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在委托代理框架下，我们已从理论上说明企业家报酬和企业业绩的关系，米尔格罗姆和罗伯茨（Milgrom and Roberts, 1992，第206-241页）还给出了报酬激励强度原理，说明影响企业家报酬机制作用效果的若干因素。然而，这一切还缺乏实证分析的支持。只有通过实证分析，我们才可能真正明确企业家报酬和企业业绩之间的关系，才可能确定企业家报酬机制的激励强度或作用效果如何。在进行实证分析时，研究人员多采用一种简化的回归关系式（孙经纬，1997b）：
∆log（报酬）=α+β（业绩）
式中，β为报酬对业绩的敏感程度，说明企业家报酬在多大程度上影响企业业绩。最早进行企业家报酬和企业业绩实证分析的是詹森和墨菲（Jensen and Murphy, 1990a, 1990b）。他们分析的结论是大型公众持股公司的业绩和它们的企业家的报酬有微弱的相关性：“对于多数公众持股公司，其高层管理人员的报酬实际上是独立于公司的业绩的，……一般而言，美国公司支付其高层管理人员的报酬如同官僚。”詹森和墨菲的实证分析结果是股东财富每年增加1 000美元，相应企业家的与报酬相关的财富平均增加3.25美元，其中大公司企业家增加1.85美元，小公司企业经理增加8.05美元。罗森（Rosen，1992）关于企业家报酬的实证分析的结论是：“一些独立的研究和样本证明，经理的报酬对股票收益率的弹性在0.10-0.15之间。”弹性为0.1的含义是企业股票收益率从10%涨到20%，该企业的企业家的报酬将增加1%。表3−1罗列了近年来西方学者研究企业家报酬和企业业绩之间敏感程度所采用的数据、指标和得出的相应结论。
表中所列的几项研究结论基本一致：企业家的报酬和企业业绩之间的联系非常脆弱，企业家的报酬对企业业绩激励强度很弱。
表3-1 近年来西方学者关于企业家报酬和企业业绩之间关系的实证研究
* 总报酬包括薪水、奖金、股票价值、股票期权及其他福利等。
然而，最近的实证分析却得出了完全相反的结论。霍尔和利伯曼（Hall and Liebman，1998）利用美国上百家公众持股的最大商业公司最近15年的数据，对这些公司的企业家报酬和其相应的公司业绩之间的关系进行了实证研究，得出了企业家报酬和企业业绩强相关的结论。这种强关联几乎完全是由于所持股票和股票价值的变化引起的，尤其是自1980年企业家所持股票期权大幅度增加以后，企业家的报酬水平和企业业绩对企业家报酬的敏感程度都戏剧性地增大。表3-2为霍尔和利伯曼所研究企业家对象的基本情况。表3-3所列为1980-1994年样本企业家报酬的基本情况。表3-4为1980-1994年企业家报酬和企业业绩的相关程度的衡量。从表3-4我们可以看出，用“弹性系数”（企业市场价值每增长1%相应企业家报酬增加的百分数）和用“企业市场价值每变化1 000美元企业家报酬变化额”两项指标所衡量的企业家报酬和企业业绩的关联度，从1980年到1994年基本是递增的。霍尔和利伯曼认为，这个结论与詹森和墨菲的结论之所以不同，是由于1980年以后企业家所持股票期权的数量增加，如在其样本企业中，企业家所得到的股票期权奖励比例从1980年的30%增加到1994年的70%，同期企业家累计所持有股票期权奖励比例从57%增加到87%。也就是说，股票期权具有强激励作用，企业家报酬结构中增大股票期权的比重，企业家报酬和企业业绩的相关性显著增加。霍尔和利伯曼还分析了在企业业绩很差的情况下企业家报酬的损失，如在1994年股票市场显示企业业绩平平，样本中24%的企业家出现收入损失，财富平均损失1 300万美元。
表3-2 霍尔和利伯曼研究提供的1994年基本数据汇总 *
* 公司样本数量n=368，时间为研究周期1980-1994年的最后一年。
表3-3 霍尔和利伯曼研究提供的1980-1994年样本企业家报酬的基本情况 *
* 表中数字的单位是1994年的美元，每年样本数量范围从365到432；
表中“直接报酬”包括薪水、奖金和购股权的价值；
表中“总财富增加”是指企业家所持有的股票和股票期权的增值部分与直接报酬之和。企业家所持有的股票和股票期权的增值是根据当年实际股市收益率计算的。
表3-4 霍尔和利伯曼研究提供的1980-1994年企业家报酬和企业业绩的相关程度 *
* 表中A代表“弹性系数”（企业市场价值每增长1%相应企业家报酬增加的百分数）；
B代表“企业市场价值每变化1 000美元企业家报酬变化额”。
上述实证分析说明了经营者持股，尤其是股票期权对企业家激励的重要作用，也实证了长期激励的必要性和重要性。从另一方面说，关于企业家持股额上升，企业业绩和企业家的报酬相关性显著增加的实证结论也支持了我们在第1章所构造的企业家报酬机制的激励与约束连续统一体模式。正如该模式所认为的，报酬是作为激励因素来满足企业家的生存需要的，基本的工资报酬只属于保健因素，不会引发被激励者内心的积极性。这意味着由于企业家在其他地方得不到满足其生存需要的工资报酬，为了这份报酬不得不约束自己的机会主义行为，按所有者要求的行为去做，但由于企业家工作的性质，出于获得工资报酬的企业家行为只会是“保管者”行为，而不会趋向于真正的“企业家”行为，因而工资报酬只能算是一种“约束”因素。詹森和墨菲（Jensen and Murphy，1990a，1990b）等人分析的关于公司业绩和它们的企业家的报酬有微弱相关性的结论可以认为是对此的一个实证说明。然而如果企业家报酬除了包括固定报酬满足其生存需要外，还包括以股权、股票期权等形式表现的风险收入（企业剩余）部分，那么报酬因素就会随着该部分收入在总报酬中所占比例的增加而逐渐增加激励力量，这一点的实证说明则是霍尔和利伯曼（Hall and Liebman，1998）的实证分析结论。