卷首语

走向利率新世界

巴曙松
北京大学汇丰金融研究院执行院长
北京大学汇丰商学院金融学教授
香港

2022年3月，为应对美国40年来最严重的通胀，美联储开启了史上最快加息周期，一举将政策利率从0-0.25%推升至5.25%-5.5%区间。美元利率周期走向及其影响再次成为全球金融市场关注的焦点，市场开始担心美联储控制通胀的这些努力是否会以大衰退告终，是否会给新兴市场带来高利率冲击。

由于全球大部分跨境资本流动都以美元计价，美联储的货币政策，特别是利率政策，也就客观上成为全球金融周期的关键驱动力之一，因此，美联储加息愈酣，人们也愈加担心世界其他地区会产生连锁反应。

美元的牢固的国际储备货币地位曾被称为“嚣张的特权”。1973年布雷顿森林体系崩溃后，美国所具有的货币金融优势，除了可以吸引全球的金融资源来支持美国成为全球最有深度的金融市场、通过美元的全球网络将美国的政治经济金融影响力延伸到全球市场之外，更可以使美国利用美元的外部效应，在全球创造对其有利的金融信用，分享其他国家实体经济发展带来的好处，同时在特定条件下也可以通过增发货币来让全球分担其经济调整的成本，即其所谓的“我们的货币，你们的难题”。

美元利率的升降周期对全球资金流动影响深远，通常在美国利率上升而美元升值的情况下，新兴经济体与美国之间的汇率往往会扩大，其所欠的以美元计价的债务将变得难以管理。斯里兰卡国家破产或不是特例，这也就不难理解全球对美联储货币政策的持续讨伐了。

未来，美国利率周期将如何塑造世界经济？美元利率周期的大幅起落是否会逐步动摇全球市场对美元的信心？美元利率短期内是会迅速回落，还是会继续在高位盘旋一段时间？回答这些问题可能涉及多个角度，从主要方面看：一是全球经济格局是否继续出现显著变迁，其中美国是否会出现国家能力的巨大失败等；二是美国是否会部分放弃保持美元的公共产品特性而更多相对孤立地只考虑用美元服务于自身的利益；三是其他货币是否会积极推动国际化，拓展国际应用，形成现实的对美元的替代能力。只要上述情况不发生根本性转变，美元当前所面临的问题都可能主要是周期性的币值波动。

转换思考维度，我们能看到更多可能。当我们站在以凯恩斯理论为基础的现代宏观经济学基础之上，基于利率的传统货币政策是重要的经济干预手段之一，而各国货币政策主要通过公开市场操作、存款准备金和再贴现率等手段影响政策基准利率，以及构造“利率走廊”模式，进而影响金融市场，以达到宏观调控目标。但社会经济的发展、金融环境的变化、科学技术的发展，可能会催生出新的货币政策工具。我们看到近年来电子支付方式、电子货币的出现，对货币政策的中介目标、政策工具、政策传导机制，以及货币政策独立性产生了影响。未来这些技术的渗透必然会对货币政策提出挑战，针对技术而制定的货币政策工具应该会突破我们传统货币政策的理论，持续催生出新的非传统货币政策工具，迎来新的“利率世界”。

总之，稳定的利率、货币、价格一直被视作经济运转良好的基础，央行也全力配合控制层出不穷的不确定性。美联储持续加息后的政策走向、美元高利率条件下各经济体如何应对、美元利率周期如何波动转换，深刻关系着全球金融体系稳定与信心重建。