6、景顺长城鲍无可——静水深流的价值老将

作者：@浪花远去且听风吟
时间：2023-12-16

各位球友大家好，今天给大家带来的是关于景顺长城鲍无可的研究报告。鲍无可的特点就是牛市跟涨，熊市抗跌。在2019年至2021年的结构性牛市中，鲍无可的基金可能无法体现出强大的进攻性，但在2022年和2023年的结构性熊市中，鲍无可完美体现了自己静水深流的特点。

鲍无可的主要投资风格之一是价值投资。他注重寻找那些具有潜在价值的公司，尤其是低市盈率、低市净率、高股息率的公司，并持有这些股票直到它们的价格达到其真实价值。这一策略强调的是投资者需要对公司的基本面进行深入的分析，并且选择那些具有稳定盈利能力、稳定现金流和健康财务状况的公司。

鲍无可在多次访谈和总结中，反复强调，他坚持的是价值投资，因为这是一条能长期践行的投资之道。但他的价值投资是建立在安全边际的前提之上的。

鲍无可要求买入的公司都具有强大的竞争壁垒，他认为竞争壁垒是安全边际的来源，拥有强大竞争壁垒的公司，不仅成长格外迅猛，而且在行业逆风期也能“逆流而上”，使股价展现出强大的抗跌性。体现在财务指标上，个股的净资产收益率要足够高且稳定。鲍无可的价值投资虽然不是低估值投资，但是由于其对估值与竞争壁垒匹配度的苛刻要求，高估值个股是很难进入他的投资范围的。在他看来，上市公司的基本面不会在短期内大幅变化，但是估值却可能大幅波动，如果在高估值的时候买入，不仅会降低长期投资收益，而且降低了投资的安全边际。

鲍无可自称他并不能预判市场走势，他认为哪怕是在震荡和下跌的市场中，也会有结构性的投资机会。那又该如何把握结构性机会呢？他认为关键看研究深度，只要对公司的理解超过市场上绝大多数人，就能在机会来临时，敢于“出重手”。鲍无可认为，市场上真正有较高竞争壁垒的公司并没有那么多，只要聚焦这一类公司，把研究做深做透，自然能赚到自己该赚的钱。鲍无可对看好的个股敢于重仓，这些重仓股在震荡市和下跌市中往往能走出“独立”行情。比如中国移动，就被鲍无可买成了重仓股并连续加仓，这只票对基金今年的稳健表现贡献较大。

鲍无可的操作特征主要有：1）长期低仓位，不择时，行业与个股都较集中；2）换手率偏低，重仓股平均持股时长4.5个季度；3）典型价值风格，收益主要来自于选股。持仓：长期低仓位，不择时，无论市场涨跌，基本不做仓位择时，基本上看好的股票敢于长期持有和高仓位重仓。

观察基金规模变化，发现与基金换手率的相关性不大，说明主要影响因素是市场风格。从重仓股的持仓季度数看，平均达4.5个季度，相对较长。对比基金的换手率，可以猜测，基金经理会做一定的价差交易来增加产品收益。

一是前十大重仓股持股占基金净值比均超50%。结合其在管7只基金来看，前十大重仓股2023年一季度占比均在50%以上，如景顺长城能源基建、景顺长城沪港深精选分别为54%、60%；不过，相对上一报告期持仓比例均有所下降。

二是目前偏爱市盈率20倍左右的低估值品种。从十大重仓股最早重仓持有报告期当时动态市盈率来看，在管时间最长的景顺长城能源基建自2022年一季度至2023年一季度重仓股平均市盈率分别为23.55倍、16.34倍、17.78倍、16.46倍、15.8倍，均在20倍左右。

三是换手率不高，长期持有看好的公司。以景顺长城能源基建为例，除铜陵有色、神火股份外，其他个股均持有不少于2个报告期。其中，第四大重仓股川投能源从2014年三季报持有到现在，已持有近九年；中南传媒自2018年持有至今五年多；凤凰传媒从2020年开始持有，如今也有近三年时间。

四是不盲目追逐热点。鲍无可在2023年一季报中表达了对AI发展重要性的认识和长期看好，但也表明当前A股市场基本上是基于美股映射在炒作相关题材，对于这样的行情，需要对其可持续性保持审慎的态度。

展望后市，鲍无可团队认为国际地缘政治的风险、居民较高的杠杆率以及国内人口老龄化是今后较长时间内的主要矛盾。但根据我们在2021年中期报告中的观点，我们认为持有现金并不是最佳的应对方法，长期持有股票或是更好的选择。当前全球总需求稳定增长，一批优质的中国企业在一些高价值行业进行全球扩张，我们已经看到这些主线中蕴含的投资机会。如果能找到更多合适的投资机会，本基金的仓位也将作相应的提升。当前，本基金持有的上市公司均具有极高或较高的壁垒，且估值合理或偏低，我们相信这些公司有能力创造长期持续的回报。