包含这些被推荐的股票的虚拟投资组合之间收益的差别。
图5.1 《价值线》创建的真实基金和虚拟投资组合对比
虚拟投资组合的年收益率为26.2%，而《价值线》真实基金的年收益率为16.1%。虽然出现差异的部分原因是，《价值线》需要等到订阅其投资建议的人有机会进行交易后再自己交易，但大部分的差异还是由交易成本产生的。
根据这些证据，我们可以得出几个结论。第一，整体而言基金经理要么低估了交易成本，要么高估了主动交易的收益，或者两者兼而有之。第二，对任何投资策略来说，交易成本都是非常重要的组成部分，可以决定投资策略的成败。