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我的试炼之路 (1983—1994年)

在我一败涂地后,我几乎破产,甚至筹不到足够的钱买一张飞机票去得克萨斯州拜访一个潜在客户,尽管我可能从中赚到的服务费是票价的很多倍。于是我没有成行。不过,我逐渐培养新客户,赚到收入,并组建了一支新团队。随着时间的推移,我的顺境大幅增多,而我的逆境既是可以容忍的,又是具有教育意义的。我从来不认为我所做的是建立(或者重新建立)一家公司,我只是想争取得到玩我的投资游戏所需要的东西。

计算机是我得到的价值最高的东西之一,因为计算机对我的思考有很大帮助作用。没有计算机,桥水绝不可能取得后来的成功。

最早的微计算机(后来被称为个人计算机)在20世纪70年代后期上市,而我一直像计量经济学家一样使用计算机,把统计学和计算能力应用于经济数据,以分析经济机器的运行状况。我在1981年12月发表的一篇文章中写道,我相信(我至今依然相信)“理论上……假如有这么一台计算机,能存储世界上所有的事实,同时拥有完美的程序,能以数学方式表达世界所有不同部分之间的所有关系,我们就能完美地预见未来”。

但我距离能够这么做还很远。尽管我拥有的早期系统能够对不同商品的价格最终在什么点达到平衡状态做出有价值的深入分析,但它们未能帮助我总结出强有力的交易策略,它们只能向我显示一个具体的押注最终可能取得回报。例如,我可以通过我的分析最终得出一个观点:某种大宗商品的价格可能是75美分左右。如果它现在的价格是60美分,我就知道买入对我有利,但我无法预测它的价格在升至75美分之前会不会先跌到50美分,所以我无法预知何时买入、何时卖出才是合理的。虽然在很少的情况下,系统可能大错特错,我可能会损失很多钱,但这个“很少”对我而言已经够频繁了。

那段时间我经常引用一句话:“靠水晶球谋生的人注定要吃碎在地上的玻璃。”1979—1982年,我已经吃了足够多的碎玻璃,也懂得了最重要的事情并不是预知未来,而是知道在每一个时间点上如何针对可获得的信息做出合理的回应。为了做到这一点,我必须拥有大量的经济和市场数据,以便进行分析——而我当时确实拥有这些数据。

从很早的时候起,每当我在市场上开始一笔交易,我都会把自己用来做决策的标准写下来。然后,每当我结束一笔交易,我都会回顾一下这些标准的效果怎么样。有一天我想到,如果我把这些标准转化成公式(现在更时髦的叫法是“算法”),然后用这些公式计算历史数据,我就能检测,假如把我的这些公式运用到历史交易中,效果会怎么样。实践中我是这么操作的:与往常一样,我从自己的直觉开始,但我会用合乎逻辑的方式将这些直觉表达为决策标准,然后用一种系统化的方式描述这些标准,就我在每个特定情境下会如何操作绘出一幅思维导图。然后我会用这些系统处理历史数据,观察我的决策在过去的表现如何,进而根据具体结果合理地改进这些决策规则。

我们利用能够得到的最久远的历史数据(通常超过一个世纪)检测这些系统,范围涉及所有有数据记录的国家,这让我可以很好地透视经济/市场机器在历史上是如何运行的,以及如何对其押注。这样做让我得到了教益,并引导我改进我的标准,使之成为永恒和普适的标准。一旦仔细审查完这些关系,我就能把现实中不断得到的数据输入这些系统,然后计算机就会处理这些数据,做出决策,就跟我在头脑中做的一样。

桥水最初的利率、股票、外汇和贵金属系统就是这么产生的。接着我们把这些系统合并为一个系统,以管理我们的投资组合。我们的这个系统可以对经济的主要症状进行心电图解析,当经济症状变化时,我们就改变自己的投资组合。然而,我并不是盲从计算机的建议,而是在计算机工作的同时自己也进行分析,然后对二者的结果进行对比。当计算机的决定与我不同时,我会检查原因。大多数时候是因为我忽略了某些东西。在这些情况下,是计算机教育了我。但有时我会思考一些新的、我们的系统会忽略的标准,这时是我在教育计算机。我与计算机互相帮助。不久之后,拥有强大处理能力的计算机就比我高效得多了。这很不错,因为这就像是一位国际象棋大师在帮助我对弈,只不过这位大师所依据的一系列标准是我理解而且相信其是符合逻辑的,因此,我们没有理由在任何时候出现根本性的分歧。

在同时“思考”很多因素方面,计算机比我的大脑有效多了,而且计算机做起来更精确、更快、更不易受情绪干扰。并且,因为计算机的记忆力高超,所以随着桥水的发展,它能更好地把我的知识和公司同事的知识积累起来。我和合作伙伴不是就结论进行争论,而是就我们不同的决策标准进行争论。然后我们通过客观地检验这些标准解决我们之间的分歧。在那个年代,计算机飞速增长的处理能力,就像是诸神不断赐予我们的一件件宝物。我记得当时电器连锁店RadioShack推出过一款价格不高的掌上弈棋机,我们给每个客户都送了一台,上面附了一句话:“来自桥水的系统化方法”。这个小小的弈棋机里的游戏共分9级,它在第2级就能轻易打败我。把这个弈棋机送给我的每一个客户是一件很好玩的事,因为这样他们就能看到想要打败计算机化的决策程序是多么困难。

当然,我们也可以选择把系统推倒重来,但我们这么做的时候不到2%,通常是在发生没有计入程序的异常事件时,例如导致世界贸易中心倒塌的“9·11”事件,撤出资金。虽然计算机在很多方面比我们的大脑棒得多,但我们拥有的想象力、理解力和逻辑能力是它不具备的。正因如此,我们的大脑与计算机的合作才是绝配。

这些决策系统比我原来使用的那些预测系统好得多,主要原因是它们能够纳入我们对事态发展的即时反应,让我们可以处理更大范围的可能性。这些系统还能包含择时规则。在1987年1月发表的一篇题为“赚钱还是做预测”的文章中,我解释道:

说实话,预测的价值并不是很高,而且大多数做预测的人并没有在市场上赚钱……原因是没有什么是确定的,而且当一个人把所有影响未来的不同事物的可能性叠加起来,以便做出预测时,他会得出各种各样发生概率各不相同的可能性,而不会得出一个可能性很高的结果……我们相信市场变动反映经济变动,而经济变动反映在经济数据中。通过研究经济数据和市场变动的关系,我们已经归纳出精确的规则用来确认经济/市场环境中发生的重要变化,进而决定我们的投资组合。换言之,我们并不是预测经济环境中发生的变化,然后根据这些预测调整投资组合,而是在变化发生时捕捉它们,不断调整我们的投资对象,以使投资始终集中在当时表现最好的市场上。

在构建这些系统的过去30年里,我们又纳入了许多其他类型的规则,用来引导我们交易的各个方面。现在,当实时数据发布时,我们的计算机能够分析来自1亿多个数据组的信息,然后以在我看来合乎逻辑的方式向其他计算机发出详细的指令。假如没有这些系统,我很可能已经破产了,或者因要从事如此繁重的工作而被压力逼死了。假如没有这些系统,我们肯定不可能在市场上做得这么好。你将在后文看到,我现在正在研发类似的系统帮助我们做出管理决策。我相信,想要改进你的决策,你能做的最有价值的事情之一,是深入思考你的决策原则,同时以文字和计算机算法的形式把这些原则写下来,在条件允许的情况下进行返回测试,并以实时的方式,在用你的头脑进行决策的同时运用这些原则。

但上面写到的这些内容有些超前了,让我们回头看看1983年的情况。

复兴桥水

到1983年年底,桥水共有6名职员。截至那时,我没有做任何营销。我们得到的业务都源于口碑,以及阅读我的《每日观察》、看到我在公开场合出现的人。但很明显,对于我们的研究的需求越来越多,而我也意识到,我可以出售这些研究,从而补充我们的咨询费和交易收入。于是我雇用了第7名职员罗布·弗里德,他曾做过上门推销《圣经》的工作。于是我们拖着一台幻灯机和一大堆幻灯片上路,四处推销一项月收费3 000美元的打包研究服务,内容包括我的《每日观察》、每周电话会议、双周刊和季度刊的研究报告,以及季度会议。在接下来的一年里,罗布拉来了许多机构客户和机构投资管理者客户,包括通用电气、拱石托管基金、世界银行、布兰迪公司、卢米斯–塞勒斯公司、远见资产管理公司、辛格公司、洛斯公司、通用电话电子公司和威灵顿管理公司。

那时,我们的业务包括三个主要领域:付费咨询服务、管理企业风险从而获得奖励费,以及出售打包研究服务。我们与各种存在市场风险敞口的企业、金融机构、政府机构合作,如银行、多元化国际企业、大宗商品生产商、食品生产商、公用事业机构等。例如,如果一家在不同国家运营的跨国公司面临外汇风险敞口,我们会设计一项计划帮助它应对这些风险。

我的做法是全身心投入对一家企业运营状况的研究,直到我感觉我提交给他们的策略和假设我亲自运营这家企业所用的策略一样。我会把每个公司分成多个独立的逻辑部分,然后想出一项使用各种金融工具,尤其是衍生工具来管理每个部分的计划。最重要的部分是区分核心业务产生的利润,以及价格变化造成的投机性利润与亏损。我们将通过这么做向客户们展示,一种“风险中性”的仓位将是什么样的,也就是说,在企业对市场没有判断的情况下,应当持有何种合适的对冲仓位。我会建议它们,只有在它们愿意从事投机交易时,才可以偏离这个仓位,而且它们必须以慎重的方式,并在全面知晓投机可能对自身核心业务产生何种影响的情况下,才可以进行投机。对于大多数与我们合作的企业客户而言,这个思路令它们眼前一亮。这能让它们看清楚并掌控形势,同时带给它们更好的运营效果。有时企业客户希望我们代理它们进行投机交易,而我们会要求一定的利润分成。

确立一个“风险中性”的基准仓位,在进行慎重的冒险时偏离这个仓位,这种做法是一种投资管理方式的起源。后来我们将这种投资管理方式称为“阿尔法叠加”,在这种方式中,消极(“贝塔”)和积极(“阿尔法”)的风险敞口是区分开来的。来自某一市场(如股票市场)的回报本身称为该市场的“贝塔”,与别人竞争而冒险押注所产生的回报称为“阿尔法”。例如,一些人的回报高于股市平均水平,而另一些人的回报低于股市平均水平,我们就说他们分别有正面和负面的“阿尔法”。我们用阿尔法叠加的方法提供了一种不受潜在市场表现影响的押注方式。利用这种方式对待市场让我明白,成为一个成功的投资者的要诀之一,是只对你有高度信心的投资对象进行冒险押注,并对这些对象进行充分的分散投资。

艾伦·邦德是我们在20世纪80年代中期服务过的一个客户。他是一个大胆的企业家,是澳大利亚最富有的人之一。作为一个靠自己努力成功的人,邦德成为第一个在美洲杯帆船赛上夺冠的非美国人,当时该赛事已有132年的历史。他因此成名。像邦克·亨特一样,邦德最终押下了错误的赌注,被迫宣布破产。在他和他的团队取得成功的过程中,我向他们提供建议,在他倒下的过程中,我也一直伴随,因此我近距离目睹了这场悲剧的发生过程。邦德的情况是一个经典案例:混淆了经营和投机,而选择对冲的时机又太晚。

邦德借入美元购买资产,如澳大利亚的酿酒厂。他这么做是因为美国的利率低于澳大利亚的利率。尽管他没有意识到,但其实他是在赌最终用来还债的美元不会升值。20世纪80年代中期,美元真的对澳元升值了,而邦德从啤酒销售中赚得的澳元收入不足以偿还他的债务,于是他的团队请我提供咨询意见。我计算了在进行外汇对冲的情况下邦德公司的财务状况将会如何,发现这么做的结果肯定是毁灭性的亏损,所以我建议他们等待。当澳元汇率上涨时,我建议他们开始做对冲,但他们没有做,因为他们相信自己面临的汇率问题已经消失了。不久之后,澳元汇率急剧下跌到新低,他们又请求我参加一场紧急会议。但这时几乎不管他们怎么做,结果都将是毁灭性的亏损,所以他们再次什么也不做,而这一次澳元汇率没有再上涨。目睹世界上最富有、最有成就的人之一失去了一切,给我留下了深刻的印象。

我们还开展了与市场有关的一次性咨询项目。1985年,我和我的好朋友、了不起的交易者保罗·都铎·琼斯合作,设计了一项美元期货合同(一项跟踪美元相对于一篮子外汇的价格变化的可交易指数)。这项合同在纽约棉花交易所上市交易,直至今天。我还和纽约期货交易所合作,帮助设计和推销它的CRB期货合同(一项跟踪一篮子大宗期货价格变化的可交易指数)。

与大多数从事市场交易工作的人不同的是,我从来不愿仅仅因为投资产品会卖得好就去设计它们,尤其是常规投资产品。我想要的只是进行市场交易,建立人际关系,设身处地地为我们的客户服务。但我也喜欢设计崭新的东西,尤其是当这些东西很了不起、很有革命性的时候。到20世纪80年代中期时,我能够清楚地看到以下情况:首先,我们在利率和货币市场上做得很不错,而购买我们研究的机构投资管理者们也在利用这些研究赚钱;其次,我们正在成功地管理企业的利率与货币风险敞口。随着这两方面业务的顺利进展,我开始设想我们自己也能成为成功的机构投资管理者。所以我去游说世界银行养老基金的运营者,其中最重要的是希尔达·奥乔亚,当时世界银行的CIO(首席投资官)。尽管当时我们并没有管理任何资产,也没有这方面的从业经历,但她授权我们管理一个500万美元的美国债券账户。

这对我们来说是一个巨大的转折点,因为我们今天所知的桥水就奠基于此。我们为世界银行采取的运营策略是在持有现金和持有20年期美国国债券之间转换,因为这些仓位让我们可以对利率的变化方向进行杠杆化押注。当我们的系统显示利率所承受的压力会导致利率下降时,我们就持有20年期国债券;而当系统显示利率会上升时,我们就继续持有现金。我们干得很不错,不久之后,其他大型机构投资者也开始授权我们管理资金。我们接下来赢得的两个资金账户来自美孚石油和辛格公司,其他客户也接踵而至。我们逐渐成为全球表现最优秀的美国债券管理者。

在中国“关闭的大门”背后探险

提供咨询服务的一个好处是,它给我了旅行的机会。越是不寻常的地方,我发现的乐趣越多。在这种好奇心的驱使下,我在1984年来到北京。在我此前的人生中,我看过的唯一的中国景象是挥舞着“红宝书”的人群,因此,有机会到这个当时依然几乎国门紧闭的国家看看,是很有吸引力的。我得到邀请是因为我在香港有一个小的办公室,其主管是中国国际信托投资公司的顾问。当时,中国国际信托投资公司是中国唯一允许与外界交流的“窗口企业”。北京到处都有很棒的、极为好客的人,他们教给了我们一项传统——在喊“干杯”的同时一口喝下杯中的茅台酒,并盛情地款待了我们。我、我妻子和另外几个人参加了这一次的中国之旅,由此开启了一段成果颇丰的30多年的历程,这段历程给我和我的家人都带来了深刻影响。

当时的中国还没有金融市场。最终由9家中国企业(包括中国国际信托投资公司)联合成立的、一个名为“中国证券市场研究设计中心”的小组开始建设金融市场。这个小组在1989年启动,他们最初是在一个很小的宾馆房间里运作,几乎没有任何资金。我现在还清晰地记得去他们的办公室要经过一个弯曲的金属楼梯,楼梯下有一个巨大的垃圾箱。我真的很敬重这些年轻人敢在这种时候冒这些风险,所以我向他们捐了一笔小钱,助他们一臂之力,并对能和他们分享我了解的东西而感到兴奋。这些人从无到有,建立起了中国的资本市场,以及政府的证券监管机构。

1994年,我成立了一家公司,名为“桥水中国合作伙伴”。我确信中国注定会在21世纪成为全球最大的经济体,可是当时几乎没有人在中国投资。但划算的交易总是能够达成。我能向我的机构投资客户介绍机会,从而带来钱;我也能把中国企业介绍给美国企业,从而提供专门知识,作为交换,我们能在这些企业中得到股份。从实质意义上说,我正在中国建立第一家总部在美国的私人股权企业。

我带了一小群机构投资者客户访问中国,从而启动了这家企业。这些机构投资者客户一共管理着700亿美元的资产。回到美国后,我们一致同意更进一步,在北京设立一家联合控股的商业银行。尽管我早就知道,进入一个此前几乎没有人涉足的地域,需要很多试验和学习很多东西,但我很快意识到,我严重低估了我们给自己设定的任务的复杂性,以及所需要的时间。我发现我总是需要在凌晨3点接电话,努力弄明白我们感兴趣的那些企业不可靠的财务报表和可疑的股权结构,而在天亮之后,我还需要处理桥水的各种工作。

在这样的情况持续了约一年之后,我明白同时运作桥水和“桥水中国合作伙伴”是不可能的,所以我关闭了这家公司。没有人赚钱也没有人赔钱,只是因为我对我看到的情况不放心,不足以让我做出任何投资决策。我相信如果我把全部时间都用到这方面的话,我们会取得很大的成功,但那样的话,桥水也不会是今天这个样子。尽管错过了这个好机会,但我并不后悔我的决定。我了解到,如果你以勤奋和有创造性的方式工作,你几乎可以得到你想要的任何东西,但你不可能同时得到所有东西。成熟意味着你可以放弃一些好的选择,从而追求更好的选择。

尽管我放弃了这个机会,但中国依然是我个人和家人生活的重要组成部分。我们喜欢中国,尤其是中国人。1995年,我、我的妻子芭芭拉和我11岁的儿子麦修共同决定,麦修将在北京待一年,上一所全中文教学的学校,并和我们的朋友顾阿姨一起生活。顾阿姨曾与我们在美国一起生活过一段时间,麦修3岁时,我和芭芭拉带他去中国拜访过顾阿姨。当时中国的生活水准与麦修熟悉的康涅狄格州的情况大为不同。例如,顾阿姨和她丈夫的住所每周只有两次洗热水澡的机会,而麦修上的史家胡同小学直到冬天开始后很久才会供暖,所以学生在教室上课时都穿着棉袄。麦修不会说汉语,而他的同学没有一个会说英语。

所有这一切并不只是麦修面临的一场大冒险。这样做绝对是史无前例的,而且需要得到中国政府的特别许可。我为麦修感到兴奋,因为我知道他将会看到一个不同的世界,并开阔他的眼界。芭芭拉需要一些信心,并且几次咨询了一位儿童心理学家,以便打消疑虑。但她曾独自一人在世界各地生活,知道这样的经历对自己有多大的好处,于是她最终也接受了这个想法,尽管对于让儿子与我们分开生活,她没有我那么兴奋。这段艰难但改变了麦修一生的经历,对他的价值观和人生目标产生了深刻的影响。因为他爱上了中国(他说他从那一年起就成为中国的一部分),也因为他明白了同情心相对于物质财富的价值,所以当麦修只有16岁时,他就成立了一家慈善机构——中国关爱基金会,以帮助有特殊需求的中国孤儿。他运营这家机构12年(直至今天,但投入程度已大大降低),后来把主要精力转向重新构思如何在新兴市场国家发展计算技术,并通过他的公司“无穷”落实这一构思。我也从麦修那里学到很多,尤其是从事慈善活动的快乐,而且我们都学习到拥有很好的人际关系能够给人带来巨大的快乐。这些年来,我(以及桥水)也和中国很多了不起的人物建立起了富有意义的关系,而且我们帮助中国的金融机构从雏形组织发展为复杂的庞然大物。

桥水逐渐与不少国家的人和政府建立了关系,中国不是唯一的一个。新加坡、阿布扎比和澳大利亚的政府投资基金,俄罗斯和欧洲的决策者,都通过他们的代表与我们接洽。我拥有的经验、我掌握的看问题的视角、我能够提供的帮助,加在一起构成了一系列巨大的回报,和我从我的职业生涯中获得的其他类型的回报一样大。

我与新加坡人民以及该国机构的联系,也给我带来了惊喜。直至今天,李光耀一直是我最景仰的领导人,他把新加坡从一个蚊虫肆虐的默默无闻之地变成了一个现代经济体。这样说并不夸张,因为我还认识并景仰另外几位世界级的领导人。我一生中最兴奋的时刻之一就是和李光耀在我纽约的家中共进晚餐,那是在他2015年去世前不久。李光耀主动提出和我一起吃饭,以讨论世界经济形势。我邀请了美联储前主席保罗·沃尔克(也是我景仰的一个人)、前美国财政部长鲍勃·鲁宾(他的丰富经历给了他很好的看问题的视角),以及查理·罗斯(他是我认识的最有好奇心和洞察力的人之一)。除了回答李光耀的问题之外,我们也询问了他对于世界事务和世界领导人的看法。因为他几乎认识过去50年里所有的世界领导人,所以我们问李光耀,具有什么品质的领导人才是伟大的领导人,而不是糟糕的领导人,以及他对当时正在发挥领导作用的那些人的看法。李光耀认为安格拉·默克尔是西方世界最好的领导人,普京是全球最好的领导人之一。他解释说,评判一个领导人时必须结合相关背景,即他们遇到的具体情况,进而向我们说明了,领导俄罗斯是多么困难,以及他为什么认为普京在这方面做得不错。他还回忆了他与邓小平的独特关系,他认为邓小平是所有领导人中最好的。

我喜欢在有趣的地方认识有趣的人,并通过他们的眼睛看世界。不管他们是富是穷,这样做都有益处。我在巴布亚新几内亚认识了那里的土著人,对我而言,学习从他们的视角看待生活,与从全球政治经济领导人、改变世界的企业家和最优秀的科学家那里学习看问题的视角具有同样的启发作用。我永远都忘不了我们在叙利亚的一座清真寺里遇到的那位盲眼圣哲,他向我解释了《古兰经》,以及他和真主的联系。类似这样的邂逅让我明白,人类的伟大和不同凡响并不取决于财富或者其他世俗的成功衡量标准。我还明白,在没有真正通过别人的视角看待事物之前就对别人下判断,会妨碍对他们所处环境的理解,而且这样做很不明智。我建议你保持足够的好奇心,始终愿意去理解那些看问题与你不一样的人是怎么形成他们看问题的方式的。你将会发现这很有趣,而且益处无穷,而你获得的更丰富的视角将帮助你决定你应当怎么做。

我的家庭和我的大家庭

我的家庭、由同事组成的大家庭以及我的工作,一直以来对我都极为重要。像对任何人一样,兼顾工作和家庭,对我来说也是个巨大的挑战,更重要的是我希望两边都料理得很好,所以我总是尽可能地把二者结合。例如,我在出差时会带上孩子们。我最初带着大儿子德温去中国出差,后来带着麦修,招待我们的人始终非常友善,会给他们饼干和牛奶。在阿布扎比时的一段美好回忆是,我的客户兼朋友带着我和二儿子保罗去沙漠,用新宰的羊做烧烤。保罗身穿对方给他的传统长袍,我问他感觉如何,他说:“席地而坐,身穿宽衣大袍,与亲切的人一起用手吃东西,还有比这更美好的事吗?”我们听了哈哈大笑。我还记得有一次,当时只有10岁左右的大儿子德温,在中国以每条1美元的价格购买了许多黑丝巾,然后在圣诞节前夕在一个购物中心以每条20美元的价格卖出。这仅仅是展现他商业天赋的最初迹象。

到20世纪80年代中期,桥水已经发展到了10个人左右,于是我租了一栋巨大的旧农舍。桥水占据了一部分,我的家占据了其余部分。当时公司的气氛就像家庭一样,非常随意:所有人都在行驶道上停车,我们围着厨房的餐桌开会,我的孩子们在上厕所时会把门开着,和我共事的人在经过时会向他们招手。

最终,这个农场被挂牌出售,于是我买下了这块地产上的一座大农仓,并装修了一下。我、我妻子,以及我们的孩子(最终我们有了4个孩子)住在这座大农仓中的一个小套间里。同时我给那个尚未完工的干草仓装上了电力地暖,将其改造成一个办公室。我选择电力地暖是因为它装起来最便宜。那是一个举办聚会的好地方,那里也有足够的场地供我们踢足球、打排球、吃室外烧烤。圣诞节聚会时,全家人会和同事们各自带上拿手菜。几杯酒下肚,圣诞老人会出现,我们会坐在他的腿上拍照,再看看拍照过程中谁在淘气,而谁表现得很端庄。这样的夜晚总是以尽情跳舞结束。我们还有一年一度的“不拘小节日”,所有人都会穿得很随便。明白我的意思了吧:桥水是由相亲相爱的人组成的一个小集体,这些人工作时勤奋努力,玩耍时开心畅快。

鲍勃·普林斯于1986年加入桥水,当时他只有20多岁,到现在30多年过去了,我们两人作为联合CIO,依然是亲密的合作伙伴。从最初的时候起,每当我们俩就观点展开辩论和交锋时,都像是在“弹奏一曲美好的爵士乐”。我们至今仍然喜欢这么做,而且会一直这样做直到死亡将我们分开。无论对客户还是同事而言,鲍勃都是一位好老师。随着时间的推移,他变得就像我的兄弟一样,也是桥水最关键的建设者和支柱之一。

很快,桥水开始看起来像是一家真正的公司了。我们因规模扩大而搬出了那个农仓,搬进了一个商业区里的一间小办公室。到20世纪80年代末,我们共有20个人。但即使在我们扩大规模的过程中,我也没有把任何与我共事的人看作雇员。我一直希望过上一种充满有意义的工作和有意义的人际关系的生活(也希望和拥有相同愿望的人做伴),对我而言,有意义的人际关系是指开放诚恳的关系,人们彼此坦诚相待。我从来都不看重更传统的、冷冰冰的人际关系,人们只是摆出一副礼貌的面孔,不说出心里真实的想法。

我认为所有的组织中基本只有两种类型的人,一种是把工作视为一项使命的一部分,另一种是为薪水工作。我希望我周围的人都是和我有相同需求的人,即那些为了自己而把事情弄明白的人。我说话很坦诚,也希望我周围的人说话坦诚。我为追求我觉得最好的东西而奋斗,而我希望他们也一样。当我觉得谁做了什么蠢事时,我会直说,同时我也希望他们在我干了蠢事时直言相告。这样做将让我们所有人获益。在我看来,强大而富于创造力的人际关系就是这个样子的。以任何其他方式运行的组织都将是低效的、不符合伦理的。

经济与市场发生的更多剧烈动荡

剧烈的市场动荡帮助塑造了我,以及我看待生活和投资的方式,而1987年和1988年这两年充满了这样的动荡。我们是少数几个在1987年10月19日“黑色星期五”之前做空股票的投资经理之一,那一天美国股市出现了历史上的最大单日跌幅。我们得到了很多关注,因为我们的业绩增长了22%,而大多数人的业绩都下滑了很多。媒体称我们是“十月英雄”。

很自然地,1988年到来后我感觉很不错。我在一个高度动荡的年代长大,而且学到了对付这种动荡的最好方式就是搏击弄潮、为我所用。我们使用我们的指数系统捕捉经济基本面的不断变化,同时用我们技术性的趋势跟踪过滤系统证实价格变化情况与指数系统显示的一致。当二者指向同一方向时,系统会发出一个强烈信号;当二者不一致时,信号就很微弱或者没有。但后来的事实证明,1988年几乎没有发生什么市场动荡,于是我们的技术性过滤系统给我们造成了很大损失,最终我们把1987年收益的一半多一点又弄丢了。这种滋味不好受,但这件事也教给了我们一些重要的教训,并促使我和鲍勃用更好的价值衡量与风险控制手段取代了技术性的趋势跟踪过滤系统。

直至那时,我们的系统完全是分立式的:当我们越过某个预先设定的门槛时,我们就会从完全的多头仓位转向完全的空头仓位(很像我们为世界银行服务时从债券转向现金)。但我和鲍勃在看待形势时的确信程度并不总是相同,而且,当我们这么来回转换时,高昂的交易成本也会让我们吃不消。这让鲍勃烦恼不已。我记得他总是围着办公楼一圈圈地跑步,让自己冷静下来。所以到1988年年底时,我们转而采用一种更具可变性的系统。这个系统让我们可以根据我们的信心程度决定自己押注的规模。从那时到现在,鲍勃对我们的系统做出的这些改进,以及其他改进,不断地取得回报。

并不是桥水每个人的看法都和我与鲍勃一样。公司里的一些人怀疑系统化运作是否可行,尤其是当系统的表现效果不佳时,就像通常的人类决策一样,这种情况经常出现。我向一些同事说了很多道理,才说服他们继续信任这种方式。尽管我无法让他们确信,但他们也改变不了我的想法,因为他们无法向我展示,为什么我们这种把自己的逻辑清晰地详述、测试和系统化的做法,与一种系统化程度较低的决策方式相比,不是一种更好的选择。

所有了不起的投资者和投资策略都是有弱点的。在弱点呈现时就对其失去信心是一种常见的错误,就像在其有效时对其过于迷恋一样。因为大多数人都有情绪化倾向,不会严格遵守逻辑,所以他们通常会对短期结果反应过度:情况不好时他们放弃,并以过低的价格脱手;好的时候他们又以过高的价格买进。我发现这个道理不仅对投资适用,对人和事物的关系同样适用:明智的人在经历各种沉浮时都始终盯紧稳健的基本面;而轻浮的人跟着感觉走,做出情绪化的反应,对于热门的东西一拥而上,不热的时候又马上放弃。

桥水的下一个立足点

20世纪80年代结束时,我们仍然是一个很小的公司,只有24名职员。1988年,鲍勃介绍我认识了吉赛尔·瓦格纳。在后来的20年里,我和她合作管理桥水的非投资事务。丹·伯恩斯坦和罗斯·沃勒分别在1988年和1989年加入,当时他俩都刚从达特茅斯大学毕业。当时以及此后的很长时间里,我都倾向于聘用没有多少经验,但聪明、坚定、一心致力于把桥水运营好的新毕业生。

与经验相比,我更看重个性、创造力和常识感。我想这与我的经历和信念有关:我在从学校毕业两年后就创办了桥水;我相信拥有把事情探究明白的能力,要比拥有如何做某件事的具体知识更重要。在我看来,年轻人正在创造令人兴奋的鲜活的新东西。用老办法做事的老人没有吸引力。不过我必须补充说明,把责任交给羽翼未丰的年轻人并不总是能产生很好的效果。你即将在后文中读到的一些痛苦教训,这些教训让我明白低估经验的价值也可能是一个错误。

从世界银行最初授权我们管理的500万美元起家,到这时,我们已经在为各种客户管理1.8亿美元的投资,但我们依然想要努力在机构投资业务领域夺得更大的一席之地。当柯达公司养老基金部门的CIO拉斯蒂·奥尔森找我们解决一个投资问题时,我们马上抓住了这个机会。拉斯蒂是一个非凡的创新者,品格卓越,1954年进入柯达,于1972年主管其养老基金。他在养老基金业广受尊重,被视为行业领袖。我们一直在向他发送我们的报告。1990年,他给我们发传真,请我们对他担忧的一件重要事情发表意见。柯达的资产组合过多集中于股权投资,拉斯蒂担心,假如他掌管的资产的价值剧烈下滑,将会发生什么样的事。在此之前,他已经在努力寻找一种方法对冲这一风险,同时不会导致预期回报降低。

拉斯蒂的传真在一个周五下午到达,我们马上行动起来。得到一位如此有名望、有创新性的客户,将给我们带来很大的改变。我们知道,我们能为柯达提供独特的优质服务,因为我们对债券和金融工程很熟悉,而且我们拥有业内无与伦比的历史性视角。我和鲍勃·普林斯、丹·伯恩斯坦在那个周末连续工作,分析柯达的资产组合,以及拉斯蒂考虑采取的策略。然后我们给他写了一份很长的备忘录,说明了我们的想法。

和我在20世纪70年代解构鸡肉生产商的业务,以及后来解构许多其他公司的业务的做法一样,我们把柯达的养老基金分成不同的组成部分,以便更好地理解这部“机器”。我们提出的解决方案利用了一系列资产组合工程理念,这些理念后来成为桥水独特的理财方式的核心。拉斯蒂邀请我和鲍勃去罗切斯特,然后我们就带着管理1亿美元账户的任务回家了。这改变了一切,不仅给我们带来了很大名望,还为我们提供了一个可靠的收入来源,而当时我们正需要这笔收入。

发现“投资的圣杯”

从早期的失败经历中,我懂得了不管我在进行押注时多么有信心,我依然可能是错的,而要降低风险又不降低收益,合理的多样化是关键。如果我能打造一个充满高质量回报流 ,并适度多样化(意思是相互补充、相互平衡)的资产组合,我就能向客户提供一个总的资产组合收益,这比他们能从其他来源得到的收益要稳定得多、可靠得多。

几十年以前,诺贝尔经济学奖得主哈里·马科维茨构建了一个被广泛应用的模型,你可以把一组资产以及它们的预期回报、风险和相关性(显示这些资产在过去的表现有多高的相似度)输入该模型,然后确定一个由这些资产组成的“最优组合”。但这个模型无法告诉你改变其中任何变量所产生的渐进变化效果如何,以及如何处理这些假设的不确定性。那时我极其忧虑,如果我的假设是错的怎么办,所以我希望以一种很简单的方式理解多样化。我找到了布莱恩·戈尔德,一名刚从达特茅斯大学毕业的数学系学生,于1990年加入桥水。我请他制作了一张图表,这张图表显示了假如我渐进地增加具有不同相关性的投资,一个资产组合的波动性将如何减弱,其质量(以相对于风险的收益规模来衡量)将如何提升。我将在“经济与投资原则”中更详细地解释。

这个简单的图表带给我的震撼,可能就像爱因斯坦在发现E=mc 2 时的感觉一样:我发现如果我拥有15—20个良好的、互不相关的回报流,我就能大大降低我的风险,同时又不减少我的预期收益。这简单明了,但如果这个在纸面上行得通的理论在实践中的效果也很好的话,那将是一个重大突破。我称之为“投资的圣杯”,因为它指出了赚大钱的方法。这是我们学习过程中的又一个关键时刻。

我们发现的这些原则适用于所有的经营活动。无论经营宾馆、科技公司还是任何其他东西,你的业务都会产生回报流。拥有几个良好的、互不相关的回报流,要比只有一个好,而且,知道如何结合不同的回报流,要比能够选出好的回报流更有效果(不过显然你必须二者都做)。当时(而且直至现在),大多数投资经理没有明白这一点。他们管理单一资产类别的投资:股权管理者管理股权,债券管理者管理债券,等等。他们的客户给他们钱,是希望他们在收获此类资产的总体收益(例如标准普尔500股市指数)之外,还能通过押注、高估和低估特定资产的价值(例如买入比特定指数中更多的微软股票)取得一些额外收益。但同一资产类别内部的具体资产通常约有60%是相互联系的,这意味着在一半以上的情况下,这些资产的价值是一起上升或下跌的。如下图显示,如果一个股权投资经理把1 000只存在60%相关性的股票纳入自己的资产组合,与只选择5只股票的情况相比,多样性并没有高多少。如果以下图指出的方式平衡我们的押注,我们将轻松击败那些选择了相关性较高的资产组合的人。

由于我的做法是系统性地记录我的投资原则,以及这些原则预计可能产生的收益,所以我积累了很多互不相关的回报流。事实上,我掌握着约1 000个回报流。因为我们的交易涉及许多不同的资产类别,同时在每一类里,我们都会调适和检验许多基本交易规则,所以我们有很多高质量的回报流可供选择;而一个普通的投资经理只会跟踪少量的资产,而且可能不会以系统化的方式交易,与我们相比,他的选择就要少得多。

我和鲍勃、丹合作,从浩繁的原始信息中总结出了最好的决策规则。规则得出后,我们就在长时间框架里对其进行返回测试,利用系统模拟,将这些规则放在过去的环境中,看看它们的共同表现将会如何。

结果让我们感到震撼。理论上,这种新方法将让我们的单位风险收益增长3—5倍,而我们可以根据可容忍的风险规模调节我们想要的收益规模。换言之,我们会比别人赚得多得多,同时降低因失败而出局(我以前就几乎出局)的风险。我称此为“杀手体系”,因为它既可能为我们和客户创造可以“杀死”别人的收益,也可能因我们忽略某些重要因素而“杀死”我们。

这一做法的成功教会了我一个原则,后来我把它应用到生活的所有方面:想要拥有很多优势,而又不暴露于不可接受的劣势之下,最稳妥的方式是做出一系列良好的、互不相关的押注,彼此平衡,相互补充。

虽然对这一新做法很兴奋,我们还是谨慎推进。我们最初只给了这一系统10%的权重,在我们表现最好的20个月里,该系统在19个月里赚了钱。在我们的信心变得更大之后,我决定去找我精选的一些熟识的投资者,说服他们给我100万美元的试验账户,运用这一策略来做投资。我知道,请求这些机构投资者投入这样相对不多的钱,将让他们难以拒绝。最初我称这一新产品为“精华5%”,因为它由我们决策规则中最好的5%组成,后来我将其改名为“纯粹阿尔法”,以表示它只包含阿尔法。因为“纯粹阿尔法”不包含任何贝塔,所以它没有随任何市场沉浮而升降的倾向。它的回报只取决于我们能在多大程度上超越竞争者。

通过我们全新的“阿尔法叠加”方法,投资者不仅可以得到他们选择的资产类别(无论是标准普尔500股市指数、债券指数还是大宗商品)带来的收益,还能得到我们在所有类型的资产中挑选和押注产生的收益。尽管这一做法史无前例,但我们还是细致地向投资者讲解了我们的逻辑,说明它为什么事实上比传统方法安全得多。我们还向他们说明,累积性表现的预计范围如何,围绕总体表现的预计浮动范围将会有多大。在我们的客户看来,这好像是一架从没试飞过的飞机模型,但从构造上看要比任何其他飞机都好得多。有没有敢于登上这架飞机的人?

一些客户理解了这套理论,积极改变规则;其他客户或者不理解,或者他们代理的组织拒绝尝试最新的东西。坦率地说,他们中的任何人愿意尝试,都令我们惊喜。到现在,在超过26年的时间里,这种新飞机的飞行效果一如预期,在其中的23年里取得收益(其余3年只有小幅亏损),而且为我们的客户创造了对冲基金业历史上最高的总收益。“纯粹阿尔法”背后的投资管理理念最终改变了对冲基金业,但从提出理念到被普遍接受,一群敬业的合作伙伴进行了很多年的学习,而且付出了艰辛的劳动。

把我们的“杀手系统”国际化

“纯粹阿尔法”是我们所知的最好的积极理财方式,但我们也知道,想要管理足够多的机构投资者的钱,必须接受一个现实,即只有一部分有创意的客户愿意尝试这一做法。所以,尽管我们努力说服客户接受我们的方法,到世纪之交时,“纯粹阿尔法”管理下的资产只占我们管理总资产的10%左右。

尽管我们不能用纯债券账户交易股票和大宗商品,但在该领域,我们也应用了自己发现的资产组合原则,并用“纯粹阿尔法”为债券客户创造了低风险的高回报。这包括交易外国政府债券、新兴市场债券、通胀挂钩债券、公司债券,以及海外投资带来的外汇风险敞口。在我们最不受限制的债券投资组合中,我们会进行约50种不同类型的押注,比传统债券管理者多得多。这样做给了我们很大优势,并让我们年复一年地跻身投资管理表现最佳榜单。

“纯粹阿尔法”只是我们带给客户的第一个创造性设计。1991年,我们成为第一家为机构投资者服务的货币外包管理人。当时,机构投资者正在把更大比例的资产投入全球股权与债券市场。国际投资增添了有价值的多样性,但也带来了缺乏管理的外汇风险敞口。这是一个大问题,因为外汇敞口只导致了风险的增加,却没有带来预期收益的增加。我们做货币交易已有很多年,并在投资组合设计方面形成了专长,所以我们是解决这一问题的最佳选择。最终,我们成为全球最大的积极货币管理者。

我们还创造了几种其他的新型、有效的理财方式。在运用每种方式时,我们都会用一张图表向客户清晰地展示业绩预期,图上有一条累积利润曲线,以及围绕这条线的预期变化。我们能这么做是因为,我们可以基于系统化的决策程序,在大量不同条件下对决策的表现进行压力测试。

把我们从错误中总结的教训系统化

当然,我们也在不断犯错误,但错误都在我们的预期范围之内。而我们会尽最大可能利用我们的错误,因为我们养成了习惯,把错误看作学习和改进的机会。我们印象最深刻的教训之一发生在20世纪90年代初,当时负责交易的罗斯忘了把一位客户的钱投入交易,还是保持现金状态。等到这个错误被发现时,已经造成了几十万美元的损失。

这是一个可怕的、代价高昂的失误,而我不能做出太激烈的反应,比如把罗斯炒了以儆效尤,告诉大家我们不能容忍错误。因为错误总是免不了的,所以这么做只会促使其他人隐藏错误,而这将导致更大、代价更高的错误。我坚信,我们应当把问题和分歧摆到桌面上,从而总结应当怎么做才能改进。于是我和罗斯合作编写了一份交易部门的“错误日志”。从那时起,任何时候出现任何性质的不良结果(如一项交易没有执行、我们支付的交易费显著高于预期等),交易员都会记录下来,然后我们采取补救行动。随着我们不断跟踪和解决这些问题,我们的交易执行机制不断完善。

用一套程序确保问题会摆在桌面上,同时确保问题根源会得到剖析,这样才能实现持续的改进。

基于这一理由,我坚持在桥水上下采用问题日志的做法。我的规则很简单:如果事情出了岔子,你必须写入日志,写明其严重程度,并写清楚谁为此负责。如果一个错误发生,记入日志,你就没事;如果没有记,你就会有大麻烦。通过这种方法,问题会被呈送到管理者面前,这比管理者不得不把问题找出来要好得多。错误日志(现在我们称其为问题日志)是我们的第一项管理工具。后来我明白了,管理工具在促使人们采用正确的行为方式方面发挥着重要作用,这一认识引导我创造了不少其他工具,后文将详述。

这种把问题和分歧摆到桌面上的文化造成了很多不适和冲突,尤其是在深入探讨人们的弱点时。不久之后,矛盾就爆发了。

我“顽固难治”的人事管理问题

1993年的一个冬日,鲍勃、吉赛尔和丹提议带我出去吃饭,议题是“就瑞如何影响职员和公司士气,给他一个反馈”。他们先给我发了一份备忘录,大意是我的运作方式正在对公司里的每个人产生负面影响。他们是这么写的:

瑞在哪些方面做得好?

他非常聪明而且有创意。他理解市场和资金管理。他热情,活力四射。他奉行很高的标准,并以这样的高标准要求周围的人。他善意地促进团队合作,培养群体归属感,为职员提供灵活的工作环境,给职员很好的报酬。

瑞在哪些方面做得不够好?

瑞有时对员工的言辞或对待方式会让他们感觉自己不能胜任工作、可有可无、被羞辱、不堪重负、被蔑视、被压迫,或者产生其他不好的感觉。在瑞有压力时这种情况出现的概率会升高。在这些时候,瑞对他人的言辞和行为会造成对他的敌意,并留下持久的印象。由此带来的影响是,人们的工作动力降低而不是增强。这会使工作效率和工作环境的质量降低。这一影响波及的不只是单个员工。我们这个公司很小,人际交往很开放,这意味着当一个人被打击、被糟糕对待、没有得到足够的尊重时,所有人都会受影响。本公司未来的成功高度取决于瑞在人员管理方面能否像在投资管理方面做得一样好。如果他在人员管理方面做得不好,就会妨碍公司发展,我们所有人都会受影响。

啊,这让我感到痛苦和惊讶。我从来没有想到我会给别人带来这样的影响,而这些人是我的大家庭的成员。我不想让他们觉得“不能胜任工作、可有可无、被羞辱、不堪重负、被蔑视、被压迫,或者产生其他不好的感觉”。他们为什么不直言相告?我哪里做错了?我的标准太高了吗?桥水要持续成为一个万里挑一的公司,我们之中就必须要有卓越的人,同时以极高的标准要求别人。我是不是要求太高了?

那时的我仿佛站在一个岔路口。我必须从两种看上去都极为重要但彼此不相容的选项中做出抉择:(1)对他人保持极度的真诚,包括努力把我们的问题和弱点摆上桌面,以便我们直截了当地处理;(2)拥有快乐而满意的员工。而这又让我想起了,当面对两种你都需要但看起来矛盾的选择时,你需要耐心思考如何尽最大可能兼顾二者。几乎总有一条道路是存在但你还没有找到的,所以你应该努力寻找直到找到,而不是凑合着接受那个看起来明显的选择。

我的第一步是确保我知道问题到底出在哪里以及如何解决。于是我询问鲍勃、吉赛尔和丹,情况究竟是怎样。我发现,他们以及许多了解我的其他人,并不像另一些人那样强烈地觉得被我打击,因为他们知道我的心意是好的。如果他们不知道,他们可能早就辞职了,因为正像他们说的:“如果我要他们无怨无悔地忍受我发脾气的话,我单付给他们的钱是不够的。”

他们知道,我希望他们和桥水都尽善尽美,而为了实现这一点,我需要对他们极度真诚,也需要他们对我极度真诚。不仅是因为这样做能够创造更好的成果,也是因为我相信坦诚相待是根本的相处之道。我们都认为,这样的相处方式是必需的,但既然这种做法会让一些人感觉不愉快,我们就需要做出一些改变。

和我关系密切的人理解我,不讨厌我,有时甚至喜欢我,而那些与我联系不太密切的人被我的直率冒犯。很明显,我需要加深对别人的理解,别人也需要加深对我的理解。之后我意识到,在人际关系中,人们应当把各自的相处原则说得极为清楚,这至关重要。

以此为起点,我们开始书面记录我们的原则,这种做法持续了几十年,最终形成了“工作原则”。这些原则既是我们一致同意的相处规范,也是我对我们如何处理不断出现的新情况的思考。因为大多数情况都是以略微不同的形式不断出现的,所以这些原则被持续改进。就我们一致同意的相处规范而言,最重要的一条是,我们需要做三件事:

1.把我们的真实想法摆在桌面上;

2.存在经过深思熟虑的分歧,但人们愿意在相互了解的过程中更改观点;

3.如果分歧依然存在,拥有一种大家一致同意的决策方式(如投票或者拥有清晰的权威),以便我们能够不带怨气地把分歧留在身后。

我相信任何组织或任何人际关系想要保持得好,这些都是必需的。我还相信一个集体决策体系要有效,该体系的使用者必须相信它是公平的。

把我们的工作原则写下来,并一致遵守,就像遵守我们的投资原则一样,这对我们理解彼此至关重要。尤其是因为,为我们带来独树一帜的好业绩的独特运作方式(极度探寻真相和极度透明),对一些人来说是反直觉的和在情感上难以接受的。

我想理解我们如何通过这种坦率的做法实现有意义的工作和有意义的人际关系,于是在其后的几十年里,我与神经科学家、心理学家、教育工作者交流。我学到了很多东西,总结如下:每个人的大脑都有两部分——层次较高的逻辑部分与层次较低的情绪部分。我称此为“两个你”。它们会争夺对于一个人的控制权。管理这一冲突的方式,是我们行为最重要的驱动因素。鲍勃、吉赛尔和丹提出的问题背后最大的原因,就是这一冲突。大脑的逻辑部分可以轻易理解了解自身弱点是一件好事(因为这是克服弱点的第一步),但大脑的情绪部分通常讨厌这么做。 Hwd8rU9mc18z4AdBSz1IC6E7LS7qHoN3WDND89bLRCEjaxLcodMh5bD3J9BrdPmK

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