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从20世纪90年代末开始，中国证监会和香港证监会有相互派人到对方实习的计划，以了解各自在资本市场监管上的情况，从而加强双方监管上的合作。2000年8月，我作为中国证监会机构部主任被派往香港证监会进行工作实习。我的工作岗位被安排在香港证监会中介团体和产品监管部，他们的业务与中国证监会机构部的业务基本相同，我在该部工作实习了3个月。在香港证监会为我安排的独立办公室里，他们为我安装了电脑，向我开放了他们的部分监管信息，在授权下我可以查阅与证券商监管相关的数据与内部文件，了解部分证券商非现场检查的信息。在香港时，我也随同他们的检查小组到证券商所在办公地点进行现场检查活动。通过实地调研，同时阅读了香港关于证券商监管的法规、监管资料等，我对香港的证券商监管工作有了初步了解。回到北京后，我根据所见所闻撰写了这篇调查报告，并发表在中国证券业协会2000年的《证券业》（现已改名为《中国证券》）杂志上。下面是调查报告全文。
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我国香港地区作为一个国际金融中心，有许多值得我们学习和借鉴的经验。本文仅就香港证券商的情况做简要介绍，我将其概括为：证券商的三个特点、银行经营证券业务的三种方式、证券商监管的三个特点、影响香港证券市场的三项改革。同时，谈了四点启示。
香港法律中没有证券公司的概念，仅有证券交易商和投资顾问的概念（美国的证券法律中也没有证券公司的概念，日本的证券法和中国台湾的相关规定中有证券公司的概念）。香港人习惯上称从事证券业务的商号、商行和有限公司为证券商。由于香港的证券法律规定，一种业务注册一个牌照，领一个牌照只能从事一种业务，因此一些拥有许多子公司开展不同类别的证券业务的控股金融公司也被称为证券商。
第一，证券商形式多样。香港的证券商分为独资商号、合伙制商行和有限公司三种形式。在名称上没有统一要求，凡是经香港证监会批准进行证券交易和证券投资顾问业务的，都可以称为证券商。独资和合伙商号规模较小，交易量不大，员工一般3~5人，多的达10人左右。这两类商号或商行只需到税务机关登记，并且在香港证监会取得证券交易商牌照，最少有1名经香港证监会认可资格的交易董事和1名交易代表，即可开业。这两类公司一般业务比较单一，主要从事证券经纪业务，服务对象也主要是街坊邻居、亲戚朋友，这两类公司是香港历史上遗留下来的，有150家左右，占香港700家证券交易商的21%（在香港，人数在50人以下的证券商有560多家）。它们的管理方式落后，交易设备陈旧，竞争力差。
香港证券商的第三种形式是有限公司，分上市公司和非上市公司两种。采取有限责任公司形式的证券商一般规模较大，属于香港中大型证券商，主要是海外的金融集团在香港的子公司，本地的证券商相当一部分通过在海外的一些免税的小岛国注册一家公司后，以这家公司再返回香港投资成立一家金融控股公司，在控股公司下面按照不同的证券业务类别设立不同的子公司开展业务，这类公司也属于外资公司。目前，香港的外资证券商有246家。这类公司虽然数量不多，但是所占市场份额大，市场的90%以上是它们控制的。
第二，在组织结构上，采取在金融控股公司下面设立多家子公司从事证券业务的模式。根据香港的证券条例，任何机构从事证券业务都需要向香港证监会注册并领取牌照，一般是一个牌照只有一种业务，因此，许多控股公司都是在下面设立若干个子公司，每个子公司领取一个牌照，从事一项业务。比如领取投资顾问牌照，设立一个企业融资顾问公司，或者设立一个基金管理公司，从事证券的包销、基金和资产管理等投资银行业务；领取证券交易商牌照，设立证券公司，从事证券的交易和经纪业务；领取期货交易商牌照，设立期货公司，从事期货业务（香港没有商品期货，主要是恒指期货，用于和现货市场的对冲）；领取杠杆外汇买卖牌照，设立外汇杠杆买卖公司，从事外汇杠杆合约的买卖。在这些公司的上面是一个金融控股公司，这个金融控股公司是不受香港证监会监管的。另外在金融控股公司下还有一些不受香港证监会监管的子公司，比如设立的从事证券自营买卖、风险投资等直接投资业务的子公司，设立代理分红、派息、股权登记的代理人公司等。实际上，这个金融控股公司有点类似于内地的综合类证券公司（只是内地法律规定，综合类证券公司不能从事证券业务以外的业务和投资）。目前，无论是美国的摩根士丹利、高盛，还是英资的怡富证券，香港的汇丰、汇富证券，以及内地的中银国际、国泰君安，都是采取这种在金融控股公司下面设立多家子公司从事证券业务的模式，这些子公司在法律上虽然是独立核算、单独纳税的，但是在公司的内部管理当中，都把它当作一个部门来管理，所有的子公司都在建立“防火墙”制度的基础上共享控股公司的财务管理、人力资源、房屋设备资源、信息资源。而控股公司一般通过收取管理费和租赁费等方式，把各子公司创造的收入的一部分转移成为控股公司的收入。
第三，按照证券商的类别，可分为交易所会员证券商和非交易所会员证券商。交易所会员证券商是指在香港交易所有交易席位的证券商，非交易所会员证券商是指在香港交易所没有席位的证券商。截至2000年4月30日，在700家证券商中，有188家为非交易所会员证券商，约占总数的27%。非交易所会员证券商称为介绍经纪人或“驳脚”经纪。它们从事证券交易的模式是：先接受客户的委托，然后将所有的委托再委托香港交易所会员证券商进场交易。它自己成为会员证券商的客户。按照客户量的大小，会员证券商将佣金收入的一定比例支付给介绍经纪人。取得豁免资格的银行从事证券业务主要是以这种方式进行的。
在香港，银行可以经营证券业务。银行主要采取以下三种方式介入证券业务。
第一，银行直接从事证券业务。以这种方式从事证券业务不需要向香港证监会申请注册，不用进行严格的审查。香港证券条例规定，银行是从事证券业务的豁免机构。银行申请从事证券业务，香港证监会审查手续比较简单，一般都给予认可，即获豁免资格。目前，香港154家银行中，有90多家从事证券业务。银行直接从事证券业务，一般都是设立一个证券部进行。
银行在从事证券经纪业务时，证券部接受客户的交易指令后交给在证券交易所有席位的证券商去代理交易。银行的营业网点分布比较广，存款客户比较多，银行的证券业务客户主要是它的存款客户，银行通过个人理财的方式，向这些客户推荐证券买卖业务。有证券投资需求的客户通过自己的存款银行开立证券买卖户口，通过银行下单买卖指令，买卖完成以后，通过自己在银行的资金户口完成结算。由于银行在香港交易所没有交易席位，因此，仅是把在银行进行证券投资的客户委托证券买卖投资的指令介绍给香港交易所会员证券商，由后者进场进行交易，在这里，会员证券商面对的客户是银行，而不是银行背后的投资者。香港银行最大的介绍经纪人是中银集团，中银集团通过下属的12家银行的500多家分行，吸收了香港证券市场上散户的30%，这些客户中的80%由中银集团下属的各分行介绍给中银国际控股公司下面有交易商牌照和交易所席位的子公司，由该公司接盘后进场交易。因此，银行的证券经纪业务类似于介绍经纪人。
银行开展的投资顾问业务主要体现在私人银行服务中。另外，银行还可以开展证券包销业务。
第二，银行设立独立的子公司从事证券业务。以这种方式从事证券业务必须向香港证监会申请牌照，取得相关牌照后才能从事相关业务，并接受香港证监会的监管。这类公司一般是在一个金融控股公司下面按照不同的业务种类设立不同的子公司，其办公设备、高层管理人员和业务人员与银行完全分开，如前面所介绍的证券商特点的第二种模式。中银集团下的中银国际控股公司就是在下面设立若干子公司从事证券业务和其他一些投资业务。在香港，无论是外国银行还是本地银行，大都采取这种方式从事证券业务。
第三，银行申请一个独立的证券交易商或投资顾问牌照，成立一个子公司。可以说是第二种方式的变种，但与第二种方式不同的是，所有的办公设备、高层管理人员和业务人员全部由银行租赁给这家公司，银行向这家公司收取管理费和租赁费，实际上只是一个法律意义上的公司，仅仅是一个公司牌照。这类公司一般规模较小，例如，由阿拉伯国家某财团控股的香港港基银行集团下属的港基银行的子公司港基证券公司就是这种类型。这家证券公司的14名员工名义上都是港基银行的职员，由港基银行出租给港基证券公司，办公室和交易需要的各种设备也是由银行租赁给证券公司的。港基证券公司向港基银行支付人工租赁费、房屋设备租赁费、管理费等。港基银行的一位副总裁是这家证券公司唯一的交易董事（也就是最高负责人），他同时分管银行的房屋抵押贷款业务和银行的投资业务。在公司每年进行核算时，他的报酬由这三个部门各提供1/3。当客户需要其代理交易股票时，他代表证券公司，是股票经纪人；当客户在股票交易中需要进行保证金融资时，他代表银行，是保证金融资人，对客户发放股票质押贷款。证券公司除了向他提供报酬外，还要提供一笔人工租赁费给港基银行。这类公司直接受香港证监会的监管。
目前香港的金融监管机构主要有香港金融管理局、香港证监会和香港保险业监理处，分别对银行、证券和保险业进行监管，并辅之以各监管当局间的综合协调。在证券商监管当中主要有以下三个特点。
第一，以机构的行业类别进行分业监管。凡是以独立法人身份存在的从事证券和投资顾问业务的公司，无论其所有者是银行还是非银行金融机构，都由香港证监会监管。但是如果银行直接从事证券业务（而不是以子公司的方式），就由香港金融管理局根据证券条例和参照香港证监会的有关守则进行监管。目前香港金融管理局银行监管部下设专门小组，共有10人，对直接（而不是以子公司的方式）从事证券业务的银行进行监管，监管方式和香港证监会对证券商的监管大同小异，主要是对具有获豁免交易商或获豁免投资顾问资格的认可机构的证券业务进行审查，主要审查它们的证券交易活动（包括中介服务和股票保证金融资）、投资顾问业务和个人银行服务中包含的上述两类业务活动。另外，银行在包销证券方面，必须符合香港金融管理局的银行包销证券守则。守则要求，银行在包销证券之前，必须向香港金融管理局递送证券包销的文件，经香港金融管理局审查同意后，银行才能从事证券包销。由于香港金融管理局监管银行的资本充足率和香港证监会监管证券业务的财政资源规则方面存在矛盾，从事证券业务的银行不能同时符合银行和证券两个监管部门的不同规定，因此许多银行都喜欢以独立的子公司的方式从事证券业务，其子公司直接由香港证监会监管，其风险控制直接在香港证监会的财政资源规则的监管之下。
另外，香港金融管理局和香港证监会对银行介入证券业务的监管建立了综合监管协调机制，以此防止出现监管的真空和漏洞、减少监管的重叠。具体的约束是双方签订监管谅解备忘录，在备忘录中明确双方的责任和权力，明确监管信息交流的内容、监管行动合作的方式等。
第二，以不同的证券业务类别分别发牌分开监管。在香港，香港证监会是按不同的业务向申请者颁发不同的业务牌照的，如前所述，对每一类业务都分别发牌，并有不同的要求，分开监管。比如，在财务的稳健性方面，要求证券交易商的速动资产不得低于300万港元，或者占总负债的5%；对投资顾问公司要求有形资产净值不得少于零；对保证金融资公司要求注册资本金不得低于1 000万港元，速动资产不得低于300万港元。近期香港证监会在制定企业融资顾问操守准则时，对从事证券上市保荐人和包销业务的公司提出了新的监管要求。以上的一些证券业务都是在一个金融集团下面由不同的子公司来进行的，但是目前香港证监会仅监管从事以上各类业务的子公司，而对其母公司没有监管权，只有当这些母公司的财政安排出现问题，影响到这些从事证券业务的子公司的财政稳定性，或进行内幕交易和操纵市场等违反法律的行为时，香港证监会才会对这些母公司进行交涉和展开调查。另外，这些母公司在申请注册开展证券业务的子公司时，香港证监会如果发现这些公司不符合法律和香港证监会的守则，就会拒绝它们的申请。
第三，以从业人员为重心进行监管。在香港，所有从事证券业务的人员都必须持牌上岗。任何要从事证券业务的人员，都必须向香港证监会提出申请，香港证监会受理后，按照法律和规定对申请人进行审查，对审查合格者，颁发执业牌照。自然人持牌人分交易董事和交易代表、投资顾问或顾问代表。没有牌照从事证券业务是犯罪行为。
严把入门关。对申请持牌的个人，必须在以下几个方面满足香港证监会的要求：一是个人要有良好的财务状况，不是一个还在欠债的破产人；二是要有适当的学历和资历；三是能有效及公正地执行职能；四是有信誉，品格可靠。每一个申请持牌的人员，都在填写申请表时被警告，如果在填写香港证监会的各项要求中弄虚作假，是犯罪行为，最多可以判5年以下的徒刑。
对已持牌的个人提出持续培训的要求。证券市场日新月异的变化，各种金融创新的出现，使香港证监会有一种紧迫感，通过提高从业人员的素质来适应这种需要，以巩固香港国际金融中心的地位。因此，香港证监会发布若干规定，对已经持牌的从业人员进行考核，以判断其是否还是合适的人选。其中一个规定便是，个人注册人必须接受持续培训。培训的方式可以是从业人员参加由香港证监会认可的机构举办的课程、研习班，或是自修课程、进行业内研究、出版论文、发表演讲等。对高级管理人员，由于要确保他们对公司实行有效的监控，每年必须对他们进行一定时间的培训。培训有如下一些内容：有关证券市场的法律法规、业务操守和职业道德、业内新推出的金融产品和关联风险系统、风险管理和监控策略、计算机知识、宏观及微观经济分析及财务汇报、定量分析。对于一般从业人员，也必须保证恰当的培训时间，以保证对法律法规、道德品质、新产品和相关联的风险系统、新的技术手段和基本的业务理论有所掌握。对所有的培训必须有记录，并保存3年以上，以供香港证监会随时查询，如果作假，香港证监会可对其进行纪律处分，甚至可以暂时吊销或撤销其牌照。
对有问题的持牌人进行处分。香港证监会通过各种渠道掌握持牌人的状况，如果发现有违反法律以及香港证监会规定的行为，要进行调查处理。处分的形式有：香港证监会谴责、暂时吊销或撤销牌照。尤其对在申报资格上弄虚作假的人，一经发现，除了吊销牌照以外，还要移送警方追究刑事责任。例如，香港证监会吊销过一位隐瞒犯罪记录、骗取牌照的从业人员的牌照，并向法院进行了起诉。不久后，香港法院判处此人6个月监禁，缓刑两年。
为了保持香港国际金融中心的地位，1999年，香港特区政府提出了证券市场的三项改革措施，目前改革已经开始。三项改革措施是：修改和调整法律，将过去有关证券市场的10个法例，合并为一个法律；合并证券交易、期货交易以及相关的结算公司，组成香港交易及结算所有限公司并上市；加强证券市场的科技基础设施建设，升级证券交易系统的电子化技术水平。
这三项改革对香港证券市场的影响是巨大的。下面，仅从对证券商的影响这一角度归纳一下。一方面是证券商的组织形式和组织结构发生较大变化，从而带来证券商的兼并与重组；另一方面是在监管方面香港证监会的权力加大，对证券商的违规处罚加重。
促进香港本地证券商的重组与兼并。第一，新的法律要求证券商只能以法人的形式存在，因此，无论是独资的个人证券商号还是合伙制的证券商行，都必须注册为有限公司。第二，香港交易所合并上市后，将在2000年10月完成电子交易系统的技术改造，这就要求证券商的委托交易系统实现计算机化，这笔投入较大，一些交易委托系统的中小证券商承担不了这笔开支，据有关媒体报道，香港有30多家中小证券商发起成立业务合作社，目前已有165名经纪商参与（相当于香港500名证券经纪商的33%），共同集资建立共用的电子交易平台，以开展网上交易。第三，香港交易所将在2002年取消证券经纪的最低佣金（0.25%）。第四，2000年6月颁布执行的《保证金融资条例》要求，所有从事保证金融资业务的证券商的最低注册资本金必须由现在的300万港元增加到1 000万港元。这些改革将促进证券商的重组与兼并，一些中小证券商将在未来的2~3年内被兼并而退出市场。
香港证监会权力加大，对证券商的违规处罚加重。新的法律赋予了香港证监会更多的权力，比如，过去香港证监会对违法违规的证券商只有纪律的处理权，即对违法违规的证券商只有采取公开谴责、暂停和撤销牌照的权力，新法律规定，香港证监会有罚款权、刑事起诉权等；交易所合并上市后，香港交易所监管会员证券商的职能移交到香港证监会，香港证监会由过去主要监管非香港交易所会员的证券商，变为监管所有的证券商。同时，新法律还加重了对证券商的处罚。比如，对证券商市场失当行为的范围，延伸到市场人士在香港以外市场的交易。过去由纪律处分的一些市场失当行为转为刑事处罚，新的法律将向有关监管机构提供虚假材料的行为定为罪行，非法卖空活动定为刑事罪行，提高了对非法卖空活动的刑罚，从而监管进行卖空人士的活动。
香港证券市场的监管有许多值得我们学习的内容，这里仅就证券商方面的问题谈谈看法。
首先，香港的证券商组织结构有利于证券商的持续发展和创新，给人带来启发。香港现行证券法律规定，任何个人或公司要开展一种业务，就需要申请一个牌照，因此许多从事证券业务的金融集团都是采取在控股公司下设立多个子公司从事不同的证券业务的模式。各个子公司有独立的法律地位，一个子公司从事一项或多项证券业务，有发展空间。这种组织结构仅仅是证券业务受到监管，集团其他非证券业务不在香港证监会的监管之列。风险也是以各个独立的子公司的资产承担有限责任，有“防火墙”，值得借鉴。目前，我国内地的证券公司实现单一发牌制度，按照《证券法》的规定，分综合类证券公司和经纪类证券公司两种。综合类证券公司经中国证监会批准可以开展所有的证券业务。同时，法律也指明证券公司是经营证券业务的公司，不得超出范围经营其他业务，因此我国内地的证券公司是不能经营证券业务以外的其他业务的。目前，内地一些证券公司提出要独资或合资建立其他经济实体，或进行风险投资等，但存在法律障碍。作为一个企业，看到一些投资机会，以其自有资金从事风险投资本来是企业自己的事情，由企业自己决定，但是作为一个金融机构，它就可能把自己的这种冒险的损失分摊给投资者和其他交易对手，这是不恰当的。如果把从事证券业务的部分和非证券业务分开，以各自独立的子公司形式进行，把涉及投资者利益的业务和自己作为其他实业投资者的投资分开，后者带来的风险由集团控股公司自己承担，不会直接给集团内其他从事证券业务的子公司带来损失。监管当局仅仅监管证券经营业务。香港这种在一个金融集团控股公司下设立若干子公司从事不同业务的方式，既有利于证券商的发展，也有利于监管。香港证监会只对这些金融控股公司的下属子公司的证券期货业务进行监管，在控股公司从子公司抽取资金影响证券商的流动性时，即证券商的速动资产比例低于香港证监会的规定时，香港证监会就会要求证券商马上补足，否则，香港证监会就会要求证券商停牌或清盘。目前，可以选择1~2家证券公司进行控股公司下设立从事证券业务子公司的试点，即把证券公司现有的证券业务和拟从事的风险投资业务分别设立子公司，在这些公司上面设立控股公司，证监会仅监管其下属的从事证券业务的子公司。这种方式可以和今后在金融控股公司下面分别设立银行、证券、保险等从事不同业务的金融业混业经营模式相衔接。
其次，银行从事证券业务的方式可以借鉴。国际潮流是银行综合经营，限于目前的实际情况，我国内地还不具备混业经营的环境，但可以积极创造条件，早日和国际接轨。目前，可分为两步走。
第一步，近期内可以让内地的银行像香港的银行那样以介绍经纪人的方式和证券公司开展合作，即银行利用自己的存款客户资源、网络资源和信息平台，向证券公司介绍证券投资者并提供相关服务。
第二步，当法律法规比较完善，银行业和证券业的从业人员素质提高，监管能力在质量和数量上都得到增强后，可以在金融控股公司的下面设立子公司从事银行、证券、保险业务，例如中银集团下的中银国际、中信集团和光大集团。目前，可以对中信集团和光大集团的模式进行研究，在此基础上进行试点，探讨适合我国国情的从事综合经营金融业务的集团控股公司模式。
再次，完善我国证券从业人员的管理制度。1995年，我国颁布了关于证券业从业人员的任职资格管理办法，1998年发布了《证券经营机构高级管理人员任职资格管理暂行办法》，这两个办法为规范我国内地证券从业人员的业务和职业道德提供了一个基本的法规框架，但较之于香港，还是太粗略，需要进一步细化和完善。可以将这两个办法进行修改、补充、合并，以适应市场的需要。建立系统化、网络化、电子化的从业人员档案管理系统、跟踪系统，同时，制定证券从业人员持续培训的规定，指导证券业协会开展各种形式、不同档次的证券从业人员的培训。对证券公司的监管，重点放在对证券从业人员尤其是高级管理人员的监管上。
最后，建立投资者风险教育中心。投资者是证券市场中很重要的一部分。他们的投资意识、风险意识关系到市场的稳定和发展。香港证券市场上散户占40%，香港证监会为了提高投资者的自我保护意识，特别重视对投资者的风险教育。在香港证监会主席办公室下设立了一个投资者教育科。这个科有8个人，主要工作是接受投资者的投诉，开展多种形式的证券市场知识教育，具体方式是开设热线电话接受咨询，通过不同的媒介宣传证券知识，在香港证监会的网站上开辟专栏，到中学和大学去开讲座，编印小册子等。在这方面，我们还很薄弱，需要在资源上给予适当配置，并建立一套完整的对投资者持续教育的计划，以提高投资者的金融知识水平和风险意识。