3.1　期权价差概述（Options Spread）

尽管单独使用买入（或卖出）看涨/看跌期权策略已经能够适应多种行情下的市场，而且也足够有效，足够简单，但真正能够让交易者体会到期权魅力的策略是期权价差。在期权交易新手眼中，期权价差往往是复杂的“高级策略”，但笔者认为期权价差策略虽然高级，但并不复杂，投资者可以细细品味其魅力。我们在交易期权时，同一标的资产有不同到期月份、不同执行价格和不同方向的多种期权合约可供选择，把其中的至少两种期权简单地组合在一起便可能产生一些新的收益风险特征。这些新的收益风险特征包括增加赢利的方向、调整最大的收益点、调整收益平衡点、限制风险等。

1．期权价差的定义

到底什么是期权价差策略呢？广义地讲，把同一标的物的多种期权放在一起来实现某种具体的风险收益特征，就算是期权价差策略。在第2章已经指出，在期权市场里有六种基本的策略模块，分别为：买入标的资产、卖出标的资产、买入看涨期权、卖出看涨期权、买入看跌期权、卖出看跌期权。在本书中，我们把标的物与期权的结合也算作价差策略。大家最常见的一个期权价差的例子应该是看涨期权牛市价差（Bull Call Spread），在这个策略中，我们买入一个平值的看涨期权，价格是相对高的，我们可以再卖出一份相同到期月份的虚值看涨期权，如此可以削减部分买入看涨期权所花费的期权费。

究竟有多少种价差策略呢？可以说有很多种，其示意图如图3-1所示。从期权类型上可分为看涨和看跌期权；从交易方向上可分为买入与卖出期权；从期权价值方面可以分为平值、实值/虚值、深度实值/虚值、浅实值/虚值；从到期日的选择上可以分为近期、远期；在头寸数量的配比上也有多种类型，估算下来，价差策略有不下百种，本书仅选择比较经典的策略来为大家解读。

2．构建期权价差的目的

构建期权价差主要有两个目的，其一是为了限制风险，其二是为了降低成本。

裸卖出看涨期权等策略面临的潜在风险是无限的，在裸卖出看涨期权策略的基础上买入一个虚值的看涨期权，则可以给裸卖出看涨期权策略所面临的风险封顶，这样总体的头寸风险是有限的，这种价差被称为熊市看涨期权价差。

构建期权价差的另一个非常重要的目的在于，在作为借方的时候降低成本，在作为贷方的时候减少保证金占用。比如，在买入平值的看涨期权时可以同时卖出一个相同到期日的虚值看涨期权，这样可以部分抵消买入看涨的成本。另外，根据交易所的保证金制度，期权组合头寸往往能节省一些保证金，主要原理是将卖方缴纳的权利金提取一部分作为保证金。以中金所的股指期权为例，对跨期组合等期权交易策略而言，有望降低30%到90%的保证金，有利于刺激套利者进场交易，激励投资者做策略交易。

3．期权价差的运行机制

大家知道，期货多头的Delta是1，期货空头的Delta是-1，而且做多与做空期货都需要保证金，这导致期货的不同组合效果有限。下面介绍一下期权价差运行的机制。期权价差之所以能实现前文提到的两大功能，主要有两个原因：其一，对于期权的卖方而言，损失最多的是权利金，而潜在获利是无限的；其二，期权的卖方可以在时间价值的流逝中获利。

期权价差降低风险机制是通过买进一个期权的同时卖出另一个期权来实现的。例如，当股价下跌时，看涨期权多头的损失会在一定程度上被看涨期权空头的赢利所冲销。而赢利是否会超过亏损取决于两种看涨期权价格随股价变动的程度。假设两个期权都持有到期，同时，买进的看涨期权具有较低的执行价格，而卖出的看涨期权具有较高的执行价格。当股价上涨时，投资者将获利，因为这时低执行价格看涨期权多头产生的收益将大于高执行价格看涨期权空头产生的损失。而在熊市中，情况则恰恰相反。对于这种买进低执行价格看涨期权，同时卖出高执行价格看涨期权的策略，我们称它为牛市差价期权策略。而买进高执行价格看涨期权的同时卖出低执行价格看涨期权被称为熊市差价期权策略 [1] 。

4．期权价差的分类

对期权价差分类的标准不止一个，可以按照期权头寸的相对关系分，也可以按照期权价差的资本属性分，还可以按照所使用的期权类型分。

1）根据期权头寸执行价格、到期日等要素的相对关系，可以把期权价差分成垂直价差、水平价差和对角价差。

垂直价差（Vertical Spreads）是指有着不同执行价格但到期时间相同的期权组成的价差期权。之所以叫作“垂直”价差，是因为在期权的T型报价中，不同的执行价格是垂直排列的。垂直价差主要用来降低保证金的占用或者降低策略成本，还可以用来构造一个中性或大波动期权策略。牛市看涨期权价差（Bull Call Spread）是一个常见且简单的例子，牛市看涨期权价差是指买入一个平值的看涨期权，然后卖出一个虚值的看涨期权，从而降低了策略的成本。该策略可以理解用通过打折的方式买得了一个看涨期权。

垂直价差有牛市价差（Bull Spread）和熊市价差（Bear Spread）两种基本策略。牛市价差适用于投资者对市场行情温和看涨的场合，而熊市价差则适用于投资者对市场行情温和看跌的场合。无论是牛市价差还是熊市价差，投资者都既可用看涨期权来操作，也可用看跌期权来操作。因此，基本的垂直价差可分为四种具体的策略，即：牛市看涨期权价差（Bull Call Spread）、牛市看跌期权价差（Bull Put Spread）、熊市看涨期权价差（Bear Call Spread）和熊市看跌期权价差（Bear Put Spread）。

水平价差（Horizontal Spread）由相同的标的资产、相同的执行价格，但不同到期日的期权组成。水平价差也常叫作日历价差（Calendar Spread）或时间价差（Time Spread）。水平价差经常用来对冲短期的价格大幅波动或者提高一个长期期权头寸赢利的可能性。

对角价差由相同的标的资产、不同的执行价格和不同到期日的期权组成。对角价差可以同时实现垂直价差与水平价差的好处。

期权价差根据到期日与执行价格的不同，分类如表3-1所示。

2）按期权价差的资本属性分，可分为借方价差与贷方价差。

所谓期权头寸的资本属性，是指在构建期权头寸的时候是需要对外付出权利金还是收到了净权利金。如果在构建期权价差时付出了净权利金，则称为借方价差；如果在构建期权价差时收到了净权利金，则称为贷方价差。

3）按所使用的期权类型分，可分为看涨期权价差与看跌期权价差。

当期权价差组合仅由看涨期权构成时，被称为看涨期权价差；当期权价差组合仅由看跌期权构成时，被称为看跌期权价差。像蝶式价差等策略可以仅由看涨期权组成，也可以仅由看跌期权组成。也就是说，同样是蝶式价差策略，有可能是看涨期权价差，也有可能是看跌期权价差策略。

常见的看涨期权价差策略有：牛市看涨期权价差（Bull Call Spread）、熊市看涨期权价差（Bear Call Spread）、看涨期权比率价差（Call Ratio Spread）、看涨期权蝶式价差（Call Butterfly Spread）、看涨期权秃鹰式价差（Call Condor Spread）、看涨期权时间价差（Call Time Spread）、看涨期权比率反向价差（Call Ratio Backspread）。

常见的看跌期权价差策略有：熊市看跌期权价差（Bear Put Spread）、牛市看跌期权价差（Bull Put Spread）、看跌期权比率价差（Ratio Bear Spread）、看跌期权蝶式价差（Put Butterfly Spread）、看跌期权秃鹰式价差（Put Condor Spread）、看跌期权时间价差（Put Time Spread）、看跌期权比率反向价差（Put Ratio Backspread）。

5．期权价差策略的优势

期权价差策略的优势如下：

·用来构建中性的、灵活的期权策略。

·减少资金成本。

·减少保证金占用。

·限制风险。

6．期权价差策略的缺点

期权价差策略的缺点如下：

·收益平衡点、收益图表等计算相对复杂。

·多腿意味着更多的手续费。 u47yaidGhQnzM8LamSCL2W1WxVSNyenSzCln/Q8ztMGyhdSRm9ILsvXW91YqYS26