4、向国金量化多因子再学习——橱窗基金测评

作者：@张茜ZQ
时间：2023-12-08

作为橱窗基金，国金量化多因子基金不仅净值走势稳健，并且能够做到动态调整策略，通过因子的发掘和组合做到扩大策略的容量，与传统的指数增强或者最近比较火爆的微盘基金相比，其策略储备能力更上一级台阶；加上控股股东国金证券在股票指数的研究支持能力，进一步巩固其在公募量化基金领域的领先地位。

背景

去年底的时候我帮一个家族办公室的客户做了一组纯量化背景、不考虑基金经理特征的基金评价。（当时考虑到基金规模不能太小，这些基金规模在当时都大于5亿元。）在当时的盲盒之中挑出来11只基金作为重点关注基金，期限为6个月，6个月之后使用优化的模型重新开盲盒。这批基金在随后半年的回报水平如下：

其中本期橱窗基金的测评对象——国金量化多因子在这一组基金之中，而且是上半年表现最好的基金，截至目前，国金量化多因子在规模快速膨胀之后依然保持净值上涨，趁着本次基金测评的机会。我也想重新向国金量化多因子这只基金学习。

1、本期测评的说明

本期测评的对象被称为“橱窗基金”，所谓橱窗基金就是那种展示在投资者面前，但是由于种种关系已经无法申购的基金。

要成为橱窗基金，首先这只基金的业绩一定要能接受历史的考验，同时会被众人学习和模仿，最后他是稀缺的资源。

基于这样的背景，本期测评的橱窗基金包括了以下几只基金。

与以往的基金测评不同，本期的基金测评有部分基金属于债券型基金，这并非我的能力专长，因此本文仅以学习的态度探讨国金量化多因子这一只基金。

2、基金的表现回顾

这只基金的成立时间是2018年10月31日，业绩比较基准是85%中证500指数+15%中证全债指数。基金经理发生过变迁，马芳在2020年9月上任。所以可以近似把这只基金分为3个阶段进行学习。

阶段一：基金成立到马芳上任（2020年9月），在这个阶段这基金收益率为30.25%，阶段性跑输了当时的很多热点；

阶段二：2020年9月到2022年3月，这个阶段基金规模一直低于1000万元，相当于一个大户的规模，在这段时间市场开始波动，这只基金实现23.13%的收益，并且最大月度回撤只有5.71%，可以说即使作为一个大散户，管理人都是非常有实力的；

阶段三：2022年4月至今，这只基金被市场发现，规模开始快速膨胀，虽然基金规模膨胀和市场持续下跌，这只基金收益却屡创新高，在这段时间的收益率达到了31.67%，国金量化多因子也最终走上神坛。

3、基金特征分析

这只基金最大的特征就是净值回撤之后快速修复能力特别强。

因此我们对于基金的持股特征、换手率等特征感兴趣。

通过对于基金半年报的调阅，发现这只基金和其他的量化／指数增长基金非常不一样。

从2022年底开始，基金持有股票的数量惊人，在最近的两个报告中都超过了1500家股票。

在2023年年报之中，前1216只股票贡献了95%的股票净值，最大个股贡献了0.62%的净值，可以说分散的程度远远大于所有的其他基金，甚至可以说这只基金编制了一套指数进行运作。

从平均持股市值来看，并非近期非常火爆的微盘股策略。

从国金量化多因子和几个不同指数的构建来看，也证明了国金量化多因子这只基金不属于微盘的策略风格，但是也并非传统的中证500之类的指数。

持股数量、平均持股市值、平均市盈率、市净率几个指标来看，他的投资组合的策略是处于动态调整的过程之中。

4、基金策略推算学习

这只基金和部分宽基指数完全不同，那么需要有其他大容量的策略（或者编制的指数）消化上千只股票，且这些策略的相关性不能过高，而且国金的基金经理也公开说明他们有大容量的策略储备。

因此我在下面进行一些大胆的推算。

本文的推算时间从2022年半年报开始，结合基金公布的持仓信息等进行估计。

对于估计的结果，以国金量化多因子的收益率作为基准，倒算估计方法对于收益的解释水平。

例如我使用微盘+中证500作为基础值构建策略A，在不动态调整的条件下估计国金量化多因子的收益率。在下图之中可以发现，拟合A与国金量化多因子的净值曲线开始变得相似，但是拟合A的回撤更大。

因此我需要继续增加一个可以对冲回撤的低相关性策略。

当我再加入一个策略因子B，发现拟合B的曲线和国金量化多因子更接近了。（策略B可以对冲几次大幅度回撤，这是国金量化多因子回撤更低的一个可能原因）

首先回撤控制住了，拟合B的回撤幅度接近国金量化多因子的水平，低于拟合A。

进一步从拟合曲线来看，策略B很可能是在2023年之后再调整加入的。因此我进一步做了一个动态的组合构建，假设我在2023年3月31日更改了组合，从A变成B策略，构建的拟合C曲线则如下：

这时候我们发现拟合C已经非常接近国金量化多因子自2022年6月份以来规模增加之后的净值走势了。

从相关性矩阵来看，策略ABC的收益率都非常接近国金量化多因子的收益率水平。

通过CAPM回归的方式来倒算，如果使用策略C可以解释92%的国金量化多因子的收益率。从收益率的散点图来说，非常接近一条斜率为1，并且均匀分布的直线了。

5、策略的实现背景

假设我通过策略C可以大部分模拟国金量化多因子的净值走势，考虑到这只基金的规模，所有的策略都需要有一定的容量。考虑到微盘策略的最佳规模在10亿元，容量上限最多20亿元左右（这一点从金元顺安元启和金元顺安优质精选这两只基金限购时的规模推算得出），策略C的最佳关门规模大致在60亿元左右，而国金量化多因子是在2023年8月开始限购的，估计应该超出了最佳基金运作规模，达到了规模容量上限。

此外，能够对冲微盘指数波动的策略因子B是一个大容量多个股标的策略。目前在市场上，这样的策略没有明确的基准，应该属于基金团队自行研发的。

为什么国金量化多因子过去能跑出来？

我认为控股股东国金证券的指数研究能力可能是支持这只基金的基础之一。

如果我们打开Wind软件搜索指数一栏，会发现国金证券编制了一系列不同的指数，因此他们完全具备金融开发的基础条件。很遗憾的是，我检查了国金证券编制的指数，没有发现多个股标的的指数，因此我认为他们内部还有其他开发出来的指数策略供国金量化多因子这只基金使用。

理论上我可以通过因子发掘的方式继续学习国金量化多因子策略，但是如果因子太多会陷入另外一种灾难，个人认为策略C的性价比就很好了。

6、结论

本文是秉着向国金量化多因子这只基金学习的态度，从另外一个角度研究过去的走势，并且尝试构架一个策略，以模仿其净值走势。希望能够得到专家的指点和探讨。

我认为其指数开发能力是支持国金量化多因子这只基金表现不错的一个重要原因。