第7章
艺术、科学与调研

本书以后的内容，占全书一半多的篇幅，记录了1992年我在《巴伦周刊》推荐的21只股票的选股过程，其中包括给上市公司打电话、思考、计算等。用这么长的篇幅来描述我的选股过程，正好表明：选股根本无法简化为一种简单的公式或者诀窍，根本不存在只要比葫芦画瓢照着做、一用就灵的选股公式或诀窍。

选股既是一门科学，又是一门艺术，但是过于强调其中任何一方面都是非常危险的。

一个只把选股当作一门科学的家伙，往往会过于迷信数量分析，整天钻在一大堆上市公司财务报表里不出来，根本不可能取得投资成功。如果仅仅依靠分析公司财务报表就能准确预测未来股价的话，那么数学家和会计师就应该是当今世界上最富有的人。可是你看看世界富豪排行榜，怎么连一个也没有呢？

过于迷信数量分析会形成误导，这种危害早已广为人知。最早的事例可以追溯到古希腊哲学家泰勒斯（Thales），他只顾得沉迷于分析计算天上的星相，结果忘了看脚下而摔到路上的泥坑里了。

此外，只把选股当作一门艺术，也同样不可能取得投资成功。我这里所指的艺术，是指直觉、感性以及艺术家十分青睐的右脑活动。用艺术家的观点来看，寻找赚钱的投资机会需要一种只可意会不可言传的“灵感”（knack），并且要追随这种灵感行事。投资人有了这种灵感就能赚钱，投资人没有这种灵感就只能赔钱。既然投资只是一门艺术，基本面研究根本无用。

那些迷信选股只是一门艺术的投资者，完全忽视研究基本面，因此简直是在“玩”股票，结果只能是玩火焚身，赔的钱越来越多。然而他们却并不认为这是因为自己没有做基本面研究，反而认为是自己还没有找到那种艺术般的只能意会无法言传的选股诀窍。他们最喜欢给自己投资赔钱找的借口之一是：“股票如女人，永远猜不透。”这句话对女人和对股票都不公正（哪个女人愿意被比喻成联碳（Union Carbide）呢）。

我选股的方法是：艺术、科学加调查研究。20年来始终不变。我有一个安装了科特龙股票软件的电脑，但不是许多基金经理都使用的那种新型电脑系统，这种系统能够为你提供华尔街每一位分析师对每一家上市公司的分析报告，能够绘制精美的技术分析图表，据我所知这种电脑的高性能完全可以和美国五角大楼国防部玩战争游戏，可以和国际象棋特级大师鲍比·费希尔（Bobby Fisher）下棋。

专业投资者往往忽视调查研究。他们更多的是想方设法购买各种信息服务系统，比如Bridge、Shark、彭博社、Market Watch、First Call以及路透社信息等，从而能够让自己在第一时间发现其他专业投资机构的投资动向，可是他们本来应该自己花时间进行实地调查研究。自己不对上市公司进行调查研究，进行仔细的基本面分析，拥有再多的股票软件和信息服务系统也没有用。相信我，沃伦·巴菲特从来不用这些玩意儿。

从1986年开始，我每年受邀参加巴伦投资圆桌会议。在头几年的圆桌会议上，我对股票如此狂热，以至于推荐股票数量非常多。第一年，也就是1986年，我推荐了100多种股票，这创下了投资圆桌会议推荐股票数量的最高纪录。但这个纪录只保持了一年，第二年圆桌会议上，纪录又被我自己打破了，我又推荐了226种股票。以至于主持人艾伦·埃布尔森评论说：“也许我们应该问的是，你不喜欢哪些股票？”由于1987年10月的股市大崩盘，1988年的投资圆桌会议上各位投资专家对股市最为悲观，我也因此有所克制，只推荐了122只股票。当然如果你将分拆后的7家小贝尔公司分开计算的话，准确地讲，我推荐股票的总数应该是129只。埃布尔森这次挖苦我说：“你简直是一个无歧视的投资者，对所有股票都给予均等的买入机会。”

1989年我进一步克制，只推荐了91只我最喜爱的股票，这个数目仍然引起了《巴伦周刊》的不满：“我们或许又得再问你一次，你不喜欢哪些股票，这样问，是因为可能你不喜欢的股票名单会比你喜欢的股票名单要短多了。”1990年我推荐的股票数目进一步减少，只有73只股票。

我一直相信，寻找值得投资的好股票，就像在石头下面找小虫子一样。翻开10块石头，可能只会找到一只，翻开20块石头就有可能找到两只。在过去的4年中，我每年都要翻开几千块石头，以找到足够多的小虫子，从而满足资金规模越来越大的麦哲伦基金的胃口。

辞去麦哲伦基金经理职位以后，我从职业投资者变成了业余投资者，这使我大大减少了推荐股票的数目。在1991年和1992年的投资圆桌会议上我都是只推荐了21种股票。辞职后，我更多的时间是陪家人在一起以及参与慈善事业，因此我用在选股上的时间有限，只能掀开几块石头，找到的小虫子也就少多了。

我并不会因此感到有什么不高兴。因为作为一个业余选股者，根本没有必要非得寻找到50～100个能赚钱的好股票，只要10年里能够找到两三只赚钱的大牛股，所付出的努力就很值得了。资金规模很小的投资人可以利用“5股原则”，即把自己的投资组合限制在5只股票以内。只要你的投资组合中有一只股票上涨10倍，那么即使其他4只没有涨，你的投资组合总体上也能上涨3倍。

股市过热

1992年1月巴伦投资圆桌会议再次召开。在过去的1991年，道琼斯指数大幅上涨，到年底上涨到3200点的新高。由于市场上普遍乐观看好后市，1992年1月的前3周道琼斯指数大涨300点。在周围一片狂欢节似的市场气氛中，我的心情却极为沮丧。在经济衰退时，股市持续下跌到谷底，许多股票每天都在创出新低，我的心情反而非常高兴。相反，在大牛市中，股市持续上涨到高峰，许多股票每天都在创出新高，我的心情反而非常沮丧。

为什么呢？我认为，在股价过度低估的熊市中，到处都是物超所值的便宜股票，而经济衰退迟早会结束，这些被低估的好股票最终肯定会大幅反弹。但在股价过度高估的牛市中，很难找到什么值得买的便宜股票。因此股市大跌300点时，那些老练的投资人反而会比股市大涨300点更加高兴。

当时不少大盘股，尤其是市场上人人皆知的成长型公司，如菲利普·莫里斯、雅培、沃尔玛、百时美-施贵宝公司等，股价上涨幅度明显超过了公司盈利水平，从股价走势图上看，股价线远远高于收益线，这是一个十分不好的信，如图7-1、图7-2、图7-3、图7-4所示。

那些股价线上涨幅度超过了收益线的股票，一般要么是横盘整理（也就是说会休息一下），要么是股价回调到与其盈利水平比较相当的合理价位。看看这几家公司的股价走势图，这些很受市场追捧的成长股，尽管在1991年涨幅榜上是名列前茅，但我认为，即使到了1992年股市继续走牛，这些股票也不会有什么好的表现，最多只能横向盘整。一旦股市反转走熊，这些股票有可能会大跌30%。我在巴伦投资圆桌会议上说，和年龄老迈又健康欠佳的特里莎修女相比起来，我觉得这些成长股的前景更加让人担忧。

判断一只大盘成长股的股价过高、过低还是合理，最简便的方法就是看看上市公司的收益线与股价线并列的走势图手册（这类手册在图书馆或券商那里都有）。当股价线平行或者低于收益线时，可以买入股票，但如果股价线高过收益线，就进入危险区了，你就不要买入了。

根据账面价值、收益或其他常见的衡量标准，1992年时道琼斯指数或标准普尔500指数明显已经高估了，但许多小盘股却并没有高估。到了晚秋时节，我开始为明年年初的巴伦投资圆桌会议做准备的时候，投资者为了避税会毫不留情地抛出亏损的股票，让那些本已低估的小盘股跌得更加悲惨。

我来教给你一个非常简单的赚钱之道。每年年末11月和12月许多投资者为了利用投资亏损来避税会低价抛售股票，你只要趁机买入那些股价重挫的股票，等到第二年1月，这时股价总是会反弹，这就可以让你赚上一笔。这种年末下跌年初反弹的现象被称为“一月效应”，在小盘股上表现尤其突出。过去60年来，小盘股1月涨幅为6.86%，而同期股市平均涨幅只有1.6%。

1992年，我准备在小盘股中找一些被低估的好股票。不过在小盘股里面开始淘金之前，我先得看看我本人在1991年向《巴伦周刊》读者推荐的股票，在这一年基本面有什么变化。

千万不要随意买入你既陌生又不了解的公司股票，那些你根本不懂的公司股票对你而言可能只是意味着看报纸行情表时再多看一个报价，看电视财经节目时多看一个股票代码而已。久而久之，随意乱买股票，只会让你手上的股票越来越多，到后来你会根本记不得当初为什么要买入这些股票。

只专注于了解自己能力所及范围内的几家上市公司，把自己的买入卖出限制在这几只股票以内，是一种相当不错的投资策略。如果你坚持这种先研究后投资的策略，那么对于你曾经买过的一家公司股票，你就理所当然应该对整个产业以及这家公司在行业内的地位有相当了解，你也会大致了解经济衰退时这家公司表现如何，哪些因素会影响公司盈利水平等。迟早有一天乌云会笼罩股市导致一场大跌，你原来曾经买过的那只股票又变得十分便宜，你就能够再次逢低买入吃一次回头草，赚上一笔了。

然而，更常见的现象是，很多投资者每天只顾忙着买进卖出，连自己过去曾经买过什么股票都记不清了，这种只会买卖不会分析的投资是不太可能成功的。但是很多投资人依旧如此。很多投资人对于曾经买过的股票，以后就再也不碰。尤其是当那些老股票勾起痛苦的回忆时，他们巴不得只想彻底忘记永不再提。他们或者是本来及时获利了结能赚钱，却因为太贪心太晚卖出结果反而赔钱；或者是本来多拿一段时间就能赚钱，却因为太害怕而过早卖出认赔离场。唉，不管是卖出太晚还是卖出太早，这些痛苦都让人只想彻底忘掉。

对于那些曾经持有过后来卖掉了的股票，尤其是那些你卖掉后却一直涨个不停的股票，你肯定会有意回避去看这些老股票现在的股价行情如何，以避免产生痛苦的回忆。这是人的本性，就像突然在超市碰到老情人，你会偷偷地溜到一边故意躲开一样。有些人在看股票行情时，会故意用手遮住眼睛，以免看到自己卖掉后又上涨了一倍的沃尔玛百货，这种有意回避痛苦往事的心理我完全能够体会。

可是要成功投资，你就必须努力学会克服这种畏惧。开始管理麦哲伦基金以后，我强迫自己对以前曾买过又卖掉的股票也要多加注意，不然的话，我就没有多少股票可以选择买入了。在此过程中，我也领悟到，不要把一家公司的发展当成一个个断断续续的个别事件，而要看成一个连续不断的长篇传奇故事，你必须时时重新核查故事的最新发展，不要错过任何新的转折和变化。除非一家上市公司破产倒闭了，不然这家公司的故事将会永远持续下去，没有结束。不管你是在10年前还是在2年前买过的股票，现在都可能又会变成值得再次买入的便宜股。

为了防止我对自己的持股有了新欢就忘了旧爱，我用一本大学生常用的大笔记本，详细记录我对每一只股票的投资过程，包括从季报和年报上摘录的重要信息，当时决定买入的原因以及上一次决定卖出的原因。在我上班的路上或夜深人静在家独坐时，我就把这个大笔记本拿出来细细翻阅，就好像有些人细细翻阅从阁楼里找出来的旧情书一样。

这次重新翻阅我笔记本上的投资记录，我又重新回顾了1991年我在《巴伦周刊》上推荐的21只股票。那一年大盘全面大幅反弹，我选的这些股票总体而言表现非常出色。标准普尔指数上涨了30%，我推荐的这些股票总体上涨50%以上，包括凯普尔公司（保险及理财服务）、豪斯霍德（Household）国际公司（金融服务）、雪松娱乐公司（Cedar Fair，游乐场）、EQK绿地公司（购物中心）、锐步公司（运动鞋厂商）、恺撒大世界公司（赌场）、费尔普斯·道奇公司（镀铜）、可口可乐装瓶公司（装瓶商）、基因科技（生物科技）、美国家庭公司（American Family）——现更名为AFLAC公司（一家日本的癌症保险公司）、凯马特百货（零售百货）、优尼玛公司（Unimar，印度尼西亚的一家石油公司）、房地美公司和凯波斯迪德（Capstead）抵押公司（抵押贷款）、太阳信托（银行），还有5家储蓄贷款协会以及我连续6年一直推荐买入的房利美公司（抵押贷款）。

再次仔细阅读我的投资历史记录，我注意到发生了一些重要的变化情况。最主要的变化就是股价已经上涨了。股价上涨并不意味着就不能再推荐这些股票，但是在大部分情况下，股价上涨意味着这些股票已经不再像过去那样是价廉物美的便宜货了。

雪松娱乐公司就是这样一个股价上涨不再是便宜货的股票。这家公司在俄亥俄州以及明尼苏达州都设有游乐场。1991年，雪松娱乐公司引起我注意的是，这只股票股息收益率高达11%。当时每股股价还不到12美元，但现在已经上涨到了18美元，股息收益率已降低到8.5%。这种股息收益率仍然算是相当不错的，但并不足以吸引我进一步追加投资。我希望得到更多的公司能够改善盈利能力的利好消息，但在和公司进行交流之后，我发现他们所做的工作中并没有什么能够刺激业绩增长的项目，所以我想还是转向其他公司寻求更好的投资机会。

我用同样的方法又仔细分析研究了其他20只股票。首先我把EQK绿地公司从荐股名单上删掉了，原因是我注意到这家公司在最新一期季度报告上的一则短短的说明（我发现留心读一下季报会让你得到很多有用的信息）。吸引我注意的是，这则说明提到，过去这家在长岛经营购物中心的公司每个季度都会宣布增加1美分的股息，但现在正在讨论是否取消这项持续增加股息的惯例。要知道EQK绿地公司上市6年来，每季都会宣布提高股息，如今公司为了省下区区10万美元，竟然不惜取消这一惯例，肯定是短期资金周转陷入困境才不得不如此。一家持续提高股息已成为一项传统的企业，突然表示改变惯例，只是为了省下一笔微不足道的小钱，这是一个投资者一定要当心的警告信号（1992年7月EQK绿地公司不但没有提高股息，反而大幅降低股息）。

尽管可口可乐装瓶公司股价下跌，但我觉得这家公司的发展前景比以前更加暗淡，所以也把这只股票从荐股名单中删掉了。房利美股价已经上涨，但我认为公司未来前景仍然非常良好，所以我连续第7年推荐这只股票。要记得，股价比过去低了，并不是买入的理由；股价比过去高了，也并不是卖出的理由。另外，我决定继续推荐买入费尔普斯·道奇公司和两家储蓄贷款协会，我会在后面详述原因。 25C+SISquBe2MEP1hNGX9pUs++zGMb82oMFbQNTB2kVWne8DVDdurnApsvw3PjqB