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信息来源

分析师需要不时地查阅各类有助于分析判断的信息。不过，要讨论甚至罗列出这些信息的所有来源是不大可能的。本章将对一些较重要的信息来源和在此基础之上进行的批判性思考作简要概述；也将通过举例来介绍种类繁多的特殊信息途径，以及这些途径的特点和效用。

关于证券条件的数据

在典型案例中，分析师需要搜集下列信息的相关数据：

·　特定证券的条件；

·　公司；

·　行业。

证券条款的概要信息可以在证券手册或由统计服务机构提供的资料中查找到。如需有关债券合同的更详细的信息，分析师可以到受托人的办公室索取或查阅契约（或信托契约）副本。公司各股票的条件会在章程细则（或公司条例）中详尽地罗列出来。如果该股票公开上市发行，这些文件将存档于美国证券交易委员会和相关的证券交易所。债券和股票的上市申请文件（可随时索取）包含几乎所有的重要条款。新发行证券的招股说明书也包含这些条款。

关于公司的数据

致股东的报告（包括中期报告）

关于公司的统计数据，其主要来源当然是公司向股东发布的报告。不同公司的报告发布频率及完整性有时相差极大，总结如下：

铁路公司 。所有重要的铁路公司都提供每月扣除租金后的净额（净营业收入），其中大部分还提供可用于支付股息的收益（净利润）。多数公司会发布每周铁路装车数字，还有少数会公布每周总收入。它们的年度报告则会相当详细地发布财务与经营数据。

公用事业公司 。这类公司遵循的报告政策有所不同，分季度和月度报告两种。报告的数据通常包括总收入、税后净利润以及可用于支付股息的余额。一些公司只发布过去12个月的总计的变化情况，例如，美国水务和电力公司（American Water Works and Electric Company）（按月度发布），北美公司（North American Company）（按季度发布），而许多公司，如电力公司，以千瓦时为单位计算周销售额或者月度销售额。

工业股。 工业企业所遵循的报告政策通常各不相同。但在同一个行业组中，大多数公司会倾向于遵循相同的政策。

1．月度报告。 大多数连锁店会公布以美元为单位的月度销售额。1931年之前，铜生产商会定期公布每月产量。通用汽车公司则以汽车数量为单位公布每月的销量。

1902—1933年，美国钢铁公司（United States Steel Corporation）会公布其每月未完成的订单；但1933年，它用每月交付吨数取代了这个数字。鲍德温机车厂（Baldwin Locomotive Works）每月会公布以美元为单位的出货量、新订单量以及未完成订单量。石油管道公司标准石油集团（Standard Oil Group）每月发布以桶为单位的经营统计数据。

个别公司也会不时公布每月净利润的数据，但这种做法往往很少见或只是临时的。例如奥蒂斯钢铁公司（Otis Steel）、马林斯制造公司（Mullins Manufacturing）、阿拉斯加–朱诺黄金开采公司（Alaska Juneau）。 公司往往有这样一种倾向：在盈利改善时公布月度报告，盈利下降期间则停止公布。有时月度数字会被列入季度报告，例如，在1932年之前美国钢铁公司就是这样做的。

2．季度报告。 公布季度业绩在各行各业中几乎都被视为标准程序。纽约证券交易所已在积极敦促公司发布季度报告，而且有新股上市或需要增发证券的公司通常会按交易所的要求发布季度报告。某些类型的企业因为其业绩具有季节性特征，被认为（或是它们自己认为）可以豁免这项要求。这些行业包括制糖、化肥和农具。为了掩盖业绩的季节性波动，这些公司可能会在季度报告中发布过去12个月的盈利总额，比如，大陆制罐公司（Continental Can Company）就曾这样做过。

有些现象令人百思不得其解。为什么所有大型香烟制造商和多数百货公司都要隐瞒其年度业绩？伍尔沃斯公司公布每月销售额却不提供中期净利润的数据，这种做法十分矛盾。几乎各行各业都有许多公司仍然未能公布季度报告。很多情况下，虽然管理层可以得到中期数据，但有时即便没有足够的理由也会拒绝把这些数据提供给股东。

不同季度报告的详略差异较大。它们提供的信息从单一的净利润数字（有时没有考虑折旧或美国联邦税税额），到完全详细地介绍损益表和资产负债表并附上总裁评论的都有。通用汽车公司就是后一种做法的一个突出例子。

3．半年报。 可能除了橡胶行业，大多数行业的标准惯例都不要求发布半年报。但仍有许多企业会每半年报告一次，例如美国机车公司（American Locomotive）和美国毛织品公司（American Woolen）。

4．年度报告。 每家上市公司都会发布某种形式的年度报告。年度报告一般比上述几种中期报告更为详细。它通常包含董事会主席或董事长有关过去一年业绩和未来前景的评论，尽管这些评论未必富于启发性。年度报告最显著的特点是一定会公布资产负债状况。

年报提供的损益表差异程度很大。有些报告只提供用于支付股息的收益和已付股息金额，例如，美国皮革制品公司（United States Leather Company）。 ^[1]

损益表。 在我们看来，没有包含以下项目的年度损益表是不完整的：（1）销售额；（2）净利润（未计入以下项目）；（3）折旧（和损耗）；（4）利息费用；（5）营业外收入（明细）；（6）所得税；（7）已付股息；（8）盈余调整（明细）。

令人遗憾的是，在《证券交易法》（ Securities and Exchange Act ）通过之前，只有不到一半的工业企业会提供很有限的此类信息。相比之下，与铁路公司和公用事业公司相关的数据长期以来一直都很充足。美国证券交易委员会现在要求公司将所有这些信息公布于原登记表（表10）及随后的年度报告（10-K文件）之中。鉴于公布数据会不利于企业，不少公司要求美国证券交易委员会为自己的销售数字保密。这些要求大部分已遭撤回或被拒绝。 ^[2]

上文建议的“合理完整”的年度报告标准，尚未囊括允许股东了解的所有信息。美国钢铁公司的报告十分全面，堪称典范。除了标准要求外，它提供的数据还包含下列项目：

1．产量和销售量，产能利用率。

2．销售划分：

国内和国外；

公司内部与对外。

3．营业费用明细：

工资、工资率及员工人数；

已上缴国家和地方税金；

销售费用和一般费用；

维护开支，金额和明细。

4．年内资本支出明细。

5．存货明细。

6．拥有资产明细。

7．股东数。

资产负债表。 资产负债表比损益表的标准化程度高，不会经常引起质疑。以前的资产负债表的普遍缺陷是无法把无形资产从有形固定资产中分离开来，但这种情况现在已经很少在上市公司中出现了。以前，商誉包含在公司的财产账户中，后来，商誉被从盈余中扣除。1935年以来已披露商誉金额的公司有美国钢铁铸造公司（American Steel Foundries）、美国制罐公司（American Can）、哈比森–沃克耐火材料公司（Harbison Walker Refractories）、卢斯–怀尔斯饼业公司（Loose-Wiles Biscuit）、美国钢铁公司。

很多公司只列出了资产账户的净值，而没有列出所扣除折旧的数额，这个做法招来了不少反对的声音。其他不尽如人意的做法还有：有的公司没有说明所持有证券的市场价值，比如1932年的奥本海默–柯林斯公司（Oppenheim Collins and Company）；有的公司没有指明“投资”是可变现的还是非流动性的，如匹兹堡平板玻璃公司（Pittsburgh Plate Glass Company）；有的公司没有按照“成本与市价孰低法”来给存货计价，如1931年的美国塞拉尼斯公司（Celanese Corporation of America）；有的公司没有说明杂项储备金的性质，例如海泽尔–阿特拉斯玻璃公司（Hazel-Atlas Glass Company）；还有的没有说明库藏股数量，例如美国拱砖公司（American Arch Company）。

定期呈送公共机构的报告

铁路公司和大多数公用事业公司需要将资料呈送给各个联邦和州属委员会。这些资料通常比股东报告更详细，因此是很有用的补充材料。下面给出一些读者可能会感兴趣的能体现这类报告价值的实际例子。

1927年之前的很长一段时间里，纽约联合煤气公司（Consolidated Gas Company of New York） 向股东提供的信息非常少，因而该公司在华尔街是一只“神秘股票”。投机者高度关注该公司及其众多附属公司未予披露的权益价值。其实，该公司及其附属公司完整的经营数据和财务数据，不难从纽约州公用事业委员会（Public Service Commission of New York）的年度报告中获得。长期以来，控制着邮政电报和电缆公司（Postal Telegraph and Cable Corporation）的马凯公司（Mackay Companies）也是这种情况。它不向公司股东报告详细情况，而是将相当多的信息呈交给美国州际商务委员会。还有一例，第五大道巴士证券公司（Fifth Avenue Bus SECurities Company）向股东提供的报告也没有什么启发性，与它旗下附属公司向纽约运输委员会（New York Transit Commission）提交的完整信息之间存在着鲜明对比。

最后，我们来看看石油管道公司“标准石油集团”。这家公司在向股东披露信息时显得十分谨慎。但由于公司在州际商务委员会的管辖范围内，因此必须在华盛顿递交详细的年度报告。若早几年对这些报告加以审查，便能发现公司在现金持有和有价证券方面的惊人事实。

美国商务部每月公布的《当前商业综览》（ Survey of Current Business ）中包含大量数据，其中包括未公开的独立连锁店的销售数字，如沃尔多系统（Waldorf System）、J.R.汤普森（J. R. Thompson）、美国联合雪茄连锁店（United Cigar Stores）、哈特曼公司（Hartman Corporation）等。关于单个公司的最新统计资料往往可以通过行业出版物或行业统计服务得到。

上市申请文件

在美国证券交易委员会成立之前，上市申请文件是最重要的非定期信息来源。作为允许证券上市的条件，纽约证券交易所要求公司提交的报告通常比公司提交给股东的要详细得多。这些额外的数据可能包括以美元为单位的销售额、产量、联邦税税额、附属公司的业务详情、折旧以及耗损费用的基数和余额。其他有价值的信息包括拥有的资产、合同条款以及相关的会计处理方法。

这些上市申请文件对分析师的分析非常有帮助。但遗憾的是，它们是不定期发布的，因此不能算作稳定的信息来源。

注册上市声明和招股说明书

按照美国证券交易委员会的法例和规章要求，所有上市证券和新发行证券（不论上市与否）的信息须较以往更加全面。这些信息都包含在提交至华盛顿委员会（Commission in Washington）归档的注册上市声明中。分析师在支付相关费用后方可查看或索取副本。招股说明书是由承销商提供给有意购买新发行证券的人士的文件。注册上市声明中一些相对重要的信息必须包括在招股说明书中。根据1935年《公用事业法案》（ Public Utility Act ），类似的注册上市声明必须提交给美国证券交易委员会归档。该法案也适用于控股公司，其中一些控股公司可能不会受到其他法律的约束。虽然实际情况是，对于普通投资者而言，注册上市声明无疑过于厚重且可读性差，投资者甚至根本不会仔细阅读缩写后的招股说明书（一般仍会超过100页），但毫无疑问，这些对于分析师乃至投资大众而言都是最具价值的材料。

五花八门的官方报告

关于公司的信息可能会在各种官方文件中披露出来。下面举几个例子来说明官方报告五花八门的特点。1923年，美国煤炭委员会的报告（在1925年印制为参议院文件）提供了以前未曾公布的无烟煤公司的财务和经营数据。最近，美国联邦贸易委员会（Federal Trade Commission）的报告提供了大量以前无法获得的有关公用事业经营与控股公司、天然气与管道公司的信息，这些信息在经过了长达9年的详细调研后才得以披露。该委员会在1938年和1939年公布的报告中详细介绍了农具和汽车制造商的情况。1933年，一份关于管道公司的全面研究报告在美国众议院州际及对外贸易委员会（House Committee on Interstate and Foreign Commerce）的指导下出版。美国联邦通信委员会（Federal Communications Commission）根据国会于1935年通过的决议，对美国电话电报系统（American Telephone and Telegraph System）进行调查之后得出了大量研究结果。 州际商务委员会的一些意见也包含了对分析师很有价值的信息。抵押贷款受托人须按照契约条款规定提供信息，这些数据可能很重要。例如，梅森城–道奇堡铁路公司（Mason City Fort Dodge Railroad Company）的债券（票面利率为4%）受托人的未公开的报告显示，该公司所赚利润不足以支付债券的利息，该债务由芝加哥大西部铁路公司（Chicago Great Western Railroad Company）继续代为偿还。因此，这些债券的风险比人们想象的要大得多。

统计与金融刊物

证券分析师也可以从各种统计服务机构便利地查找到日常工作需要的大部分信息。这些资料包括每年公布的综合手册及其定期补充（由标准普尔［Standard & Poor］、穆迪［Moody’s］提供）；股票和债券介绍卡，以及经常修订的手册（由标准普尔、惠誉提供）；关于公司的每日新闻摘要（由标准企业名录［Standard Corporation Records］、惠誉提供）。 过去20年里，这些服务机构在展示事实的完整性和准确性方面已取得很大进步。然而，分析师不能只依靠这些服务机构去得到所有应从上述各种原始来源而获取的数据。要知道，其中一些信息是这些服务机构无从获取的；而有时这些机构也可能会疏于复制一些重要数据。因此，在对任何公司进行深入研究的过程中，分析师应遵循这个原则：查阅原报告并尽可能地发现其他文件，而不是依赖摘要或复制资料。

在金融期刊领域，必须特别提到《商业金融纪事报》（ The Commercial and Financial Chronicle ）。这份周刊附有许多统计补充，对金融和工业领域的论述非常全面。它最突出特点也许就是能详细地再现公司报告和其他文件。

从公司直接索取信息

私人调查或管理层采访，通常是公开信息的重要补充。股东没有任何理由不就具体要点向公司索取信息，在许多情况下这样至少能获得部分所需数据。记住，股东是企业的所有者和公司员工的雇主，除非反对理由确凿有力，否则股东不仅有权提出合理质疑，还有权要求得到答案。

然而，人们对于这一十分重要的观点往往不够重视。法院通常规定，一个信誉良好的股东拥有与私营企业合伙人相同的权利，他可以获得公司完整的信息。若有人利用这项权利损害公司的利益，管理层可以拒绝股东的请求，但是有责任举证。他们需要证明股东的请求背后存在不当动机，或者信息披露会对业务造成损害。

由于强行要求公司提供资料可能会面临支付高昂的法律诉讼费，因此很少有股东会极力地维护自己的权利。然而经验表明，即使是最顽固的管理层，也大多会答应投资者对合法信息的强烈要求，尤其是当同领域的其他公司已经定期公布这类信息时。

有关行业的信息

有关行业整体的统计数据是非常充足的。美国商务部公布的《当前商业综览》就提供了许多不同行业月度产量、消费量、股票和未完成订单等方面的资料。年度数据载于《统计摘要》（ Statistical Abstract ）、《世界年鉴》（ World Almanac ）及其他汇编中。更详尽的数据也可在《制造业双年统计》（ Biennial Census of Manufactures ）中获得。

各种行业期刊都会频繁地发布许多重要的汇总数据，以及对一个行业当前和未来状态持续且详尽的描述。因此，分析师通常不用费太大工夫就能获得所研究行业的相当完整的背景知识。

近年来，重要的统计机构已经陆续开发出一些附加服务（如主要行业的基本调查），并会频繁补充最新的资料，意在把握主要行业的最新动向。 ^[3]

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[1] 波卡洪塔斯燃料公司（Pocohantas Fuel Company）似乎是唯一一家虽然在纽约证券交易所上市，但却只发布了年度资产负债表而没有提供任何形式的损益表的企业。其债券于1934年10月被撤销上市资格。

纽约场外交易会处理一些所谓的“非上市”证券。这些证券始于美国证券交易委员会尚未成立的时期，因此不须服从美国证券交易委员会的要求。在这些公司中，美国图书公司（American Book）不公布损益表；新泽西州锌业公司（New Jersey Zinc）只公布损益表，但不公布资产负债表。

有的公司在场外进行证券交易，因此不受美国证券交易委员会监管。这些公司一般只公布年度报告，且往往没有上市公司的报告那么详细，特别是倾向于省略销售和折旧数据。绝大部分这类公司都会提供资产负债表和损益表，但例外情况相当多。一个有趣的例子就是邓白氏公司（Dun & Bradstreet Corporation）不愿向其股东披露收入。邓白氏本身是一家金融咨询公司。其他漏报损益表的公司有：比米斯兄弟皮包公司（Bemis Brothers’ Bag）、约瑟夫–狄克逊坩埚公司（Joseph Dixon Crucible）（自1935年以来）、格伦伍德–兰奇公司（Glenwood Range）、古德曼制造公司（Goodman Manufacturing）、完美炉具公司（Perfection Stove）、丽格鞋业（Regal Shoe）等。

[2] 一些公司，例如美国塞拉尼斯公司，成功获准将它们在1938年之前某些年份的销售额保密。但后来大部分公司不公布销售额的请求都被拒绝，销售数据得以公布。

我们对几乎所有在纽约证券交易所上市的工业公司（648家企业）1938年年报的研究显示，只有8家在次年年底没有公布它们的销售数字。直到1939年12月下旬，美国证券交易委员会只将销售数字保密许可授予一家公司——联合果品公司（United Fruit），对于其他7家则没有做出处理决定，这7家公司是美国苏门答腊烟草公司（American Sumatra Tobacco）、宝耐美公司（Bon Ami）、柯林斯–艾克曼公司（Collins & Aikman）、马蒂逊碱业公司（Mathieson Alkali）、麦斯塔机械公司（Mesta Machine）、犀飞利笔业公司（Sheaffer Pen）、联合工程和制造公司（United Engineering and Foundry）。

还有一些证券，大概是因为不愿意提供销售数据而注册失败，进而被撤销上市，例如特瑞科产品公司（Trico Products Corporation）。马林–罗克韦尔公司（Marlin Rockwell Corporation）在1938年被撤销上市可能也是因为这个原因。证券交易所支持的一项法律修正案，要求充分披露场外交易证券的信息，以消除这些证券不公平的优势。

许多公司向股东提供的年度报告所包含的信息依然比提交给美国证券交易委员会的要少得多。然而，标准统计公司（Standard Statistics）的企业名录服务（Corporation Records Service）会定期公布美国证券交易委员会的数据作为补充资料。

[3] 这些服务说明参见美国专业图书馆协会（Special Libraries Association）1939年出版的《商业金融服务手册》（ Handbook of Commercial and Financial Services ）。 bHqz1qKig1jLH3EW/ytifuSE56ShDQz5LyTkFoecCFQg3zHrlY2LsklwM7OiVg1W