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作者：@Cx3300
时间：2023-08-11
提到黄金，从大的属性来看，黄金具备重要的双重属性：商品属性和金融属性，其中商品属性是指黄金用于珠宝及首饰、黄金实物以及ETF投资，央行买入需求以及工业需求；从金融属性角度看，黄金重点具有以下三种属性：
1、货币属性在1978年，《国际货币基金协定》宣告黄金不再作为货币价值标准，但作为重要的国际结算手段以及其固有的硬通货属性。
2、投资属性：黄金可以归类于大宗商品中的稀贵金属种类，其投资属性同样显著。投资者可直接投资于黄金实物及各类黄金金融产品，包括黄金外汇、金条金币、相关股票、债券、基金、期货等等，通过买卖价差获取收益。各类黄金投资品种具有不同的投资优势与风险，也使得国际资本常游走于不同投资品种之中。
3、避险属性：黄金天然稀缺，且由于历史人文赋予的其贵重性，使得黄金具有相当的避险属性，在宏观经济震荡之时具有保值增值的作用，经济向好时，黄金同享繁荣，在风险来临之际，黄金可提供有效的下跌保护。短期来看，在面对通胀加剧、经济下行、地缘冲突等危机时，黄金能够较好的抵御市场风险，甚至在经济下行时能逆势上涨。从长期来看，由于黄金相对稳定，其收益性又往往低于股票等投资工具。
接下来我们将从这样从上述几个角度复盘一下黄金的价格走势以及未来展望。
首先是供需水平，由于黄金在全球范围内拥有相对稳定的供需水平，且不同于其他大宗商品，除非突然发现一座世界级金矿，否则供需稳定情况下，从供给端并非影响黄金的主要因素。问题回到影响黄金价格主要决定因素：
1、美元
在布雷顿森林体系瓦解之后，虽然美元与黄金脱钩，然而国际黄金价格大多以美元标价，且美元和黄金均作为稳定货币的品种，其替代效应显著，使得黄金价格与美元依然具备较好的负相关关系。负相关关系的逻辑是，黄金作为大宗商品的一种，以美元计价，当美元走强时，单位美元能购买的黄金的数量变多，黄金价格承压，反之亦然。因此通过观测 美元指数 的变化，可以较好的追踪美元走势，从而预判未来的黄金价格。
PS：美元指数 是指美元对一揽子货币的涨跌。其中观察下面美元指数中对应的一揽子货币，除日元外还是主要以欧洲经济体货币为主。因此判断美元的强弱主要取决于美国经济的资本回报率，核心指标为美国十年期国债收益率，观察指标为PCE、失业率。其中PCE可以理解为衡量美国通胀的一个主要指标。
美元指数与黄金价格多数时期呈负相关：
数据来源：wind，数据截至2023-08-04
而当全球风险加剧时，黄金价格往往走高：
VIX指数又称市场恐慌性指数，用以反映S&P 500指数期货的波动，测量未来三十天市场预期的波动程度，通常用来评估未来风险。当VIX指数出现较为频繁的峰值——即全球风险陡然加剧时，随后往往伴有黄金价格的上行区间。其实这个也很好理解，由于黄金的特殊属性，不像股票和债券一样，举例来说，股票价值依赖于标的公司经营情况，债券价值依赖于发债方的偿付能力。因此，当系统性风险发生时，可以免受交易对手失信带来的风险传染。
数据来源：wind，数据截至2023-08-04
黄金与高通胀的关系：
由于黄金是足值货币，具有抵抗通胀的性质。根据世界黄金协会的数据，在通胀率高于3%的年份，金价平均上涨14%，在美国CPI平均同比增速高于5%的年份，金价平均回报率接近23%。可见特别在美国发生高通胀的时候，黄金平均回报率往往具有良好表现。因此综上可得，通胀与黄金价格往往呈正相关关系。但单纯以通胀情况来判断金价走势来看是否准确，答案是不一定。统计国际现货价格（美元／盎司）与美国CPI的当月同比。其中从下图中可以发现，国际黄金现货价格与美国CPI走势的正相关性存在一定的背离情况。分析一下原因在于首先通胀并非影响金价的唯一因素，实际利率对于黄金价格的影响更大。
数据来源：wind，数据截至2023-06-30
实际利率与黄金价格的关系：
黄金价格与实际理论呈现显著的负相关关系。其实分析原因在于，这里为什么用实际利率而不是名义利率主要原因在于，其实大多数情况下，实际利率与名义利率同涨同跌，但如果假设一种极端情况：名义收益率保持不变，通胀上升，实际利率=名义-通货膨胀率，那么实际利率下降。这就相当于你是美债的持有者，虽然你每年拿到的利息不变，10元，但随着通货膨胀，苹果从10元一个涨到20元一个，你收到的利息购买力降低了，可以过来买的东西少了，从能卖一个苹果到只能买0.5个苹果了。忽然觉得手里的债券不香了，还不如去买黄金呢，这样黄金需求增加，金价上涨。
而下图中所示的美国10年期TIPS债券又称通胀保值债券，为美国财政部发行的与CPI挂钩的债券，其收益率一般作为美国实际利率的代理指标。
数据来源：wind，数据截至2023-07-28
二、关于配置黄金的思路
从上述分析来看，黄金的价格与美元指数走势有很强负相关关系。因此，对于黄金价格的判断多为对于美元指数走势的判断。重点集中在以下几点：
1、美国实体经济数据是否持续偏弱 ，我们先看一组美国的PMI数据表现，2023年7月，美国非制造业PMI指数较6月环比下降，录得52.7，而制造业PMI2023年7月录得46.4虽然较6月份46稍高。但制造业已经连续9月低于荣枯线50水平。这里的PMI数据是指，当PMI指数回升时，通常表示经济活动出现了增长迹象，生产活动、采购活动、就业等经济指标呈现出上升趋势，预示着经济可能进入增长周期。这可以鼓舞投资者和企业信心，提升市场情绪，推动股市等资产价格上涨。此外，PMI指数回升还有可能促进货币政策的放松，从而推动经济更快地恢复。因此PMI可以作为景气指标，是经济活动变化的晴雨表，所以当PMI数据在50荣枯线以下时，数据下滑反映出后续经济增速回落的可能性加大。
数据来源：wind；数据截至：2023-07-31
2、美联储货币政策走向，美联储是否加息与美国通胀水平高度相关，因此从通胀水平角度来看，美国核心通胀黏性仍偏高。 美联储持续激进加息之后，虽然食品能源等基础通胀的分项数据开始下行，但租金、服务等等服务类通胀分项数据下行速度较慢。美联储重申了将通胀持续降至2%的目标不变，但是也未传递给市场加息重新提速的信号，市场对于降息延时赛的时间已开始出现推迟至2024年的预期，仍存在一定的预期反复。此外如果大家注意核心CPI和CPI两条曲线就可以发现，CPI在6月下降的幅度是要大于核心CPI下降的幅度的。其中CPI和核心CPI的区别是：
由于计算CPI时考虑了食品和能源价格，且这两类物品价格波动大，有时候更多是短期扰动，因此为了判断长期趋势，忽略短期扰动，会计算剔除食品和能源后的物价指数，称为核心CPI。在6月CPI受到原油价格影响较多。因此，CPI呈现较多的降幅，但纵观7月原油价格的表现，WTI原油在7月份走出了上行趋势，反映到美国7月CPI的数据上相较于6月的CPI数据是有所提升的，其中原油价格上升，原油项对于CPI的负贡献有所缩窄。而7月物价上涨的主要驱动因素是住房成本上涨。从通胀水平来看，美国通胀水平距离2%的通胀目标水平仍有一定的距离。去通胀依然还有很长的路要走。
数据来源：wind，数据截至2023-07-31
3、劳动力市场成本压力： 可以关注美国非农就业人数、ADP就业人数。8月4日，美国劳工统计局发布，7月非农就业人数新增18.7万人，前值18.5万人，失业率回落至3.5%，前值3.6%。
总体来看， 美国就业市场依然强劲。 新增非农就业人数，我们可以试着理解一下，如果非农就业数据环比仍增加，也就是说劳动力市场需求仍较为旺盛，间接影响劳动者薪资水平，对于控制通胀是较大的利空。
二、可以重点关注的基金：
从长期来看，无论从黄金自身价值还是资产配置角度来看，黄金依然具有良好的表现机会。结合话题哥关注的一些关于黄金的基金产品，主要有两个，分别是投资海外黄金ETF的FOF，而华安黄金易ETF联接则直接跟踪国内黄金价格指数。
这两只基金从收益率表现来看，近1年收益及回撤角度来看，华安易富黄金ETF联接A表现更佳；至于未来买国内金还是纽约金需要重点关注下汇率；举例来说，在23年2季度，COMEX黄金回调2.94%，而华安易富黄金ETF联接A所跟踪的AU9999黄金上涨1.75%，人民币计价黄金跑赢纽约金，主要是受到人民币汇率走弱影响。
数据来源：wind；数据截至2023-08-10