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货币当局是创造和提供宏观流动性的主体，货币当局通过实施货币政策调控宏观流动性，对宏观流动性的量和价都有着十分重要的影响。此外，流动性的充足与否也体现货币当局制定货币政策的基调。
货币政策是中央银行为实现其特定目标而采用的各种控制和调节货币、信用及利率等变量的方针和措施的总称。一个完整的货币政策体系包括货币政策的目标、工具和操作程序三大部分。由于货币政策目标是通过货币政策工具实现的，本节将主要围绕货币政策工具分析货币政策对宏观流动性的影响。
按照货币政策目标的不同，货币政策工具可分为数量型和价格型。数量型货币政策工具侧重于直接调控货币供应量，价格型货币政策工具则借助调控利率价格来影响市场预期与微观经济主体的行为。在2013年以前，我国货币政策工具主要是法定存款准备金率、再贷款等数量型工具；近年来，随着我国利率、汇率市场化深入推进以及金融市场不断发展，中国人民银行创设了大量新的货币政策工具，货币政策工具逐渐从数量型向价格型转变。中国人民银行公布了8种主要货币政策工具，分别为：公开市场业务（OMO）、存款准备金、中央银行贷款（再贷款与再贴现）、利率政策（金融机构存贷款基准利率）、常备借贷便利（SLF）、中期借贷便利（MLF）、抵押补充贷款（PSL）和定向中期借贷便利（TMLF）。其中，公开市场业务、存款准备金、中央银行贷款为数量型货币政策工具，利率政策为价格型货币政策工具；SLF、MLF、PSL和TMLF是央行近年来推出的新型货币政策工具，同时具备数量型与价格型调控工具的双重特征。此外，央行还有一些其他工具，如住房消费信贷等消费信用控制、窗口指导等。
数量型调控工具具有传导环节少、主动性强、可控性高、操作灵活等优点，对宏观经济的影响较大。目前我国采用的数量型调控工具主要有以下几类。
公开市场业务即公开市场操作，是指中央银行在证券市场上买进或卖出有价证券，调整货币供应量。公开市场操作选用的最理想的工具是短期政府债券。在资金短缺时，央行买入债券，投入基础货币，扩大货币供应量；反之，则卖出债券，回笼货币，减少货币供应量。在多数发达国家，公开市场操作是中央银行吞吐基础货币、调节市场流动性的主要货币政策工具。我国人民币公开市场操作自1998年5月26日恢复交易，交易品种主要包括回购交易、现券交易和发行中央银行票据等，交易规模逐步扩大，公开市场操作目前已成为中国人民银行货币政策日常操作的主要工具之一，对于调节流动性水平、促进货币供应量合理增长具有积极作用。此外，近年来中国人民银行还创设了一些新型公开市场操作工具，如2019年2月为提升银行永续债的流动性，支持银行发行永续债补充资本，中国人民银行开展央行票据互换（CBS）操作。
存款准备金是指金融机构为保证客户提取存款和资金清算需要而准备的资金，金融机构按规定向中央银行缴纳的存款准备金占其存款总额的比例就是存款准备金率。存款准备金包括法定存款准备金和超额存款准备金。法定存款准备金是中央银行管理商业银行的流动性工具，中央银行通过调整存款准备金率，影响金融机构的信贷资金供应能力，从而间接调控货币供应量。图2-2绘制了1985-2021年我国法定存款准备金率变动的情况。
图2-2 1985-2021年我国法定存款准备金率调整
数据来源：万得。
2019年以来，我国构建“三档两优存款准备金”新框架，即对于不同的银行实行不同的准备金率。“三档”是指根据银行规模划分三档存款准备金率，其中六大商业银行实行第一档存款准备金率；股份制商业银行、城市商业银行、外资银行和部分规模较大的农村商业银行作为“中型银行”，实行第二档存款准备金率；农村信用社、农村合作社、村镇银行、服务县域的农村商业银行作为“小型银行”，实行第三档存款准备金率。“两优”是指普惠金融定向降准政策和比例考核政策，即对大中型银行根据其普惠金融领域贷款进行定向降准考核，服务县域的小型银行达到新增存款一定比例用于当地货款考核标准的，可享受1个百分点存款准备金率优惠。这对深化金融供给侧结构性改革，增强中央银行货币调控能力，引导金融机构加大对实体经济的支持力度，缓解小微、民营企业融资难、融资贵问题，起到重要作用。
中央银行贷款 是指中央银行对金融机构的贷款，是中央银行调控基础货币的渠道之一，分为再贷款与再贴现两类。
再贷款 一般指银行对企业发放贷款，再以此为抵押向中央银行申请贷款。中央银行通过适时调整再贷款的总量及利率，吞吐基础货币，促进实现货币信贷总量调控目标，合理引导资金流向和信贷投向。再贷款一直是我国央行的重要货币政策工具，具体包括流动性再贷款、信贷支持政策再贷款、金融稳定再贷款、专项政策性再贷款四类。
再贴现 是指中央银行买进金融机构持有的未到期已贴现商业汇票的行为。中央银行通过改变再贴现率，影响商业银行通过贴现申请贷款的意愿，进而影响其准备金和基础货币。当中央银行提高再贴现率时，就提高了商业银行向中央银行再贴现借款的成本，商业银行会减少再贴现数量，从而减少基础货币；反之，当中央银行降低再贴现率时，商业银行会增加再贴现，从而增加基础货币。再贴现并不是我国的主要货币政策工具，其发生额和年末余额相对其他工具来说规模较小。
2013年以来，中国人民银行陆续推出常备借贷便利（SLF）、中期借贷便利（MLF）、抵押补充贷款（PSL）和定向中期借贷便利（TMLF）等多种新型货币政策工具，这几类创新型工具同时具有数量型与价格型调控工具的特征。一方面，它们作为央行提供再贷款的工具，成为近年来央行货币投放、流动性供给的主要渠道；另一方面，它们起到了利率引导的作用。
其中，SLF、MLF已成为央行基础货币投放主力工具，使用频繁，一旦市场发生大幅波动，央行就会选择增加新的额度以稳定市场。例如，2016年年末应对债市去杠杆、2020年年末“永煤事件”导致的信用冲击，央行均超预期投放大额MLF，缓解市场流动性紧缩和紧张情绪。PSL是为支持国民经济重点领域、薄弱环节和社会事业发展而对金融机构提供的期限较长的大额融资，为开发性金融支持棚改提供长期稳定、成本适当的资金来源。TMLF为定向投放，是央行为支持实体经济，引导银行增加对小微企业和民营企业贷款而专门设立的。
目前，我国经济正由高速增长阶段转向高质量发展阶段，随着利率市场化改革的加快推进，金融创新和金融脱媒迅猛发展，金融市场结构和金融产品日趋复杂，传统以数量型工具为主的货币调控有效性日益下降，已不适应经济高质量发展的要求。自2018年起，我国不再公布M2和社会融资规模数量目标，这既是货币政策调控框架转型迈出的重要一步，也更符合经济高质量发展的要求。近年来，中国人民银行多次指出，当前影响货币供给的因素更加复杂，要更多关注利率价格指标，逐步推动向货币价格调控方式的转型。
如上一章所述，经过30多年的持续推进，我国的利率市场化改革取得显著成效，已形成比较完整的市场化利率体系，收益率曲线也趋于成熟，为发挥好利率对宏观经济运行的重要调节功能创造了有利条件。特别是近年来，中国人民银行建立健全市场化利率形成和传导机制，形成通过市场利率和央行引导影响LPR，再影响贷款利率和存款利率的传导机制，货币政策传导效率明显提高。图2-3简要描绘了我国的利率调控框架，货币当局引导政策利率变动，通过市场基准利率变化，影响各类市场利率，对宏观经济运行发挥调节作用。
图2-3 我国利率体系和调控框架
2008年全球金融危机爆发后，西方主要经济体央行普遍实行量化宽松货币政策。央行在实行零利率或近似零利率政策后，通过购买国债、抵押贷款支持证券等中长期债券，扩大其资产负债表的规模，增加基础货币供给，向市场注入大量流动性，以鼓励市场主体增加开支和借贷。量化宽松货币政策的起点，往往是利率的大幅下降即利率工具失效时，央行才不得不考虑通过量化宽松货币政策持续向银行系统注入流动性，向市场投放大量货币来刺激经济。
可见，资产购买工具不属于常规货币政策工具，而是央行在市场出现问题时的被迫选择。央行长期实施资产购买操作会产生危害市场功能、财政赤字货币化、损害央行声誉、模糊央行解决市场失灵和货币政策立场之间的界限、引发道德风险等诸多问题。
中国人民银行行长易纲在《中国的利率体系与利率市场化改革》一文中指出，应尽可能避免实施资产购买操作，如果必须实施，应当坚持三个原则：一是央行干预的目的应当是帮助市场恢复正常运转，而非替代市场；二是央行的干预措施应尽可能走在市场前面，从而快速稳定市场情绪，避免市场失灵进一步恶化；三是应尽可能减少资产购买规模，缩短市场失灵持续时间，力求资产购买实施力度与市场失灵的程度保持一致。
现阶段，我国经济潜在增速仍在5%以上，有条件实施正常货币政策，收益率曲线也可保持正常的、向上倾斜的形态，不需要实施资产购买操作。
货币政策工具对宏观流动性的量和价的影响不同。虽然传统以数量型工具为主的货币调控有效性日益下降，货币数量信号频率较低，但由于其具有主动性强、操作灵活等优点，对宏观流动性的调节、对金融市场的影响较大。
相较于数量型调控工具，当前我国价格型调控工具的直接有效性还不是很强。一是我国金融体系仍存在市场分割、产品尚不丰富等问题，影响市场利率的有效形成及货币政策的顺畅传导。比如，近年来央行通过逆回购、SLF和MLF等工具引导商业银行质押式回购利率的水平，但2016年年底以来，DR001、DR007与R001、R007价格背离趋势明显，这反映不同类型金融机构市场分割进一步加剧。二是金融市场创新和市场发展仍存在很多不合理管制，金融市场深度相对有限，这制约了金融机构产品定价和风险管理能力，影响了利率政策传导效率。比如，在放开存贷款利率浮动限制后，我国仍公布存贷款基准利率并将其作为过渡性措施，这将影响市场利率向存贷款利率的传导效率，降低货币价格调控的有效性。三是“影子央行”延长利率传导链条、降低传导效率。2014年之后，我国货币创造的过程正变得更为复杂，大型商业银行先是以较低的价格从中央银行获取流动性并形成庞大的理财资金，再通过购买同业存单的方式以较高价格向规模较小的商业银行“发行”基础货币，扮演着类似于中央银行的职能；还有一些公募基金、企业年金、保险产品、信托产品将大型银行委外资金、产品募集资金等转借给中小商业银行或进入股市债市。简言之，传统的“中央银行→商业银行”的货币创造体系转向“中央银行+影子央行→商业银行+影子银行→股市债市等金融市场”的更复杂的货币创造，最终导致进入实体经济的资金价格较高，还有部分资金仍然淤积在金融体系内部。
通过上述分析可以看出，货币型价格调控工具的有效性与金融市场关系更加紧密，必须深化金融市场发展，畅通货币政策利率传导机制。同时，货币政策也需根据金融市场的变化及时进行调整，并扩大中央银行的利率决策空间和提高政策操作自主性。按照市场功能统一的规则，适当放开不合理的金融业务管制，鼓励以提高交易技术和风险管理能力为主要目的的金融创新，提高金融机构产品定价能力和风险管理水平。特别是2017年以来，我国加强金融监管力度，采取穿透式原则，加强监管合力，补齐监管空白。随着各项监管措施逐步到位，大量表外业务回归表内，金融市场风险高位缓释，利率传导机制正在畅通。
稳定物价是指保持物价总水平相对稳定，使其不在短期内发生大幅波动。维持物价稳定事关千家万户切身利益，事关经济社会发展大局，是央行执行货币政策的首要目标。目前，很多国家央行都把盯住通货膨胀目标作为货币政策的锚，用于引导社会公众预期。多数发达国家把2%作为通货膨胀目标，发展中国家通常选择3%～4%的目标。
物价波动会给个人的日常生活和国家的宏观经济运行带来影响，主要有以下几方面：
财富再分配。 借款人在偿还借款时，通常按照借款的名义本金额计算还本付息。因此，通货膨胀会产生有利于债务人而不利于债权人的财富再分配，导致货币的价值储藏职能弱化，居民储蓄率降低；通货紧缩则会产生有利于债权人而不利于债务人的财富再分配，从而增强货币的价值储藏职能。
收入再分配。 一般情况下，名义工资的调整滞后于物价水平的波动。通货膨胀会使工人实际收入下降，进而影响人们的生活水平；而通货紧缩则会使工人实际收入上升，并提高人们的实际生活水平。
资源配置效率。 物价水平的频繁波动会降低资源配置效率。通货膨胀时，各类商品或服务的价格并不会按照相同比例上涨，这会导致相对价格发生变化，如果物价水平频繁波动扭曲了相对价格体系，那么也会扭曲社会资源的配置，特别是对居民储蓄率会有明显影响。
金融稳定。 物价水平的剧烈波动还会对金融体系产生冲击。在通货膨胀时期，借款者净值增加，发生道德风险的可能性降低；在通货紧缩时期，借款者净值缩水，发生道德风险的可能性增加，同时，价格水平下跌，产品和服务价格下降，会导致企业盈利能力下滑，没有足够的现金流来偿还在通货膨胀时期的借款。
这里进一步以房地产价格的变化为例分析上述效应所带来的影响。中国人民银行发布的《2019年中国城镇居民家庭资产负债情况调查》显示，我国城镇居民住房资产占家庭总资产的比重为59.1%，较美国居民家庭高28.5个百分点。住房成为我国居民家庭的最大类资产，其价格的波动给居民生活带来的影响不容忽视。2001-2020年，我国商品房平均销售价格由2170元/m 2 上涨至9860元/m 2 。假设小马在2001年欲购入一套100m 2 的住宅（总价21.7万元），他拿出自己的存款10万元，并向小王借入11.7万元，此时的11.7万元可购入54m 2 的住宅；但若小马在2020年才将这笔借款还给小王，此时的11.7万元仅能用于购入12m 2 的住宅。这就产生了有利于债务人小马而不利于债权人小王的 财富再分配 。若考虑收入水平的变化，2001年，我国城镇非私营单位就业人员平均工资为1.1万元/年，当年一套100m 2 的住宅价值21.7万元相当于20年工资；2020年，我国城镇非私营单位就业人员平均工资为9.7万元/年，一套100m 2 的住宅价值98.6万元相当于10年工资。由于工资上涨水平高于房价，因此相对于房价来说的实际工资上升，这就导致了 收入再分配 。在通货膨胀时期，各类资产价格上涨，房地产的价格也随之水涨船高。从 资源配置 角度考虑，若2001年小马计划于三年后全款购入100m 2 的住宅，假设当年存款利率为2%，那么每年需存入7.1万元；但到2004年时，房价上涨导致房屋价格上涨至27.1万元，此时小马存入的钱便不足以购入该套住房。这就是物价上涨对居民储蓄选择的影响。房价波动对 金融稳定 的影响可以用一个现实案例来说明。自2004年起，美国证券交易委员会放松投资银行（简称投行）资本充足率监管，随后数年美国投行杠杆率大幅上升，房地产价格快速上涨，以房贷为底层资产的抵押债券市场高度繁荣。2007年，房价开始停滞，违约率上升，资产抛售加速房价下跌，房地产泡沫破灭，波及通过高杠杆持有抵押证券的美国投行和金融机构。2008年9月，雷曼兄弟的破产正式拉开了金融危机的序幕。