第一节
价值投资思想极简版

一、对价值投资最简明的概括

价值投资就是用好价格去买好股票。

所谓好股票就是能够长期持续创造利润的公司所发行的股票。好股票的内在价值是不断增长的。

所谓好价格就是明显低于股票内在价值的价格。价格低于内在价值越明显，投资越安全。

投资获利的过程就是等待价格向内在价值回归的过程，也是内在价值不断成长的过程，而这需要时间，所以价值投资往往是长期投资。

发现好股票需要深入扎实地研究，直到完全弄懂上市公司，能够准确判断其内在价值，所以价值投资一般遵循“自下而上、精选个股” 原则。

要获得好价格通常必须在其他投资者不敢买、不愿买的时候去买股票，所以价值投资往往是逆向投资。

“往往”并不是“必然”，例外的情况总是有的。比如有人能够利用“自上而下”的方法挑出好股票，有人能够利用某个行业或个股的特点快速“杀入杀出”，有人则宁愿“做右侧”，也就是待市场向上的趋势确立后再买入，这些人都有可能赚钱。但是基本的原则他们仍然要遵守。比如“看不懂的股票不买”“高估的股票不买”，等等。否则，他们所从事的就不是价值投资，亏钱的概率会大于赚钱的概率。

以上就是价值投资的基本思想。确实很简单吧！

二、价值投资的常见概念

（一）内在价值

通俗地讲，一只股票“实际上”值多少钱，就是它的内在价值。这个“实际上”反映了价值投资践行者对股票价值的“客观性”的追求。在实际操作中，无论我们怎样努力，仍然不得不对估值模型中的一些变量做出主观估计，比如对折现率的估计，所以“内在价值”做不到完全客观。尽管如此，价值投资者依然认为，在任何具体的时间点，一只股票的内在价值是既定的，是由一系列客观条件决定好的。

（二）安全边际

在投资实践中，无论你多么努力地去做研究，仍然会面临很多的不确定性。比如当你买进股票后，央行有可能加息，进而可能导致市场指数下跌；有可能发生自然灾害，导致上市公司生产经营停顿，股票大跌，等等。所以投资者必须找到一个一般性的方法，来补偿这种不确定性。这种方法就是要求股票的价格更低，也就是要求股票的买入价格明显低于其内在价值。所谓安全边际就是内在价值高过买入价格的差额部分。差额越大，投资就越安全。

（三）护城河

买股票就是买上市公司的未来。上市公司的未来很难判断，即使现在利润丰厚的公司未来也有可能亏损。投资的要义就在于找出未来利润能够持续增长的公司。那么，如何判断一家公司有没有持续增长能力呢？价值投资者提出了一个重要的概念：护城河。简单地讲，护城河就是一家上市公司拥有的、其他企业无法模仿和追赶的核心竞争力。它有可能来自这家企业的品牌，也有可能来自其核心技术，有可能来自其垄断的自然资源，也有可能是政府授予的稀缺牌照。

（四）能力圈

每个人的认知能力都是有限的。一个人穷其一生，能够弄懂、看透的股票是十分有限的。能力圈就是一个人（一家机构）拥有认知优势的领域，这个领域可以是某一个或几个行业，也可能是某一个或几个投资品种。价值投资理论认为，投资者应该知道自己的能力圈大小，并把投资活动限制在自己的能力圈以内，否则，就有可能遭受严重的损失。

三、价值投资的流派

为了增加大家对价值投资的了解，做到知根知底，下面我给大家梳理一下价值投资的渊源与流派。

20世纪20年代至40年代，是价值投资的滥觞时期。从一开始，格雷厄姆和费舍就开创了两种不同的投资思路：一种注重买得便宜，一种看重企业成长性。我们把这两个流派习惯地叫作价值派和成长派。这两个流派在其后的每一代专业投资人中都有杰出的代表人物。比如采用低市盈率投资法的约翰·聂夫就是价值派，而提出“一只（好）股票就够了”的弗里德里克·科布里克则是典型的成长派。巴菲特早年继承的是价值派的衣钵，中年受到费舍和芒格的影响，接受了成长派的思想，他的投资风格变得更加成熟，是价值投资的集大成者。

第二个维度是投资的集中度。用这个维度来区分，价值投资可以分为重仓派和分散派。不少人强调看准好股票后要敢于下重注，每个投资组合的持股数量为5~10只，最多不要超过20只，这是重仓派。另外一些人则认为只要是好股票就可以投，分散化既是降低风险的需要，也是捕捉投资机会的需要，一般实质持有的股票数在30只以上，甚至上千只。前者多数是私募机构或个人，后者则多数是公募基金。彼得·林奇所管理的基金就曾经同时持有上千只股票。

第三个维度是持股时间。按照这个维度来区分，价值投资可以分为长期派和周期派。根据《价值投资的艺术》一书 ¹ 介绍，典型的价值投资者持股的“标准时长”是7年，再短也需要3~5年。另外一些投资者则认为：买股票的目的就是要卖出，股票到了目标价位或者发现有更好性价比的股票时，就应卖掉手中的股票，投资周期类股票时更应该如此。

第四个维度是风险态度。按照这个维度分，价值投资可以分为风险锚定型与风险权衡型。前者以耶鲁基金会的斯文森为代表，他的做法可以概括为两条：第一，基于自上而下的分析确定每年度的风险敞口，主要体现为权益类资产的比例，并建立一个尽可能分散的资产组合；第二，根据各类资产的价格涨跌实施动态再平衡，维持风险敞口不变。他的一句名言最能够代表他的投资风格：Focus on the downside，the upside will take care of itself very well。其他的价值投资者，尤其是部分管理公募基金的投资大师们，通常采用权衡风险收益比的方法来决定买卖股票，我们姑且称之为风险权衡流派。风险锚定的投资思路特别适合于投资目标非常明确的投资者，这里的投资目标包括收益目标，但主要指收益的确定性，也就是不能承担过高的风险。风险锚定的投资方法看起来一点也不“性感”，但却非常有效。

价值投资还有其他一些流派，比如以邓普顿为代表的逆向投资派，以博格为代表的指数投资派，等等。

需要强调的是，这些流派的区分都是相对的，因为它们都遵循价值投资的理念，所以在根本上都是相通的。在投资流派这一部分，各位可以读到“往往”以外的诸多可能性，能够更好地理解“‘往往’并不是‘必然’”这句话，并明白价值投资是一个颇具包容性的方法论体系。

图1是我绘制的一幅示意图，我叫它“价值投资的罗盘”。用这幅图，我们可以把价值投资体系内的不同主张和它们之间的分野标示得清清楚楚。这可以作为划分价值投资流派的另一种方法——更加概念化的划分方法。这里列出来，希望能对大家理解价值投资的方法论体系有所帮助。