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1918年9月，北京《晨钟报》、《国民公报》等报刊陆续揭露段祺瑞政权与日本政府间多次借款纪录，其中包括济顺、高徐铁路借款换文等问题，因此引起重大回响。
政府又向日人方面缔结军械借款一节，业经本报一再刊载，以促国人之注意。迩复有人投函本馆，据其所述款项极巨，不仅前传之三千万名目颇多，又不仅军械借款一项……（原函云）“自曹（汝霖）、陆（宗舆）与西原龟三……同盟，而国产已为其拍卖殆尽。国人口诛笔伐，原冀其稍有觉悟，乃事生奇变。当兹徐总统将次就职，陆内阁将告下野之际，忽传有一万万元之空前大借款出现……陆买办只顾自己为犹太老板，而国亡身殉在所不惜……寺内与段内阁改组在即……不谓此重大借款竟有限一星期成立之恶耗。曹、陆有意乘机大甩卖取得大宗回扣，实无可逭。闻……其条件较袁项城时代第五项为尤甚……我中华民国何其不幸，乃有此败类……全额总数一万万，分为铁路垫款、政费垫款、军械借款三项……”
其详细借款名目与条件兹整理如下：
（甲）金额：四千万。（乙）利息：八厘。（丙）抵押品：路线（山东、东三省、江苏、直隶等四条）。（丁）条件：承认山东民政署、开放山东全省矿山。
（甲）金额：四千万。（乙）利息：八厘。（丙）条件：财政监督权之授与。
（甲）金额：二千万。（乙）利息：八厘。（丙）抵押品：全国烟酒税。（丁）条件：扩张军事协议、中国陆军归日军官教练。
以上即为9月21日《晨钟报》揭露的中、日“大借款”内容。考诸事实，在1918年9月前后，曹汝霖、陆宗舆与章宗祥与日本议定的借款共有三笔，分别为满蒙四路借款二千万元、高徐济顺铁路借款二千万元、参战借款二千万元，
借款名目与金额均与《晨钟报》所刊内容有所出入，详细的借款条件亦不太相同，不少是颠倒黑白者，如高徐、济顺铁路借款条件实际上是撤废民政署，而不是承认，此外也并无提及开放山东全省矿山者。
是以这封密告信函内容多少有些问题，有可能是密告者为避免被查出身份，故意更改部分内容；再者，亦有可能藉修改、夸大内容，激起更广泛反弹声浪，形成政府压力。据当时主持这些借款交涉的交通总长曹汝霖回忆，当驻日公使章宗祥与日方大致商妥相关条件后，曹汝霖因事关铁路，故曾将“原委告知”交通部次长叶恭绰，但次日早晨即“有八家报馆和两家通信社，用同样的文字，略改一二，将此事完全发表，并加以指责”。
曹汝霖自谓，在北京详知内情者，除曹汝霖、陆宗舆外，只有叶恭绰与负责替曹汝霖收发电文的秘书知情，但曹、陆二人不可能泄露内情，曹的秘书又是极可信赖之人，言下之意是叶恭绰将此事泄露。曹汝霖忆及段祺瑞知晓此事后，尝道“这明明是叶次长的事了，行政官泄露秘密，不能不负责”。
不过，另一当事人叶恭绰在事后回忆，却否认是其告的密。
事实真相如何，殊难断言，不过曹汝霖的论点，有其可能性；因事关机密，曹、陆等不可能不小心行事，试论当时可能熟悉内情者，叶恭绰身为交通部次长是极有可能知情的，加上叶氏亦自言“始终反对西原借款”，
是以叶恭绰有泄密的可能性。此外当时报纸对此泄密之事，亦是绘声绘影，报导内容与曹汝霖回忆所言雷同，甚有过之者，如天津《益世报》有谓“大借款需以顺济、高徐铁路为酬……某总长因其抵押品以铁道为大宗，乃持电往商某次长。某次长尝从事南浔铁道借款，为某总长所梗，且泄其秘密，卒以无成，恨之，欲图报复而未得其间。至是，各通讯社于是各得绝好之匿名投稿”。
其中某总长指的应是曹汝霖，某次长则为叶恭绰，此报导认为叶恭绰泄密是挟怨报复。
此件泄密案透露出北京政府内部，存在着反对“段系”与“新交通系”中日亲善提携政策的势力。这群反段势力，不论其动机为何，已深知利用新闻媒体为工具，藉由泄漏消息，激起“反日”舆论，以舆论力量形成对段氏政权的牵制与监督。这种利用新闻媒体，鼓动舆论攻击敌人的手法，不仅可施展于处于弱势的外交交涉中，亦常在北京政局内部斗争里运作。可见利用舆论造势，不是外交交涉专利，政治斗争中亦常被援引使用。
另一方面，“研究系”所属《晨钟报》收到此封密告函后，未加证实便以显著标题、耸动字眼大加指责段氏政权与新交通系的卖国之举。“研究系”真正用意，可能也不仅仅如其字面上所言，是因民族气愤之故；借机激起“反日”舆论，打击政敌（段系与新交通系），恐怕亦为原因之一。
一年前，当“研究系”与段系共组政权（“段、梁内阁”）时，梁启超不反对向日本借款。梁启超财政总长任内，就曾与日本政府达成以盐税为担保的一千万元垫款。
尤有甚者，梁启超还主张借日款来改革中国币制，并有聘日人为币制顾问之议。美国公使芮恩施（Paul Reinsch）也回忆道，在梁启超担任财政总长期间，“采取的财政管理措施导致日本在华势力的急遽增长”。
梁启超昔日的外交财政举措，如以此时“研究系”机关报《晨钟报》的言论口径来加以衡量，
应当也是卖国之举！如果向日本大举借款确是“卖国”之举，那梁启超与“研究系”，在本质上跟段系与新交通系并无多大的差别，均可谓是形塑此一共犯结构的一分子。是以时人曾著作评论，抨击梁启超自身才是抱持“亲日”主义者：
查梁启超亡命日本最久，本抱亲日主义。其于币制，首向日本借款，正以实行亲日政策。故不但一垫款也，而并附以请日人顾问之条件。汪大燮上年（1917年）专使赴日，并令与日本前大藏大臣阪谷芳郎订聘约……陆宗舆辞币制局总裁（按：五四运动之后）呈文中，有汪、梁订聘阪谷非其主张等语……此当系实事。然则梁、汪固亦亲日派之首俑，而以忘中国之顾问条约媚日乎！
何以一年之内，梁启超为首的“研究系”，在“对日”政策上有着一百八十度的转变？
从昔日的“亲日”之嫌，到后来极端富有“反日”民族主义色彩？前已提及，1918年底，曾琦尝写信给梁启超，痛言指责“联段亲日”政策的不当，
但梁氏当时并无改弦易辙的打算，直到“研究系”惨遭段系、新交通系联手排挤其国会活动空间后，才幡然醒悟，其中必有奥妙！所以“研究系”此时“反日”论调的形成，未必全然是基于国家民族大义的考虑，有可能仅是与段系等当权派决裂后，采取的策略性手段，即试图透过报纸新闻媒体工具，挥舞“反日”舆论大旗，攻击政敌。简言之，便是以舆论作势，行政治斗争之实。经此转变，梁启超也就从“亲日”政策健将，摇身一变成为“反日”舆论的掌旗者。
“研究系”利用新闻工具揭露“大借款”秘密，藉此鼓动“反日”舆论，达到“反段”目的。然而，被攻击的段系份子如何看待此一作法，又将如何应付“研究系”发动的舆论攻势？
徐树铮负责运筹帷幄的段系阵营，在“大借款”风波后不久，立刻有所行动。“研究系”既然以报纸媒体为鼓动舆论攻势的工具，段系自然从此“工具”处下手，以为釜底抽薪之法。此即1918年9月24日由参战督办处发动的“查封报馆”行动！
北京电，政府因新闻交通社披露大借款之投稿，以扰乱政局罪名传逮社员。该社已暂停。段主严究投稿者之作用，将成政治问题。（24日下午3点）
北京电，晨钟、大中、国民公、中华、新民强、大中华、亚陆、经世八家报馆停刊。（24日下午9点）
段系利用军警力量，发动新闻箝制行动，目的在杀鸡儆猴，控制“反段”、“反日”舆论的继续滋长。此次“前所未有”的行动中，徐树铮以“督办参战处”名义，经“警备司令部”转函“警厅”，按照“戒严法”，以“损坏邦交、扰乱秩序、颠覆政府”等罪名，
直接调动军警查封各通讯社、报馆，并逮捕各社经理编辑人！此事未经正常法定程序，可见段系的专断擅为。即将就任大总统的徐世昌虽表示“对于此次新闻界发生风潮，决议以和平两字解决，以免引起公愤”
；梁启超亦为被查封报馆向徐世昌请命；
但直到10月15日，被查禁的八家报馆中，虽已有五家获准复刊，但是《大中报》、《中华报》与“研究系”所属的《晨钟报》却仍在查禁之列，引起外界“同罪异罚”的质疑。
由此可见，徐世昌虽已就任总统（1918年10月10日），新内阁亦已成立，但“段系”势力依然笼罩北京；《晨钟报》之所以未被允准复刊，有可能是因为“段系”深知，此报为“研究系”重要舆论工具，故坚持反对之故。
另一方面，此次查封报馆事件，亦显露出段系在试图控制舆论工具、箝制言论思想时，无法着力之处，此即外国报馆远在政府的控制之外。北京报界揭露“大借款”风波的，不只上述通讯社、报馆，多家外国报馆亦同样刊载借款之事。但受到治外法权与列强势力的庇佑，段系意图控制舆论的策略，便无法落实至外国报馆，使得政府舆论控制的功效大打折扣。这种对待中、外报馆一紧一松的两样作法，亦引发相当非议，“此案发生后，京师报界……皆极不平……外国报馆之在京师自由发言，触政府之忌，政府亦哑忍之而无如何。今徒施威于势力微弱之报馆，是谓务小清大，轻重倒置……此说又确自西报发出，今政府不能封禁西报，请徒为渊驱鱼，亦令外人取笑。”
从“大借款”风波来说，报纸舆论工具的利用与反制，成为北京政局中敌对派系相互较劲的常用手法。反段的派系，包括“研究系”，均知利用重大外交事件的泄密案，鼓动“反日”舆论，大加抨击政府“亲日”卖国的行为，进而达到攻击“段系”、“新交通系”等当权派的目的。“段系”亦非省油之灯，他们掌握首都军警力量，封锁揭露相关消息的通讯社、报馆，逮捕各社主笔，藉此除去敌对派系的舆论工具（报馆），从而进行严密舆论控制。但段系施行的舆论控制，受到外人在华治外法权影响，控制范围无法扩及外人报纸，形成政府舆论控制的一大缺口。换言之，无论政府如何控制，外人报纸还是可以自由鼓动舆论风潮。此处所形成一大迷思，透过舆论工具来监督、抗衡政府施政的模式，竟靠“治外法权”的不平等制度来保证其运行无碍，实为一大讽刺。
“大借款”风波后，“研究系”与段祺瑞一派在政治上合作关系形同瓦解，梁启超对于段系态度亦转趋对立。他在1918年10月下旬接受记者访问时，谈及对“军国主义”与“武人干政”的极度不满：
我国之为军国主义，乃有少数蠢如豕、贪如羊、狠如狼之武人，窃取名号，以营其私，若此者无南无北、无新无旧，已一丘之貉也……实吾国民公敌……今举国痛恨武人之干政矣，然干涉武人之干政，亦唯武人，调和武人者，亦唯武人，递相乘除，安有纪极！
访谈中，梁启超虽未指名道姓地指责段氏一派，但身为北方军阀之首，且有“武人干政”纪录的段祺瑞一派，自然同在指责之列。梁启超此时已对所谓的“武人”感到极度痛恶，不可能再与之合作。对于那些仍操控有国家权柄的武人们，又该如何应付呢？梁氏言道：
今欧战将终，世界思潮剧变……军国主义亦已于世界所不容……观美国总统之宣言，此见其端也……武人运命终必随欧战完结而消灭，但国人自消灭之耶，抑外人代消灭之耶？此则在我国民之为彻底觉悟，尤在少数明大体有天良之武人有彻底觉悟耳。
换言之，“武人干政”的情况如继续恶化，国家将因此招致外辱，届时武人将与整个国家俱归消灭。此处揭露出，梁氏虽仍不放弃寄望少数有良知之“武人”能有所醒悟，但已开始强调“国人自灭之（武人）”与“国民之为彻底觉悟”。然而该如何才能使国民彻底觉悟，以终结“武人干政”？梁启超对此并未详加说明，但是根据其文中“世界思潮剧变”、“美国总统之宣言”等句可以得知，他极有可能是受到威尔逊理想主义中民族自决观点的影响，将活动的中心与目标拓展至下层，不再拘泥于与政府当权派的合作，试图藉由种种方式，运动国民，使之“彻底觉悟”，汇集革新政府现况的力量。
简单地说，随着威尔逊民族自决观点的风靡，“国民”的重要性被凸显出来；在梁启超眼中，“国民”成为重要名词与主要要求对象，是重振国家民族的基本单位。因此如何设法运动国民、汇集力量，成为梁启超与“研究系”今后努力的方向。
考之以往，梁氏与“研究系”藉以运动国民、汇集力量的工具，似乎只能借重于报纸。透过报纸揭发军人劣行，鼓动舆论，使国民明了国家民族的危难，藉之激起国民关心国事的热情，形成日趋强大的公众舆论，达到监督或改变政府对内与对外举措的目的。从另一角度观察，如果能妥善利用民意，掌控舆论论述力量，这亦是一种十分重要的政治资源。“研究系”稍后即是利用这项方式对抗当权的段系，其中“反日”舆论仍是主要着力的焦点。