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在20世纪90年代初，随着股票和房地产繁荣的终结，日本进入了一段漫长的银行业麻烦缠身的时期。正如有学者（Cargill、Hutchison and Ito，2000；Hoshi and Kashyap，2010）指出的那样，区分并厘清危机的几个阶段不无裨益。初始阶段或者说否认阶段，始于20世纪90年代初，直至1995年夏天才结束。尽管不良贷款问题迫在眉睫，但金融机构和政策制定者还是推迟了处理这一问题的时间，寄希望于未来房地产价格的复苏能消除这一问题。
20世纪90年代初，当资产价格暴跌时，日本各银行受到房地产价格冲击的严重影响，既因为直接向房地产开发商发放的贷款，也因为间接向商业和工业企业提供的房地产担保贷款。许多日本的银行还拥有住专并向它们发放贷款，这种金融机构最初是在20世纪70年代作为服务于细分市场的住房贷款公司而创建的。
20世纪80年代，随着金融市场放松管制，日本各种金融机构之间分业的界限变得模糊，在住房抵押贷款市场，住专面临来自银行日益激烈的竞争，于是开始在其他市场放贷，特别是向房地产开发商放贷。20世纪80年代后期的地价暴涨加剧了这一趋势。住专的创办银行还推出了高风险贷款，它们自己并不发放贷款，而是在其中充当中间人并向住专索取推荐费。
因此，毫不奇怪，一旦地价开始下跌，住专就会陷入困境。至1991年，住专的不良贷款达到4.6万亿日元，占其全部投资组合的38%。创办银行和大藏省共同制订了救助计划，包括创办银行的贷款减免和降息，非创办银行提供新的贷款支持，以及住专的成本削减措施。救助计划未能改善住专的财务状况，不良贷款继续堆积。
1993年，大藏省制订了第二项救助计划。根据这一计划，创办银行将其对住专的利率降至零。非创办银行将利率降至2.5%。借给住专大量资金的日本农协被要求将利率降至4.5%。该计划基于经济复苏的假设，预计未来十年房地产价值将增长25%。
不幸的是，经济并没有像大藏省希望的那样迅速恢复。至1995年，住专贷款中有75%是不良贷款，60%被认为是无法收回的。大藏省最终决定放弃住专。这导致创办银行、非创办银行和日本农协要分担责任，由此产生了激烈的政治斗争。日本国会经过漫长的商议之后，决定由创办银行（承担3.50万亿日元）、日本农协（承担0.53万亿日元）、其他贷款人（承担1.70万亿日元）和纳税人（承担0.68万亿日元）共同承担总计6.41万亿日元的贷款损失。其余被认为可能收回的资产（账面价值为6.6万亿日元）被转移到新成立的住房贷款管理公司（HLAC）。创办银行持有的股权被一笔勾销，它们比其他贷款人（尤其是日本农协）注销了更多的贷款，但仍然有人认为，创办银行应该承担更大的责任，以履行作为住专主银行的职责。
住专产生的问题，规模远小于随后出现的银行不良贷款。大藏省多次精心策划住专救助行动，但重组计划通常基于过度乐观的预测。最终，大多数住专贷款无法收回，贷款人不得不承受损失。尽管政府一再承诺不需要纳税人的救助，但还是不得不要求纳税人分担部分损失。尽管使用的公共资金相对较少（0.68万亿日元），但公众对政府违背其承诺感到愤怒，这意味着通过住专立法是有争议的。反对派利用了这种愤怒，几乎使政府陷于瘫痪（Milhaupt and Miller，1997）。这一事件影响深远，后来在商业银行的问题浮出水面时，政府极不愿意使用更多公共资金进行救助，而这些资金原本可能是必需的。
住专的倒闭是20世纪90年代初最引人注目的金融失败案例，但除住专之外的一些金融机构也受到房地产价格下跌的影响，并最终倒闭。
当一家银行的总资产低于其总负债时，该银行就资不抵债了。一家典型商业银行最主要的负债是存款，而最主要的资产是银行贷款和证券。银行的资本金由股东权益和其他权益类工具组成。所有者权益是资产价值和负债价值之间的差额，如图5.3所示。
图5.3 银行资产负债表
资料来源：作者自制。
当借款人未能按照合同规定还款时（通常是利息加上一部分本金），银行贷款就会变成不良贷款。当不良贷款增加时，银行预计不良贷款不可收回部分会形成未来的损失，并在财务上增加贷款损失准备金。这些贷款损失准备金代表了由不良贷款造成的损失金额，银行预计最终要将它核销。然而，并不是所有的不良贷款都会损失，因此贷款损失准备金的数量小于不良贷款的总金额。一些借款人可能会重获新生，从而银行能够收回欠款，即使金额略有减少。甚至当借款人破产时，银行也可以收回抵押品并将其出售。
增加的贷款损失准备金，或称贷款损失准备，是计入银行损益表中的成本项的，因此不良贷款率的增加会减少银行利润，或者说如果银行已经出现了亏损，则会雪上加霜。因此，不良贷款率上升会通过增加损失间接减少资本金的数量。如果一些不良贷款在核销时被证明没有计提足够的准备金（换句话说，如果有意外损失），那么在核销时资本金就会受到直接影响。这种情况如图5.4所示。当发生核销时，资产规模按照核销金额缩水。但重点是，核销的规模大于负债端贷款损失准备金减少的数量，因此两者的差额就是资本金减少的数量。
当资本金数量变为负值时，银行就资不抵债了，根据定义，这意味着资产价值不足以偿付所有的债权人。然而，在许多国家（包括日本），破产的成本几乎不会由储户承担。小额储户明确受到存款保险的保护。
图5.4 核销不良贷款导致亏损
注：不良贷款通常是指逾期超过3个月的贷款。
资料来源：作者自制。
与银行资本金减少相关的一个问题是，它激励了一些银行孤注一掷以实现起死回生。20世纪90年代，日本众多银行继续维持甚至增加了对商业房地产的贷款，也就是押注地价回升。对于一家非金融企业来说，债权人会极力制止这种孤注一掷的行为，因为即使押注成功，他们也不会分享收益，但是一旦失败，他们就会损失惨重。这种来自债权人的约束对银行是不起作用的，因为储户（和其他债权人，日本就是如此）是受到保护的。当押注地价回升失败时（实际上绝大部分情况确实如此），结果就是损失更多，资本金也减少得更多。这表明，建议银行监管机构及早采取行动，强制银行处理不良贷款，并要求资本金不充足的银行募集资金或接受公共资金注入，是非常正确的。
在20世纪90年代泡沫破裂之前，大藏省运用其监管权力：（1）尽可能长时间地维持银行的正常运营，即便是有问题的银行；（2）如果一家银行自己无力继续经营，就寻找一家实力更强的银行来收购这家陷入困境的银行。这种监管安排被称为“护航制度”。对银行业的进入施加严格的管制，使得处境不佳的分支机构总能保持盈利能力，这为实力雄厚的银行通过收购濒临倒闭的银行进行扩张提供了重要的动力（Hoshi，2002）。
在金融动荡的早期阶段，大藏省不愿强迫银行披露其不良贷款问题的真实状况。在1993年3月之前，银行没有披露任何有关不良贷款的数据。当银行首次披露时，只有大银行公布了一些估计的数据，对不良贷款的定义也很狭窄：只有对倒闭企业的贷款和逾期超过6个月的贷款才算（美国的标准是3个月）。直到1998年3月，这场重大的金融危机（本章稍后将会描述）过去之后，所有银行才开始以统一的标准披露不良贷款。1998年以后对不良贷款的定义包括对倒闭企业的贷款、逾期超过3个月的贷款以及条件放宽的贷款（即重组的问题债务）。
然而，即使在不良贷款的披露规则扩展之后，日本的银行仍然能够通过向借款人提供更多贷款来部分掩盖这类贷款。提供新贷款能使陷入困境的借款人按时偿还之前的贷款，因此这些贷款不会被归类为不良贷款。这种被称为“常青”延期（Evergreening）的做法得到了日本监管机构的默许。因此，在危机的这一阶段，日本监管机构希望银行能够悄悄地解决不良贷款问题，而不是向公众披露这一问题的真实状况。20世纪90年代中期，经济显示出复苏的迹象，这种有所克制的监管措施似乎起到了一定作用。
存款保险制度是这样一种制度：所有银行在正常时期根据存款规模支付固定保费，积累的资金用于在危机期间赔偿倒闭银行的存款人。在大多数情况下，每个储户的被保险金额都有一个上限，以限制保险基金承担的责任，并迫使规模更大的账户持有者增强风险意识。然而，一旦发生银行业危机，政府通常会进行干预，并提供完全的保障。日本也不例外，1995年日本政府宣布对所有存款提供全额保障。
日本在1971年7月引入存款保险制度。在20世纪七八十年代，虽然没有一家银行倒闭，但存款保险公司一直收取保险费，并在其资产负债表上累积了大量资金。尽管一些银行拥有问题贷款，资本状况恶化，但是当局的典型做法通常是安排兼并予以救助，而无须存款保险公司的援助。这方面的典型案例是平和崇光银行（Heiwa Sogo Bank）被住友银行兼并。后者合并了前者，承担了所有坏账，以换取前者在规模更大的东京都市区的分支网络，因为住友银行在这方面比较薄弱。
随着房地产价格暴跌，更多贷款成为不良贷款，存款保险公司和日本央行开始担心。为避免银行倒闭，《存款保险法》被修订，以允许存款保险公司向一家健康的银行提供资金，帮助其收购破产的银行，只要援助金额不超过应为破产银行偿付被保险存款的成本。首宗利用存款保险公司进行援助的案例发生于1992年。东邦崇光银行（Toho Sogo Bank）是一家小型地区性银行，于1992年破产，在存款保险公司的财务援助下被伊予银行（Iyo Bank）合并。1992—1995年，借助存款保险公司提供的资金，又发生了几起合并。
1995年夏天，随着环宇（Cosmo）和木津（Kizu）这两家大型信用社的破产，银行体系的动荡再上高峰。它们在信用社部门的相对规模向市场清楚地表明，很有可能爆发一场全面的银行业危机。在木津信用社破产时，一旦有关于这家机构即将倒闭的传闻，就会发生挤兑事件。8月，作为第II类地区性银行的兵库银行（Hyogo Bank）破产，后来在存款保险公司、城市银行和日本央行的资金援助下，被重组为Midori银行。
1995年，私人部门银行分析师对木津、环宇和兵库银行的破产感到震惊，他们估计了大型银行不良贷款的规模并发出警告，称整个银行业都很脆弱。大藏省否认大型银行的偿付能力存在任何风险。在这份公开声明发表后不久，当兵库银行在1995年8月破产时，存款保险公司积累的准备金已经耗尽，从理论上讲，存款保险公司也已经资不抵债了（详情参见Cargill、Hutchison and Ito，1997，第127—132页）。这意味着，至少在短期内，对濒临破产的银行提供的进一步援助可能需要由政府提供资金，也就是由纳税人出钱。图5.5显示了存款保险公司的准备金（累积保费减去营运成本和资金援助）随时间变化的情况。准备金赤字不断累积，一直持续到2002年，直到2009年才恢复为零。
图5.5 存款保险公司一般账户准备金
资料来源：日本存款保险公司。
1995年8月的危机导致了日本溢价（Japan premium）的出现，即相比美国和欧洲的同行，日本的主要银行在获取银行间贷款时被要求支付溢价。虽然日本溢价的规模到1997年才大幅上升，但银行分析师在1995年便首次发现了这一点，并予以关注。
作为对危机的进一步回应，在通过清算住专的相关法律的同一期国会会议上，《存款保险法》再次修订，允许存款保险公司提供的资金援助超出赔付投保储户的成本。1995年前后对存款保险公司相关法律进行的一系列修订，反映了金融监管当局的如下担忧：及时安排救助合并的可能性越来越小；在一家金融机构明确破产之前，当局解决这一问题缺乏法律基础；用纳税人的钱来管理这类危机在政治上是很难通过的；一旦资不抵债的大型机构倒闭，存款保险公司获准支付的资金可能不足以阻止金融体系产生的负面溢出效应。
尽管银行业问题由来已久，金融自由化仍在继续，最终在1999年的金融改革大爆炸中达到了顶峰。这套改革方案可以说是20世纪70年代开始的渐进式自由化的最后一步。
1996年11月，日本首相桥本龙太郎首次宣布金融大爆炸改革。次月，大藏省外汇委员会发布了一份报告，概述了剩下的应该在大改革中完成的放松管制措施。其他三个委员会（银行、证券和保险）随后也在1997年6月发布了报告。根据外汇委员会的报告，修订后的《外汇法》将于1998年4月立法。1998年12月，《金融体制改革法》、《银行法》一揽子改革方案、《证券交易法》以及其他金融法案也通过了立法。
我们可以确定大爆炸改革的六个关键领域。第一，放松监管，以扩大投资者对金融工具的选择。这些措施包括加强投资信托，降低股票的最低投资额。第二，制定了扩大企业融资选择的措施，包括促进资产支持证券的发展和为首次公开募股提供便利。第三，允许金融机构提供更多种类的服务。这一领域的改革最重要的方面是废除了对控股公司的禁令，使得创建包括银行、证券公司、保险公司和其他金融服务公司在内的大型金融集团成为可能。第四，制定规则，旨在创建有效的金融市场。这些改革包括促进场外交易市场的发展，改进清算和结算系统。第五个领域涉及创建公平的金融市场，制定公平交易规则，加大对违规行为的处罚力度。第六，大爆炸改革还试图改善金融体系的稳定性。金融机构的信息披露规则得以加强，首次引入对证券公司资本充足率的要求。
大爆炸改革中规定的大部分内容都在2001年4月之前完成了。从20世纪70年代开始的渐进式和不平衡的金融自由化最终得以完成和整合。
1996年没有一家银行倒闭，但事实证明，这只是风暴来临前的平静。1995年开始的经济复苏并没有持续多久。到1997年年中，日本经济再次陷入衰退，金融动荡卷土重来。经济增长放缓的部分原因是重大的财政政策冲击，包括上调消费税税率，逐步取消从1995年开始的所得税减免，以及提高国家医疗保险中的雇主缴费，所有这些都发生在1997年。1997年7月开始的亚洲金融危机无疑是雪上加霜。
作为应对，1997年再次修订了《存款保险法》，允许存款保险公司为不涉及濒临倒闭的银行的合并以及已倒闭银行之间的合并提供资金援助。1997年10月，存款保险公司利用这一新条款提供资金，以促进关西地区四家状况非常糟糕的银行两两合并（即Fukutoku银行与Naniwa银行合并，Kofuku银行与Kyoto Kyoei银行合并）。使用存款保险公司的资金来支持实力较弱的银行合并，其经济合理性难言充分。这样的合并可能只是创建一家规模更大的银行，使之在困境中苦苦支撑，当新合并的银行最终倒闭时，损失的规模只会更大。实际上，由四家实力较弱的银行合并而成的两家银行都在一年之内倒闭了。
事实证明，1997年11月是日本战后金融史上最黑暗的一个月。11月3日，三洋证券这家中等规模的证券公司倒闭了。第二天，该公司仍然无力偿还无抵押的同业拆借贷款。这是同业拆借市场历史上第一次出现违约。由于金融机构开始对其同行的信誉持怀疑态度，同业拆借市场的交易量大幅下挫。那些一直在同业拆借市场上借款的机构，突然发现自己严重缺乏流动性。
实际上，监管机构知道三洋证券的问题已经有一段时间了。早在1994年3月，大藏省就游说金融机构为三洋证券安排救助计划。该计划包括重新安排三洋证券的银行贷款期限，向最大的股东（包括野村证券）发行新股，迫使寿险公司发放次级贷款。这些早先时候救助三洋证券的尝试似乎只是帮它延长了几年寿命。
11月15日，当时20家最大的银行中规模最小的北海道拓殖银行倒闭。由于受到不良贷款问题的影响，该银行一直在努力维持存款和优质客户。早些时候，它曾计划与同一地区的竞争对手合并，但计划落空。同业拆借市场流动性枯竭加速了这家银行的倒闭。北海道拓殖银行的大部分资产和负债被转给北洋银行（Hokuyo Bank），这是一家小型的地区性银行。
11月24日，当时四大证券公司之一的山一证券倒闭。后来发现，山一证券一直通过将自营交易损失在一组子公司之间转移，以此隐瞒大规模的损失（这种非法的操作被称为挪用补空，即kiting）。三洋和北海道拓殖倒闭后，市场参与者变得非常敏感，关于亏损的谣言在市场上流传，无法继续像往常一样经营。月底前，另一家银行，即督洋城市银行（Tokuyo City Bank）也倒闭了。
1997年11月发生的这些金融机构倒闭事件，给与日本的银行打交道的西方金融机构敲响了警钟。它们对监管机构允许这些金融机构倒闭感到惊讶，并断定日本的金融机构没有一家是安全的。结果，西方国家的银行开始对融资要求更高的日本溢价，这给日本银行体系带来了更大的压力。很快，日本的市场情绪就恶化了。这与美国十年后，即2008年9月雷曼兄弟破产时发生的情况类似。问题在于，对于倒闭的机构没有有序的处置机制；政府没有办法在让任何一家大型金融机构倒闭的同时，还能保持整个金融体系的稳定。
图5.6显示了日本溢价，计算方法为3月期欧洲美元的东京银行间同业拆借利率（TIBOR）与3月期欧洲美元的伦敦银行间同业拆借利率（LIBOR）之间的差额（引自Ito和Harada，2005）
。三洋证券倒闭的消息一传开，日本各银行的相对借款成本立即大幅攀升。
图5.6日本溢价：1995—1999年
资料来源：Ito和Harada（2005）。
日本政府决定，应对金融危机迫切需要公共资金，并宣布计划在1997年12月拨出10万亿日元专门用于银行业。在讨论如何使用这笔公共资金的同时，政府批准了两项会计改革，允许银行粉饰其公开的财务报表。这些规则允许银行在两种方法中任选一种，即以市值或账面价值对其持有的房地产和股票进行估值。
当时，几乎所有银行的房地产资产都是以历史收购价（通常是几十年前的价格）计账的。尽管地价仍远低于其峰值水平，但转换为市值立即提高了银行资产的价值。此外，银行将持有股票的资本收益变现，以弥补经营损失。通常情况下，在出售股票以获得资本收益后，银行会迅速回购股票，以维持与客户的关系。到1998年，许多已被出售和回购的股票的市场价格低于这些股票的账面价值。因此，银行可以通过按照账面价值计入其所持股份，从而进一步夸大资产的价值。
1998年2月16日，日本国会通过了《金融功能稳定法案》，该法案允许政府动用30万亿日元的公共资金，其中17万亿用于保护倒闭银行的储户，13万亿用于银行资本重组。1998年3月，政府动用了13万亿日元中的1.8万亿对主要银行进行资本重组，但未能稳定局势。注资是在没有检查金融机构健康状况的情况下进行的，因此市场仍然认为银行还在隐瞒不良贷款。
1998年春，长期信用银行（Long-Term Credit Bank，LTCB）的股票在市场上被大量抛售。随着有关长期信用银行已经破产的谣言传开，该机构遭遇了一场悄无声息的银行挤兑：其债券被抛售，大批储户开始逃离。
整个春天，公众对政府反应的不满情绪继续上升。6月，作为执政联盟中主要政党的自民党，在参议院选举中失去了61个席位中的17个。桥本内阁倒台，首相小渊惠三领导的新内阁上台。这是自民党内部的权力更迭。
在这场市场动荡中，大爆炸式金融自由化仍在继续，金融监管体制在1998年进行了改革。一项最重要的改革是创建了金融厅（FSA），这是一家从大藏省中剥离出来的监管机构。图5.7的上半部分显示了金融厅成立时的结构。金融厅很快就真正独立了，并承担了更大的责任，但是组织结构与之前在大藏省时类似；银行局监管银行，证券局监管证券公司，银行局内部的保险部监管保险公司。图5.7的下半部分显示了金融厅在2000年是如何按照规划、监督和检查进行重组的。现在，每个局都与所有业态的金融机构打交道，包括银行、证券和保险。因此，金融厅成为一个综合的监管机构，监管所有类型的金融机构和产品。
图5.7日本金融监管结构的变化
资料来源：1998年6月至2000年6月，金融厅作为综合性的监管机构对金融机构实施监管。在这一时期，大藏省拥有规划职能。
小渊领导下的新内阁开始制订进一步的计划，以处理银行业的问题。此时，立法机构已经就两部立法达成协议，以处置资不抵债的机构并帮助有偿付能力但资本金不足的银行。《金融复兴法》（Financial Revitalization Act，FRA）建立了一个框架，通过国有化来重组濒临倒闭的系统重要性银行，而《快速资本重组法》（Prompt Recapitalization Act）允许政府向健康的银行注资。借助《金融复兴法》，1998年10月和12月，政府分别将长期信用银行和日本信贷银行（Nippon Credit Bank，NCB）国有化。
日本信贷银行的问题实际上比长期信用银行早出现几年，监管机构很清楚这一点。早在1993年，大藏省就派出前官员洼田弘（Hiroshi Kubota）担任日本信贷银行的高管，帮助它扭亏为盈。但情况并没有太大改善。1996年，前日本央行官员后藤重意（Shigeoki Togo）被任命为首席执行官。然而，后藤未能阻止情况恶化。到1997年3月，该银行资本金已降至4%的标准以下，这是《巴塞尔协议》对国内银行的最低要求。此时，大藏省强制其他银行购买日本信贷银行发行的新股。新的资本金很快就损失掉了。再一次地，监管机构最终只是推迟了陷入困境的金融机构不可避免的倒闭。
1999年3月，监管当局根据《快速资本重组法》对这两家银行进行了第二次重大的资本重组，成功地稳定了市场。日本溢价很快消失，如图5.6所示。
从两家长期信贷银行的国有化开始，大力关闭濒临倒闭的银行持续了大约一年的时间。金融重建委员会（FRC）根据《金融复兴法》继续行使处置权，关闭了几家地区性银行，使它们接受破产处置。1999年10月，金融重建委员会第一任主席柳泽伯夫（Hakuo Yanagisawa）卸任后，政策变得更加宽松。从1999年到2001年，没有一家大型银行倒闭，自满的情绪日益滋生。然而，这场危机远未结束。
《金融复兴法》于2001年到期，而金融重建委员会被并入金融厅。柳泽被重新任命为负责金融厅的大臣，他呼吁“最终解决”不良贷款。柳泽领导下的金融厅对主要银行进行了特别检查，重点放在了对大客户的贷款上。这些检查工作于2002年4月完成，并使已公布的不良贷款数字有所增加。不过，与此同时，金融厅也宣布所有银行的资本都很充足，这与许多经济学家和分析师的观察不符。
金融厅之所以对前景持乐观态度，其中一个重要原因是递延所得税资产（deferred tax assets，DTAs）被计为一级资本。递延所得税资产是指由于时间性差异和亏损结转而产生的预期未来节省的税收。例如，当一家银行在其资产负债表上显示亏损结转时，这些亏损结转可以从其未来的应税收入中扣除。在这种情况下，预期未来节省的税收是公司税率乘以亏损结转额，然后加到当年的递延所得税资产中。对日本的银行来说，递延所得税资产最重要的来源是贷款损失准备金，这些准备金不允许从它们的应税收入中扣除。日本税务当局对可抵扣的贷款损失准备金有相对严格的标准。例如，在抵押品出售之前，担保贷款的准备金是不能抵扣的。这些严格的标准导致日本的银行持有如此大规模的递延所得税资产，以至于它们为自己的资产负债表描绘出一幅过于乐观的图景。
值得注意的是，只有当银行的应税收入变为正值时，递延所得税资产才能在未来产生收入。如果银行遭受亏损，递延所得税资产不会产生任何益处。如果有人认为一级资本是银行损失的重要缓冲，那么递延所得税资产是无法作为缓冲的，因为当企业没有盈利时，这些资产就会消失。然而，金融厅允许即使最羸弱的银行也可以积累递延所得税资产，只要它们不超过银行未来五年预期的应税收入总额。
政府在递延所得税资产的问题上产生了分歧。负责宏观经济政策（经济和财政政策委员会）的大臣竹中平藏（Heizo Takenaka）批评了金融厅的决定，即允许银行根据不切实际的预期情景积累递延所得税资产。柳泽和竹中之间的争论最终由首相小泉纯一郎做出裁决，他站在了竹中一边。