2.2 分配主体层面分析

对价值创造额的分配主体进行分析，可以反映股东、政府、员工及债权人等利益相关者的分配所得在企业新创价值中所占的比重及变化趋势，为政府相关部门制定收入分配和税收等政策提供参考。考虑到金融业样本中债权人占比的特殊性 ，本报告在分析全行业价值创造额的构成情况时剔除了金融业样本。

2.2.1 四类分配主体价值创造额指数分析

为了更清晰地显示四类分配主体所获得的价值创造额，我们对其进行了指数化处理，得到四类价值创造额指数：股东获利指数、政府税收指数、员工薪酬指数和债权人利息指数。表2-2和图2-2描述了四类分配主体价值创造额指数的编制结果和变化趋势。

从总体趋势来看，2009—2017年，股东获利指数、政府税收指数、员工薪酬指数和债权人利息指数均呈上升趋势；自2018年以来，四类分配主体的价值创造额指数变化趋势出现差异，员工薪酬指数仍旧保持上升趋势，债权人利息指数从2019年开始呈现波动下降趋势，股东获利指数波动较大，政府税收指数波动相对较小。

股东获利指数在2008年第4季度降至最低点，此后恢复性上升；2014年第2季度又出现下滑势头，并于2015年第4季度降至134点；2016年，由于货币政策放宽，开始大幅攀升；2017年和2018年第1—2季度继续保持良好的持续增长态势，并于2018年第2季度达到历史高点352点，此后出现较大幅度的震荡。股东获利指数在2018年第4季度骤降至118点，主要原因有三个：第一，党的十九大以来去杠杆政策持续推进导致我国经济下行压力有所增加，实体经济融资收紧，投资不振，业绩下滑，公司盈利能力下降。第二，2018年中美贸易摩擦升级，我国企业出口压力大，盈利状况不理想。第三，2018年11月16日中国证监会发布《会计监管风险提示第8号——商誉减值》公告，提醒上市公司面临商誉减值风险，并将加大对商誉减值的监管。由于上市公司在2015年进行的大量并购重组交易的业绩承诺在2018年到期，2018年年末面临大量商誉减值的风险，加上2018年经济下行导致被并购的公司完成承诺的难度提高，部分上市公司业绩爆雷，公司计提商誉减值准备金额巨大，直接侵蚀了2018年第4季度的净利润。2019年第1—2季度在企业年后复工的推动下，股东获利指数反弹升至343点，表明企业的盈利能力在一定程度上得到恢复，然而受中美贸易摩擦持续反复、经济转型期增速放缓以及巨额商誉减值准备等因素的影响，同年第3季度再次回落，并于第4季度出现大幅下降，跌至111点。之后，受新冠疫情影响，2020年第1季度多数公司的生产经营活动受阻，股东获利指数仅达到142点，同比下降51.86%，不过第2—3季度呈现良好的回升态势，主要得益于以下两点：一是我国新冠疫情防控得力，复工复产复市复业速度加快，经济持续恢复，在全球疫情和经济衰退的背景下，我国出口情况一枝独秀，出口超预期高增，外需持续回暖；二是我国政府在疫情期间实施减税减费政策，减轻企业负担。自2021年第1季度以来，股东获利指数再次出现大幅波动，其中2021年第1—2季度增长势头明显，并于第2季度创历史新高491点，同比增长43.99%，然而自第3季度起出现局部疫情反复的情况，再加上部分地区特大汛情灾害造成重大冲击，经济恢复速度放缓，股东获利指数下跌，最终于2021年第4季度跌至159点，同比下降28.38%。截至2022年第1季度，股东获利指数已重新攀升至407点，高于上年同期水平，证明我国经济恢复增长形势良好，表现出强大的韧性。

政府税收指数的变化趋势与股东获利指数的变化趋势相似，但波动幅度较小。政府税收指数自2009年以来逐渐上升，于2018年第4季度达到306点，2019年在小幅波动中略有下降，2020年第1季度下滑明显并收于198点，同比下降20.80%，这主要是由于增值税、消费税和企业所得税等都有明显下降，表明政府减税降费政策初具成效。例如，2019年10月9日，国务院印发的《实施更大规模减税降费后调整中央与地方收入划分改革推进方案》指出，要建立更加均衡合理的分担机制，稳步推进健全地方税收体系改革，并提出三个方面的政策措施，包括保持增值税“五五分享”比例稳定、调整完善增值税留抵退税分担机制、后移消费税征收环节并稳步下划至地方。此外，2020年第1季度受新冠疫情的冲击，我国企业盈利水平有所下降，企业所得税相应减少，这也是政府税收指数下降的原因之一。自2020年第2季度以来，新冠疫情防控取得重大战略成果，企业生产经营逐渐恢复，带动企业所得税增长，由此政府税收指数也有所回升，整体呈现波动上升的趋势，且反映出一定的季度性特征，即同一年份中第1、第3季度较低，第2、第4季度较高，比如2021年第1、第3季度分别为261点和272点，第2、第4季度分别为315点和350点，截至2022年第1季度政府税收指数收于294点。

员工薪酬指数从2011年开始大幅增长，与股东获利指数和政府税收指数的差距不断拉大，继2019年第4季度和2020年第4季度分别达到高峰798点和828点之后，2021年继续维持增长趋势，并于第4季度达到932点，同比增长12.56%，达到历史最高水平，这说明在新冠疫情和其他不确定性因素的影响下，员工薪酬始终得到较好的保障，同时也反映出近年来我国人口红利逐渐消失，企业的人工成本不断上升。此外，员工薪酬指数受季度性因素影响较大，同一年份中第1、第3季度较低，第2、第4季度较高，这与员工薪酬的季度性特征密切相关，即半年绩效和年终绩效奖金的发放对该指数的走势影响显著。

债权人利息指数在2019年之前与员工薪酬指数的走势相近，整体呈上升趋势，虽然在2015年第3季度达到536点后骤降，但在2016年第2季度止跌回升，并于2017—2018年保持高速增长态势，于2018年第4季度达到历史新高693点；自2019年以来，债权人利息指数在波动中呈现一定的下降趋势，于2021年第1季度降至608点，同比下降8.98%，从第2季度起又呈逐步上升的趋势，于第4季度增长至719点，略高于上年同期水平，2022年第1季度再次回落，收于623点。这主要是因为2019—2021年，中央银行先后通过七次全面降准或定向降准向市场投放了大量资金，释放长期流动性，以缓解银行资金紧张的问题，有效增加银行支持实体经济的稳定资金来源；同时，降低银行资金成本，引导银行和金融机构降低实体经济融资成本，从而降低社会整体融资成本。此外，2020年4月17日，中共中央政治局召开会议，会议强调“稳健的货币政策要更加灵活适度，运用降准、降息、再贷款等手段，保持流动性合理充裕，引导贷款市场利率下行，把资金用到支持实体经济特别是中小微企业上”；2020年6月17日，国务院常务会议召开，部署引导金融机构进一步向企业合理让利，助力稳住经济基本盘，再次传达了宽松政策信号，明确提出“通过引导贷款利率和债券利率下行、发放优惠利率贷款、实施中小微企业贷款延期还本付息、支持发放小微企业无担保信用贷款、减少银行收费等一系列政策，推动金融系统全年向各类企业合理让利1.5万亿元”。2022 年2月11日，中国人民银行发布的《2021年第四季度中国货币政策执行报告》显示，2021年以来，稳健的货币政策灵活精准、合理适度，货币信贷和社会融资规模合理增长，信贷结构不断优化，社会综合融资成本稳中有降，推动经济高质量发展取得明显成效。综上，降准政策大力推动了企业复工复产，利率下调适度缓解了企业融资难、融资贵，稳健的货币政策保证市场流动性合理充裕，这些都为支持实体经济复苏发挥了重要的作用，使经济在稳增长、调结构、防风险等多重目标中实现较好的平衡。

此外，个别指数在个别季度出现了一些异常值，这可能是一些权重较大的样本公司的价值创造额在当季度出现异常波动导致的。例如，债权人利息指数在2008年第3—4季度大幅上升，是由于部分公司财务费用突增，如中国中铁（601390）在2008年第3季度的汇兑损失达19亿元，中国联通（600050）在2008年第4季度的利息支出突增24亿元；在2015年3季度也出现大幅上升，主要是由于人民币中间价汇改、美元对人民币升值，部分公司（主要包括航空公司、中国石化、宝钢股份等）汇兑损失激增。

2.2.2 四类分配主体价值创造额占比趋势分析

对股东、政府、员工和债权人所得价值创造额占比年度趋势进行分析，可以揭示各类主体的分配格局及变化趋势，为政府相关部门制定收入分配和税收等政策提供参考。

从图2-3中我们可以看到，股东、政府和员工三类主体在2007—2021年所获价值创造额占比都出现了较大幅度的波动，而债权人利息所得占比总体比较平稳。

员工薪酬所得占比自2007年以来基本保持上升趋势，尤其在2010年之后，上升速度进一步加快，2015—2017年稳定在35%左右，但随后又继续增长，2019年之后增速有所放缓，2020—2021年没有明显的变化，稳定在39.90%左右。此外，2016年之后，员工薪酬所得占比超过政府所得占比，在四类分配主体所得占比中排名第一，这表明2010年以后企业用工荒问题严峻，人力成本居高不下，企业成本大幅攀升。

政府税收所得占比在2008年之后持续下降，尤其是2016—2017年下降速度明显加快，由2015年占比37.11%降至2017年的32.93%，降幅超4个百分点，2018年占比基本与2017年持平，2018—2021年再次呈现下降趋势，2021年下降至28.47%，这与2018年以来国家推行的一系列减税降费政策密切相关，数据表明，2018年全年减税降费规模约1.3万亿元，2019年全年减税降费金额超过2万亿元，2020年全年新增减税降费金额超过2.5万亿元，2021年全年新增减税降费金额超过1.1万亿元，减税降费政策效果显著。实施减税政策是供给侧结构性改革的重要措施，意在降低企业成本，焕发市场主体活力，促进稳增长、调结构。近年来，经济下行压力不断增大，政府减税降费力度不断加大，与此同时，政府不断加强政策评估，优化纳税服务，加强监督检查，加强财政收支预算管理，研究实施中央与地方收入划分改革推进方案，支持和配套的举措频频出台，减税降费政策落地生根，为企业达到一定的盈利水平做出了重大贡献。2020年以来，国家出台积极的财政政策，为企业应对新冠疫情冲击、适应全球经济增速放缓等提供强有力的支持，帮助企业推进复工复产，加快转型发展。

与员工薪酬所得占比的变化趋势相反，股东获利所得占比在2010年后出现较大幅度的下降，在2015年达到历史低值19.88%，2016—2017年出现恢复性上涨，表明这两年因货币政策放宽，企业盈利水平有所提升，股东获得的回报提高。然而2018—2019年，股东获利所得占比再次走低，与股东获利指数连续两年波动下滑密切相关，这主要是由于国家出台一系列去杠杆政策，实体经济融资收紧，投资不振，同时我国经济正处在转型调整期，整体增长放缓，再加上持续反复的中美贸易摩擦带来的冲击，企业的盈利能力有所降低。此外，按照2018年中国证监会发布的《会计监管风险提示第8号——商誉减值》，这两年部分上市公司计提了巨额商誉减值准备，造成净利润大幅下跌甚至为负。2020年股东获利所得占比止跌回升，增长至24.09%，且2021年继续稳步增长到26.10%，印证了自2020年以来虽然受到新冠疫情冲击和其他外界环境不确定性因素的影响，经济社会发展面临重重阻碍，但在政府的帮持与让利下，上市公司经营状况得到改善，体现为股东获利水平有所回升，年度股东获利所得占比稳步提高，经济形势总体向好。

债权人利息所得占比自2007年以来，基本维持在5%~ 7%，近两年呈连续下滑的趋势，由2019年的7.04%下降至2020年的6.77%，2021年又继续降至5.54%，同比降低约1个百分点，再次印证了经过中央银行多次实施降准降息政策，附加稳健的货币政策，金融系统向实体经济让利取得一定成效。

综合以上分析，为进一步保障我国经济社会健康发展，促进价值创造额在四类分配主体之间的合理分配，我们认为应优化企业发展环境，降低实体企业的经营成本，优化企业运营模式，增强企业盈利能力；深化财税体制改革，建立税种科学、结构优化、法律健全、规范公平、征管高效的税收制度，保证财政收入的合理增加；调整国民收入分配格局，规范初次分配，加大再分配调节力度，健全科学的劳动报酬和工资水平的合理决定机制、正常增长机制、支付保障机制；加快金融体制改革，提高金融服务实体经济效率，健全商业性金融、开发性金融、政策性金融、合作性金融分工合理、相互补充的金融机构体系，降低企业融资成本。 rHifgZOw/SZR8PQ33paiGxsPfJxo5T1iAdKW2XgJVFnLz8jfwRvhNWiJRp3cUWzm