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回购市场并非一个完全独立的市场形态，往往与国库券市场、同业拆借市场及其他长期债券市场具有十分密切的联系。
回购协议（repurchase agreement）指的是资金需求方在出售金融资产的同时，与金融资产的购买方签订协议，约定在一定期限后按原定价格或约定价格购回所卖金融资产，从而获取即时可用资金的一种交易行为。回购协议中的金融资产主要是有价证券。在发达国家，只要资金供给者接受，任何资产都可进行回购交易。我国回购协议中的金融资产主要为政府债券。
回购协议实质上是一种短期抵押融资方式，借款方先售出后又购回的金融资产即是融资抵押品或担保品。
逆回购协议（reverse repurchase agreement）是指买入证券一方同意按照约定期限和价格再卖出证券的协议。它实际上是从买方角度来看同一笔回购协议业务的，每一笔回购交易都是由一方的回购和另一方的逆回购组成的。
回购市场是指通过回购协议进行短期资金融通的市场。回购市场没有集中的有形场所，交易以电信方式进行。大多数交易由资金供给方和资金需求方直接进行，但也有少数交易通过市场专营商进行。这些专营商大多为政府证券交易商，它们同获得资金的一方签订回购协议，并同供应资金的另一方签订逆回购协议。
如图2-1所示，当回购协议签订后，资金需求者（有价证券的卖方）向资金供给者（有价证券的买方）出售证券以换取即时可用的资金。一般来说，回购协议中所交易的证券主要是政府债券，还可以是商业票据、大额可转让定期存单、银行承兑汇票、抵押担保证券等。回购协议期满时，再用即时可用资金做相反的交易。从表面上看，资金需求者通过出售证券获得了资金，而实际上，资金需求者是从短期资金市场上借入了一笔资金。对于资金供给者来说，他获得了一笔短期内有权支配的证券，但到期时这笔证券要按约定的数量如数交回。因此，有价证券的卖方是资金借入者，卖出的证券作为借款的抵押品，而有价证券的买方实际上是资金贷出者，其接受证券作为借款的担保品。
回购交易对交易双方都有好处，对于资金借入者来说，因借款有抵押品，可以仅支付较低的利息；对于资金贷出者而言，如果交易对手违约，贷出者可以凭借抵押品获得补偿，因此，他们既可以从交易对手那里获得信用保证，也可以从作为抵押品的证券的发行者那里获得信用保证。
图2-1 回购协议交易原理
回购协议的期限从一日至数月不等。最常见的是隔夜回购协议，也有期限为几天的回购协议，而较长期限如1～3个月的回购协议叫定期回购协议。此外，有的回购协议期限不定，属于开放式的回购协议，协议每天经过交易双方同意后进行展期，利率根据隔夜回购协议的利率每天重新确定一次。
回购市场的参与者十分广泛，商业银行、证券交易商、投资者和中央银行都是这个市场的重要参与者，在美国等一些国家，甚至地方政府也参与回购市场的交易活动。
回购协议为金融机构特别是商业银行提供了一种有效地筹措短期资金的方式。商业银行作为国库券等高等级债券的持有者，在调整资产流动性时，常常会以手中持有的债券进行回购交易，以融入资金满足流动性要求。商业银行通过回购交易取得的资金不属于存款负债，不用缴纳存款准备金。
证券交易商可以通过回购交易融入短期资金，也可以通过逆回购交易获得证券来满足自己或顾客的需要。
投资者是回购市场上的主要资金供给者。回购交易有助于投资者规避证券价格变动风险从而获得直接购买证券无法得到的收益，同时，回购市场为投资者提供了更加灵活选择债券到期日的机会，可以满足不同投资者的到期日需要。
回购市场上的投资者主要是非银行金融机构、存款机构、地方政府、外国银行及外国政府。它们进行回购交易可以避免对放款的管制，此外，回购协议的期限可长可短，比较灵活，可以满足不同投资者的投资需求。
中央银行可以通过回购交易进行公开市场业务操作。中央银行公开市场业务操作可通过直接业务和证券回购业务来吞吐基础货币。如果中央银行希望影响基础货币的长期变化时，往往采取直接买卖证券的方式。而通过回购交易，中央银行可以满足商业银行或证券交易商对短期流动性的需要，为商业银行或证券交易商提供再融资的手段，进而在短期内起到调节市场货币供应量的作用，也可以为货币市场确定一个较为合理的利率，因此，回购市场是中央银行货币政策操作的重要场所。
回购市场上的交易主要有3种类型：证券交易商与投资者之间的回购交易、银行同业之间的回购交易以及中央银行的回购交易。
证券交易商可以将自有库存证券以附回购协议的方式出售给投资者，从而融入短期资金，也可以通过与投资者之间的逆回购交易获得证券，还可作为回购交易的中介媒介投资者之间的回购交易。
由于回购交易中往往有信用级别高的证券做抵押，所以回购利率往往低于同业拆借利率，这也使回购交易成为商业银行等金融机构之间融通短期资金的重要方式。
回购是中央银行经常使用的公开市场操作手段之一，中央银行利用正回购操作可以达到从市场回笼资金的效果。所以，中央银行的正回购通常是为了紧缩流动性而进行的一项操作，而如果中央银行要向市场上投放流动性的操作，则会采用逆回购的操作。
拓展知识［2-2］
为维护半年末流动性平稳，2022年6月27日，人民银行以利率招标的方式开展了1000亿元逆回购操作。具体情况如表2-4所示。
表2-4 逆回购操作情况
回购利率反映了借款者的借款成本，不同回购协议的利率是不同的，影响回购利率的因素主要有：
证券的信用等级越高，流动性越强，回购利率就越低；否则，回购利率就会相对来说高一些。
一般来说，期限越长，由于不确定因素越多，因而回购利率也应高一些。回购期限对利率的影响取决于收益率曲线的形状。
如果采用实物交割的方式，回购利率就会较低；如果采用其他交割的方式，则回购利率就会相对高一些。
作为一种重要的货币市场工具，回购协议的利率水平不可能脱离货币市场其他子市场的利率水平而单独决定，否则该市场将失去吸引力。它一般是参照同业拆借利率而确定的。由于回购交易实际上是一种以较高信用的证券特别是政府债券做抵押的融资方式，风险相对较小，因而回购利率通常低于同业拆借利率。
回购利率与回购价格、卖出价格之间的关系如下：
【例2-1】 交易商为筹集隔夜资金，将100万元的国库券卖给顾客，卖出价为999800元，约定第二天购回，购回价为100万元，则其回购交易的利率是多少？
尽管回购交易中有高质量的证券做抵押品，但是交易双方也会面临信用风险。回购交易中的信用风险是指交易双方不履行回购协议中的买回或卖回义务，而使对方遭受损失的可能性。
信用风险产生的原因可能是卖方到期无力买回，或证券价格大幅度下跌而不愿买回，也可能是买方因证券价格大幅度上升而不愿卖回。
减少信用风险的方法有如下两种：第一种方法是设置保证金。回购协议中的保证金是指证券抵押品的市值高于贷款价值的部分，其大小一般在1%～3%。如果借款者信用等级较低或抵押证券的流动性不高时，差额可达到10%。第二种方法是根据证券抵押品的市值变化重新给回购协议定价，或变动保证金的数额。如在回购协议的条款中规定，当回购协议中的抵押品价值下跌时，贷款人可以要求按新的市值比例追加保证金，或者降低贷款的数额。
回购交易中特别是在期限较短的回购交易中，证券的交付一般不采用实物交付的方式，为了防范资金需求者在回购交易期间将证券卖出或与第三方进行回购交易所带来的风险，一般要求其将证券存在专用的证券保管账户或将证券交到贷款人清算银行的保管账户中，这样不仅可以减少交易成本，还可避免贷款人得不到抵押品的风险。
中国的国债回购业务始于1991年，时值上海证券交易所和全国证券交易自动报价系统（STAQ系统）成立不久，跨地区、有组织、规范化的国债交易刚刚起步。在此之前，“国债发行难”的问题已十分突出，为提高国债的流动性，经过一段时期的准备，STAQ系统于1991年7月宣布试办国债回购交易。当年9月14日，在两家STAQ系统的会员公司之间，完成了第一笔回购交易。在STAQ系统回购交易的带动下，国债交易在有组织的市场中低迷徘徊的局面逐步得到扭转。继STAQ系统之后，1992年武汉证券交易中心也推出了国债回购业务。其后，随着国债发行规模的扩大、国债期货试点的推出以及国债现货市场的日趋活跃，国债回购业务有了长足的发展。当年，中国其他的主要证券交易场所包括上海证券交易所、深圳证券交易所、天津证券交易中心等，都先后开办了国债回购业务。在发展过程中，用于回购的标的物也扩展了范围，它不仅包括国债，还包括金融机构债券以及在各证券交易中心上市的基金凭证。
1995年8月，我国开始对债券回购市场进行规范清理，场外交易基本被遏制，债券回购主要在上海证券交易所进行交易。我国在1998年又对债券市场进行了一项重大的改革，将商业银行的债券交易业务从交易所分离出来，组建专门供商业银行之间进行债券回购交易的银行间市场，形成了两个相互平行的债券回购市场。自2000年起，证券公司、基金管理公司等，只要满足一定的条件也可以进入这一市场参与回购交易。自此，中国的货币市场与资本市场之间就正式建立了资金流通的正规渠道和机制。
在中国的回购市场上，根据逆回购方对债券是否有处置权，回购可分为质押式回购和买断式回购。质押式回购是指回购交易的买卖双方按照约定的利率、期限，达成交易协议，融资方以相应的债券做质押获得一定期限的资金使用权，融券方则获得相应期限的债券质押权，但不能对该债券进行交易、处置，于回购到期日解除债券质押，向融资方收回本金和利息。质押式回购协议中，不发生所有权的转移。买断式回购指债券卖出方（融资方）卖出债券的同时与该笔债券买入方（融券方）约定在将来某一时间按约定价格买回的交易。在回购期内，该债券归融券方所有，融券方可以自由交易、处置该债券，只要到期有足够的同种债券返还给融资方即可。
简而言之，中国的回购市场虽然才有短短三十几年的历史，但发展却十分迅速。表2-5显示了2022年6月27日我国银行间债券回购市场的交易情况。
表2-5 2022年6月27日我国银行间债券回购市场交易情况
注：R001表示隔夜回购、R007表示7天回购，其他以此类推。
资料来源：http：//www.chinamoney.com.cn.
拓展知识[2-3]
为促进银行间债券市场平稳健康发展，强化货币市场风险防控，助力打赢防范化解重大风险攻坚战，2018年中国人民银行发布公告（中国人民银行公告〔2018〕第18号），在银行间债券市场正式推出三方回购交易。
三方回购交易是国际成熟市场常见的一种回购业务模式。交易双方仅需讨论融通资金的金额、利率及期限，而担保品选取、估值等管理由第三方机构根据约定负责执行。
近年来，我国银行间债券市场回购交易参与主体日益多元化，风险与成本效率意识不断提升，对于回购交易担保品精细化管理的需求十分迫切，与此同时，回购市场的风险防控也有待强化。银行间债券市场三方回购交易的推出，有利于市场参与者更加便利地开展回购业务，降低结算失败等风险，也有利于保证回购交易存续期间风险敞口得到有效覆盖，提升风险防控能力。当前，银行间市场债券登记托管结算机构可作为第三方机构提供三方回购服务，未来具备相应能力的大型银行也可提供三方回购服务。
资料来源：http：//www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/3645588/index.html.