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第一节
引言

企业违约风险受到多方面因素的影响,会计信息(Altman,1968;Campbell和Dietrich,1983)、公司治理水平(Campbell和Dietrich,1983;Goncharov和Zimmermann,2007;Zeitun和Tian,2007;Chiang等,2015)、抵押品(Chan和Thakor,1987;Manove等,2001;Jiménez和Saurina,2004;Menkhoff等,2006;Ono和Uesugi,2009),以及宏观经济环境(Wilson,1998;Allen和Saunders,2004;Koopman和Lucas,2005;Kaplin等,2009)等均会影响企业违约的可能性。由于受到数据可得性的限制,我国学者在这方面的研究相对较少,近年主要对盈余管理(叶志锋和胡玉明,2009)、抵押品(尹志超和甘犁,2011;冷奥琳等,2015)、社会破产成本(陈德球等,2013)以及社会关系网络(许浩然和荆新,2016)等方面进行了关注。根据期权定价理论,企业权益是企业潜在价值的看涨期权,其中行权价格等于企业债务的账面价值,当企业资产的价值低于企业债务的账面价值时,企业即发生违约(Merton,1974)。因此,在给定违约临界点的情况下,资产价值的概率分布成为决定企业违约风险的重要因素,而这一分布同时受到资产价值大小与资产价值波动性两方面因素的影响。战略定位是企业获得可持续竞争优势的必要前提,决定了企业的资源配置方式(Mintzberg,1978;Hitt等,2012),因而会对企业价值产生影响。我们认为存在“战略定位—代理成本—企业价值大小/波动程度—违约风险”以及“战略定位—经营风险—企业价值大小/波动程度—违约风险”两条影响路径。一方面,战略差异度较大的企业难以采用行业常规标准进行评价,因而信息不对称程度较高(Carpenter,2000;叶康涛等,2015),这就为管理层谋取私有收益创造了空间;另一方面,由于未经实践检验,战略差异度较大的企业既可能获得极大的成功,也可能面临极大的失败(Tang等,2011;王化成等,2017),企业经营风险较高。严重的代理问题和较高的经营风险都会导致企业价值下降而波动程度升高,增加企业发生违约的概率。基于此,本章将战略理论与财务理论相结合,对战略定位差异与企业违约风险之间的关系进行探讨。

本章以我国沪深两市A股上市公司2003—2016年的数据为研究样本,以期权定价理论为基础衡量企业违约风险,实证检验战略定位差异对企业违约风险的影响,以及业绩期望差距对二者之间关系的监督作用。实证结果表明,战略差异度越大的企业发生违约的可能性越大,业绩期望差距能够成为战略执行情况的有效检验机制,业绩期望落差会增强战略差异度对企业违约风险的正向影响,业绩期望顺差会抑制战略差异度对企业违约风险的正向影响。进一步研究表明,代理成本和经营风险是战略定位差异影响企业违约风险的两条重要路径。

本章的研究贡献主要体现在以下三个方面:

第一,本章以战略定位为切入点,拓展了企业违约风险影响因素的分析框架。现有研究主要关注了会计信息(Altman,1968;Campbell和Dietrich,1983;叶志锋和胡玉明,2009)、公司治理水平(Goncharov和Zimmermann,2007;Zeitun和Tian,2007;Chiang等,2015;Brogaard等,2017)以及宏观经济环境(Wilson,1998;Allen和Saunders,2004;Koopman和Lucas,2005;Kaplin等,2009)等对企业违约风险的影响,战略定位直接影响企业财务决策的制定,是决定企业违约风险大小不可忽视的重要因素,但尚无研究对此关注。本章将战略理论融入财务理论,探讨不同企业的战略定位差异对违约风险的影响,能够丰富对企业违约风险影响因素的理解。

第二,本章基于行为金融理论,揭示了业绩期望差距对于保证企业战略有效执行的重要作用。随着企业违约事件的普遍增加,战略定位作为企业发展指导方针的重要地位愈加突显。恰当的战略定位能够为企业指明未来发展的方向,但实现这一目标的前提是战略能够得到有效执行。本章创新性地引入业绩期望差距变量,印证了业绩评价标准在区分企业战略执行效果方面发挥的作用,使业绩期望差距能够成为上市公司进行战略调整的主要参考依据。

第三,本章从代理成本和经营风险两个方面出发,厘清了战略定位影响企业违约风险的作用机制。企业发展需要同时兼顾盈利增长的目标以及风险管控的底线,如何保证企业在快速成长的前提下,合理优化资源配置,构建风险防范体系,对于企业的长期稳定发展具有重要意义。本章从企业内部环境出发,系统分析战略定位对企业违约风险的影响机理,能够为企业和相关监管部门进行风险管理提供实践指导。 u7Jg7BpDm6/agE4/UDRQxa1k1ubsfbtOkRE9th5AtSOIHxQl48yV/3lGGgl36Uok

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