概述

主动管理型基金正遭受着越来越大的威胁。如图1所示，在过去10年里，由于大量资金抽离，相比于被动管理型基金，主动管理型基金的市场份额下降了25%。主动管理型美国股票基金在2018年遭遇了1740亿美元的资金抽离，占其整体初始资产管理规模的4.1%。与此同时，被动管理型美国股票基金的资金流入规模是2070亿美元，高于同期主动管理型美国股票基金的资金流出。截至2018年底，主动管理型美国股票基金的市场份额是51.3%，而被动管理型美国股票基金的市场份额则为48.7%。而在2018年初，两组基金的市场份额分别是53.9%和46.1%。按这样的趋势，被动管理型美国股票基金的市场份额将最终超越主动管理型美国股票基金。

图1 主动管理型基金与被动管理型基金的市场份额（2009——2018年）

出现这种现象的原因在于，投资者们逐渐认识到了效仿指数（Closet-indexing）的伪主动投资管理模式并不能带来真正的价值，因此逐渐从主动投资转向被动投资。我们从来都不怀疑这种趋势的发生，主要是由于大约有70%的主动管理型基金其实都在采用效仿指数的伪主动投资管理模式。这种做法最终折损了投资者所得的投资回报。唯一的问题是这种趋势什么时候会发生？答案是，这种趋势正在我们眼前发生。由于意识到过去被虚假承诺所误导，投资者们正迅速逃离效仿指数的伪主动投资管理模式。

这种趋势变化的主要受益者是那些指数投资的巨头，包括先锋基金（Vanguard）、贝莱德资产（BlackRock）和嘉信理财（Schwab）。这些巨头非常乐意见到这种趋势，帮助他们扩大资产管理规模，因为这种趋势的本质是对指数投资服务的重新定价，从高成本的效仿指数的伪主动投资管理模式转变成低成本的纯粹指数投资模式。竞争趋于白热化的指数投资市场正逐渐趋向一个新的、低成本运营的市场均衡状态，而客户们则乐见其成。

面对行业趋势，对于主动投资管理型基金经理们而言，迫切需要回答的问题是，接下来应该做什么？一条路径是继续给投资者们带来贝塔收益并收取主动管理的费用，同时希望自己所管理基金的规模不会由于趋势的变化而缩水。如果你选择走这条路，我们只能祝你好运。因为完全无差别的被动化投资的趋势会直接导致规模化的竞争，从而使该类基金的管理费最终趋近于零。

另外一条路径是变成真正的主动管理型基金，长期为客户带来阿尔法收益，从而能够收取与之相匹配的更高的管理费。真正的主动管理型基金的管理模式一定需要运用选股技巧，我们相信这一能力不仅已在业界被广泛运用，而且也得到了许多学术研究的验证。然而，想要做到真正的主动管理，你不得不挑战许多行业现有的标准。当下资产管理行业的架构其实是在鼓励主动管理型基金采用效仿指数的伪主动投资管理模式，我们将其称为“效仿指数的伪主动投资管理工厂”（Closet Indexing Factory）。因此，如果你选择少有人走的、真正能产生阿尔法收益的路，你将不断地受到不利于主动投资管理模式的资产管理生态体系的挑战。

与主动投资转为被动投资的趋势同时出现的变化是，行为金融学逐渐取代了原先被大家所接受的现代资产组合管理理论，正在变为业界普遍接受的理论。粗略地看，从主动到被动、从现代投资组合理论到行为金融学，这两种横扫整个资产管理行业的变化之间并没有什么联系。但是仔细研究后，我们发现这两种变化实际上是互相关联的。完全采用行为金融学来指导投资管理，将摆脱效仿指数的伪主动投资管理模式，同时也能帮助资产管理者们创造一个有利于产生阿尔法收益的主动投资管理生态体系。