前言

近年来，我国的广义货币供给量M2持续走高，截至2020年年底已高达218.7万亿元，伴随超高的广义货币供给量，M2/GDP的比值也从1990年的0.32上升到2020年的2.15左右。然而，如此高的经济货币化水平却没有出现较为严重的通货膨胀问题，反而出现通货紧缩的趋势，此外国际金融危机以后经济增长速度更是出现不断下滑的趋势，著名的经济学家麦金农形象地将这种现象称为“高货币之谜”（Mckinnon，1993）。针对我国的货币化水平是否偏高这一问题，国内外学者给出了许多不同的解释。如何更为深刻地解释我国M2/GDP是否偏高问题，依然成为理解当前中国经济问题的关键。鉴于此，本书将系统地对我国的高货币化之谜的成因进行深入探究。

针对我国M2/GDP是否偏高的问题，国内外学者都给出了不同的解释：经济货币化进程说、货币沉淀说、金融抑制说、外汇储备说、储蓄率高、不良贷款率高、产业结构问题、收入差距较大、社会保障程度不完善、金融市场相对不发达等。这些解释都有不同程度的说服力，也存在一定的关联性。我们知道，M2从理论上是指基础货币通过银行信贷循环创造派生后形成的广义货币量，即货币创造需要中央银行和商业银行的共同参与，而货币流向则需要地方政府和企业等经济主体的参与进而对GDP产生贡献。本书基于对货币信贷传导机制的分析，通过理论分析和实证研究，发现中央银行、商业银行和地方政府行为对“高货币之谜”的产生均具有重要影响，为我国“高货币之谜”的研究提出了新的分析视角，也为推动我国的经济发展提出了理论支撑和政策支持。

本书以博弈论和产业经济学学科为指导，采用规范和实证分析相结合、静态与动态相结合、比较与系统相结合的研究方法，对中央银行的行为、商业银行的行为、地方政府的行为与“高货币之谜”的关联性分别进行了理论分析和实证分析。本书的研究思路是：首先，从实际现象出发，通过国际比较分析，发现中央银行的独立性和货币政策的稳定性影响了M2/GDP的水平，从而构建起中央银行独立性对“高货币之谜”的影响机理；其次，从博弈论的角度出发，在中央银行独立性基础上引入商业银行和地方政府的信贷传导机制，研究中央银行独立性、商业银行和地方政府的信贷行为之间的关联性和互动机理；再次，通过分析商业银行的存储行为，发现商业银行的存款竞争行为以及资产负债表的结构性扩张影响了M2的增加，从而间接推高了M2/GDP，并通过理论模型和实证分析验证了这一结论；复次，通过分析地方政府的行为，发现地方政府土地财政和助推信贷错配的行为影响了M2/GDP的升高，本书通过数理模型分析构建地方政府行为影响“高货币之谜”的机制，并通过实证分析进一步探讨其因果关系；最后，根据理论和实证结果提出一些政策建议。本书的主要结论有：

第一，中央银行的独立性和货币政策的稳定性影响M2/GDP的水平。本书首先进行横向和纵向比较，从国际上看，中央银行独立性较强的国家的M2/GDP变动相对平稳；从时间上看，每一次货币政策冲击都会引发中国M2/GDP的攀升。理论分析结果也表明中央银行的独立性与货币政策的稳定性直接影响了商业银行和地方政府助推信贷投放的行为，最终导致M2/GDP的不断升高。提升中央银行的独立性和货币政策稳定性，可以通过以下几种路径：一是优化货币政策委员会成员的人员结构，使中央银行在货币供给方面的决策权得以加强；二是提高中央银行的行政级别，使其可以自主实施货币政策，兼顾币值稳定和经济增长速度双重目标；三是可以将政策目标多元化，单一追求经济增长容易导致通货膨胀和金融不稳定，且通过货币政策刺激经济增长不是长久之计，容易引发更大的风险。

第二，商业银行的存款竞争和资产负债表的扩张行为间接影响M2/GDP的水平。首先，根据中央银行关于广义货币的统计口径，通过测算可以发现广义货币的快速增长可以用广义货币中的准货币部分高速增长来解释，而准货币的高速增长又可用公众的储蓄存款的增长来解释。基于此，本书首先通过博弈论理论解释广义货币M2的增长，以便给中国的“高货币之谜”提出一种新的分析视角。其次，通过对商业银行资产负债表影响广义货币供给进行微观机理分析，发现商业银行资产负债表的结构性扩张会影响广义货币的供给；利用2005—2017年的季度数据进行实证检验，研究结果表明商业银行的资产负债表结构性扩张对广义货币供应量M2具有显著的正向影响，成为推高M2/GDP的重要因素。在我国金融市场逐步完善的情况下，有效监管金融机构的存款竞争行为、防止恶性竞争成为当务之急。拓宽公众的投资渠道，完善社会保障体系，引导直接融资模式的发展，加强商业银行资产负债业务的管理，提高资产端的资金利用效率，从而有效缓解M2/GDP过高的现状。

第三，地方政府土地财政和助推信贷错配的行为成为推高M2/GDP的重要因素。首先，本书通过构建包含地方政府和企业的动态数理模型，以地方政府的晋升激励与对土地财政的依赖来解释货币之谜，发现地方政府在“锦标赛”晋升机制下，对土地财政的依赖在一定程度上促进了M2/GDP的升高。其次，通过构建包含异质性企业、地方政府和中央部门的三阶段动态数理模型，从理论上解释了在面对外部经济冲击时，当前的“锦标赛”晋升机制如何扭曲了地方政府的行为，进而导致货币政策的失效，并通过城市层面的面板数据实证验证了这一假说。未来，重塑中央与地方的关系，建立多指标、多角度衡量官员晋升的制度，不再以经济增长作为单一考核指标，将会在一定程度上提高货币政策的有效性，使信贷错配的效应得到有效缓解。

总体而言，与现有的著作相比，本书基于货币的信贷传导机制角度，通过分析中央银行、商业银行和地方政府行为对“高货币之谜”的影响机制进行了系统性的分析和探究。本书具有如下几个方面的创新：（1）构建中国“高货币之谜”的系统性分析框架。本书基于货币的信贷传导机制，通过“货币源头—中央银行—货币循环—商业银行—信贷投放—地方政府—企业”的链条，以“银行、政府、企业”三大经济主体的互动模式展开研究，分别分析各行为主体在货币循环和创造过程中的作用机理，系统论证我国“高货币之谜”的产生机制，为后续研究奠定了理论基础。（2）研究视角的创新。本书从经济主体的行为角度出发，首先从中央银行独立性和货币政策稳定性出发研究“高货币之谜”产生机制，然后通过分析商业银行和地方政府的行为进一步对高货币产生机制进行系统性分析。（3）研究方法的创新。本书以博弈论和产业经济学等学科为基础，构建相关数理模型和实证分析，通过对中央银行、商业银行和地方政府的行为机理进行剖析和验证，从而对“高货币之谜”的产生机制有更为深刻的理解。