下载掌阅APP，畅读海量书库
立即打开
我国证监会自1998年开始要求上市公司在特定条件下及时进行业绩预告，随后这一规定不断修改完善，至2007年我国强制业绩预告的政策基本稳定，因此本文的样本从2007年开始。我们从WIND数据库获取了2007-2012年业绩预告修正的样本1353个，逐条阅读业绩变动原因并进行内外因分类。我们参考了Baginski et al.（2004）的分类方法，具体的划分方式请参见表2。随后我们将预告修正样本与国泰安数据库（CSMAR）中的财务数据进行合并，剔除了财务数据缺失及同时包含内外部原因的观测502个，最终本文实证检验中的观测共851个。
表2 外部原因和内部原因的构成及划分依据
表3列示了各年间样本分布情况及相关描述性统计。具体来看，样本在各个年度之间分布较为均匀。851个观测中共有664个修正原因为内部原因，占比为78.03%，使用外部原因解释的观测只有187个；另外，用外部原因解释主要集中在2011年和2012年，共130个，占外部原因总观测的69.52%，因此我们在实证分析中控制了年份固定效应。在消息性质方面，好消息的观测381个，坏消息的观测370个。公告时点上，789个（92.7%）修正公告发生在会计年度结束之后，只有62个公告发生在会计年度结束之前。公告精度方面，大部分公司（689个观测，占比为80.96%）发布闭区间估计或点估计。
表3 样本分布
表4列示了自变量及控制变量的描述性统计，并按照修正原因类型分样本进行了比较。从表4消息性质（Change行）的结果可见，使用外因解释的公司均值显著低于使用内因解释的公司（Change均值分别为-0.278、0.095），意味着面临坏消息的公司更倾向于使用外因解释。从公告时间（Time行）的结果可见，公司通常在年报公布前62天发布修正公告，而且选择外因的公司比选择内因的公司要早10天发布修正公告。Manufac的均值为0.720，表明在样本中72%的公司为传统制造业公司，而且选择外因的子样本中该比例更高。样本公司的平均总资产约为21亿元，选择外因的公司规模也较大。在会计业绩和质量方面，选择外因子样本的ROE、Growth及Opic＿ratio均显著低于内因子样本，表明外因子样本的业绩表现较差。从与管理层风险相关的三个变量来看，外因公司管理层平均持股比例较高，机构持股比例也较高，并且其股价波动率较小。最后，全样本中有24.8%的公司高管在未来一年内会离职（Turnover），而外因公司的这一比例为22.5%，内因公司则为25.5%，但差异不显著。
表4 样本描述性统计
我们首先对模型（1）进行检验，并将结果列示于表5。表5第（1）列中我们只控制了年度固定效应，可以发现Change的系数为-0.307，并在1%的水平下显著；Odds ratio显示，当业绩预告修正为坏消息时，管理层用外部原因解释的概率较业绩预告修正为好消息时高73.5%。第（2）列列示包含了控制变量的结果，Change的系数为-0.409，仍在1%的水平下显著。上述结果表明消息性质对管理层修正原因的选择有显著影响，管理层存在自利性归因的倾向，即假说1成立。控制变量方面，Time的系数显著为正，表明业绩预告修正公告越及时，越有可能用外部原因进行解释；Manufac的系数显著为正，说明当公司属于传统制造行业时，管理层更倾向于用外部原因解释预告修正；Size的系数显著为正，说明公司规模越大，越有可能用外部原因进行解释；最后Opic＿ratio的系数显著为负，表明公司经营业绩对净利润的贡献越大，管理层越倾向于用内部原因来解释修正公告。
表5 消息性质与业绩预告修正归因
注：括号内数字为经调整后的z值，所有回归均控制了年度固定效应；***、**、*分别代表在1%、5%、10%的水平下显著。
我们通过模型（2）对假说2a至假说2c进行检验，试图验证管理层理性自利性归因的机理，即管理层为降低解职风险策略性地选择业绩修正的原因。回归结果列示于表6。该表的三列分别对应着以三种方式衡量管理层风险时的分析结果。第（1）列列示了以管理层持股比例（Mgshare＿ratio）衡量管理层解职风险的回归结果。Change的系数显著为负，与表5一致，而Change×Mgshare＿ratio的系数为1.000并在1%水平下显著，支持假说2a，即当管理层持股比例越高时，管理层自利性归因的行为相应减弱。第（2）列列示了以机构投资者持股比例（Instration）衡量管理层解职风险的回归结果。从该列可见，Change的系数为负数但不显著，而Change×Instration的系数为-1.704且在1%水平下显著，该结果支持了假说2b。第（3）列以公司股价波动率相反数（N＿Retvol）衡量管理层解职风险。该列显示，Change的系数显著为负同时Change×N＿Retvol的系数也显著为负，支持了假说2c。综上所述，表6的结果表明管理层解职风险影响了管理层自利性归因的行为：管理层的业绩/解职敏感度越高，管理层的自利性归因行为越明显；反之，则管理层的自利性归因行为越不明显。
表6 管理层风险与自利性归因
注：回归因变量为External；括号内数字为经调整后的z值，所有回归均控制了年度固定效应；***、**、*分别代表在1%、5%、10%的水平下显著。