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主要观点：2022年下半年，美联储、英格兰银行、欧洲央行全球三大央行均实施激进加息政策，全球经济进入最激进紧缩时期。美联储的首要任务是抗击通胀，同时兼顾美债风险；欧洲央行的首要任务是拯救欧元区核心国以及提振欧元。在全球流动性紧缩和能源危机之下，亚洲国家的进口能力普遍受本币下跌和进口价格上涨制约；亚洲国家的商品出口需要关注欧美经济复苏动力衰减引致出口增速下降。
“让鹰飞一会儿。”
北京时间2022年9月22日周四凌晨2点，“靴子”终于落地，美联储公布9月利率决议，宣布加息75个基点，将联邦基金利率目标区间推至3%～3.25%。
这是美联储连续第三次大幅加息75个基点，过去6个月5次加息累计300个基点，创下美联储40多年来最激进的加息纪录。
2015年开启的这轮加息，历时36个月，加息9次，累计只有225个基点，联邦基金利率终点为2.25%；2004年开启的这轮加息，历时25个月，加息17次，累计425个基点，联邦基金利率终点为5.25%。如今无疑是美联储自沃尔克时代以来的最“鹰”时期。
利率决议公布后，美元指数再创新高，盘中升至111.73。非美元货币纷纷跌入历史性低位：英镑兑美元跌触1.1236，创1985年以来新低；欧元兑美元跌触0.9813，为2002年以来新低；离岸人民币跌破7.1关口，触及7.102；美元兑日元跌触144.6，为1998年以来的最低水平；美元兑韩元跌触1400，为2009年以来的首次。
美股三大指数尾盘杀跌，道指跌1.7%，纳指跌1.8%，标普500指数跌1.71%。不过，欧洲三大股指纷纷上扬。亚太股市普遍走低，恒生指数下跌1.61%，盘中破18000，为2011年12月以来首次；沪指跌0.27%，深成指跌0.84%，创业板指跌0.52%。
进入9月，全球股债汇市场“大气不敢喘”，竖起耳朵听美联储的加息决议，市场情绪与前四次加息决议时相比悲观不少。
前四次加息，市场普遍误解了美联储，认为美联储不敢大幅加息，鲍威尔比投资者更怕误伤股市。每次利率决议公布后，股票市场都喜闻符合预期的加息，甚至乐见经济衰退信号，等待美联储看跌期权的出现。这是美联储长期惯出来的道德风险外溢，也是2022年鲍威尔预期管理失败的结果。
为了扭转预期管理上的被动，鲍威尔在8月25日的杰克逊霍尔全球央行年会上“鹰声嘹亮”。全球央行年会是全球货币政策的风向标，历史上几次转折性的货币政策都是在这里宣布的，主要是宽松政策。但是，鲍威尔“黑色8分钟”的演讲告诫市场：“历史经验强烈警告我们不要过早放松政策。”
美联储“放鹰驱鸽”收获奇效，直接击溃了美股6月以来的“侥幸情绪”，市场对“鹰派”美联储重新定价，美股接连大跌；接着，美国8月CPI数据不及预期，9月加息75个基点成市场共识，股债汇遭受冲击。近期市场已充分“price in”加息75个基点，但“靴子”落地后，市场表现还是偏谨慎。主要原因有两点：
一是抗击通胀依然是2022年美联储的首要任务。
鲍威尔反复强调，“美联储当前的首要任务是将通胀降至2%目标”。笔者曾说过，美联储有双重使命，即通胀目标和充分就业；如果在大通胀和充分就业之间二选一，美联储定然优先选择抗击通胀。为什么？
正如鲍威尔在记者会上所说的那样，“坚决致力于降低通货膨胀。物价稳定是经济基石，缺乏价格稳定，经济就无法运转”。
这是米尔顿·弗里德曼价格理论和哈耶克（价格）信息分权的基本逻辑，也是沃尔克留给美联储“根深蒂固”的货币操作经验，被主要国家央行奉为“铁律”。
从凯恩斯到萨缪尔森时代，宏观经济学家和央行官员都视通缩（失业）为大敌，认为通缩意味着资源闲置、债务崩溃，危害大于通胀。但是，70年代大滞胀冲击了他们的理论逻辑和学术地位，弗里德曼和沃尔克改变了宏观经济学家的认知。新凯恩斯主义者斯坦利·费希尔接过了萨缪尔森的衣钵，但也接受了价格理论，重新审视通胀的危害。
费希尔被称为“央行之父”，他从70年代大滞胀开始担任麻省理工经济系主任，后来担任过美联储副主席、以色列央行行长，培养了大批央行官员，其中包括美联储前主席伯南克。不过，我更愿意称他为“宽松央行之父”。
虽然这位“宽松央行之父”认为“通货膨胀的代价显然比失业的代价小得多”（可预期的通胀不会给经济带来损失），但他也不得不承认“事实证明，通货膨胀打乱了熟知的价格关系，并降低了价格系统的效率”。作为一位长期主管货币政策的央行官员，他明确强调：“不管出于什么理由，政策制定者都愿意通过增加失业来努力减少通货膨胀——以更多的失业换取更少的通货膨胀”
。这句话的结尾还特意加了备注：对于通货膨胀最可读的说明，见Milton Friedman（米尔顿·弗里德曼），“The Causes and Cures of Inflation”。
以上信息说明美联储在大通胀面前“没得选”。鲍威尔在记者会上称，FOMC
意识到，高通胀问题让美联储（在政策行动方面）处境艰难。
具体看通胀数据：美国劳工统计局公布数据显示，2022年8月CPI同比上涨8.3%，低于7月的8.5%，但高于市场预期的8.1%；8月CPI环比上涨0.1%，高于市场预期的-0.1%，增速较前值的0%小幅回升。
从历史数据看，这依然是历史级别的大通胀，美联储不敢松懈：与前值相比，通胀似乎有所缓和；与预期相比，这个数据超出了市场预期。“预期差是波动之源”，这增加了美联储大幅加息的倾向和市场的担忧。
令美联储紧张的是核心CPI反弹。数据显示，8月核心CPI同比上涨6.3%，高于市场预期的6.1%、前值的5.9%；8月核心CPI环比上涨0.6%，高于市场预期以及前值的0.3%。
核心通胀率剔除了食品和能源价格，更能够反映市场的需求热度，而抑制市场需求过热是美联储抗击通胀的首要任务。只要核心通胀率居高不下，美联储就没有退路。
注意，美联储采纳的核心通胀率指标是美国商务部经济分析局发布的核心PCE，要盯死这个指标。本次议息会议，美联储联邦公开市场委员会（FOMC）预测2022年底核心PCE通胀预期中值为4.5%（6月预期为4.3%），距离2%的目标还有距离，预计到2025年底核心PCE通胀预期中值还能回落到2.1%的水平。
二是美国经济随着美联储激进加息而衰退的预期增强。
鲍威尔在记者会上说，若要处理好美国高通胀问题，肯定要承受痛苦，而遭受痛苦的程度将取决于实现美国通胀回落至2%这一目标的时间长短。
痛苦的原因是什么？利率抬升会抑制投资和消费，宏观经济增速下降，企业业绩下滑，失业率攀升，股票下跌，资产缩水，偿债压力增加，等等。
从第三季度开始，房地产投资呈下降趋势。9月中旬，美国30年期固定抵押贷款的平均利率达到6.25%。本次加息后，美国三大银行宣布把最优惠贷款利率上调75个基点，使其达到2008年以来的最高水平。虽然股债承受压力，但失业还不构成威胁。数据显示：8月非农就业增加31.5万人，高于预期的增加29.8万人，非农就业人数正好补齐疫情期间的缺口；劳动参与率上升引致失业率小幅回升至3.7%；时薪同比和环比增速略低于预期；职位空缺数上升至1120万。
本次议息会议，美联储FOMC也下调了经济增长预期：2022年底、2023年底、2024年底GDP增速中值分别为0.2%、1.2%、1.7%（6月预期分别为1.7%、1.7%、1.9%）；同期，失业率中值分别为3.8%、4.4%、4.4%（6月预期分别为3.7%、3.9%、4.1%）。
不过，鲍威尔还是强调，虽然更高的利率、缓慢的经济增长、走软的劳动力市场都对公众不利，但都比不上没有恢复价格稳定那么痛苦。
本次加息过后，美联储最“鹰”的时候过去了吗？
FOMC更新的点阵图显示，2022年剩下两次（11月和12月）议息会议，可能合计加息100～125个基点；2023年联邦基金利率的最高值为4.6%，高于市场预期。美联储决议是“一会一议”，需根据未来2个月的核心通胀率、美债收益率和失业数据来定。
2022年第三季度，美联储、欧洲央行和英格兰银行全球三大央行“放鹰”，紧缩力度历史罕见。
当地时间2022年9月8日，欧洲央行管委会会议决定大幅加息75个基点，三项主要利率中的再融资利率升为1.25%，边际贷款利率升为1.5%，存款利率升为0.75%。这是欧元和欧洲央行诞生以来最大规模的加息举措。
欧洲央行为何超预期加息？
与美联储类似，欧洲央行的首要任务是抗击通胀。欧盟统计局8月31日公布的初步统计数据显示，受乌克兰局势影响，欧元区能源和食品价格持续飙升，8月通胀率按年率计算达9.1%。欧元区能源价格同比上涨38.3%，是推升当月通胀的主因。从国别来看，欧盟主要经济体中，德国8月通胀率为8.8%，法国为6.5%，意大利为9.0%，西班牙为10.3%。
9月2日，俄罗斯天然气工业股份公司宣布，由于发现多处设备故障，“北溪-1”天然气管道将完全停止输气，这直接导致欧洲天然气和电力价格进一步攀升。当天，伦敦洲际交易所天然气期货价格开盘后一度升至2800美元/千立方米，增幅超过30%。
不过，与美国有所不同的是，欧洲经济正在遭遇由能源危机和美元紧缩引发的“双核”冲击：欧洲核心国工业产能受制约，德国出现贸易逆差，金融市场震荡，股债汇“三杀”。欧元兑美元汇价跌破平价位，最低触及0.98，为近20年来最低水平，有些分析师惊呼“欧元陨落”。
欧洲央行激进加息，直接目的是抗击通胀，更深层次的目的是拯救欧元区核心国、拯救欧元。
进入2022年下半年，欧元区经济持续下滑，连续跑输美国。欧元区8月综合PMI终值48.9%，预期49.2%，初值49.2%；制造业PMI为49.5%，较上月下降0.6个百分点，连续7个月环比下降。德国制造业PMI只录得49.1%，低于欧元区整体水平，也低于美国同期的51.5%。
危险的是，欧洲当前所遭遇的能源危机和欧元贬值，正在对其经济结构尤其是制造业造成深远的冲击。对于能源严重紧缺的欧洲来说，一方面天然气价格不断上涨，削减了欧元的真实购买力；另一方面欧元持续贬值，又削弱了能源及原材料的进口能力。
作为欧元区核心国，德国凭借其强大的工业制造和出口实力支撑着欧元的核心价值。但是，能源危机和欧元贬值严重制约了德国的制造能力和供应能力。德国基尔世界经济研究所发出警告：“由于能源价格高企，一场经济雪崩正在朝着德国涌来。”欧盟工业正遭遇一次“工业大转移”，德国制造业正上演一场“工厂大逃亡”。
首当其冲的是高度依赖天然气的化工产业。化工产业的天然气用量占欧盟工业消费量的24%；有机化学产品的缺口重创了欧洲的化工产业；化工巨头巴斯夫及一些化工厂已经停产或削减产能。除此之外，钢铁、机械、非金属矿产、有色金属、运输设备等工业产能也被削减。欧洲最大钢厂安赛乐米塔尔关停了法国和德国的中型钢厂；世界最大锌冶炼企业之一Nyrstar关闭了旗下的荷兰锌冶炼厂；美铝旗下位于挪威的电解铝厂减产了1/3；全球铝业巨头挪威海德鲁将于9月底关闭斯洛伐克的一家铝冶炼厂。
欧盟只能通过大幅度进口来填补工业产能的严重缺口。一方面大规模进口能源、工业中间品和制成品，另一方面出口能力受到约束，这导致欧盟和德国的贸易条件迅速恶化。
2022年受能源价格上涨和美元价格上涨的冲击，英国、德国、法国、意大利、日本、韩国的贸易逆差均扩大。第二季度，欧盟贸易出现1231亿欧元的赤字，这是欧盟近20年来最糟糕的贸易表现。
德国是一个传统的工业品出口强国，在疫情之前，常年维持每月190亿欧元至210亿欧元的贸易顺差。2021年7月，德国的月度贸易顺差仍保持在171亿欧元，但之后迅速下滑。2022年第二季度，德国贸易顺差下降至98亿欧元，较2021年同期减少329亿欧元。其中，5月德国出口1258亿欧元，进口1267亿欧元，出现10亿欧元的逆差。尽管后期德国将5月贸易余额修正为8.1亿欧元的顺差，但这依然是1992年以来德国贸易顺差的最低值。
能源方面，德国直接减少了对俄罗斯油气的进口，增加了对荷兰、挪威、美国的天然气进口；商品方面，德国减少了对欧盟的进口，大幅增加了对东盟、日韩和中国的进口。往年，德国主要净进口的品类是农作物、原油与天然气、矿物。2022年4月开始，德国的原油与天然气进口额迅速攀升，同时能源短缺打击了工业生产，工业品进口也被迫增加。
扣除能源产品，德国第二季度的工业品贸易逆差为174.1亿美元，明显加大了有机化学品、电机设备、金属制品、塑料制品的进口，前两项产品的贸易逆差分别扩大到143.8亿美元和-50亿美元。
进入冬季，欧洲的能源需求量增加，天然气和电力价格可能进一步上涨。Gas Infrastructure Europe数据显示，9月4日，欧盟天然气库存已经达到了81.92%，高于2021年同期的68.57%，已经完成欧盟委员会制定的11月前储气率达到80%的目标。按此库存量，欧洲可能能够惊险地越过2022年冬天，但工业用气依然无法保障。预计通胀高烧将延续到第四季度。德国联邦统计局9月20日发布的数据显示，8月PPI同比上涨45.8%，是有史以来最大的同比增幅，远超预期值和前值；环比上涨7.9%，也是有史以来最大的环比增幅。其中，能源价格同比大涨139%，环比上涨2.4%。欧洲央行也上调了通胀预期，预测2022年欧元区平均通胀率为8.1%。
欧洲央行的激进加息能否拯救欧元区核心国？抑制欧元下跌短期内无疑可以提高欧元区核心国的进口竞争力，但欧元的真正支撑来自欧元区核心国的出口竞争力。德国经济面临的主要挑战是能源短缺，欧洲央行在这一方面作为有限，因此只能依赖于战争与政治因素，尤其是在寒冬来临之前战争结束。
另外，欧洲央行在7月加息时保持谨慎态度，其中一个原因是担心欧元区“边缘国”的债务风险。早在6月，受欧洲央行7月加息预期的推动，“边缘国”国债收益率纷纷大跌。为此，欧洲央行特意在加息之前召开紧急会议商讨应对债务风险之策。8月下旬开始，“边缘国”国债收益率再度大跌。截止到9月14日，意大利10年期国债收益率升至3.98%，希腊为4.23%，冰岛为5.76%，均高于美国10年期国债收益率。
不过，这次欧洲央行似乎没有把欧元区“边缘国”的债务风险放在首要位置，因为欧洲央行更为紧迫和重要的任务是拯救欧元区核心国，尤其是德国。只有彻底拯救德国经济，才能避免欧元区衰退和欧元“陨落”，才能真正挽救面临债务风险的欧元区“边缘国”。但毫无疑问，“边缘国”债务将更加危险。