基本面选股思路剖析

什么是基本面分析？研究的标的是什么？我曾一度以为基本面分析就是利用一些宏观经济数据分析股票市场。然而，随着时间的推移，随着接触面与学习面的逐步扩大，我才发现，基本面分析博大精深，研究的范围可以扩展到所有可以利用的宏观经济数据。例如，国际期货与外汇的一些重要政策数据，进一步来说，其实就是商品期货与外汇市场的分析。而这两个方面包含的范围是极其广泛的，几乎所有可以交易的物品都可以纳入这两个方面的范畴之中。因此，了解了这一点后，我们就能理解股指期货分析本质上就是股票市场分析的进一步深入而已。

其实，只要你能够利用已经发布的一些宏观经济数据以及政府政策导向，比如经济增长的走势预期、整个国家甚至全球的政策导向（这看似十分繁杂，我们没有必要面面俱到，但至少一些主要经济体的政策方向，我们还是需要大致把握的，比如美国、日本及欧洲国家的政策与经济数据还是值得我们参考的），你就具备了基本面分析的前提。在此基础上，只要你能够不断地学习与总结，较为深入地了解基本面分析，形成一套属于自己的盈利系统，并不断地验证与完善它，一切就将变得不再复杂。毕竟，通过总结，我们发现很多经济周期的规律基于人的心理波动规律，大自然的基本规律也对研究经济周期的规律有一定借鉴意义。

基本面分析的三个重要步骤

那么，面对繁复的基础性因素，我们怎么进行品种的剖析呢？首先，不妨看看基本面分析的三个重要步骤：

①整体的宏观经济调控；

②整体板块及行业动态分析；

③上市公司自身的标的。

这是由大到小、循序渐进的大格局观的体现，虽然这三点字数不多，但可谓字字含金。在刚开始学的时候，我有点不以为意，但随着更加深入地学习和了解，我渐渐发现，这三点是前人的智慧在基本面分析上的结晶，其意蕴博大精深。

决定股价变动的基本因素

所谓基本面分析，是指对影响股票市场走势的一些基础性因素的状况进行分析，从而把握决定股价变动的基本因素，这是股票投资分析的基础。

其在传统意义上主要包括以下几个因素：

政治因素

指对股票市场发生直接或间接影响的政治方面的原因，如国际的政治形势、政治事件、国家之间的关系、重要的政治领导人的变换等，这些都会对股价产生巨大的突发性影响。这也是基本面分析中应该考虑的一个重要方面。

上面关于基本面分析方法的传统解释虽然经典，但对不是专门研究基本面的广大投资者来说，还是较难把握的。尽管如此，基本面分析思路的剖析对我们还是相当有必要的。因为市场上的主力，尤其那些规模庞大的公募基金，即所谓的“国家队”选择标的品种时，非常注重选择基本面较好的标的品种。所以，我们要研究市场上这些绝对主力的操盘思路，善于把握基本面是一个重要的前提条件。也就是说，能对市场基本面整体的方向有大致的了解，就意味着我们对市场上主力动态的研究有了一个精彩的开始。

宏观经济状况

从长期和根本上看，股票市场的走势和变化是由一国的经济发展水平和经济景气状况决定的，股票市场的价格波动也在很大程度上反映了宏观经济状况的变化。从国外证券市场的历史走势中不难发现，股票市场的变动趋势大体上与经济周期相吻合。经济繁荣时期，企业经营状况好，盈利多，其股票价格也在上涨；经济不景气时，企业收入减少，利润下降，其股票价格不断下跌。但是股票市场的走势与经济周期在时间上并不是完全一致的，通常，股票市场的变化有一定的超前性，因此股票市场的走向被称作宏观经济的晴雨表。

利率水平

在影响股票市场走势的诸多因素中，利率是一个比较敏感的因素。一般来说，利率上升，可能会将一部分资金吸引到银行储蓄系统里，从而减少股票市场的资金量，对股价造成一定的影响。同时，由于利率上升，企业经营成本增加，利润减少，也会相应地使股票价格有所下跌。反之，利率降低，人们出于保值增值的内在需要，可能会将更多的资金投向股市，从而刺激股票价格上涨。同时，由于利率降低，企业的经营成本降低，利润增加，也相应地促使股票价格上涨。

通货膨胀

这一因素对股票市场走势有利有弊，既有刺激市场的作用，又有压抑市场的作用。但总的来看，弊大于利，它会导致股市的泡沫成分增加。在通货膨胀初期，货币供应的增加刺激生产和消费，增加企业的盈利，从而促使股票价格上涨。但当通货膨胀到了一定程度时，将会推动利率上扬，从而导致股价下跌。

企业素质

对具体的个股而言，影响其价位高低的主要因素在于企业本身的内在素质，包括财务状况、经营情况、管理水平、技术能力、市场大小、行业特点、发展潜力等一系列因素。

大格局思路——全球宏观经济的研判

那么，并非专门研究宏观经济的我们，该从哪几个方向去把握基本面呢？这里给大家展示几点思路。

首先是从大到小到细微的思路，说白了，就是要有大格局的战略眼光，从全球的宏观经济着手。因为随着全球化的深入，中国资本市场与全球接轨的趋势越来越明显。全球宏观经济的波动使中国资本市场不能独善其身。虽然，有时因为某种因素的影响，全球宏观经济的波动与中国资本市场的波动不完全一致，但整体上还是同步的。所以，我们要先分析全球宏观经济，再分析中国国内的宏观环境。通过这样一个循序渐进的过程，我们的思路将更加清晰、明确。从全球的角度来分析问题看似繁复，但其实我们没有必要面面俱到，毕竟我们的精力有限，无法全盘研究。所以，一个暗含的思路就是抓住关键。这里的关键是什么？是美国、日本、中国以及欧洲的资本市场。它们就如同资本市场上的权重板块，从某种意义上来说，权重板块很大程度上决定了整体指数的走势，那么这些关键资本市场的基本面也就在很大程度上影响着全球宏观经济环境。

对于这些权重的基本面，我们应该“擒贼先擒王”。众所周知，美国的资本市场占据全球资本老大的地位，这告诉我们，在全球市场中美国是至关重要的。我们在基本面分析中需要抓住关键，擒贼先擒王，因为美国股市对我国股市的影响是不可忽略的。图 1-1 是 2004 年 6月至 2009 年 10 月反映美国股市主要指标之一的道琼斯指数日K线走势图，图 1-2 是同期的上证指数走势图，图 1-3 是 2017 年 2 月至2018 年 6 月的上证指数和道琼斯指数走势图。

将道琼斯指数走势图与我国股市上证指数走势图相比，我们会发现，尽管两者的走势不完全一样，但是它们之间存在的联动性还是会让人吃惊。

欧洲、日本虽然也是全球的两大经济体，但是在很大程度上会受到美国这样的超级权重板块的影响。美国的宏观经济走势直接影响其货币的波动，也就是美元指数的波动，而美元指数的波动对国际大宗商品会产生重要的影响，包括影响在欧洲进行交易的部分重要金属，如铜、铝等。

图 1-4、图 1-5 分别为阶段性美元指数走势图与国际大宗商品伦铜电 3 同期走势图。

对比美元指数走势图与伦铜电 3 同期走势图，我们不难发现，两者呈现出反向联动的关系。

另外，美元指数也对欧元指数产生了重要的影响。这就是全球格局的联动性影响，看似复杂，但我们只要大致把握了数据之间内在联动性的脉络，就能使整个情况从基本面剖析的格局中开阔起来。

寻找主流板块行业的思路

要想从全球战略格局的角度剖析整个宏观经济环境，根据“由大到小”的剖析思路，接下来我们要做的就是对行业、板块进行剖析，也就是要找到市场上的热点“主线”。抓住市场上的“主线”很重要，下面，我们就来看看具体的操作过程。

首先，要根据国家政策导向选择主流行业板块。这点非常关键，毕竟中国的资本市场受政策影响还是较为明显的，应该跟踪市场主力资金的流向，主要是一些重要基金资金的流向，选择目标板块和行业。例如，2010 年，据基金的季报显示，大量的基金仓位配置在“喝酒吃药”及机械行业上。事实证明，2010 年的市场主线也是生物制药、酿酒、机械制造这几大板块。所以跟踪市场主力，寻找热点板块是一个相当有效的办法，具体可以参考行情软件F10 中的股东研究、主力追踪栏目。但是有一点我们不可忽略，那就是这里的数据有明显的滞后性，而我们可以结合基金的配置情况进行研判（翻阅基金历年的仓位配置情况，尤其是一些知名的基金如华夏、广发、嘉实、易方达、博时等的配置，可看到各行业界限明显，每只基金的重点配置行业也都有所不同，其风格在不同的阶段也有所不同），来解决由此带来的问题。

根据由大到小、步步为营、层层推进的剖析思路，剖析好市场“主线”也就是所谓的热点板块之后，就是如何选择标的股票的问题了。虽然市场上股票看似繁多，但是只要我们有明确的选择标的的思路，就能化繁为简。

经历过命运多舛的 2010 年，相信我们大都有这样的感受——就算抓住了热点行业板块，我们也可能会做出不太正确的选择。因为行业板块中不同品种的走势依然有着强烈的反差，即强势行业品种分化相当严重。这种巨大的反差让我反思出，要选就选热点行业的以下几种股票：

①头股；

②唯一性（独特性）强的股票；

③成长性强的股票；

④符合未来国家政策扶持原则的股票。

只有这样，我们才能在真正意义上吃到大波段、大利润。

也就是说，运用了由大到小的模式，会让我们的赢面更大。道琼斯指数分析其实仅仅是这种思想的一种体现，具体到实战过程中，我们研究每个标的时，都要好好把握这样的思想，这样我们才能真正具有比较好的视野。

把握好主线、选对了品种之后，我们还要学会“微观”。股指期货是投机者的天堂，其本身的游戏规则注定会吸引一大帮投机分子。这里的超级短线交易者，其实大部分都是投机分子。既然可以投机，那么我们就要好好理解它。理解的目的不是要去做投机分子，而是通过理解更好地把握股指期货，做好套利者等角色。做好股指期货的微观分析，关键是要把握好分时图与闪电图的运用。我们不仅要懂得从宏观上把握问题，同时要懂得从微观中感受问题。股指期货提供了一个非常好的微观世界，可以让我们充分感受。在感受的过程中，每个人的能力都会有不同程度的提高，因为微观就是把问题放大了，帮助你更清晰地认识一些问题。

做基本面分析时，首先，要分析公司面临的市场状态和它的竞争能力。营业额的增长前景取决于需求增长的状况，但公司的管理也必须保持在较高的水平上。其次，要分析公司的研发水平。一家公司财务稳健的最根本保证，就是能够不断开发出保证相当利润率的新产品线，而这直接取决于研发活动的水平。最后，就是要分析公司的成本与收益状况。我们看中的是企业长远的盈利能力，应追寻那些净利润率持续高于行业均值的公司。因为投资利润率过低的公司，是绝对无法获得最高的长期利润的。

上市公司分析

以上是面的分析，现在我们由面到点，层层推进。

由面到点，就要具体到标的上市公司。对一家上市公司进行分析时，投资者首先要分析的就是公司所处的行业以及公司以何种战略在行业中保持竞争优势。价值投资评估的是企业，而业务分析无疑是企业评估的起点。进行业务分析时必须要解决的三个问题是：企业业务是否具有长期稳定的特征，企业业务是否具有经济特许权，企业经营是否具有长期竞争优势。具有长期稳定的业务是企业成功的基础。

要解决上述问题，首先要进行上市公司财务指标分析。会计报表分析是以会计报表为根据，对企业的偿债能力、盈利能力和企业成长性所做出的分析。分析会计报表是为了评价企业的财务状况和经营成果，揭示企业在生产经营活动中存在的矛盾和问题，为改善经营管理提供方便和线索；预测企业未来的报酬和风险，为投资者、债权人、经营者的决策提供科学有效的帮助；检查企业预算的完成情况，考察经营管理人员的业绩，为完善管理机制提供帮助。

偿债能力分析

企业的偿债能力是指企业用其资产偿还长期债务与短期债务的能力。企业有无支付现金的能力和偿还债务的能力，是企业能否生存和健康发展的关键。反映公司偿债能力的指标主要有以下四个。

◇流动比率（见图 1-6）

流动比率＝流动资产 / 流动负债。一般认为，流动比率若达到两倍，是最令人满意的。若流动比率过低，企业可能面临着到期偿还债务的困难；若流动比率过高，又意味着企业持有过多的不能盈利的闲置流动资产。

◇速动比率（见图 1-7）

速动比率又称酸性测验比率，是指速动资产对流动负债的比率，它反映企业短期内可变现资产偿还短期内到期债务的能力。一般认为，速动比率 1 ∶ 1 是合理的，速动比率若大于 1，企业短期偿债能力强，但获利能力将下降；速动比率若小于 1，企业将需要依赖出售存货或举借新债来偿还到期债务。

◇现金比率（见图 1-8）

现金比率是企业的现金与流动负债的比率。这里说的现金，包括现金和现金等价物。这项比率可显示企业立即偿还到期债务的能力。

◇资产负债率（见图 1-9）

资产负债率亦称负债比率、举债经营比率，是指企业的负债总额与全部资产总额之比，用来衡量企业利用债权人提供的资金进行经营活动的能力，反映债权人发放贷款的安全程度。

盈利能力分析

盈利能力就是赚取利润的能力。一般来说，公司的盈利能力是指公司在正常的营业状况下赚取利润的能力。非正常的营业状况也可能会给公司带来收益，但这只是特殊情况，不能说明公司的能力。

反映公司盈利能力的指标有很多，主要包括每股收益、销售毛利率、净资产收益率、主营业务利润率等。

◇每股收益（见图 1-10）

普通股每股收益也称普通股每股利润或每股盈余，由股份有限公司实现的净利润总额除以普通股股数所得。

该指标能反映普通股每股的盈利能力，便于对每股价值进行计算，因此被广泛使用。每股收益越多，说明每股盈利能力越强。影响该指标的因素有两个：一是企业的获利水平，二是企业的股利发放政策。

◇销售毛利率（见图 1-11）

销售毛利率是毛利占销售收入的百分比，其中毛利是销售收入与销售成本的差。销售毛利率＝（销售收入－销售成本）/销售收入×100%。

销售毛利率表示每 1 元销售收入扣除销售成本后，有多少钱可以用于各项期间费用和形成盈利。销售毛利率是公司销售净利率的基础，没有足够大的毛利率便不能盈利。

◇净资产收益率（见图 1-12）

净资产收益率反映所有者对企业投资部分的盈利能力，又称所有者权益报酬率或净资产利润率。净资产收益率＝净利润/所有者权益平均余额×100%。

净资产收益率越高，说明企业所有者权益的盈利能力越强。影响该指标的因素，除了企业的盈利水平以外，还有企业所有者权益的大小。对所有者来说，该比率越大，投资者投入资本盈利能力越强。

◇主营业务利润率（见图 1-13）

主营业务利润率是指企业一定时期的主营业务利润与主营业务收入净额的比率。它表明企业每单位主营业务收入能带来多少主营业务利润，反映了企业主营业务的获利能力，是评价企业经营效益的主要指标。主营业务利润率＝主营业务利润/主营业务收入×100%。

该指标反映公司的主营业务获利水平，只有当公司主营业务突出，即主营业务利润率较高时，才能在竞争中占据优势地位。

成长性分析

公司成长性分析的目的在于观察企业在一定时期内的经营能力发展状况。一家公司即使收益很好，但如果成长性不好，也不能很好地吸引投资者。成长性比率是衡量公司发展速度的重要指标，也是比率分析法中经常使用的重要比率，衡量它的指标主要有以下几种。

◇总资产增长率（见图 1-14）

总资产增长率，即期末总资产减去期初总资产之差除以期初总资产的比值。公司所拥有的资产是公司赖以生存与发展的物质基础，处于扩张时期的公司的基本表现就是规模扩大。

这种扩大一般来自两方面的原因：一是所有者权益的增加，二是公司负债规模的扩大。关于前者，如果是由于公司发行股票而导致所有者权益大幅增加，投资者需关注募集资金的使用情况，如果募集资金还处于货币形态或作为委托理财等使用，这样的总资产增长率反映出的成长性将大打折扣；关于后者，公司往往是在资金紧缺时向银行贷款或发行债券，资金闲置的情况会比较少，但它受到资本结构的限制。

◇主营业务收入增长率

主营业务收入增长率，即本期的主营业务收入减去上期的主营业务收入之差再除以上期主营业务收入的比值。通常，具有成长性的公司多数都是主营业务突出、经营业务比较单一的公司。主营业务收入增长率高，表明公司产品的市场需求大，业务扩张能力强。

如果一家公司能连续几年保持 30%以上的主营业务收入增长率，基本上可以认为这家公司具备成长性，投资者可适当关注。

◇营业利润增长率（见图 1-15）

营业利润增长率，即本期营业利润减去上期营业利润之差再除以上期营业利润的比值。

一般来说，营业利润稳定增长且占利润总额的比例呈增长趋势的公司正处在成长期。

我们分析营业利润增长率的同时，也应该与主营业务利润相结合，因为一些公司尽管年度内利润总额有较大幅度的增加，但主营业务利润却未相应增加，甚至大幅下降，这样的公司质量不高，投资这样的公司尤其需要警惕。这里可能蕴藏着巨大的风险，也可能存在资产管理费用居高不下等问题。

◇净利润增长率（见图 1-16）

净利润增长率，即本期净利润减去上期净利润之差再除以上期净利润的比值。净利润是公司经营业绩的最终结果。

净利润的连续增长是公司成长性的基本特征，如其增幅较大，表明公司经营业绩突出，市场竞争能力。反之，如果净利润增幅小甚至出现负增长，也就谈不上具有成长性。

上市公司报表粉饰的识别

随着上市公司造假事件频频曝光，现金流量表越来越受到投资者的重视。有人说，“利润是主观判断，经营性现金流才是客观事实”，甚至发出“现金为王”的感叹。其实，与会计利润一样，现金流量也可以操纵、美化甚至造假。

◇强盗式的现金创造

这种对现金流量的操纵是最直接、赤裸裸的造假行径，基本上不需要特殊的会计技巧。操纵者往往运用比较极端的非法手段对企业现金存量、现金流动情况进行凭空捏造。一是捏造现金资产，二是虚构经营业务。为了粉饰经营活动的现金流量，有的公司往往采取虚构经营活动、“做大公司蛋糕”的方式造成公司经营规模不断扩大、业务不断增长的假象。

◇欺骗性的现金流粉饰

在现金流量表的正表中，现金流量由经营活动产生的现金流量、投资活动产生的现金流量、筹资活动产生的现金流量三部分组成。而通过对这三部分现金流的组合分析，我们大致可以得出对企业发展状况的评价。为把投资收益列为经营活动收入，一些公司的财务往往把闲置的现金投入到有价证券投资中，当公司需要现金的时候，再把这些证券卖掉。对于普通的公司来说，这种经营活动并不是公司的主营业务，这种业务的收益应该作为投资收益列入投资活动产生的现金流量项目中。

◇技巧性的“财务包装”

为使现金流更容易为投资者所接受，一些公司在政策法规允许的范围内采取了一些相对“合法”的操纵手段，比如调整财务政策、利用关联方交易、应收账款证券化交易等。相较于前述两种违法违规的造假行为，技巧性地操纵现金流量更像是一种较为激进的财务包装，这种包装利用的是会计准则和披露要求允许公司管理层行使的合理酌处权。在一定的“合理”限度内，这种“财技”是合法的。通过调整应付账款的支付期限，调整财务政策从而操纵现金流量，比较常见的方式就是：延长向供货商支付货款的期限，从而减少会计期间的经营性现金支付，改善经营活动产生的现金净流量。应收款项的证券化交易有利于提前收回应收账款，这也会改善报告期内公司的经营性现金流。而提前收回应收账款是不容易的，国外一些公司往往通过出售应收账款来达到提前收账的目的。这种方法会产生几个方面的影响：一是改善企业的经营性现金流；二是只能得到一次性的好处，难以获得持续的现金流支持；三是由于风险过大和时间价值的浪费，应收账款的证券化必定带来一定的损失。

非财务信息分析

在分析年报中的非财务信息时，投资者除考虑公司的行业背景等相关信息外，还需着重关注以下几方面的内容。

◇公司治理结构

公司治理结构是公司制的核心，分为宏观层面与微观层面。宏观层面主要指股东、董事会、监事会和经理层之间相互负责、相互制衡的一种制度安排；微观层面主要指公司的内部控制制度。我们在分析年报时主要分析其宏观层面，而且重点考虑是否存在大股东侵蚀上市公司利益的行为或大股东操纵上市公司的行为。其方法主要有两点：一是关注上市公司与控股股东的关联交易情况，特别是非经常性业务的关联交易，如转让资产、受托经营等；二是关注监事会与独立董事对重大事项的独立意见，如监事会对重大关联交易公允性的声明，独立董事对上市公司与关联方的资金往来及上市公司对外担保情况的独立意见，等等。

◇大股东的持股情况

年报中披露的大股东的信息较详细，投资者需关注两个方面的内容。一方面是控股股东的变动。这种变动通常有两种情况：一种是一些国有股股东因股权的划转而导致控股股东改变，另一种是市场上发生的兼并行为、资产重组行为导致控股股东改变。另一方面是大股东的持股变动。在阅读大股东持股情况变动的信息时，重点注意两点：第一，大股东是否有通过二级市场增持或减持股份的行为，大股东通过二级市场主动增持公司的股票可认为是对公司有信心的表现，反之，说明大股东可能对前景没信心而急于套现；第二，十大流通股东是些什么成分，如果说十大流通股东中大多是基金，说明该股为基金重仓股，基金普遍对该股前景看好。

◇资产重组情况

资产重组是资本市场永恒不变的主题，是资本市场优化资源配置的一种形式。通常有两种情况：第一种是上市公司为加强主业或谋求多样化经营而主动收购或出售资产或股权，第二种是上市公司由于境况窘迫而被其他公司收购。对于前一种情况，投资者需判断这种资产重组行为是否符合公司的发展战略，或者这种行为本身就是控股股东在出售一笔垃圾资产给上市公司；对于后一种情况，要看新入主的控股股东是否有能力带上市公司走上光明的道路。董事会报告与监事会报告中都会对募集资金的使用情况进行说明，投资者需了解公司的募集资金是否按计划使用，若改变了用途，则要看是否符合公司的长远发展战略，等等。另外，上市公司可能在年报中披露公司在下一年的经营计划，投资者可关注。

◇把握宏观主题进行投资选股

这个方法非常适合普通投资者。前面说过，国内由于产业变革非常快，投资者很难找到利润率持续高增长的公司，但是每几年内总是可以从宏观角度选出这几年最重要的投资主题。比如前几年钢铁行业最热门，是因为中国经济加速增长的需求；这两年金融地产行业最热门，是因为人民币价值的重估；未来几年可能是环保节能。然后找到这个主题的龙头股持有两年，就可以获得非常丰厚的收益。

上市公司基本面发生质的改变时的选股思路

想抓住股价上涨的契机，要考虑两个因素。一个是基本面的，契机是业绩的高速增长，这是微观层面；宏观层面，也就是可能的宏观大事件变化使得多数投资者会很快选择股票投资。另外一个是市场面的，也就是如果刚有少数分析师出研究报告，或者你从盘面看出来刚有主力机构增持，这也是很好的投资契机。

上市公司的股价每天都波动，看似十分复杂、难以把握，但股价主要体现了两个重要的变化：一方面是投资人心理方面的变化；另一方面也就是上市公司内在质的变化，这也是最为重要的变化。一家上市公司的质发生巨大变化，其后市爆发力是相当惊人的。我们在选择标的时，如能够感知巨变蕴含的机会并把握好战机，获取超预期收益的概率是极大的。不过话又说回来，作为非公司内部人员，我们一般难以最早感知上市公司的内部发生质的变化；另外上市公司内部发生质的改变对日后的影响有多大还是难以评估的。那么，我们到底该怎么样去感知并进行深入的挖掘呢？

盈利系统九字理论“提前、深度、坚持、大格局”是非常重要的思想，其中坚持的基础来源于提前与深度，因为坚持的前提就是要对自己所做的品种有深入到骨髓的了解，一个合格的操盘手只有对自己操作的品种有深入的了解，才能更加坚定。但是，如果从整体上来说，基本面发生了坏的改变，那就另当别论了。建立好股票池后，接下来要做的就是找好潜伏点、切入点。这对我们来说相当重要，因为一个精彩的开始能为我们后市的操作打好基础，这也符合利益最大化的原则。 WjJTFuGByP8Qp/y0we1iBFQMI8LVuXJUbxhuElnJEf7CuccFImcN/oeh4ZxdecL9