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作者：@我不是韭菜qaq
时间：2024-04-03
最近，好像全世界都在买低风险产品。黄金新高，存款结构中定存占比提升，有做托管业务的朋友提到，一季度完成了年度1/3的考核量，不管是个人还是机构投资者的行为，都充分反映出最近两年市场风险偏好的下调。
市场预期未来仍有降息，但无风险偏好中枢利率持续下滑，三年期五年期的定存利率已经下滑到2%，处于过去几年的绝对低位，另一方面，宏观指标震荡回暖，权益市场蠢蠢欲动又让投资者不敢放弃太多流动性而让自己处于过于被动的环境。
2023年表现不俗的短债基金兼具流动性和收益率，愈发凸显出不可或缺的配置价值。Wind数据显示，短期纯债型基金指数2023年以来涨幅达3.23%，中长期纯债型指数涨幅达3.54%。2023年稳健类的固收品类整体逆市增长。固收类产品增长近万亿元，增幅超10%，其中又以短债类基金增幅最为显著，增幅接近50%。
本次测评的8只基金，从基金类型看，全是纯债型产品；这年头稳健型产品可有不得一点权益；更细分来看，分为短期纯债产品和中长期纯债产品，可以说是之前一篇债券基金测评的续集；不同的是，今天的债券产品都带了滚动持有期，从30到90天不等。
滚动持有期债基是融合了“定期开放”和“持有期”两种基金运作方式。其中，滚动持有期是指每笔申购份额可随时买入，但是需要持有一定时间才允许赎回，在持有期内，资金不可赎回，持有期结束后，投资者可根据自己的资金需求，选择随时赎回或者继续持有追求收益，如果到期不赎回则自动滚入下一持有期。
滚动持有期产品非常适合于追求稳健的同时需要一定流动性的投资者。一方面，短期理财的流动性设计帮助投资者保留一定的流动性，尽量避免因短期市场影响而产生的频繁操作及追涨杀跌的行为。另一方面，2022年底的债市调整，也让公募基金吸取教训，持有期产品可以避免短期大幅赎回而造成流动性风险，而对于基金经理而言，更稳定的负债端也有空间去拉长债券组合的久期，更好的灵活性为博取更高收益创造空间。
从业绩来看，最短的产品成立不足两年，从目前运作的业绩来看，鹏华稳泰业绩最好，今年以来涨幅超2.3%，2023年收益4.47%，收益排在测评基金前列，华夏30天收益相对靠后，今年以来涨幅0.76%，2023年收益3.49%；但两者的产品类型不同，一个是中长期纯债，一个是短期纯债，基金类型也会对基金经理的运作有比较大的影响。
数据来源：wind，数据截至2024.3.29
单月的胜率，除了鹏华稳泰近一年有一个月录的负收益，其他产品以月计算的收益率均为正值；从回撤来看，鹏华稳泰近一年的最大回撤比较大，超过0.3%，且总计有2次超过0.1%，4次超过0.05%，其他产品的最大回撤均在约0.1%，前者的控制回撤能力较差。
数据来源：wind，数据截至2024.3.29
从风险回报角度看，中信建投稳益和上银慧享利的夏普和索提诺比率相对较好，说明每承担一份额的风险，创造了比较多的收益，鹏华稳泰和华夏30天的相关指标较落后一些。
数据来源：wind，数据截至2024.3.29
从基金经理看，管理鹏华稳泰的叶朝明的基金管理经验最为丰富，管理公募基金年限超过10年；管理上银慧享利的蔡唯峰的基金管理时间最短，管理公募基金年限不超过3年，不过之前管的是专户，证券从业年限也超过11年，投资经验6年，目前是上银基金固收部的副总监。当然，管理年限与业绩并不一定呈现正相关，比如鹏华稳泰的控制回撤能力整体差于其他产品。
从投资者的结构看，兴银稳安的机构投资者持有占比高，接近一半；其他产品的机构投资者比例不超过15%；投资者不要忽视投资者结构指标，一旦机构投资者出现大比例赎回，基金经理需要卖出来应对赎回压力，势必打压短期的债券价格，如果是遇到集中赎回的流动性风险，那也可能对产品造成永久性损失，所以债券产品需要规避大额单一持有人。
数据来源：wind，数据截至2023.12.31
综合收益、风险控制以及调整后的风险收益比三个角度，综合排在前三名的是中信建投稳益90天滚动持有A、上银慧享利30天滚动中短债A、天弘安恒60天滚动持有C。
中信建投稳益90天滚动持有A
基金经理：许健先生，中央财经大学统计学硕士。曾任中国邮政集团公司投资主办、中信银行股份有限公司固定收益投资经理。2016年12月加入中信建投基金管理有限公司，现任中信建投基金管理有限公司固定收益部行政负责人、基金经理。
债券投资策略：2023全年， 总体投资沿着债券资产性价比和确定性进行资产配置 。一季度，债券市场尤其是信用债经过2022年四季度的大幅度调整后，整体信用债的安全边际非常高， 基金产品优先配置信用债，沿着短久期到长久期，高评级到中高评级 。进入二季度，国内经济基本面逐步走弱，整体经济有效需求远远不足，尤其是居民端，国内经济从“强预期、弱现实”过渡到“弱预期、弱现实”， 基金整体以偏利率品种提高组合久期 。三季度后，考虑整体信用和利率都修复一波后，7月底政治局会议相比前期政策更加积极有针对性， 因此组合提高流动性强的债券资产，久期和杠杆操作更加频繁，降低非偏利率品种组合持仓，控制该部分债券资产久期 。四季度后，市场对于年底资金面偏谨慎，收益率曲线平坦化，性价比提高，市场往往年底和下一年初有一波市场行情，市场调整后， 组合在12月初大幅度整体提高组合久期和杠杆 。
2024市场展望：展望后市，2024年全年来看，整体经济依然有底线思维，政策更有可能呈现“宽货币+宽财政”，市场更多呈现震荡下行局面。货币政策依然维持宽松支持实体经济发展，在实际利率偏高的情况下，货币政策降准降息空间依然很大， 整体债券依然处于顺风环境。把流动性放在更加重要位置 ，防止市场变盘对组合流动性的冲击， 产品严格控制组合久期，注重票息保护，严格控制产品回撤和波动率 。
上银慧享利30天滚动中短债A
基金经理：蔡唯峰，上银基金固定收益部副总监、基金经理。美国密歇根大学金融工程学硕士，证券从业年限也超过11年，投资经验6年，具备丰富的境内外固收投资与衍生品交易经验，擅长自上而下选券。
债券投资策略：要坚持中短债基金的初衷，核心策略坚持偏短的久期、高分散的信用配置、配有部分流动性较好的债券以灵活应对规模变化。此外，执行一些有利于业绩增长的策略，如根据曲线结构适度采取骑乘策略获取收益或捕捉收益率曲线的凸点；适度参与一些行业性或区域性修复带来的信用利差收窄；小规模择机参与波段交易增厚收益；在不同信用品种之间寻找性价比相对较高的品种。2023年债券市场震荡下行，第一季度由于疫情放开和信贷数据较好影响出现调整，股市从较高预期开始，随现实走弱，债券随后企稳，地产销量在一季度较好，后续随基本面逐步走弱。三季度地产销售出现大幅下降，股市四季度下跌，尤其在四季度政策不及预期后，弱现实强预期转为弱现实弱预期。 本基金在2023年整体久期维持中性，一季度久期偏短，随后加仓，至三季度有所减仓，重回短久期，四季度再度加仓提升杠杆 ，基金净值增长较好。本基金根据宏观研究、结合政策分析和产业研究，企业财务分析来选择组合久期管理，信用风险管理，目标是在风险可控的情况下获取合理的收益。本基金2023年整体业绩符合预期。
2024展望：展望2024年，宏观经济增速处于L型复苏，消费还需要刺激，地产销售有待企稳，财政仍可能对经济托而不举但会根据情况适度发力，赤字率有望适度提升，地方债发行可能加量。总量预计仍然维持稳定，以高质量发展为主。货币政策方面，在经济企稳阶段，央行通常会呵护流动性， 资金面预计维持相对宽松，降准降息还有一定空间，债券整体基本面偏有利 。海外市场方面，美国加息进入尾声，后续何时降息值得观察，有望降低汇率压力，减缓对股债的压制。策略上，由于基本面偏弱，因此曲线有望进一步扁平化，陡峭化的时机在于央行的短端宽松措施，本基金将 维持中性久期和中等杠杆的投资策略，在流动性和估值风险可控的情况下，获取较为合理的票息收益 。
天弘安恒60天滚动持有C
基金经理：王顺利先生：金融工程专业硕士，2014年7月加盟天弘基金管理有限公司，历任债券交易员、中高级信用研究员、基金经理助理。2022年11月12日任天弘安恒60天滚动持有短债债券型证券投资基金的基金经理。赵鼎龙先生：中国国籍，电子学硕士。2015年11月至2017年7月泰康资产管理有限责任公司固收交易员；2017年8月加盟天弘基金管理有限公司，历任固定收益机构投资部研究员、投资经理助理，现任基金经理。
债券投资策略：旗下短债类基金定位为货币增强和理财替代品种，在管理上以追求绝对收益为目标，以风险控制和流动性管理为首要考量因素；主要投资剩余期限为397天内的中高等级信用债，同时通过判断资金面以及利率走势来调整组合久期和杠杆以增厚收益，在严格控制风险和保持较高流动性的前提下为投资人获取稳健回报。组合操作上，1-2月仍然以短久期票息策略为主，久期和杠杆维持中性偏低水平；3月初意识到踏空风险巨大，将组合久期和杠杆持续拉升到中性偏高水平；6-10月组合都曾阶段性地降低过久期和杠杆来应对市场回调和控制组合回撤；11-12月，组合对性价比较高的中短端高流动性品种进行了加仓操作，组合久期和杠杆恢复中性偏高水平。
2024市场展望：展望后市，基本面方面，2024年的经济复苏依然会较为曲折，地产和出口依然存在较大不确定性，城投化债背景下地方政府基建存在大规模压缩风险，中央财政发力也依然克制。货币政策方面，目前实体经济面临的实际利率依然偏高，企业和居民的风险偏好持续大幅下降，货币政策依然需要发力刺激投资和消费，但为了兼顾维稳汇率、银行稳息差和防止资金空转， 货币政策力度不宜抱有过大期待 。经济基本面羸弱叠加货币政策偏友好， 债券投资面临的胜率依然较高 ；对于短债基金来说，央行目前对于银行间资金价格把控程度较高，在流动性不泛滥的背景下，债 券短端超涨的概率很小，对应的回调风险也相对较小，因此稳健型短债基金在票息策略下大概率会有一个相对稳定的表 现。2023年年底宏观经济见底企稳，短端利率依然较高，但市场对于收益率曲线走陡预期加大，同时银行与保险等配置类资金开始进行季节性配置，叠加市场整体仓位较轻，市场再次走强，操作层面， 我们重新提升了组合杠杆和久期 。
从代替定存、理财产品的角度，对于纯债产品，基金经理的风险控制能力是最重要的。之所以近1年众多债券基金收益率走高，主要是因为市场利率快速下行，债券价格快速抬升，资本利得收益为近期业绩“添砖加瓦”。
但债券产品不一定没有风险。截至3月底，10年期国债到期收益率已向下突破2.3%至2.28%，如果未来利率进一步下行至1.8%、1.5%，也是可能会继续获得资本利得收益，但这未必会在短期内很快的实现，中间可能存在长时间的反复拉锯；同时，资本利得的增厚，并不一定能完全弥补票息收入的降低。这两年债券产品太卷，也有很多债券基金为了排名，做信用下沉、放杠杆的，过去有成功的案例，但未来同样也可能有损失的风险。
个人认为回撤的控制以及修复能力是最重要的，比如天弘基金有一套对于短债基金的评价标准，“历史双30短债”基金，即同时满足近1年最大回撤小于0.3%（30BP），最大回撤修复天数小于30天的短债基金。天弘基金的这个口号简单好记，可以作为短债基金初步筛选方法，通过产品剔除劣后，构建一个足够分散、降低风险的组合，更契合债券基金投资者“追求低波动”“追求正收益”的最原始诉求。
债券基金作为普通投资人参与债市的重要工具，大家是可以始终保持关注的。在回撤修复期的研究基础上（如持有N天正收益概率100%），通过搭配一定的持有期，既可以保护了投资者的收益，也给基金经理拉长久期提供了灵活的空间，是一种双赢。
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