风险资本同盟的价值增值效应：经济效果与作用机制最新章节_邓立著

3.3 信息不对称理论

3.3.1 信息不对称理论概述

Akerlof（1970）提出的“二手车市场”模型开创了信息不对称理论的先河。简而言之，信息不对称体现了“买者不如卖者精”的思想，交易中卖方和买方了解的信息存在差异。信息掌握更充分的卖方在交易中处于有利地位，而信息贫乏的买方则处于不利地位。该理论揭示出信息的价值和信息失灵的经济后果，之后被广泛应用于劳动力市场、保险市场和资本市场等各个领域的研究中。由信息不对称导致的各种问题和风险，在发展中国家向市场经济的转型中尤为突出和严重。

博尔顿和德瓦特里庞（2014）认为解决缔约过程中的不对称信息问题是合同理论的主要工作。按照信息种类的不同，合同理论所研究的不对称信息问题可以分为隐藏信息（逆向选择）和隐藏行动（道德风险）。逆向选择问题由Mirrlees（1971）最先进行正式分析，是指交易前的信息不对称会导致市场交易价格下降，出现“劣币驱逐良币”，市场效率降低。道德风险则是指委托代理发生后，由于委托人无法无时无刻对代理人的全部行为进行监督，代理人为了自身效用的增进而采取有损委托人利益的行动（Arrow，1963）。道德风险问题多体现为“搭便车”和机会主义行为，也可能由多边隐藏行动引发团队中的道德风险（Alchian et al．，1972），是一种因交易后发生的信息不对称而导致的市场失灵现象。根据提出合同的一方有无信息，逆向选择和道德风险问题可以通过信息甄别和信号发送进行一定程度的缓解。

3.3.2 信息不对称与风险资本的价值增值效应

风险投资是一个高风险、高收益的行业，从信息不对称中寻找获利机会。现有文献广泛地将信息不对称理论运用到分析风险资本投资及联合投资中。风险投资机构被众多学者证明具有对企业的控制能力和信息优势（Lerner，1995；Baker et al．，2003）。

第一，风险资本在投资前会进行详细的尽职调查，利用专业知识对企业进行严格的筛选和精确的判断，从而更好地解决投资者和创业者之间的信息不对称问题（Fried et al．，1994；MacMillan et al．，1985；Kaplan et al．，2000）。Bollazzi et al．（2019）揭示了信息不对称如何影响意大利资本市场的风险投资交易选择过程，强调当消息灵通的公司可以向消息不灵通的风险投资发出质量信号时，风险投资和新企业之间的投资决策相匹配的重要性。

第二，风险资本在投资后积极参与监督管理，运用契约设置和一些特殊工具，如分期投资、联合投资、广泛的关系网络的使用（Barry et al．，1990；Hochberg et al．，2007），在一定程度上进一步缓解了信息不对称和代理问题，降低了融资约束，为企业融资带来了便利（Sahlman，1990；Gompers et al．，1999）。Casamatta和Haritchabalet（2007）认为在风险资本联合投资的过程中有强强联合的现象，有经验的风投机构能够更准确地发送信号以缓解信息不对称。Cestone et al．（2007）基于双边的信息不对称模型指出，“辛迪加”联盟的经验水平取决于领导者经验。Megginson和Weiss（1991）用行业以及发行规模进行匹配，发现了风险资本的“认证”功能，有风险投资支持的IPO抑价率显著低于无风投机构支持的公司，风险投资能够对公司的真实价值进行认证，降低了信息不对称。Chemmanur et al．（2012）研究发现，联合投资有助于长短期公司市场价值的提升，这源于风险资本“辛迪加”可以向市场传递利好消息，对企业发展前景有良好预期。Bayar et al．（2019）基于信息经济学开发了一种理论模型，为风险资本“辛迪加”的形成提供了新的理论依据，他们认为风投联合投资能够显著减少道德风险问题。

与此同时，也有一些学者持有不同观点。他们发现，联合投资的机构比起单独投资不会如此尽心尽责，联合投资机构之间的协调成本会增加，委托代理问题会加重。除此之外，联合投资成员会瓜分投资项目收益，也可能引发道德风险问题。联合投资是一种以社会交换为目标的行为，这些都会对企业的价值提升造成负面影响（Wright et al．；2003；Gompers et al．，2016；Tian et al．，2017；胡刘芬等，2017）。