一 引 言

基金行业的快速发展为投资者提供了更为专业的理财工具。截至2017年6月末，国内公募基金数量达4419只，市场总规模突破10万亿元。与发达国家市场相比，我国基金市场仍存在信息透明度低、市场规则不完善的特点，其有效性难以与成熟的基金市场相比拟。我国基金市场上可能存在明显的动量或者反转现象。金融资产的交易行为及其回报率的影响因素是众多学者和市场参与者关注的焦点。Jegadees和Titman（1993）发现，美国股票市场存在显著的动量效应，即买入历史表现好的股票并卖出表现差的股票可以获取超额收益。Carhart（1997）发现，美国共同基金市场上也存在显著的动量效应，且无法用三因子模型进行解释。朱战宇等（2003）、鲁臻和邹恒甫（2007）发现，我国股票市场存在显著的动量现象，但关于基金的动量及反转效应的研究，至今尚无全面系统的成果。

本文以2005年1月至2017年9月我国普通股票型、混合偏股型开放式基金为研究样本，分析基金的动量效应，解释其收益来源。本文的研究按以下思路展开：首先采用分组检验和Fama-Macbeth回归检验我国基金市场动量效应的存在性。结果发现，三因子模型alpha的特定动量效应显著，且基于二因子模型和五因子模型alpha的稳健性检验也证实了这一结论。然后，本文将整个样本期划分为牛市和熊市，结果发现，在熊市时期，基金的特定动量效应更为显著。最后，基于五因子模型，对比赢家和输家基金组合风险因子载荷的差异，解释特定动量存在原因，分析基金动量策略的收益来源。结果表明，基金动量现象是由于前期表现好的基金承担了更多的风险，基金管理者可以通过承担更高的公司盈利能力风险在未来获得更高的投资回报，即高排名的基金可以在盈利能力风险上获取更高的风险溢价。本文在一定程度上解释了基金动量效益存在的原因，其结果对于投资者、基金管理者以及市场监管者具有重要的现实意义。投资者可以通过基金的动量现象构建投资策略，获取稳定回报；监管者可以有针对性地完善市场规则，提高市场有效性。

本文的贡献在于：（1） 目前国内仅基于股票市场研究动量效应及其成因，这一研究弥补了基金市场动量效应研究的不足，补充了现有研究内容的空白。（2）发现在熊市时，基金的特定动量效应更为显著，即前期表现好的基金可以更好地控制风险，维持稳定优良的业绩。这一结论可以为投资者选择投资标的提供借鉴意义。（3） 不同于现有文献，本文从风险定价的角度分析我国基金动量效应的成因，丰富了国内动量效应成因研究。本文在研究视角和研究结论上，均有别于现有研究成果，有所创新。

本文后续安排如下：第二部分为文献综述；第三部分为数据和变量定义，包括数据来源、基本概念界定、变量的计算方法以及样本的描述性统计；第四部分检验基金动量效应的存在性；第五部分基于五因子模型研究基金动量效应的风险因子负荷，分析其收益来源；第六部分为基金动量持续期限的检验；最后为文本的主要结论和启示。 ELql/3gJr1pAwO0YxtWLcaIJea8f8bEEFVErzmJJ7nUTbvK/9tqa29Nda+FTDEsH