7、大成苏秉毅——被低估的量化老将

作者：@浪花远去且听风吟
时间：2023-06-17

各位球友大家好啊，今天给大家带来的是关于大成苏秉毅的研究报告。作为一只主动管理的量化基金，自2018年接手$大成景恒混合A（F090019）$以来，苏秉毅一直秉持着“主观＋量化”策略，已经坚持了五年，过程中尽管细节略有调整，但核心理念没有变化。

量化策略作为基底与苏秉毅的学业背景有关，学习数量经济学出身的他自从业以来就对量化交易策略情有独钟，早期的投资框架偏向更加纯粹的量化交易，但十五年的基金从业经验中，见证了太多量化策略应对不同市场环境时失效，逐步衍生出主观研判和量化模型相互补充的融合策略。苏秉毅认为将主观投资和量化投资的优点结合起来，相互取长补短是投资框架不断更新迭代的结果。

在他的投资框架里，量化策略优势在广度，主观策略优势在深度。自己在量化领域积累的时间比较长，模型已经较为稳定，后续维护工作量相对会小一些。在选股思路方面，苏秉毅有自己独特的选股方式。首先，根据量化因子构建股票初筛池，再结合主观判断选择具体标的。初筛股票池由很多策略共同构建，常年需要维护300-400只股票，两种策略的作用更多体现在效用的互相补充。

大成景恒是坚定的小盘反转风格，简言之就是坚定均值回归的投资理念，即买跌得多或涨得少的标的。他高度关注估值的变化，尤其是市场情绪带来的估值波动，大成景恒本质上是赚取人心波动的钱，反转投资就是人弃我取；同时，严格设置安全边际，基本面反转的钱能赚到固然好，但是本质上是要以大幅下跌作为安全边际，当投资标的处于情绪高点区间时会选择减仓控制组合风险。

“苏秉毅可能不会太关注传统意义上的好股票，苏秉毅的量化模型里，景气度、盈利增速反而是相对没那么看重的指标。好公司被低估的可能性很低，当然也存在错杀的可能，但他选择以量化模型来筛选掉粉饰报表、阶段性注水的公司，量化的作用更多时候是预警，但是否选择布局仍旧是需要靠主观判断。

“作为左侧投资者，苏秉毅的理念是追求价格上的确定性，而相应会牺牲时间上的确定性。”苏秉毅的观点总是蕴含着浓郁的辩证思维，通常来看，反转因子同价值因子接近，投资思路也比较类似，等待是常有的。做反转风格就是要寻找最具性价比的股票或风格，相应地，反转风格也要求基金经理拥有足够的耐心，有一些十分优质的标的，等待两三年也是可以接受的。

苏秉毅在从业早期就确立了反转投资的理念，在较长的从业时间里仍能坚持这种管理风格，无论哪种理念或风格，只要投资体系自洽，都可以取得很好的投资业绩，均值回归与做动量、趋势恰好是对立面，但他们并没有对错之分，只是在投资理念和风格上存在差异。

苏秉毅买入标的的准则是估值足够低，但是会极力避免“基本面陷阱”。在买入时，会充分判断当前的下跌是否由基本面改变导致，估值的维度会更加关注真实价值，而并非仅仅局限于下跌幅度。

由于苏秉毅一直是坚定的左侧投资者，在一些相对极致的行情里，如果采用集中持股策略，产品波动可能会比较大，投资者若进入时机不佳，体验不会太理想。由于公募基金对于投资者的进出相对开放，因此，苏秉毅为了更好地稳定净值曲线，坚持控制个股买入比例与单一一级行业买入比例，如果由于股价大幅波动导致比例变化，将会主动控制持仓比例，力争做到净值曲线更为平滑，为投资者营造更加良好的持有体验。除进行分散投资外，苏秉毅还会通过择时控制回撤。

苏秉毅的信仰是买得足够便宜，同时只想做一个市场的旁观者，将会按自己的投资逻辑贯彻到底。苏秉毅始终将风险控制放在首位，他认为目前的市场相对均衡，均衡的状态下，就看目前钟摆会向哪个方向摆，向上与向下的空间都相对均衡。

对于自己相对独特的投资框架，投资者也比较关心目前的策略容量。按目前的情况估算，规模达到20亿元之后需要考虑策略容量问题。并且，对于基金管理的流动性考量，也作了相应的说明，虽然小盘股流动性差，但基金的持仓分散且换手率并不高，同时，偏左侧投资是逆势操作，因此左侧交易更多是市场流动性的提供方而不是消耗方。

提到未来的权益市场，苏秉毅认为站在当下时点，从1-3年的时间维度来看，目前权益市场处于较大级别的低位。他认为，虽然短期的波动很难预测，但无论大盘指数或小盘指数，再创新低的可能性较小。今年内市场风格可能相对均衡，无论大盘风格还是小盘风格都会存在机会，不会出现像之前某一阶段消费或新能源一枝独秀的情况。