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有关2007—2008年美国次贷危机的文章和书很多，但作者大多数是美国人。在我看来，他们的写作往往沉溺于相互指责，谈论技术细节和金融犯罪的故事，以及分析各种专业术语，比如CDO，MBS等。
在本次新冠肺炎疫情爆发之前，有人已经警告了美国的下一轮次贷危机。比如，加州大学伯克利分校的弗兰克·帕特诺伊（Frank Partnoy）教授曾在摩根士丹利参与衍生工具的交易，他最近撰文说，现在美国的CLO（collateralized loan obligations，贷款抵押债券）会比2007—2008年的住房次贷危机更可怕。他说，这两次危机的共同点将是：大量的银行都不仅持有而且以这类次贷为基础，发行了大量的衍生工具，即债上的债。这些债券的数量巨大，信用质量在恶化，而且已经分布在各种金融机构和投资机构。但是，也有人认为他危言耸听，认为本次的问题小多了，政府和央行的应付能力也强多了。
可是，2007—2008年美国为什么会爆发次贷危机呢？我们总结各类相关著述，发现大家似乎把问题归咎于以下某个或某些原因：
（1）银行家、交易员和房利美公司高管的奖金太过丰厚；
（2）监管不力，借贷标准过于宽松；
（3）抵押贷款发放机构、贷款方或券商的犯罪行为；
（4）信用评级机构（如穆迪和标普）的贪婪；
（5）政客、房利美、房地美和对冲基金；
（6）银行“大而不倒”；
（7）美国人对自有住房的痴迷；
（8）对普通人来说，那些缩略词太复杂了，根本读不懂；
（9）银行资本金不足和表外杠杆；
（10）金融衍生品规模庞大；
（11）美联储糟糕的货币政策，包括利率下调过低。
以上原因都准确地解释了次贷危机的某个方面，相当于盲人摸象一样。但是，我们认为，那场危机的起源背后还有着比上述各条原因重要得多的原因，而且，那场危机是不可避免的。
如果所有的信贷都是安全和良好的，再复杂、再大规模的金融衍生品也不会导致危机的发生。因此，次贷危机的唯一原因是按揭贷款的坏账实在太多了。一层又一层叠加的金融衍生品不过是放大了问题，引发了信心危机，加速了大厦的倾覆。
但是，为什么银行和非银行金融机构会把钱借给那么多还不起钱的人呢？你或许会说，这些银行和机构太愚蠢了呗，愿意承担这么大的风险，显然银行家都是不称职的饭桶。我们相信，肯定有很多不称职的银行家，但一定还有别的原因驱使他们做蠢事，把钱借给那么多还不起钱的人。
我们认为，根本原因还是生意所迫：没有足够的优质借款人来维持银行的持续增长。由于找不到那么多优质的借款人，这些银行和非银行金融机构被迫降低标准，向金字塔的下方寻找较差的、更差的借款人来实现增长目标。你听说过KPI吗？每个人都有KPI的压力。
如果只是在优质和糟糕的借款人中进行选择，几乎所有的银行都会选择那些优质的。借贷不是造火箭那样复杂的科学，放贷标准简单得一目了然。你一定会问，为什么银行家在找不到优质借款人的时候不能停止放贷呢？是不是他们太贪婪了？
事实上，追逐利润是资本的天性，不管你喜不喜欢。银行家们当然不是在某一天突然大幅下调或忘记了自己的放贷标准。这是一个渐进的过程，长达数十年。市场竞争是永恒的，如果一个聪明的银行家决定放弃扩张，另一个银行家就会迅速夺走前者的市场份额。
马克思早在一百多年前就警告过我们，资本主义会导致产能过剩，产能过剩会导致经济危机，就像2008年美国金融危机一样。避免经济危机就像人类逃避衰老和死亡一样，根本不可能。当然，我们能够找到一些办法来延缓衰老，但效果是有限的。
那么，20世纪80年代或90年代美国为什么没有爆发次贷危机？那个时候的银行家同样贪婪，借款人同样有违约或骗钱的，监管也好不到哪里去，而且银行高管的奖金也非常丰厚（相对于那时的经济水平而言）。
我的答案是，在20世纪80年代和90年代，美国还有大量的优质借款人供银行挑选，因此，银行根本不屑于放贷给不良借款人。但是，随着这些优质借款人不断被挖掘，新的增长点就只能到不良借款人那寻找了。这并不奇怪，银行被迫逐步说服自己放宽借贷标准。当然，市场竞争也在其中发挥了作用。
这都是人性，无论当时监管机构水平高低和市场参与者道德操守如何，结果都差不多。
所以，我们的观点是那场次贷危机不可避免。它一定会发生，尽管发生的具体时间、形式、后续影响和导火索或许会有所不同。每次爆发危机，人们就大谈教训和如何避免下一次危机，这些人全都错了！在我们看来，这样的危机会再次发生，以消除行业过剩的产能、过剩的信贷能力，让整个体系得以净化。但我们认为那次危机并没有达到目的，整个体系并没有得以净化，因为2008年以来信贷过剩的问题不仅没有得到解决，反而还在加剧。虽然那次危机会改变市场参与者的行为，但这种自我约束只能维持一段时期。渐渐地，大家又会放松警惕，然后，另一场危机也会悄然孕育。周而复始，循环不止。
有人喜欢拿中国的市场和美国进行对比，部分因为两者规模相近，部分因为许多中国人把美国当作学习的榜样。
在美国，次贷消费者（消费贷款、房贷或车贷）这一群体主要是低收入人群，还有一小部分的骗子。长期来看，中国的次贷市场也会如此，但是目前还大为不同。中国仍然有相当多的优质消费者或潜在客户没有被挖掘，尽管这一数目常常被金融科技界的鼓吹者过分夸大。
不同学者、学派对“普惠金融”有不同的定义，本书采用最常见的、完全大白话式理解的定义。
小额贷款公司，在中国，属于地方政府金融局或者金融办公室发放牌照和监管的机构。它们的注册资本一般在1亿～5亿元人民币，鼎盛时期是2011—2015年。在这些年的倒闭关门潮之后，现在全国幸存的约有六七千家类似机构。它们一般只能在一个区、县开展业务（这几年有些放松）。它们可以找银行借款，但是事实上，绝大多数小贷公司都无法从银行获得贷款（银行的风险控制），也无法做ABS、资产证券化。
有关部门草率做出的很多规定值得商榷，所以实践中企业违反规定的案例比比皆是。比如，股东结构的规定是必须分散，但是这有任何道理吗？当然没有。一个没有控股股东的企业只能吵架、互相抵消能量，而且每个股东的经济利益都太小，也就没有人关心公司的前途和日常运营。于是，大量小贷公司的股东都是代持股东。金融局也知道这种情况，但也是睁一只眼闭一只眼。还有一项可笑的规定，小贷公司的杠杆倍数是1～2倍。餐饮企业、服装店和医疗机构不受杠杆率的任何限制，为什么（不吸储的）小贷公司不可以？
服装店不受任何杠杆率的限制，这不等于银行会给你放贷。小贷公司也一样。完全取消小贷公司的杠杆上限，不等于银行会给你贷款。事实上，这十年来全国能够获得银行信贷支持的小贷公司不到1/5，而且贷款量少，杠杆率很低。另外，金融局规定，小贷公司的单笔贷款不准超过资本金的5%。但是由于它们风险自负，又不能从公众吸储，这个规定有什么意义吗？违反规定很容易（比如分开几笔贷款）。事实上，相关的监管很松，而且有关部门也尚不具备充分的能力去监管这些机构。结果，很多小贷公司只是被大股东操纵而已，它们的财务状况基本上都非常糟糕。
总的来说，这个行业的老实人听话，不老实的人胡作非为。很多小贷公司的资本金本来就是借来的，所以，它们在注册之后立刻抽逃资本金的现象很严重。
中国有些省市批准成立了一些所谓的“互联网小贷公司”，比如重庆、江西、黑龙江和山西。在这个板块，除了阿里小贷等巨头以外，多数也过得很艰难。而且，违反常理、让人哭笑不得的规定也很多。而且在书面的规定之外，领导一句话，你就跑断腿。比如，动不动开会要法人代表参加，而法人代表经常在几千公里之外。某地曾要求网络小贷公司只能在“本地”开展业务，互联网上还有“本地”吗？又如，某地规定申请牌照必须资金先到位。资金是有成本和机会成本的，企业的资金要等半年甚至一年之后才能转动。还有，某地还规定，网络贷款公司只能对“本系统内的客户”放贷。这些极大地增加了网络贷款公司的运营难度。
在亚洲、非洲、拉丁美洲，小贷公司是microfinance company（简称MFC或MFI）或者microcredit company（简称MCC）。有些国家还允许小贷公司吸收储蓄、卖保险产品。有些国家有比较高的利率上限，比如60%。
我们认为，普惠金融就是小贷公司。有人说，利率较低的小贷公司才叫普惠金融。可是，利率高低都是相对的。多低才叫低？你的资金成本决定利率。又有人说，不以营利为目的的金融才叫普惠金融。我们不同意。即使你不以营利为目的，可是你至少要收回成本吧？否则，你就是慈善机构。鉴于小贷公司的资金成本高、运营模式落后（信息化差）、规模不经济，你的放款利率必须很高才能收回成本。任何小贷公司的放款利率都必须、必然大大高于银行信贷的利率。如果我们用放款利率为依据，那岂不是要把所有的银行都称为普惠金融机构？
钱多了，会产生通货膨胀。而在高通货膨胀率的情况下，钱又不够用，因为东西贵了，商店和流通环节需要更多的铺底资金。过去40多年，货币和通货膨胀就是一个互相推波助澜的过程。
除了少数国家比如委内瑞拉和津巴布韦，中国过去20年（或者30年、40年）的货币供应量增长速度都是世界前列。当然它的背面是过度借贷。货币供应量是信贷创造的，是在央行允许和鼓励的情况下创造的。但是，借贷越多，即印钞越多，金融系统的坏账率就越高。奇怪吗？不奇怪！因为经济有起伏，而负债率过高也加大了企业和居民的风险。
斯坦福大学的罗纳德·麦金农（Ronald McKinnon）教授的成名之作是1973年出版的Money and Capital in Economic Development。他的一个观点是，穷国之所以穷，是因为金融压制（financial repression），包括政府压低储蓄利率，伤害储蓄万众，资金流向政府和国企、限制进口等。症状包括货币供应量/GDP的比值低，银行渗透率低，大量的人群未被银行覆盖，等等。
但是，如何走出困局？他认为唯有金融深化（financial deepening），即提高金融业的广度、深度，银行要到每乡每村，扶持小微金融，等等。
中国众多学者和金融界人士都把麦金农的书当圣经。虽然他在中国信徒无数，但是今天中国的金融环境完全没有改善。奇怪的是，金融深化现在又走过了头。包商银行的研究显示，在内蒙古的几乎每个乡、镇都有几个持牌金融机构，加上邮储银行、小贷公司、P2P、余额宝、微信支付等。在中国，货币供应量与GDP之比已经远远超过欧美绝大多数国家；居民和企业的负债水平也奇高；居民借贷消费的热度不亚于欧美。
跨国公司如微软、苹果和英特尔等在国内外均有大量现金储备，而像谷歌、亚马逊和推特等则拥有庞大的用户基础。以上这些公司，任何一家都能随时调用大量现金，而且成本极低。那么，它们为什么没有开拓借贷业务并从中大赚特赚呢？中国企业高管常常会这样问。
中国的大企业都拥有自己的金融机构（甚至多种）：借贷、投资、基金、证券等。我们能想到的例外只有一个：华为。为什么金融如此受中国公司的青睐，却不受西方公司的爱戴呢？
当然，这里面有文化因素。在中国文化里，开一家银行或类似银行的金融机构，往往自带光环和神秘感。影视、文学作品的传播也或多或少促成了这种偏见。中国历史上，战乱和恶性通货膨胀频发，人们理所当然地认为最好的生意就是搞金融，可能仅次于管税收和印钞票。
除了文化因素，中国人对金融的痴迷大部分也因为融资困难。在中国，金融行业的回报率是相当高的。国内上市的3 000多家公司中，金融企业的净利润占全市场净利润的一半以上，2019年更是高达60%。也就是说，金融行业就是金矿。
除了非银行金融机构的野心勃勃和积极进取，一定还有什么原因使得金融业如此赚钱。是因为制度化垄断吗？显然不是，全国有1 000多家银行业机构。随便在哪条街上走走，你都能看到银行。是因为有利的监管环境吗？十年前还可以这么说。但近些年贷款利率放开，“协议存款”和货币基金也开始逐渐削弱央行对存款利率的调控力度，因此监管环境的利好也变弱了。
遗憾的是，金融过剩并没有压缩利息差。尽管银行的资金成本一直保持2%左右的低水平，却一直对借款人收取7%～8%的利息，而最优惠贷款利率为4%～5%。也就是说，银行的利差仍然高得离谱，而且净资产收益率在12%～20%之间。有哪个行业的收益能与银行业匹敌？！
但是，在国内不太赚钱的商业大环境下，为什么金融还能赚得盆满钵满呢？根本原因是居高不下的利差。而利差为什么能够那么高呢？
存款利息是由监管部门严格控制的。全国最大的货币基金要数阿里巴巴的余额宝，虽然这款产品非常流行，但和市场总量相比仍然微不足道。决定存款市场价格（利率）的仍然是受管制的银行存款，而非崛起的新生力量。
既然存款利率受到了严格管控、处于较低水平，那么，为什么放开的贷款利率没有同步下调从而降低净息差呢？
我们的推断如下：
国内的实际通胀率较高，因此，国内的银行借款利率低于实际应有的市场均衡水平。绝大部分银行都是政府控制的，基于社会民生等因素，银行并没有对贷款收取均衡利率。它们在配置有限的资金时采取了一些别的标准，比如借款人的股东背景、社会声望和抵押品等。而银行低于市场价格的借款利率刺激了更高的贷款需求。
银行的存款利息远低于市场水平，甚至也低于实际通胀水平。据国家统计局发布的数据，中国2014—2016年三年的通胀水平分别为1.5%、1.4%和3%。以此数据作为标准，国内银行的存款利息（不到一年期的定期）扣除物价因素之后，基本就是负数了。
银行的活期存款利息只有0.35%（如2016—2017年），而类似银行活期存款的余额宝和许多货币基金的回报率为2%～3%或更高。当然，这些货币基金不如银行活期存款那么安全（而且确实有利率风险），但是，货币基金的变现能力很强（随时可以赎回），而P2P的存在和疯狂事实上表明，央行确实把存款利息定得太低了。
2017年，余额宝两次下调散户的存款上限：从每个账户100万元到25万元，再到10万元。货币基金的收益率也下调了。这非常奇怪。为什么要把用户往外推？有的观察家认为余额宝是为了更好地管理流动性。我认为这讲不通。一个有着成百万上千万散户的公司，怎么会存在现金流问题呢？我认为真正的原因是，余额宝要同时考虑银行业和监管部门。央行、银监会和银行业应与货币基金有一定程度的沟通，给出相关的建议。正是因为这些外部压力的存在，货币基金公司通常都很克制。
尽管利息差已经很大了，贷款利率或许还不够高，这意味着市场这只看不见的手失效了。原因很可能在于银行的自我克制，它们不愿意把利率定在合理的高位。毕竟，贷款利率是最近几年才放开的，市场调节总是会有些滞后的。
过去40年，国内企业的负债比例一直很高，反映了资本金不足的状况和企业家追逐高回报的渴望。但他们永不满足的贷款需求持续推动着贷款利率上行。鉴于这些企业的冒险精神，只有次级贷款市场（如非银行金融机构）才能够满足他们的胃口。
次贷市场还是满足地方政府需求的好地方。举例来说，如果地方政府要违背中央意愿大兴土木（如修建豪华市政办公场所、高尔夫球场和高档酒店等），因为中央对地方有债务限制，就不得不利用次贷市场上的债务结构创新。国内有68家信托公司以及大量负责PPP（private-public partnerships）项目的专业公司，其中某些公司很擅长投机取巧，和安然、雷曼兄弟等公司一样善于“创新”。确实如此，它们把这当作核心竞争力来吹嘘。当监管部门禁止银行给地产商贷款购买土地时，房地产商只好求助于次级贷款（美其名曰前融）：信托贷款、理财产品，以及各种明股实债（附有回购协议或抽屉协议）。
当有关部门不鼓励发展钢铁厂、水泥加工厂、铝冶炼厂、采矿企业、重污染工厂以及其他企业的时候，就会禁止银行给这些企业贷款，迫使这些企业投入次贷市场的怀抱。有些银行往往会用一些比较曲折迂回的办法留住这些业务。
但金融过剩并没有压缩利息差的最最重要的原因是：赖账可以不受相应的惩罚。这就刺激了信贷需求，推高了信贷利率，拉大了存贷利差。
