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洪德钦
世界卫生组织（World Health Organization，WHO）于2020年3月11日宣布新冠肺炎（COVID-19）成为全球大流行（pandemic）疾病。
新冠肺炎疫情乃第二次世界大战之后各国公共卫生的一项重大威胁，同时对各国人民生命健康、工作就业、社会福祉、交通迁徙及生活方式等皆带来重大影响。新冠肺炎疫情对欧元区19个会员国的经济及贸易活动也产生了重大影响。受到新冠肺炎疫情之冲击，欧元区2020年第一季度经济负增长3.8%，比全球金融危机后之2009年第一季度负增长3.2%更为严重。ECB预测欧元区于2020年通货膨胀率仅为0.3%，有通货紧缩之疑虑。
[1]
在新冠肺炎疫情暴发后，许多国家采取封锁（lockdown）及断航或减少班次等政策，影响人员流动，许多工厂被迫停工，大大影响全球生产供应链之生产、贸易与经济活动。劳工失业激增、消费者支出减少；航空业、观光旅游、餐饮业等受到严重影响，各国经济普遍出现衰退。国际货币基金（International Monetary Fund，IMF）针对2020年全球经济增长之预测，从疫情发生前乐观的3.3%，修正为-3%，比2008年全球金融危机发生后，2009年全球经济增长仅0.7%更为严重，乃是1930年代经济大萧条以来世界经济最大衰退幅度。IMF同时预测欧元区2020年经济衰退7.5%，其中西班牙衰退8%、意大利衰退9.1%、德国衰退7%、法国衰退7.2%。 [2]
针对新冠肺炎疫情之因应，欧盟高峰会（European Council）于2020年4月23日通过一项5400亿欧元的一揽子计划，用以支持劳工、企业及会员国三项安全网（three safety nets）。欧盟2020年预算同时增加31亿欧元用以应对新冠肺炎疫情危机。欧盟高峰会也规划进一步建立一项经济复苏基金（a recovery fund），以振兴27个会员国之经济。
欧洲中央银行（European Central Bank，ECB）自2020年3月12日以来，也采取一系列紧急措施，包括新冠肺炎疫情大流行紧急购买计划（Pandemic Emergency Purchase Programme，PEPP）、公部门资产购买计划（Public Sector Purchase Programme，PSPP）、额外资产购买计划（Additional Asset Purchase Programme，APP）、放宽定向较长期再融通操作（Targeted Longer-Term Refinancing Operations，TLTROs）等，以因应新冠肺炎疫情对欧元区经济所带来之重大冲击及高度不确定性。
本文透过法律释义与政策分析等研究方法，解释欧洲中央银行针对新冠肺炎疫情因应措施的法律依据，以及这些措施在欧盟条约的合致性。采用政策分析法，针对ECB这些措施的政策目标、内容及意涵加以研析，另对ECB价格稳定与货币政策之影响、会员国间的团结合作，以及欧盟预算与欧洲整合等方面之影响加以论证，以掌握ECB新冠肺炎疫情纾困政策之未来发展趋势。
自COVID-19大流行危机发生以来，ECB宣布许多因应措施：
（1）2020年3月12日，在欧元区各国开始实施封锁措施之际，ECB宣布了一揽子措施，借由放宽第三轮定向较长期再融通操作（TLTROs）的条件，对达到向实体经济放贷基准的银行实施的利率比存款利率低25个基点和额外的较长期再融通操作（Longer-Term Refinancing Operations，LTRO），向市场，尤其是中小企业提供立即性流动支援，并将其主要资产购买计划的额度于2020年底增加到1200亿欧元。同日，ECB宣布提供银行在危机期间的一些纾困措施。
（2）3月15日，ECB宣布与美国联邦储备委员会实施货币换汇机制，以向欧元区银行业提供更多美元。
（3）3月18日，在一些成员国经济增长出现大幅萎缩的情况下，ECB召开紧急管理委员会会议，宣布一项7500亿欧元规模的新冠肺炎疫情大流行紧急购买计划（PEPP）。
（4）3月20日，ECB通过换汇机制向丹麦中央银行提供欧元，4月15日向克罗地亚中央银行，4月22日向保加利亚中央银行提供这些服务。ECB还将美元换汇操作的时间从每周一次改为每日一次。
（5）4月7日，ECB宣布抵押品宽松措施，特别是减少20%的抵押品折价率（Collateral Haircuts）。
（6）4月15日，ECB认可各国政府所采取的宏观审慎政策措施。
（7）4月22日，ECB宣布，就其抵押品框架而言，将从4月7日起冻结信用评级，以避免潜在降级对抵押品顺景气循环（pro-cyclical）的影响。
（8）4月30日，ECB宣布放宽TLTROs的条件，在2020年6月至2021年6月将利率调降25个基点，为-0.5%，即比存款机制利率低50个基点，并为触及TLTROs竞标限制的银行、有非合格贷款（不动产、对公营事业的贷款）的银行以及TLTROs操作银行推出新的疫情紧急长期再融通操作（Pandemic Emergency Longer-Term Refinancing Operations，PELTROs）。 [3]
综上所述，ECB针对新冠肺炎疫情大流行所采取的扩大货币政策的因应措施主要包括三大类：（1）调降融通操作利率，例如TLTROs及LTRO；（2）推出新的融通机制，例如PELTROs；（3）扩大资产购买计划，例如PEPP等。ECB的资产负债表在短短两个月内增加了近7000亿欧元，从3月6日的4702亿欧元增加到5月1日的5395亿欧元。到2020年底，ECB资产负债表的规模可能达到7兆欧元左右，相当于欧元区GDP的60%左右。ECB于短短二个月内采取多项新冠肺炎疫情紧急因应措施并重新调整目标贷款操作业务，规模庞大，以支持实体经济活动，振兴欧元区及会员国经济，并维持社会及金融稳定，可见新冠肺炎疫情的严重性以及对欧元区经济的破坏性。
ECB于2020年3月18日宣布一项7500亿欧元的新冠肺炎疫情大流行紧急购买计划（PEPP），连同2020年3月12日决定的1200亿欧元额外资产购买计划（APP），两者合计大约占欧元区GDP的7.3%。另外结合目前每月200亿欧元的净购买额，至2020年底将使欧元体系资产持有量比2014年10月增加大约39%。鉴于欧元区于2020年第一季度经济大幅衰退3.8%，比2008年金融危机更加严重。ECB于2020年3月26日宣布取消之前7500亿欧元PEPP上限，赋予ECB更大职权及弹性，以因应新冠肺炎疫情对欧元区经济之冲击。ECB于6月4日决定增加6000亿欧元PEPP，使PEPP总额达到1.35兆欧元规模，同时将PEPP延长至2021年6月并于2022年底前持续将PEPP购买债券之到期本金进行再投资。 [4] PEPP的主要目的是透过购买会员国公债及公司债券等资产，降低借贷成本并增加欧元区贷款意愿及贷放规模，增加市场流动性及投资、消费意愿，活络经济，避免各会员国总需求之下降而产生通货紧缩，进而确保价格稳定及金融稳定。
2020年4月7日，ECB宣布了一揽子暂时性放宽担保要求的措施： [5]
（1）暂时将抵押品评估的担保品折价率全面调降20%，以提高欧元体系的风险承受能力。
（2）暂时性扩张额外信用声明（Additional Credit Claims，ACCs）的框架：扩大可接受的信用评估范围；降低贷款之报告要求，以便在报告基础要件全部满足之前，贷款人可以较快地从ACCs框架中受益。
（3）其他暂时性措施：会员国信贷对象债权的最小规模门槛值从原来最低25000欧元，调降为0欧元；可作为抵押的无担保债务工具的最大数额从2.5%提高到10%；豁免希腊政府债券的最低信贷质量要求，以便接受它们作为抵押品。
额外信用声明框架乃欧元体系在向银行从事放款并提供流动性时，银行必须提供适足抵押品作为担保。ECB每天会发布数以千种可以出售的资产及适格抵押品之清单，例如政府公债等。2020年4月7日，ECB决定扩大ACCs框架，使ACCs在未满足一般抵押品条件下，暂时性授与适格标准的信用声明。ACCs除了对一般抵押框架的公共部门、私人公司及中小企业从事放款之外，也可以向家庭及消费者从事贷放，以扩大并放宽贷放对象范围及抵押品种类。ACCs的信用要求因此较一般抵押品框架更为宽松。另外，ACCs亦可以欧元以外其他货币计价，更具弹性并满足不同需求，促使银行从事更大范围之放款活动，以增加公私部门及家庭个人之流动性。
ACCs显示，ECB除了扩大公部门债券购买计划之外，还直接对中小企业及家庭个人提供融通，且更加快速、便捷及有利，以因应社会封锁对中小企业带来之经营危机，维持消费及经济活动，避免经济急遽衰退，危及经济及社会稳定。
2020年6月4日，ECB针对新冠肺炎疫情，做出下列货币政策决定： [6]
（1）新冠肺炎疫情大流行紧急购买计划（PEPP）增加6000亿欧元，使总额达到1.35万亿欧元。PEPP的扩张将进一步放宽货币政策立场，以支持欧元区会员国政府企业及家庭的融资需求，避免消费支出减少，导致通货紧缩，不利于ECB追求物价稳定，期使通胀率趋近2%的目标。ECB将以灵活方式，进行跨时间、跨类别资产及跨辖区间的资产购买计划，提前向不同会员国及不同市场购买不同类别资产，以活化融通管道，尤其针对受新冠肺炎疫情严重影响的会员国进行融通，以发挥货币政策价格传递功能。
（2）PEPP购买计划延长至2021年6月底，并由ECB判断新冠肺炎疫情危机是否已结束，而中止PEPP。
（3）依据PEPP购买债券的到期本金，于2020年底之前将进行再投资，循环使用，扩大融通效益。
（4）资产购买计划（APP）的购买净额将以每月200亿欧元的规模进行，并于2020年底之前另以1200亿欧元临时额度进行购买，以调适ECB低利率政策之负面影响。
（5）ECB可以继续延长APP购买的到期债券本金支付的再投资，以维持有利的流动性条件及充分的货币宽松政策。
（6）主要再融通业务利率，边际贷款工具及存款利率维持不变，分别为0%、0.25%及-0.5%。ECB低利率政策将维持到欧元区通胀趋近2%，以发挥货币政策的传递功能。
ECB针对新冠肺炎疫情紧急因应措施，主要是放宽并扩大可以作为担保品的资产条件及规范、扩大资产购买计划，除了会员国政府公债外，还包括公司债券、扩大量化宽松并延长原来量化宽松实施时间，将希腊公债纳入购买计划，豁免相关限制规定。ECB须调高自我设定的量化宽松持有限制，做好扩大资产购买计划，ECB并需自我判断欧元区是否已渡过新冠肺炎疫情危机，以决定退场时机。ECB的PEPP及QE政策有助于希腊、意大利、西班牙及葡萄牙等赤字较高及债信较差国家取得较大的金额之纾困，以渡过新冠肺炎疫情所带来的经济衰退危机，避免欧元区会员国之分裂，而危及欧盟团结及整合。ECB也采取多项监管措施，以提高银行贷款能力，暂时性地降低银行面对风险时须持有的资本额。银行资本减免额总计1200亿欧元，可用于吸收损失或从事放款融资。 [7]
ECB上述紧急措施有助于为欧元区企业及家庭提供融资并减轻其贷款成本，协助欧元区会员国渡过新冠肺炎疫情所造成的经济衰退及财政紧缩等困难。紧急措施在放宽欧元区的融资条件、改善市场流动性，避免中小企业破产、维护金融及社会稳定、协助欧元区会员国经济复苏等方面皆至关重要，可以说是及时雨措施。ECB虽然不能站在欧盟对抗新冠肺炎疫情的第一线或最前线，但是在高度不确定及紧急危机时期，其所采取的应急措施即为维持欧盟经济及欧元汇率稳定的一项重要因素，可以避免某些会员国经济大萧条而引发欧元区经济恐慌及欧元大幅贬值之危机。ECB及欧盟新冠肺炎疫情紧急纾困措施，对维持欧元区市场信心及市场功能之运作皆有助益。 [8]
除了ECB因应措施外，欧盟针对新冠肺炎疫情大流行也采取了扩张性的财政措施。欧元集团（Eurogroup）推出5400亿欧元纾困措施：（1）欧洲稳定机制（European Stability Mechanism，ESM）提供欧元区紧急备用信贷额度2400亿欧元；（2）欧洲投资银行（European Investment Bank，EIB）额外向欧洲中小企业提供2000亿欧元；（3）成立暂时性失业风险贷款计划（SURE Scheme），规模为1000亿欧元，以对欧盟会员国提供贷款以支应实施短期工时制度费用之所需。欧盟执委会提出欧洲复苏计划（European Recovery Plan），预定成立7500亿欧元之复苏基金，其中5000亿欧元作为补助款项，2500亿欧元为贷款，唯最快2021年才能执行。综上所述，ECB之大规模债务购买计划以及欧盟对会员国之纾困措施，对于欧洲经济及ECB货币政策，皆会产生重大影响。
在公债购买流程方面，PSPP的购买由整个欧元体系进行，ECB则负责协调欧元体系内的所有资产购买。ECB决定每月新增购买资产规模，例如2019年9月后每月新增200亿欧元购债，再依据各国央行出资比例（Capital Key），决定各会员国央行每月的购买规模。
各国央行依据各自分配的规模去购买自己国家的政府公债，少部分国家为满足购买额度会购买一定比例的超国家债券资产。换句话说，ECB持有的德国公债皆由德国央行购买。PSPP购买的有价债务工具（marketable debt instruments）将可用于证券借贷（securities lending）。这将按照PSPP的组成方式，以分散形式实施。欧元体系使用其现有基础设施下可用的证券借贷渠道借出证券，包括国际中央证券存管机构及代理借贷等。
在各项购买计划的规模及实践方面：（1）资产购买计划（APP）：ECB的资产购买计划是非标准货币政策措施组合的一部分，该措施还包括针对性的长期再融资操作，该计划依据ECB第2014/40号决定于2014年启动，让ECB在金融市场上直接购买债券，以提高对欧元区经济的信贷，支持货币政策的传导机制并提供需要之政策调整，促使通膨率趋近2%的水平，以确保价格稳定。
APP之一系列子计划包括：
（a）企业部门资产购买计划（Corporate Sector Purchase Programme，CSPP）。
（b）公部门资产购买计划（PSPP）。
（c）资产支持证券购买计划（Asset-Backed Securities Purchase Programme，ABSPP）。
（d）第三期担保债券购买计划（Third Covered Bond Purchase Programme，CBPP3）。
2014年10月至2018年12月，ECB进行一项或多项资产购买计划，即APP计划，其规模分别是：2015年3月至2016年3月为600亿欧元；2016年4月至2017年3月为800亿欧元；2017年4月至2017年12月为600亿欧元；2018年1月至9月为300亿欧元；2018年10月至12月为150亿欧元。APP计划目前正持续进行着，仅于2019年1月至10月短暂中止过，每月购买规模则随着欧洲经济和物价而有所调整，最高曾经高达每月800亿欧元。自2019年11月开始，APP计划净购买金额为每月200亿欧元，在新冠肺炎疫情发生后于2020年追加1200亿欧元的购买规模。
（2）公部门资产购买计划（PSPP）：是APP计划的主力子计划，主要购买之产品为各会员国的主权公债，占整个APP规模的八成以上，截至2019年底已累计持有2.1兆欧元的公债资产。
欧元体系在2015年3月9日至2018年12月19日根据PSPP进行了公共部门证券的净购买。截至2019年1月，欧元体系继续将PSPP投资组合所持有的到期证券的本金进行再投资。自2019年11月1日起，欧元体系根据PSPP重新开始了净购买。
PSPP涵盖的证券包括：一是名义和通胀挂钩的中央政府债券，二是欧元区认可机构、区域和地方政府，国际组织和多边开发银行发行的债券2018年12月以来，政府债券和官方机构占欧元体系投资总额的90%左右，而国际组织和多边开发银行发行的证券约占10%。上述比例将继续指导净购买量。
ECB在二级市场上的公共部门资产购买计划（PSPP）以第2015/774号决定作为法律依据。
第2015/774号决定的法源基础是《欧盟运行条约》（Treaty on Functioning of the European Union，TFEU）第127条第2项，以及ESCB/ECB条例第3条第1项、第12条第1项及第18条第1项。PSPP之目的乃增加欧元区会员国之信贷，减轻企业及家庭借贷成本，增加消费及投资，促使通胀率回升，趋近2%，避免欧元区经济出现衰退风险，以符合ECB维持价格稳定之主要目标，以及促进欧元区总体经济增长等其他目标之实现。
PSPP必须完全遵守《欧盟条约》禁止ECB从事货币融资之相关规定，并依据开放市场经济及自由竞争原则，进行PSPP之操作。为了确保PSPP的有效性，ECB依据PSPP购买的有价债券，必须接受与私人投资者相同待遇，亦即依据市场条件进行，并且有盈亏之结果。为了降低PSPP之风险，第2015/774号决定规定了一些保障措施，包括适格会员国央行及适格可出售资产标准（第3条）、购买限制（第4条）、购买限额（第5条）、投资组合的分配及10%损失上限（第6条）、合格交易对手（第7条）、公布信息及透明性（第8条）等。适格资产标准详细规定于第2015/510号指引第4篇。
这些保障措施乃关于PSPP的风险管理，以促进PSPP在市场上的平稳操作，避免妨碍有序的债务重组，以对会员国金融危机及债务危机之解决有所帮助，维护金融稳定，促进经济增长，并对通胀趋近2%的目标有所助益。
（3）新冠肺炎疫情大流行紧急购买计划（PEPP）：2020年3月18日ECB针对疫情推出规模7500亿欧元的私有和公共部门证券的临时资产购买计划，为一项非标准的货币政策措施。现有符合资产购买计划（APP）条件的所有资产类别也符合新计划的条件。随后更是取消了 PEPP计划的购买上限，以增加购债的灵活弹性。一旦理事会确定新冠肺炎疫情危机阶段已经结束，将终止PEPP下的净资产购买，目前估计至少会持续至2020年底。
自1993年11月1日旧的《欧盟条约》生效后，《欧盟条约》即明文规定ECB不得扮演“最后贷款者”（lender of last resort）角色。《欧共体条约》第103条规定，ECB或各会员国中央银行皆禁止对欧盟组织或机构、会员国各级政府、公营企业等公家单位，从事融资或其他形式之授信及贷款。ECB及各国央行同时被禁止向上述公家单位直接购买债券。ESCB/ECB条例第21条第1项亦有相同内容之规定。
《里斯本条约》于2009年12月1日生效后，《欧共体条约》第103条被《欧盟运行条约》（TFEU）第123条所取代，TFEU第123条规定，欧盟不应对会员国中央、区域、地方政府或其他公共机关、公法人、公营机构负担或承诺债务，除非针对共同执行一项特别计划的相互财务保证。
TFEU第123条不得贷款条款，主要是确保欧盟及欧元区物价稳定，乃是ECB之主要目标。TFEU第127条规定ECB及欧洲央行体系（ESCB）的主要目标是维持价格稳定。在不影响价格稳定目标的情况下，ECB及ESCB应支持欧盟总体经济政策，以促使《欧盟条约》第3条促进经济增长，确保充分就业、落实内部市场功能等目标之实现。ESCB/ECB条例第2条有关ECB目标条款亦有相同规定。
ESCB/ECB条例第3条规定，ECB之基本任务包括：（1）制定并执行欧盟之货币政策；（2）从事外汇操作；（3）持有并管理各会员国之外汇准备；（4）促进支付系统之顺利运作等。ECB之其他任务包括：发行欧元（第16条）、咨询功能（第4条）、搜集统计资料（第5条）、提供报告（第15条）、审慎监理（第25条）、公开市场及信用操作（第18条）、清算及支付系统（第22条）及国际合作（第6条）等。
第12条规定管理委员会（Governing Council）乃ECB之决策单位，应订立必要准则并做出决定，以确保ECB任务之履行。管理委员会应厘订欧盟之货币政策，包括中间目标、主要利率、准备金之提供，以及执行必要准则。ECB资产购买计划之决定第12条乃是其中一项法源依据。
第18条规定ECB得从事公开市场及信用操作，包括在金融市场上从事现货及期货之买卖与附买回协定方式之交易，贷与或出借金融请求权与具市场性之工具。ECB亦得与银行、金融公司及其他市场参与者从事信用操作，如放款则需有适足担保品（adequate collateral）。第19条规定，欧元区银行必须在ECB及各会员国央行提存最低存款准备（minimum reserves），才得以成为ECB商业操作之合格交易对手。
针对适足担保品，ECB在实践上采取广义认定，包括两类：第一类资产（tier one）包括具市场流动性之债务工具；第二类资产（tier two）包括其他可流通转让及不可流通转让之额外资产。第二类资产乃由各会员国依据其国内金融市场及银行体系的不同特点订立，唯须符合ECB最低要求之合格资产（eligible assets）。
《欧盟条约》及ESCB/ECB条例相关条款，规定ECB不得在初级市场上购买欧元区会员国公部门债券。但是，ECB并不被禁止在二级市场上购买会员国公债，这也会留下一块法律灰色领域，让ECB间接购买会员国公债。2012年欧元因欧债危机受到威胁，ECB原先拟推出直接货币交易计划（Outright Monetary Transactions，OMT），在二级市场上无限额地购买1—3年期欧元区主权债券。但是，此一OMT计划因受到德国反对而未付诸施行。
ECB在公开市场上的信用操作，以及在2020年之前各类资产购买计划（APP），一般要求需有适足担保品才提供信贷及放款。2020年之后，ECB针对新冠肺炎疫情所推动的PEPP则放宽担保品适格要求，甚至也可以购买信评较低的希腊公债。
ECB改变了常规货币政策的运作模式，尤其是在传统公开市场上及信用操作方面，对ECB货币政策目标、独立性及信誉皆带来一定的影响。公开市场操作是ECB最主要的货币政策工具，用以管理市场流动性、调整市场利率及引导货币政策方向。ECB可运用之公开市场操作工具包括抵押担保贷款，即在市场上买卖到期之有价证券，但只限于符合ESCB条例第19条第1项规定的合格交易对手（counter parties）；同时依据ESCB/ECB条例第18条第1项的规定必须提供优先担保品（underlying assets）。在新冠肺炎疫情期间，ECB实施紧急担保品贷款政策，并且降低担保品最低门槛并接受希腊主权债券，这种举措是否违反ECB货币政策，以及对ECB独立性及追求物价稳定之货币政策目标是否带来潜在的负面影响，再次引发会员国及欧盟公民的严重关切。
PSPP的法源依据即第2015/774号决定通过后，Heinrich Weiss等人就该决定在德国之执行，要德国宪法法院（Bundesverfassungsgericht，BVerfG）采取四项宪法性司法行动。德国就第2015/774号决定之效力及《欧盟条约》第4条第2项及TFEU第123条及第125条之解释，申请一项先行裁决（a preliminary ruling）。
Weiss等人声称第2015/774号决定并未遵守TFEU第119条欧盟与会员国职权划分规定，该决定不属于TFEU第127条第1项及第2项、ESCB/ECB条例第17条至第24条所规定的ECB职权。第2015/774号决定因此违反TFEU第123条规定。另外，德国宪法法院表示，如果第2015/774号决定逾越ECB职权或违反TFEU第123条规定，其将支持Weiss等人之行动。
第2015/774号决定仅由德国中央银行参与决策，德国联邦政府及国会皆未参与，影响德国国会预算权，同时违反德国基本法（Grundgesetz）之民主原则并破坏德国宪政认同（constitutional identity）。
欧盟法院解释说，TFEU第123条第1项仅限制ECB及欧元区会员国央行直接向欧盟机构及会员国政府与官方机构提供纾困办法（overdraft facilities），或任何形式的购买官方公债的金融援助。然而，第123条并未排除ECB购买欧元区会员国先前发行的公债；ECB可以在二级市场上间接购买政府公债。此等见解在欧盟法院
Pringle
及
Gauweiler
等案例中，已被认肯。
[9]
所以，PSPP及在二级市场上间接购买之政府公债不能视为等同对会员国提供之财政纾困援助（financial assistance）。
欧盟法院指出，第2015/774号决定前言第4段的特别目标，皆符合TFEU第127条第1项及第282条第2项规定的目标。ECB货币政策的主要目标是稳定物价，在不违反此一目标的情况下仍得支持欧盟总体经济发展。经济政策措施对价格及物价亦会产生影响，进而对货币政策产生间接影响，如同ECB货币政策包括利率工具在内，亦会对政府公债及银行利率产生影响一样。PSPP及负利率政策皆在市场上提供更多、更低成本的流动性，以对抗全球金融危机及欧债危机而产生的通货紧缩风险，此等风险将严重威胁ECB追求物价稳定之目标。
所以，TFEU第123条第1项不禁止ECB购买PSPP架构下的政府公债。另外，第2015/774号决定之目标及PSPP措施，符合ECB货币政策物价稳定目标。
在德国国会预算权方面，欧盟法院指出，ECB必须依据TFEU第119条规定之原则从事治理。TFEU第130条及第282条第3项也规定ECB享有独立性。欧元区会员国的货币职权已移交给ECB行使共同货币政策及单一汇率政策。TFEU条约规定ECB主要目标是稳定物价，但并未限制ECB仅可以采取货币政策，仍得采取相关措施以支持总体经济发展。TFEU第123条限制ECB对会员国直接纾困或购买公债，才足以维护ECB独立性，其货币政策可以不受来自欧盟机构及会员国政府之压力。同样地，ECB可以推动PSPP在二级市场上购买公债，也应不受来自会员国之阻挡，才可以维护其独立地位，并追求其货币政策目标。所以，第2015/774号决定并不侵犯会员国预算权。另外，第2015/774号决定规定了完整的保障措施，公开市场操作也是ECB货币政策的一项职权。所以，第2015/774号决定也没有违反比例原则。
值得注意的是，欧盟法院在本案中同时指出，首先，ECB仅在二级市场上购买会员国公债才具有效力。其次，ECB的购买计划也需提供充分的保障措施，遵守第2015/774号决定的规定，例如该决定第5条第1项及第2项规定，ECB购买单一会员国公债不得超过该国公债总额的33%，以符合TFEU第123条规定要求，并确保会员国预算之健全，亦即避免会员国大量发行公债，导致超额赤字，以及负债总额大幅提升，而违反欧盟年度举债不得超过GDP的3%，负债总额不得超过GDP的60%之规定。
事实上，在
Gauweiler
案例中已有相同见解，所以ECB的公债购买计划不得视为降低了会员国遵守健全预算政策之意愿或违反了相关规定。
综上所述，ECB的PSPP必须提供充分保障措施，避免变相成为对会员国之纾困措施，以符合ECB物价稳定目标。另外，会员国仍须确保其预算及财政之健全，以符合欧盟条约规定，并避免债务危机而波及欧盟金融稳定。
PEPP如同ECB于2015年4月2日开始启动的资产购买计划（APP），乃是非常规（unconventional）货币政策之一种。APP又被称为量化宽松（QE），以支持欧元区经济增长，并追求通货膨胀趋近但低于2%之目标。APP及PEPP的目标虽然明确，然而，这些非常规措施在较长时间里并大规模使用，也可能衍生出一些潜在影响，包括退场不易及ECB呆账增加等问题。
ECB因应2008年全球金融危机及2012年欧洲债务危机之措施，主要是透过长期再融通操作（LTOs）对银行及金融机构融资、实施资产购买计划（APP）及采取负利率政策等。2015年4月至2017年3月，ECB进行投资及债券购买计划，即实施量化宽松（QE）政策，每月购买600亿欧元，其间合计释出近1.5兆欧元流动性，使ECB资产负债规模大幅增长130%，主要资产是债券，主要负债则为流通欧元货币。ECB的目标主要在于维持欧元区金融稳定，事后，为了因应欧元区通货紧缩而启动资产购买计划。物价稳定因此不是ECB针对金融及债务危机因应措施的主要目标。
事实上，ECB于2009年至2019年，物价上涨水平皆维持在2%以下，通货紧缩反而成为一项新问题，APP政策对于促进消费及经济增长并使通胀趋近2%之成效，也受到质疑。另外，欧元区有19个会员国，会员国间经济结构不一致，ECB货币政策、APP及PEPP如何调和各国经济利益及不同需求，也会影响APP及PEPP之成效，此乃超国家央行ECB货币政策的结构性问题。
在退场方面，APP及PEPP乃紧急性购买计划，理应为暂时性应急措施，以提供流动性给银行及金融体系。然而，自从2008年全球金融危机后，各国及ECB所采取的APP一直持续到2020年仍在进行，已非暂时性应急措施。APP及PEPP购买规模不但没有缩减，反而进一步扩大，有违TFEU第123条ECB不得担任最后贷款者角色之规定。
ECB公开市场操作以及资产购买计划，其本身伴随着亏损风险。APP依据第2014/40号决定第2条，ECB购买的债券，必须提供适格担保品。ECB长期维持低利率及融通非金融企业，放宽贷款抵押品适格要求，不良贷款可能倍增，将使银行风险提高，不良银行之增加亦会波及欧洲金融稳定。
[10]
另外缺乏竞争力，甚至生存力的公司可以获得廉价贷款，继续存续，可能衍生出更多僵尸企业（zombie firms）或不良银行（bad banks），也有道德风险（moral hazard），并破坏人们对ECB的信心。
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APP及PEPP如果不易退场，使用期过长，成为常规化，也将破坏ECB货币政策常规工具之效果，包括货币发行量、利率政策及传递功能等。ECB于2020年新冠肺炎疫情大流行之后，仍维持利率不变，主要原因乃ECB多年来已采取负利率政策，进一步调降利率以刺激银行从事放款，预期效果较为有限。此一现象可局部说明，自2014年6月5日以来ECB一直采用负利率政策，目前存款利率为-0.5%；负利率政策已维持一段时间，使利率政策此一常规政策工具之功能趋于弹性疲乏，值得警惕。
ECB实施负利率政策之后，欧元区银行放款金额年增长率约为1.73%；2014年第二季度至2020年第一季度名义GDP增长约12.8%。然而，在ECB执行负利率期间，欧元区通货膨胀率从2014年5月的2.05%下降为2020年5月的0.98%，对通胀的影响并不显著，未能达到借由负利率促使通胀趋于2%，以避免通货紧缩，并促使欧元区经济增长等目标之实现。另外，欧洲银行在负利率政策之下，为避免存款流失而不实施负存款利率，将减损银行获利而影响银行中介功能，也不利于ECB货币政策传递机制的实施。 [12]
ECB为了达成适用于维持中期物价稳定的货币政策立场，管理委员会设定了ECB的利率。在正常环境下，这类主要利率是再融资业务的最低投标利率、重贴现窗口操作利率以及存款窗口操作利率，其在最低投标利率附近形成一个利率区间。ECB货币政策最初传递给实体经济的是那些短期贷款利率水平的降低，最终会影响物价升降。货币市场利率变动会传递到银行贷款利率上，进而影响货币发行数量、信用成长及资产价格等变量。这些影响与外部因素会导致总体经济需求与供给的变动，且最终导致通货膨胀变动。
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ECB负利率维持时间如果过长，将导致扭曲且无法为银行部门提供促进持续经济增长与长期稳定物价的适当诱因。由于负利率具有非常规措施性质，仅于例外情况才可以实施，且应谨慎为之，于新冠肺炎疫情获得控制，市场恢复正常之后，也须逐步退场（phasing-out），以恢复ECB货币政策传递功能的正常运作。
ECB实施资产购买计划，直接向银行业及市场提供流动性，扮演直接贷款人角色，超越央行传统上只向商业银行提供融通之角色，也会增加ECB经营之风险。
APP及PEPP等的量化宽松，为银行及金融机构提供数量庞大的流动性资金，如果没有针对私人企业及家庭个人等单位而从事放款，对实体经济不会有太大效益。市场资金过于泛滥，如果不当投入股市及房市等高风险市场，以追求较高利润或较快回报，反而容易推升资产价格，形成泡沫经济，不利于金融稳定。房价大幅上涨，拉大社会贫富差距，形成居住不正义问题，也会损及ECB长期以来建立的信誉。
大规模QE也有政府债务货币化之风险，导致货币政策与财政政策界限趋于模糊，如果导致政府负债大幅增加，还有债务危机之潜在风险。
ECB债券购买计划（APP）及QE政策，在会员国间一直有不同意见，德国一向采取保留立场。ECB的APP及QE政策在德国内部甚至引起很大争议，尤其针对这些措施是否符合《欧盟条约》及TFEU相关规定，以及是否侵害德国预算主权、民主机制及国家认同等。欧盟法院就此等措施也做出多项先行程序裁决。APP及QE政策涉及ECB、会员国间之互动、ECB货币政策、欧洲金融稳定、债务危机等相关问题，可见APP及QE政策具有高度政治敏感性、法律复杂性及经济重要性。
针对金融危机及衍生的欧债危机，ECB于2012年8月2日宣布Outright Monetary Transactions（OMT）计划，预定直接购买1—3年期欧元区会员国主权债券，且OMT没有交易规模之上限，其中一个项目乃是不惜代价以支撑欧元之价值，避免其崩盘。
德国央行反对此一OMT计划，认为可能使债务国家依赖OMT而降低财政改革之意愿。在
Gauweiler
一案中，欧盟法院针对OMT于2015年6月16日做出裁决，认为OMT乃附有条件的，不会逾越ECB货币政策之职权，所以没有违反《欧盟条约》及相关法律规定。
OMT的要素包括仅购买1—3年期主权债券；每周公布购买金额，以提高透明度；控制OMT创造的流动性；附加欧洲金融稳定机制（European Financial Stability Facilities，EFSF），以及欧洲稳定机制（ESM）的预防或总体经济调整计划。OMT实际上并未付诸实施，但ECB仅仅宣布将推动OMT，就对欧洲金融市场产生了重大影响，导致欧债国家意大利及西班牙二年期政府公债利率大幅下降约200个基点，有效矫正借贷成本，有利于欧债国家重回私人资本市场，并提供10年期公债。 [14]
2012年欧债危机是欧元于1999年发行后所遭受的第一次重大危机。ECB总裁德拉吉（Mario Draghi）声称，将不惜一切代价避免欧元崩盘。OMT乃维护欧元之一项重要计划，没有购买数量之上限，这也是德国反对它的一个重要原因。OMT虽然没有真正付诸实施，但是在德国及欧盟衍生出一系列适法性争议。ECB于2019年9月13日重新启动公部门资产购买计划（PSPP），另于2019年11月1日启动第三轮TLTROs，遭到德国、奥地利及荷兰央行总裁的公开批评。德国籍欧盟执行委员Sabine Lauterschläger辞职以示抗议。
在新冠肺炎疫情发生后，德国等国反对ECB再度降息，这也是ECB决定维持-0.5%利率不变之一项原因。在新冠肺炎疫情发生后，ECB或欧盟采取的PSPP、PEPP、OMT、QE或其他形式的纾困措施，涉及庞大的财政负担，欧盟会员国间的持续争辩将会影响欧盟危机之治理及效率。
面对新冠肺炎疫情冲击所引发的经济衰退，意大利及西班牙等疫情严重的国家认为，ECB提供会员国应对新冠肺炎疫情的政策工具相当有限，PSPP及QE等政策也缓不济急，所以该等国家寻求欧盟之直接财政纾困援助，越过ECB之主导，以规避ECB违反TFEU第123条不得扮演最后贷款者的规定。欧盟执委会乃于2020年5月8日推出欧盟版“新冠肺炎疫情复苏计划”提案，以协助会员国之经济复苏。
本项提案之法源依据是TFEU第122条有关例外性临时措施规定，以欧盟层级提出经济复苏措施的效果及效益皆较好，可以资助财政状况较差之会员国，促使欧洲经济普遍复苏，恢复内部市场功能，并展现会员国间之团结（solidarity）精神及真诚合作（sincere cooperation），尤其是在危机时期加强合作（enhanced cooperation）。
本项复苏计划融资总额是7500亿欧元，其中包括5000亿欧元的无须偿还补助金（non-repayable supports），对会员国直接纾困，以回应新冠肺炎疫情对会员国经济及财政等方面之影响，使各国有足够能力吸纳经济及财政所受冲击。2020年7月17日至21日召开的欧盟高峰会，27个会员国经过漫长及艰辛的谈判，通过一项7500亿欧元“在下一代欧盟架构下的特别复苏努力计划”，其中包括3600亿欧元低利贷款（loan），以及3125亿欧元无偿补助金（grant）。
此一无偿补助金乃会员国间的一项政治妥协，虽然比执委会提案的5000亿欧元缩水很多，但可以提高欧盟复苏计划的稳健性，且较容易得到欧洲议会之批准。
欧盟复苏计划涉及对会员国无须偿还的直接纾困，金额高达3125亿欧元，涉及许多敏感性议题，包括纾困规模、财政来源、欧盟及会员国如何分担、纾困是否附有条件、纾困援助在会员国间如何分配、对欧盟及会员国预算、税收及经济之影响，是否附带指定用途及监督机制或要求会员国必须强化法治及财政纪律等，皆具有高度争议。欧盟高峰会议决议欧盟执委会将在国际金融市场上发行欧洲公债，筹措经济复苏计划所需的7500亿欧元。欧盟会员国必须制订计划，概述如何利用新资金；欧盟还建立了一个暂停机制，以强化对补助金之监督。意大利、西班牙及波兰等国将获得较多份额补助金及贷款。意大利是最大净受益国，将获得大约810亿欧元补助金及1270亿欧元贷款，共2080亿欧元，占7500亿复苏计划融资总额约28%。西班牙共计获得1400亿欧元，用以振兴经济。欧盟经济复苏计划于2021年开始拨款，并于2026年结束，预定于2058年前偿还所有新债务。
值得注意的是，欧盟复苏计划及其他扩张性财政政策，是否会弱化ECB货币政策之功能？或影响ECB货币政策之独立性？另外，在负利率宽松货币政策下，会员国、企业及家庭债务如果大幅增加，也会导致金融脆弱性，并埋下新的债务危机之危险因子。综上所述，欧盟复苏计划及PEPP等，乃是一种具有多重面向及复杂影响的措施。欧盟纾困或不纾困、经济复苏或不复苏，在会员国间皆有不同争论，也将深刻地影响新冠肺炎疫情之解决成效、欧元区会员国经济之复苏、会员国间之团结合作以及欧盟整合之未来。
德国宪法法院于2020年5月5日做出判决
，ECB于2015年推动的公部门资产购买计划（PSPP），至2018年已高达2.6兆欧元，乃一量化宽松（QE）措施，因而有违反德国宪法之虞。该判决指出，ECB没有审核这些措施是否适当，另外，德国政府及国会也未对此采取任何审查行动；ECB的主要职责是确保价格稳定，而购债并不在此一范围内，因此不符合比例原则并侵犯了基本权利，因此ECB有关APP的相关决议在德国不具拘束力。德国宪法法院本项判决，明显背离德国基本法第23条遵循欧盟法律的规定，也拒绝遵守欧盟法院在
Weiss
案中有关APP适用合致性之判决，德国宪法法院本项判决甚至要求ECB于判决后3个月内重新提出修正的决定。此一判决并非针对新冠肺炎疫情后欧盟及ECB纾困措施，尤其是PEPP所做的裁决，但APP及PEPP皆是量化宽松及购债计划，且PEPP扩大至私部门之购债，其妥当性及合致性在德国内部势必会引起新的争议，同时会引发德国与欧盟之紧张关系，不利于欧盟整合之未来发展。
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欧盟及ECB庞大的纾困金额，亦会增加会员国的财政负担，新冠肺炎疫情再次凸显了欧盟会员国间危机因应政策的不一致，也会连带影响欧盟及ECB纾困措施实施的速度、规模及有效性，并间接影响欧元价值、汇率稳定及国际地位。会员国间立场不一致，尤其是德国，针对纾困规模仍留有底线。
凡此都显示出ECB应对新冠肺炎疫情措施对ECB货币政策、欧元价值、物价稳定目标及欧元区经济发展等有着重大的深远影响。欧盟货币联盟以及欧盟整合之未来，仍是一个漫长且不确定的发展过程，欧元区的金融稳定、货币政策目标及欧元汇率，在欧盟遭遇外部经济冲击及各种金融危机时，将会再度受到波动及挑战。
新冠肺炎疫情大流行对欧元区会员国经济产生严重冲击，各会员国普遍遭受经济衰退。ECB因此采取一系列新冠肺炎疫情因应措施，包括定向较长期的融通操作（TLTROs）、新冠肺炎疫情大流行紧急购买计划（PEPP）、额外资产购买计划（APP）、公部门资产购买计划（PSPP）等，并放宽购买资产抵押品以及希腊公债之条件等。这些措施主要为市场提供流动性，降低银行、企业、家庭申请贷款条件及成本，期使欧元区生产、投资及消费等经济活动正常运作，避免通货紧缩，使通胀率趋近2%，确保物价的稳定，并对经济成长、就业保障等有所助益，以维护金融、经济及社会稳定。
PSPP等资产购买计划在会员国间一向存有极大争议，尤其是德国内部对其适法性，是否符合TFEU第123条ECB不得扮演最后贷款者角色之规定，存有极大疑虑。ECB及欧盟新冠疫情因应措施，在会员国间将不可避免地持续争辩着。尤其是ECB及欧盟新冠肺炎疫情应对措施金额庞大，欧盟新冠肺炎疫情复苏计划，其中又包括无须偿还的对会员国直接纾困措施。这些措施对欧盟预算、财源、纾困资金的分配、货币与财政政策之分际等皆将带来重大影响，具有高度政治性、法律复杂性及经济重要性。
欧盟层级措施针对新冠肺炎疫情危机的解决更具效率与效益。危机也是转机，团结力量大，欧盟的整合过程也遭受着各种危机，历经艰难而得到进一步深化及广化，为欧洲带来持久性繁荣、安全、稳定与和平。凡此种种，在在考验着ECB与欧盟的政治决心与智慧，以及会员国间的团结精神与真诚合作，以有效应对新冠肺炎疫情危机，维护欧元区物价稳定，并对欧盟及会员国经济复苏有所助益。
[1] ECB，2020， Economic Bulletin ，Issue 4，2020：3-4.
[2] IMF， World Economic Outlook ： The Great Lockdown ，Washington，DC：IMF，2020，pp.1，2，5，7.
[3] ECB，2020，“ECB Recalibrates Targeted Lending Operations to Further Support real Economy，” Press Release ，in https://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2020/html/ecb.pr200430～fa46f38486.en.html.Latest update 24 July 2020.
[4] ECB，2020，“ECB Announces 750 Billion Pandemic Emergency Purchase Programme （PEPP），” Press Release ，in https://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2020/html/ecb.pr200318_1～3949d6f266.en.html.Latest update 24 July 2020；ECB，2020，“Monetary Policy Decision，” Press Release .in https://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2020/html/ecb.mp200604～a307d3429c.en.html .Latest up 24 July 2020.
[5] ECB，2020，“ECB Announces Package of Temporary Collateral Easing Measures，” Press Release .in https://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2020/html/ecb.pr200407～2472a8ccda.en.html.Latest up 24 July 2020.
[6] ECB，2020，“Monetary Policy Decision，” Press Release ，in https://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2020/html/ecb.mp200604～a307d3429c.en.html，Latest up 24 July 2020.
[7] Collins，Christopher G.& Joseph E.Gagnon，2020，“Exchange Rate Policy in the COVID-19 Pandemic，”in How the G 20 Can Hasten Recovery from COVID -19，eds.M.Obstfeld & A.S.Posen.Washington，DC：Peterson Institute for International Economics，61-63；以及IMF，2020，“Global Financial Stability Report.Markets in Time of COVID-19，”in https://www.imf.org/en/Publications/GFSR/Issues/2020/04/14/global-financial-stability-report-april-2020.Latest up 24 July 2020.
[8] European Parliament，“Banking Union：Corona Crisis Effects，”PE 651.352，May 2020，p.2；BIS，2020，“COVID-19 and Corporate Sector Liquidity，” BIS Bulletin 10：1；Collins，Christopher G.& Joseph E.Gagnon，“Exchange Rate in the COVID-19 Pandemic，” PIIE ， Realtime Economic Issue Watch . in https://www.piie.com/blogs/realtime-economic-issues-watch/exchange-rate-policy-covid-19-pandemic.Latest up 24 July 2020；以及ECB，2020，“US Dollar （USD），”in https://www.ecb.europa.eu/stats/policy_and_exchange_rates/euro_reference_exchange_rates/html/eurofxref-graph-usd.en.html.Latest up 24 July 2020.
[9] Case C-370/12， Pringle ，EU：C：2012：756，para.132；以及Case C-62/14， Gauweiler and Others ，EU：C：2015：400，para.95.
[10] C.Dias，K.Grigaite & M.Magnus，April 2020， Banking Union ： Corona Crisis Effects ，Briefing，European Parliament，PE 645.739，p.1.
[11] Karl Whelan， The ECB ' s Mandate and Legal Constraints ，Monetary Dialogue Paper，June 2020，PE 648.808，May 2020，pp.22-23.
[12] Miguel，Boucinha，& Lorenzo Burlon，2020，“Negative Rates and the Transmission of Monetary Policy，” ECB Economic Bulletin Issue 3/2020.
[13] ECB，2008，“10th Anniversary of the ECB，” sMonthly Bulletins ，Special Edition，pp.51-53.
[14] C.Altavilla，D.Giannone，& M.Lenza，2014， The Financial and Macroeconomic Effects of OMT Announcements ，Working Paper Series 1707：2，8.
[15] Guest Editorial，2010，“The No-Bailout Clause and Rescue Packages，” Common Market Law Review 47（4）：977-978；Busch，Danny，2020，“Is the European Union Going to Help us OverCome the COVID-19 Crisis？” Capital Market Law Journal ，2020：11-14.