下载掌阅APP，畅读海量书库
立即打开
根据数据统计，1991—2005年，中国以并购方式吸收FDI平均占4.7%，与其他发展中国家相比，中国利用FDI年均占发展中国家总额的24.19%，而并购额仅占发展中国家的4.67%。2004—2012年，中国跨境并购累计利用外资217亿美元，占同期外资总额的2.6%；2014年为75亿美元，2015年为178亿美元，2016年为189亿美元，虽然有所增长，但总体规模依旧偏低。相比较而言，在中国企业对外直接投资（ODI）中，跨境并购已成为重要方式，并购交易约占对外投资总量的45%。而跨境并购之所以占比一直较低，与中国对跨境并购作用的认识和管理政策密切相关
。
中国对于外国投资者并购中国企业的直接立法监管肇始于2003年由外经贸部、国家外汇管理局、国家工商总局以及国家税务总局联合发布的《外国投资者并购境内企业暂行规定》（下称《暂行规定》，现已失效）。《暂行规定》一共包含26条，在外资并购的主体资格、并购形式、并购流程、出资方式、审查机构、审查门槛等方面作出了相关规定。值得注意的是，《暂行规定》第十条第三款规定：“被股权并购境内公司中国自然人股东在原公司享有股东地位一年以上的，经批准，可继续作为变更后所设外商投资企业的中方投资者。”这是首次在主体资格方面承认外资并购过程中国自然人的股东地位。在《暂行规定》出台以前，涉及引入外资的法律政策，如三资企业法等，均未将自然人包括在中方投资者的范畴之内，而随着经济体制改革的不断深入，多种所有制经济的全面发展，这显然已不符合中国的经济发展形势。此外，《暂行规定》第二条规定：“本规定所称外国投资者并购境内企业，系指外国投资者协议购买境内非外商投资企业（以下称‘境内公司’）的股东的股权或认购境内公司增资，使该境内公司变更设立为外商投资企业（以下称‘股权并购’）；或者，外国投资者设立外商投资企业，并通过该企业协议购买境内企业资产且运营该资产，或，外国投资者协议购买境内企业资产，并以该资产投资设立外商投资企业运营该资产（以下称‘资产并购’）。”即明确了外国投资者并购境内企业包括股权并购和资产并购两种方式，并在债权债务关系、出资方式与期限、持股比例限制、审批流程等方面就两种并购方式分别进行相关规定。在并购流程方面，《暂行规定》同以往新设投资相比审批时间缩短为30天。
随后，2006年8月，商务部、国资委、国家税务总局、国家工商总局、国家外汇管理局以及证监会联合修订通过了《关于外国投资者并购境内企业的规定》（以下简称《规定》，现已修改），在内容上对《暂行规定》进行了较大的补充完善，条文数量由原来的26个增加至61个，并将61个条文分为6个章节，分别是总则、基本制度、审批与登记、外国投资者以股权作为支付手段并购境内公司、反垄断审查及附则，条理更加清晰。
2007年3月，商务部发布了《外国投资者并购境内企业反垄断申报指南》，其后《反垄断法》于2008年8月开始生效实施。2009年6月，为保证《规定》与《反垄断法》和《国务院关于经营者集中申报标准的规定》相一致，商务部以《关于修改〈关于外国投资者并购境内企业的规定〉的决定》对《规定》进行了修订，核心变更为删除第五章“反垄断审查”，在“附则”中新增一条作为第五十一条，表述为：“依据《反垄断法》的规定，外国投资者并购境内企业达到《国务院关于经营者集中申报标准的规定》规定的申报标准的，应当事先向商务部申报，未申报不得实施交易。”此后，直至2020年1月1日《外商投资法》生效，《关于外国投资者并购境内企业的规定》未作任何修订，依然作为最直接的关于外国投资者并购境内企业的部门规章。
《关于外国投资者并购境内企业的规定》（下称6号文）针对外国投资者通过购买境内非外商投资企业股权或资产的方式并购境内企业进行了规定，其核心为商务主管部门对外国投资者并购境内企业的行政审批制度，经审批机关批准也是因上述并购变更设立外商投资企业向市场监督管理机关、外汇管理机关等办理相关核准、登记手续之前置条件：
随着十二届全国人大常委会第二十二次会议通过《全国人民代表大会常务委员会关于修改〈中华人民共和国外资企业法〉等四部法律的决定》，商务部公布、修订《外商投资企业设立及变更备案管理暂行办法》，中国外资管理体制由“审批制”到“备案制”进行了重大变革。在此改革背景及已确立的管理体制之下，6号文关于外国投资者并购境内企业适用审批制度的规定显然与之存在矛盾，且易造成具体法律适用上的疑惑和混淆。
2017年7月30日，商务部公布了《关于修改〈外商投资企业设立及变更备案管理暂行办法〉的决定》，明确“由于并购、吸收合并等方式，非外商投资企业转变为外商投资企业，属于本办法规定的备案范围的，按照本条第一款办理设立备案手续，填报《设立申报表》”，一定程度上在同一立法层级将6号文审批制度的适用予以取代，也解决了很长一段时间存在的因外国投资者并购中国企业新设外商投资企业是否应适用6号文的争议。
但需要注意的是，6号文作为现行有效的部门规章，仍具有法律效力，特别是中国公司、企业或自然人以其在境外合法设立或控制的公司名义并购与其有关联关系的中国公司、外国投资者以股权并购中国公司等特殊类型的并购是否还适用审批制度，不够明确。此外，除作为核心的外国投资者并购中国企业审批制度外，6号文第八条规定：“外国投资者并购境内企业……及时向外汇管理机关办理各项外汇核准、登记、备案及变更手续。”根据《国家外汇管理局关于进一步简化和改进直接投资外汇管理政策的通知》（汇发〔2015〕13号），境内直接投资项下外汇登记核准和境外直接投资项下外汇登记核准两项行政审批事项已被取消，而改由银行按照该通知直接审核办理；部分直接投资外汇业务办理手续也得到了简化。因此，6号文第八条的表述仍将外汇管理机关（第十条明确规定“外汇管理机关为中华人民共和国国家外汇管理局或其分支机构”）作为办理各项外汇核准、登记等手续的机构，与汇发〔2015〕13号通知所规定的外汇管理政策改革存在不一致。
在《外商投资法》生效后，6号文的相关规定显然与其上位法产生了更明显的不一致之处，但其作为关于外国投资者并购中国企业最直接的立法，是否持续有效、哪些条款继续适用，尚需相关立法部门的进一步明确。
2005年10月21日，国家外汇管理局发布了《关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》（汇发〔2005〕75号，以下简称75号文），对“特殊目的公司”“返程投资”等行为涉及的跨境资金流转行为进行规范。
根据75号文，境内居民法人持有境内企业资产，在境外进行融资而成立的企业称为“特殊目的公司”。境内居民在特殊目的公司开展的投资活动称为“返程投资”。75号文虽然于2014年被《关于境内居民通过特殊目的公司境外投融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》（汇发〔2014〕37号）替代，但从国家外汇监管的角度对境内企业境外间接上市的相关概念和外汇申请程序进行了明确，75号文对中国境内居民境外投资及返程投资相关事宜还是进行了具有创新意义的规范。
对于“特殊目的公司”为实现在境外上市，其股东以其所持公司股权，或者特殊目的公司以其增发的股份，作为支付手段，购买中国公司股东的股权或者中国公司增发股份的并购交易，6号文亦通过专门一节进行规定。根据6号文的规定，中国公司应向商务部申请核准手续才可以在境外设立特殊目的公司，且特殊目的公司以股权形式并购中国公司时，应向商务部报送相关文件以获得批准。然而由于6号文规定的严格审批程序和时间限制，致使在该规定出台至今，尚未在公开渠道得知有任何一家中国企业通过前述并购交易获得商务部的批准而完成境外上市的架构搭建。基于此，各种试图规避并购规定审批程序的模式不断被设计并尝试，包括VIE模式、新设中外合资（合作）企业模式及建立家族信托模式等。
VIE是Variable Interest Entity的简称，在中国通常被称为协议控制。实质上，VIE是会计准则的概念，来源于国际财务报告准则及国际会计准则，并根据美国财务会计准则委员会（Financial Accounting Standard Board，FASB）的解释而适用于没有直接股权控制关系的企业，通过拥有实际或潜在经济利益，成为另一企业的实际控制人或主要受益人，而需要做财务并表处理
。传统上，股份持有人的权利通过股东投票权来体现，具有投票权的投资人有权决定是否开展对所投资企业有重大经济影响的活动，并有责任弥补亏损和分享收益。但是，当一个企业的资本金非常缺乏，没有其他额外资金的补充无法正常经营，而股东又缺乏能力或经验对企业进行融资时，那些能够对企业进行资金支持的投资者可能会通过其他经济利益关系来实施对企业的影响和控制，例如提供借款、债务担保等，就形成了Variable Interest Entity（VIE，可变利益实体）。而很多中国公司之所以选择VIE模式，主要原因之一便是为了规避中国关于外国投资者禁止或限制投资特定行业或产业的规定。
以最早使用VIE模式的中国公司新浪网为例，其选择搭建VIE架构主要目的即为避免境外融资及上市融资主体吸纳外资后，作为外商投资企业不得经营电信运营和电信增值服务业务（包括网络信息服务，Internet Content Provider，ICP）的限制。新浪的VIE架构具体如下：
上市主体新浪公司通过境内外关联主体之间五份业务协议，将北京新浪信息服务有限公司（ICP公司）的营业收入和利润合并计算至上市公司的控制体系内，包括：（1）北京四通利方与新浪广告之间的咨询服务协议；（2）北京四通利方与ICP公司之间的技术服务协议；（3）北京四通利方与ICP公司之间的设备租赁协议；（4）新浪公司与新浪广告的海外市场独家广告代理协议；（5）新浪广告与ICP公司之间的广告空间购买协议等。
新浪成功上市后，各互联网公司纷纷效仿，包括空中网、百度、阿里巴巴、分众传媒、华视传媒等皆通过搭建VIE架构而实现境外上市的同时规避《外商投资产业指导目录》、6号文涉及禁止或限制外商投资特定产业或行业、外资并购及外汇审批等监管规定的目的。VIE模式也因此一直伴随着诸多关于其合法性的讨论而成为资本市场关注的焦点。
长沙亚兴置业发展有限公司（下称亚兴公司或甲方）诉北京师大安博教育科技有限责任公司（下称安博公司或乙方）其他合同纠纷案被称为“中国VIE结构第一案”。
该案主要事实如下：
湖南长沙同升湖实验学校和湖南长沙同升湖幼儿园（下称目标学校）分别经湖南省教育委员会和长沙市雨花区教育局批准设立，其最初的举办者为亚兴公司。2009年7月28日，亚兴公司（甲方、转让方）和安博公司（乙方、受让方）签订《合作框架协议》，该协议中约定：鉴于1.甲方为转让标的目标学校的唯一合法举办者，拥有目标学校的100%权益；……3.注册于开曼群岛的BVI-A是甲方实际控制的海外公司，BVI-B公司则是BVI-A公司的全资控股子公司；4.Ambow Education Holding Ltd是乙方的海外关联公司。甲方将目标学校的教学举办权、经营收益权（不包括转让交割前的历年结余额）、经营处置权、无形资产等以及截至协议签订之日目标学校正在使用的教学设备和小学部、初中部、高中部教学楼的房产作为转让标的权益（下称标的权益），甲方向乙方转让标的权益70%的标的权益和其关联BVI-B公司的所有权益。有关甲方过户到目标学校名下的部分房产，在双方另签订《关于收益分配及资产保障的补充协议》中明确将来无偿归还给甲方或由乙方购买的条件后，甲方同意放弃30%权益所对应的标的权益，并同意将该部分标的权益全部归乙方所有。双方同意对目标学校70%标的权益整体估值共计为人民币16779万元，乙方以现金方式支付甲方人民币8391万元，另外按人民币8388万元兑换等值待上市的股票并支付到甲方指定的海外公司，乙方对应取得目标学校70%的举办权益、100%的经营收益权和100%的经营处置权。双方签订《合作框架协议》及《关于支付部分转让款的备忘录》后7个工作日内，乙方向甲方支付转让款总额的10%，即899万元，该笔款项将支付到双方共管的账户中，在湖南省教育局出具正式批准文件批准本次权益转让，且同意目标学校的举办者由转让方变更为受让方、同意学校校舍由学校向现有房产的所有权人（亚兴公司和长沙市同升湖房地产开发有限公司）交付使用后，该笔资金立即解冻，作为权益转让款的一部分划归甲方。在目标学校举办者由转让方变更为受让方，并获得教育局批准后的7个工作日内，乙方向甲方再支付转让款总额的40%，即3356万元。余款在双方正式交接及正式《权益转让协议》签订后一年内支付完毕。如果在2009年9月29日前，甲方未办理完教育主管部门关于目标学校举办者的变更批准手续和民政局的变更手续，则各方原有签署的所有协议解除，不追究违约责任。双方同意，乙方向甲方按目标学校整体估值的50%，即人民币8388万元支付等值的股票给甲方指定的海外公司。在取得教育局批文，海外BVI公司已经设立且双方已经签署海外换股协议后的45个工作日内，乙方向甲方出具发放8388万元人民币等值的股权证，并由乙方关联企业Ambow Education Holding Ltd向甲方海外关联企业BVI-A公司发放等值于8388万元人民币的股票，以置换其全资控股的BVI-B公司100%股权的形式支付目标学校权益转让的剩余对价。乙方另外奖励目标学校经营团队409971股，并在协议中列明了团队个人的份额。双方为履行《合作框架协议》又签订了《权益转让协议》《房屋及场地使用合同》《关于收益分配及资产保障的补充协议》；双方关联公司签订了《股权购买协议》。
上述协议签订后，自2009年8月4日起，安博公司共向亚兴公司支付转让款现金84378609.46元，价值8388万元人民币的等值股票也于2009年向亚兴公司发放完毕。
2009年9月28日，长沙市雨花区教育局向亚兴公司、安博公司颁发《关于对〈湖南长沙同升湖实验学校关于拟变更的申请报告〉的批复》（雨教〔2009〕72号）和《关于对〈湖南长沙同升湖实验幼儿园关于拟变更的申请报告〉的批复》（雨教〔2009〕73号），批准目标学校的举办者变更为安博公司，长沙市雨花区教育局向安博公司分别颁发了目标学校的《中华人民共和国民办学校办学许可证》，有效期限自2009年9月28日至2017年9月27日。2009年9月30日，安博公司与亚兴公司办理了目标学校建筑物移交手续。2009年10月12日，长沙市雨花区民政局颁发《关于同意湖南长沙同升湖实验学校法人代表变更的行政许可决定》（雨民社发〔2009〕21号）和《关于同意湖南长沙同升湖实验幼儿园法人代表变更的行政许可决定》（雨民社发〔2009〕22号），同意将目标学校的法定代表人由王某和变更为孙某文，并向两学校颁发了《民办非企业单位登记证书》。2009年10月29日，安博公司及目标学校的法定代表人孙某文作为接交人与作为移接人的亚兴公司办理了目标学校的财务交接手续。
安博公司系于2004年11月向北京市工商行政管理局申请设立登记的公司，公司注册资本为300万元，公司设立的股东为解某军、薛某国、冯某刚、安博科技有限公司、北京师大科技园科技发展有限公司，法定代表人为黄某。2005年9月，安博公司的法定代表人变更为解某军，股东变更为解某军、薛某国、北京师大科技园发展有限公司，股东出资为解某军225万元，薛某国30万元，北京师大科技园科技发展有限公司45万元。2008年12月，安博公司股东变更为解某军、薛某国，北京师大科技园科技发展有限公司退出安博公司。
根据安博教育控股公司于2010年在美国首次公开发行美国存托股时公开披露的信息，安博教育控股公司（Ambow Education Holding Ltd）系2007年6月依据开曼群岛法律注册成立的税务免除型有限责任公司，北京安博在线软件公司（下称安博在线公司）系安博教育控股公司于2000年依据中国法律设立的一家外商独资企业，系安博教育控股公司在中国经营的主要公司。安博教育控股公司在公开披露的信息中称，在中国，其主要通过安博在线和可变利益实体及其股东之间的协议安排开展业务，安博教育控股公司在可变利益实体中没有直接或控股的权益，在可变利益实体的下属机构中也没有直接或间接控股。包括安博公司在内的可变利益实体股东向安博在线公司质押其在可变利益实体中的股权，全权委托安博在线公司行使其在可变利益实体中的投票权，安博教育控股公司可以有效控制该可变利益实体。安博在线公司通过向这些可变利益实体及其附属机构销售产品、技术支持、市场营销以及管理咨询服务，从可变利益实体及其附属机构的税前利润中获取经济收益。安博教育控股公司在公告中称安博公司即其一个可变利益实体（Variable Interest Entities，VIEs），持有目标学校70%的股权。安博教育控股公司通过其在中国的全资子公司安博在线公司与安博公司之间的协议安排开展教育业务。依据安博在线公司与安博公司股东解某军和薛某国之间所达成的一系列协议，安博公司股东解某军、薛某国将其在安博公司的全部股权质押给安博在线公司。解某军、薛某国将其在安博公司的一切表决权无期限、不可撤销地授予安博在线公司。根据安博在线公司与安博公司之间的独家合作协议，安博在线公司拥有向安博公司提供技术支持和中小学在线教育营销咨询服务及其他相关服务的专有权，以获得金额相当于安博公司税前盈利的服务费。
亚兴公司按照双方《合作框架协议》中约定所取得的价值人民币8388万元的待上市股票系于2010年8月在美国纽约证券交易所上市的安博教育控股公司的普通股票即ADR（该部分股票由亚兴公司的海外关联公司BVI-B公司实际持有），亚兴公司如果要出售该部分股票，须先将该部分股票按照2 ∶1的比例转换成相应数量的美国存托股即ADS（即每两股亚兴公司所持的安博教育控股公司的普通股票ADR转换成一股美国存托股ADS），然后通过券商在证券交易市场公开交易。亚兴公司所持安博教育控股公司的普通股票自该股于2010年8月5日在美国纽约证券交易所上市后，有180日的禁售期，自2011年2月6日起该部分股票解禁可出售。安博教育控股公司的股票于2010年8月5日在美国纽约证券交易所上市交易后股价一路下跌，2013年3月22日，纽约证券交易所暂停安博教育控股公司的股票交易，停牌时，安博教育控股公司的股价为每股0.95美元。
2012年3月6日，亚兴公司向安博教育控股公司提出将所持安博教育控股公司的2457272股普通股（ADR）转换成1228636股可出售的美国存托股（ADS）的申请，安博教育控股公司则认为应由亚兴公司自己按照ADR股转换成ADS股的程序办理。之后，双方就亚兴公司所持ADR股转换为ADS股多次协商沟通，但亚兴公司一直未能完成将所持ADR股转换成ADS股，亚兴公司称是因为安博教育控股公司阻碍导致，而安博教育控股公司则认为是亚兴公司未按法定程序办理所导致。因安博教育控股公司的股票已经被纽约证券交易所暂停交易，且股价大幅下跌，双方遂形成本案纠纷。
安博教育是在中国境内注册的企业，股东为国内自然人。安博在线公司系安博教育控股公司（注册在开曼群岛的公司，2010年在纽交所上市，以下称安博教育控股）在国内设立的外商独资企业。安博在线与安博教育及其自然人股东签订一系列协议，包括独家合作协议、借款协议、股权质押协议、购股权协议、委托书等（以下统称VIE协议），取得安博教育股东的表决权，并将安博教育的经济利益转移至安博在线。
目标学校最初的举办者为亚兴置业。2009年7月28日，亚兴置业与安博教育签订《合作框架协议》，约定将标的权益转让给安博教育，转让对价为人民币16779万元，其中人民币8391万元以现金方式支付，其余人民币8388万元以安博教育控股等值待上市的股票的形式支付到亚兴置业指定的海外公司。双方为履行《合作框架协议》，另行签订了《权益转让协议》《房屋及场地使用合同》《关于收益分配及资产保障的补充协议》；双方海外的关联公司签订了《股权购买协议》。上述协议签订后，安博教育以现金和股票的形式支付了转让对价，教育部门批准将目标学校的举办者变更为安博教育，并颁发了新的办学许可证，民政部门批准了目标学校的法人代表变更，并颁发了新的民办非企业法人登记证书。
该案争议焦点是案涉《合作框架协议》的合同效力问题。
最高人民法院判决认为：（1）安博公司系内资企业，非外资企业。因安博公司的股东解某军、薛某国均为中国公民，安博公司无外资股东，其在工商登记机关登记的企业性质为中国境内的有限责任公司。亚兴公司主张以安博公司注册资本金的现金来源为由，确定安博公司的企业性质，无法律依据。安博公司虽以合同方式将其相关股东权利委托给安博在线公司行使，但安博在线公司并不具备公司法上安博公司的股东身份。故亚兴公司主张安博公司系外资企业于法无据；（2）VIE协议的组成协议之一《合作框架协议》是双方的真实意思表示，亚兴公司与安博公司订立《合作框架协议》，以转让目标学校的举办权的方式取得相应对价。为履行《合作框架协议》，双方又签订了《权益转让协议》《房屋及场地使用合同》《关于收益分配及资产保障的补充协议》；双方关联公司签订了《股权购买协议》。双方订立合同的过程及履约行为显示，并不存在欺诈、胁迫及其他意思表示不真实的情形；（3）《合作框架协议》并未违反法律、行政法规的强制性规定，亚兴公司主张《合作框架协议》因违反《中华人民共和国中外合作办学条例》第六条及《外商投资产业指导目录》《商务部实施外国投资者并购境内企业安全审查制度的规定》第九条的强制性规定无效。但《外商投资产业指导目录》及《商务部实施外国投资者并购境内企业安全审查制度的规定》系部门规章，而非法律和行政法规。根据《中华人民共和国合同法》第五十二条第五项有关“违反法律、行政法规的强制性规定”应当认定无效的规定及《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国合同法〉若干问题的解释（一）》第四条“合同法实施以后，人民法院确认合同无效，应当以全国人大及其常委会制定的法律和国务院制定的行政法规为依据，不得以地方性法规、行政规章为依据”的规定，《外商投资产业指导目录》及《商务部实施外国投资者并购境内企业安全审查制度的规定》不能作为认定合同效力的依据。
这一判决认为VIE架构所规避的外商投资管理相关法规文件，不属于可导致合同无效的“法律、行政法规的强制性规定”，一定程度上维护了VIE架构存在的稳定性。