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混改，混的是股权，带来的是公司资本结构的优化和资本总量的增长，因而在资本成长方面，对国有企业的帮助是直接的。通过混改，进一步推动企业登陆资本市场，或者为未来的资本运作奠定基础，是很多国企推动混改的动力之一，也形成了不错的实践经验。
中金珠宝是专业从事“中国黄金”品牌运营的大型专业黄金珠宝生产销售企业，是中国黄金集团有限公司（以下简称“黄金集团”）的控股公司，也是黄金集团旗下黄金珠宝零售板块的唯一平台。
黄金珠宝行业是一个充分竞争的领域，市场竞争相对激烈。面对强大的竞争对手“老凤祥”“周大福”等一些知名品牌，中金珠宝在经营机制、渠道开发与布局、资本扩充等方面处于弱势地位。
中金珠宝作为唯一一家黄金珠宝品牌央企，面对日益激烈的市场竞争环境，选择通过混改让企业形成“央企实力＋民企活力”的发展模式，提升企业综合实力。在黄金集团大力支持下，中金珠宝将混改目标定为IPO。为实现混改目标，中金珠宝根据行业特色和企业背景开辟了一条具有“中金特色”的混改之路。
清晰明确的混改战略规划、相对合理的股权结构设计、以产业协同发展为原则引入外部投资者、有效的员工持股计划、完善的公司治理结构设计等，都是中金珠宝能够实现混改阶段性目标且实现混改终极目标（IPO）的关键点。2019年6月，中金珠宝已完成券商辅导，混改上市目标的实现更进一步。
中金珠宝整体上市战略目标明确，通过混改完善公司法人治理结构。中金珠宝在混改方案制定过程中，就将稳妥推进IPO作为混改的最终目标。因此，在混改的股权结构设计过程中，为保证上市前后国有资本控制力不发生转移，中金珠宝采取了“国有资本相对控股且股权相对分散”的股权结构设计方式。
混改后，黄金集团及其一致行动人的持股比例由85.79%降至51.19%（见图2-6）。上市前，国有资本拥有相对控股地位。第一大股东黄金集团持股比例下降将近30%，中金珠宝股权分散度与制衡度进一步提升，进一步激发了国企活力。
图2-6 中金珠宝混改股权结构图
另外，即使上市股权被稀释，黄金集团及其一致行动人仍对中金珠宝拥有控制权，在一定程度上避免了股权与控制权之争，避免了重蹈中芯国际内讧的覆辙。
中金珠宝引入8家外部投资者，其中7家战略投资者合计持股24.52%，1家产业投资者也是第二大股东持股9.81%。目前，中金珠宝股东有17家，但是真正对中金珠宝具有管理决策权限的股东仅有5家（见图2-7）。
图2-7 中金珠宝混改后公司共同治理人
此外，在“产业＋金融”模式下，提供战略资源的战略股东实施共治。中金珠宝引入的8家外部投资者，其中7家是金融类企业组建的有限合伙企业。可以说，真正参与中金珠宝公司治理的企业仅有中信证券和京东两家。
我们认为，中金珠宝引入国内顶尖证券公司中信证券，一方面出于中信证券能够为中金珠宝带来资本助力的考虑，另一方面更多的则是出于为中金珠宝IPO考虑。中金珠宝邀请京东共同参与管理，更多的是基于产业协同角度的考虑，京东在新零售、物流、云计算、大数据等方面具有行业领先优势。
中金珠宝混改过程中，由经销商组成的产业投资者以利益捆绑为主，不共治。中金珠宝在混改方案设计过程中，也考虑到要“巩固现有渠道＋拓展新渠道”。京东的加入则实现了中金珠宝拓展新渠道的目标。如何实现巩固现有渠道的目标呢？最好的方法便是与现有渠道商成为利益共同体。
因而，中金珠宝在混改时引入了下游30家优质加盟商。30家优质加盟商共同组成的北京彩凤金鑫商贸中心（有限合伙）作为产业投资者入股中金珠宝。产业投资者以“资本”为纽带，为中金珠宝夯实线下渠道打下良好基础。
另外，实施员工持股计划，形成资本所有者与劳动者的利益共同体。混改不仅要激发企业发展动力，更要激发员工活力，以增强员工的积极性、主动性和创造性，从而更大程度提高企业的经营效益。因此，“引战＋员工持股”能够更有效、更快速地实现混改目标。
然而，并不是所有企业只要实施员工持股计划，就能激发员工活力、留住员工。但是中金珠宝却切实做到了，为什么？我们认为主要有以下三点原因。
第一，员工对中金珠宝未来发展有信心。混改后的中金珠宝，在稳步推进上市计划方面的决心不变，未来发展潜力无限。
第二，员工持股激励对象选择恰当。中金珠宝通过设立三个合伙企业间接持股的方式进行员工持股，选择150名核心骨干员工持股6%。
第三，员工持股与业绩目标结合在一起设计和实施。中金珠宝实施员工持股的同时，开展薪酬结构改革，通过加重考核比例、缩减档级、拉大级差，打破“大锅饭”和平均主义的薪酬弊端。
混改后，中金珠宝董事会成员9人，其中黄金集团及其一致行动人拥有4个名额，国有资本董事数量占比降至50%以下。中金珠宝董事会成员中，独立董事数量占比为三分之一，能够确保董事会决策的合理性（见图2-8）。
混改后，中金珠宝已经形成更加制衡有效的法人治理结构。但是，国有资本在董事会层面仍具有一票否决权。
图2-8 中金珠宝混改后的董事会组成
绿地控股集团有限公司（以下简称“绿地集团”）是一家以房地产为主业的综合性企业集团，成立于1992年，注册资本为2 000万元。绿地集团在2014年的《财富》世界五百强中位于第258位。绿地集团主营业务包括房地产以及建筑建设、酒店、绿化园林等业务，绿地集团还涉足能源、金融等多种产业。
绿地集团战略发展方向是整体上市，通过混改引进战略投资者完善公司法人治理结构，增强企业整体发展实力，为整体上市奠定良好基础。
在进行混合所有制改革前，上海地产集团、中兴集团和上海城投集团三家国有企业共持有绿地集团60.68%的股权，由绿地集团高层和核心员工组成的职工持股会持股29.09%。
在2013年引入战略投资者、2014年改制职工持股会和2015年借壳上市后，绿地集团完成了所有混改动作。最终，上海地产集团、中兴集团和上海城投集团三家国有企业共持有绿地集团46.45%的股权，上海格林兰持有28.79%的股权，五家战略投资者合计持有上市公司19.94%的股权（见图2-9）。
图2-9 绿地集团混改股权结构图
绿地集团混改与上市主要有以下特点：
（1）整体上市战略明确，引入私募股权投资者扫除第一个上市障碍。
绿地集团想通过借壳金丰投资的方式完成上市。若要借壳金丰投资，金丰投资需进行重大资产重组，股权资本从5亿元增加至11.3亿元，这样就会出现社会公众股不足的情况，触发退市红线。于是，绿地集团先后引进了五家私募股权投资者，对绿地集团共同增资。五家私募股权投资者持股19.94%，再加上其他公众股东持股2.6%，社会公众股已经超过了20%，绿地集团扫除了第一个上市障碍。
（2）为实现整体战略目标，改制职工持股会扫除第二个上市障碍。
绿地集团的职工持股会在改制前持有绿地集团29.09%的股权，是一个社会团体。中国证监会明确规定，此类职工持股会作为股东的公司不能上市。因此，绿地集团在2014年成立了上海格林兰投资管理有限公司。然后，绿地集团设立32家有限合伙企业，将900多名员工分配给这32家合伙企业。此后，上海格林兰投资管理有限公司和这32家合作伙伴共同投资建立了一家名为上海格林兰投资企业的有限合伙企业。最后，上海格林兰投资企业吸收合并了绿地集团的职工持股会，继承其资产与债务。因此，上海格林兰投资企业就成为绿地集团的合法股东，员工的股份也依然存在，扫除了第二个上市障碍。
（3）实现阶段性战略目标，借壳上市实现混改完美收官。
最初，绿地集团计划于2009年上半年加快上市进程，但由于市场调整，房地产公司上市收紧，绿地集团上市计划推迟。2011年底，绿地集团打算实施IPO整体上市，并进入主要筹备阶段。但由于IPO上市进程缓慢，为了加快上市速度，绿地集团最终选择借壳的方式完成上市。金丰投资主要从事投资开发和房地产方面的业务，一方面经营业绩不佳，另一方面其实际控制人为上海市国资委，与绿地集团相同。于是，金丰投资成为绿地集团借壳上市的最佳选择。
（4）采取具有相对优势的股权结构，国有参股且股权相对分散。
股权分散与制衡有利于国有企业市场化。第一大股东上海格林兰、第二大股东上海城投集团、第三大股东上海地产集团分别持股28.79%、20.55%和18.20%，股权集中度降低，股权制衡度提升。这意味着任何一方都不能单独控制公司，上市后的绿地集团没有实际控股股东和实际控制人。而且上海市国资委明确表示，三家国有企业不做一致行动人，意味着绿地集团的具体经营活动不会再受到上海市国资委的干涉，能够真正地进行市场化决策。
绿地集团混改引入国资背景投资者，保持国有资本控制力。三家国有企业虽然持股比例不高，但合计持有绿地集团46.45%的股份。未来当绿地集团面临危机或重大决策时，三家国有企业依然会站在同一战线，防止损害企业利益的情况发生。国有资本依然保持着一定的控制力，能够防止控制权转移的情况发生。