激励机制

股票在证券市场会出现很极端的估值水平的第二个原因，就是激励机制的问题。金融机构在考核一个基金经理时，会综合考虑很多指标。但在多数情况下，最重要的一个指标是——排名。也就是说，相对于同类型的其他基金，该基金的业绩排在什么位置。看重排名本身并不是问题，这个世界上所有杰出的投资者的业绩一定是远远高于同行的平均水准的。问题在于，我们考察的周期太短了。很多基金公司都是一个月一次小排名，三个月一次中排名，一年一次大排名。通常来说，对一位基金经理而言，年度排名就是最重要的排名了，因为如果在年度排名中的位置太难看，那么他下一年可能就不是基金经理了。于是，当他看到一家净资产1 000万的金铺以500万的价格出售时，他必须去想，下个月会不会再跌20%？反过来也是一样。所以我们从历史中无数次看到，当股市处在低点的时候，反而是基金公司股票仓位最低的时候，而当股市处于极高位的时候，反而是基金公司股票仓位最高的时候。基金经理真的不会估值吗？至少不全是。我刚入行的时候，有位前辈教给我一句华尔街的名言——只要音乐在响，我们就必须跳舞。现在想来，还是有些辛酸。

过度追求短期排名带来的危害还不止于此。我们想象这样一种场景：假设现在是某年的10月份，这时一位基金经理发现，自己当前的年度排名位于同行中的后5%，这个时候他会怎么做呢？每个机构的奖惩机制会略有不同，但整体的逻辑基本都是奖励排名靠前的，惩罚排名靠后的。为方便说明，我们假定该机构会开除掉排名处于后10%的基金经理，那么这种情况下，出于自利的目的，这位基金经理最理性的选择，就是主动放大自己所管理的资产的价格波动率，哪怕是双向放大也是值得的，因为反正排在后10%就会被开除。主动放大波动，万一赌赢了，说不定还能排到前10%去。

要想主动放大波动率，通常有如下3个最常见的办法：

1. 买概念股；

2. 提高交易频率；

3. 举债投资。

这3种做法对基金的持有人显然都是没有好处的。但是在特定情况下，对基金经理有好处。这绝不仅仅是国内的问题，全世界都一样。要解决这个问题，一个比较有效的方法是要求基金经理本人用自己的钱跟投。自己的钱也在里面，就不太容易胡来。这种模式目前普及度还不是很高，但长期来看，更科学的模式会逐渐占有更高的市场份额。

肯定有人会问：为什么不能改进一下奖惩机制呢？用更长的周期，比如5年、10年来考核一个基金经理不行吗？其实，针对基金经理的奖惩机制，表面上看是金融机构制定的，但从根源上说，是客户制定的。如果基金的投资人总是赎回过去一年排名靠后的基金，申购过去一年排名靠前的基金，那么基金公司的奖惩机制是没有条件改变的。从更宏观的角度来看，基金公司和基金经理一样，也只是大海中随波逐流的一叶孤舟而已。

有没有基金公司或基金经理能跳出这个诅咒呢？有，但跳出这个诅咒是有代价的，代价通常是牺牲规模，同时这也意味着他们没什么知名度。

在美国，有一位名叫沃尔特·施洛斯的基金经理，他在1956年至2002年的46年里，为投资者创造了788倍的回报。这样一位基业长青的投资大师，即便在美国，其实也没几个人听说过。如果不是因为他有一位名叫巴菲特的师弟，或许历史根本不会留下他的名字。这位默默无闻的投资者已于2012年去世，他的公司规模最大的时候，员工总人数曾达到2人之多，一个是他本人，另一个是他的儿子。 xHf8JSijER1gDpKEfHYlBCvP5Eix0/P8hAM0kUW4iug13RfV1ECdogh9pkxFzHRF