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对于持有伯克希尔股票和其他公司股票的人们而言，过去的岁月是很容易赚钱的好时光。让我们来看一个足够长期的例子，1899年12月31日到1999年12月31日，美国道琼斯指数从66点攀升至11497点，（这个回报看起来很惊人是不是？猜一猜年化回报率是多少？令人吃惊的答案在这封信的结尾。）
这种巨大的升幅来自于很简单的原因：在这一个世纪的时间里，美国的公司干得不错，而投资者搭上了这拨财富繁荣的历史潮流。当今时代，企业界继续保持良好运作，但投资者们却通过一系列的自找麻烦，在很大程度上，降低了自己的投资回报。
为什么会发生这种情况？这种现象的解释可以从一个基本的事实开始。除了一些无足轻重的例外情况，例如由债权人追索公司导致破产，在大多数情况下，股东们从目前到上帝审判日之间获得的整体收益
，将等同于所持有公司的整体收益。整个大饼，每个股东都有属于自己的那一份。
当然，在现实中，会发生这种情况，通过聪明或幸运的买卖交易，A投资者或许会获取本来属于B投资者的那份收益。此外，在牛市呼啸而来，股价飙升的时候，每个投资者都会感到更加富有。但最终，如果一个投资者打算在高位套现，必须有人在高位接盘才行，这就意味着，想卖高价就必须有人出高价买。如果将一个上市公司的全体股东视为一个整体，事情将会很简单，没有魔术那样炫目和神秘。我们会看到，公司的所有股份只不过在公司不同股东之间换手而已，没有资金来自外部。也就是说，所有股东作为一个整体所获得的财富，不可能多于公司本身所创造的财富。
的确，由于“摩擦”成本的存在，投资者的盈利实际上也少于所持有公司的盈利。我认为，当今时代，这些成本的发生使得现在股东所得远远少于历史上的股东所得。
为了搞清楚这些费用成本是如何越来越多的，让我们假想一下，所有的美国公司都被一个家族所拥有，我们将这个家族称为G（Gotrocks）家族。一年又一年，一代又一代，在这个家族支付了红利税之后，这个家族所持有的公司整体上盈利越来越多。今天，这个盈利数字达到了每年7000亿美元。自然，这个家族会花掉一些钱，但是，总会有部分盈余被保留，留在公司里继续运营，滚存复利。在G家族里，所有的成员都以同样的速度增加着财富，大家庭的氛围美妙而和谐。
现在，假设一下，来了几个能言会道的家伙找到G家族，他们自称是帮手，劝说每一个家族成员要意识到自己可能比其他家族成员更聪明，这样他们可以从其他亲人手中买入一些股份，或卖出一些股份，从而可以增大自己的那份财富大饼。这些帮手爽快地提供交易经纪服务，因为能赚到手续费。G家族的成员依然拥有整个公司的股份，这些股份的交易仅仅是在家族成员手中重新做了分配。这样，G家族每年所得财富减少了，其所得变成了所有公司盈利减去发生的费用。交易越是频繁，他们的财富大饼就越少，那些帮手就赚得越多。这个事例说明，这些经纪商帮手没有什么好失去的，交易活动是他们的朋友，越频繁越好，他们甚至会想尽各种方法促使其发生。
关键词：产生摩擦成本的四个帮手
过了一段时间后，大多数家族成员意识到这种“占兄弟便宜”的游戏没有实际意义。于是，又来了一群新的帮手，他们解释道：家族的每一个成员并不比另一个更聪明，所以上述做法没有意义。并提供了一个解决方案：“请一个职业的经理人，这样可以更专业化。对，我们就是你们要找的人。”这些经理人帮手继续着之前那些经纪人帮手的游戏，不停地买卖，甚至交易更加疯狂，令经纪人赚得更多。总之，财富大饼的更大部分就这样被分到了这两类家伙的口袋里。
家族成员们的失望情绪在增长，现在他们每一个人都雇了职业经理人团队。然而，整体而言，整个家族的财务情况变得更糟糕了。有没有解决方案？当然有——雇更多的帮手。
接下来，帮手队伍中有了财务规划师和机构顾问，他们的职能是帮助G家族权衡之后，挑选职业经理人。头脑不清的家族很欢迎这项帮助。现在，家族成员们知道，他们既无法挑选正确的股票，也无法挑选正确的股票经理人。有人或许会问，他们怎么能知道自己可以挑选正确的顾问呢？但G家族的人不会提出这个问题，因为，他们的顾问帮手不会让这种情况发生。
现在，G家族负担了三类帮手的费用成本，但他们发现财务情况更加糟糕了，开始陷入绝望。正当他们希望破灭的时候，第四类帮手出现了，我们称之为——超级帮手。这群友好的超级帮手向G家族解释了为什么结果不令人满意的原因，因为上述三类人——经纪人、经理人、顾问，没有得到足够的激励，仅仅是随便折腾。这些新来的超级帮手提示道：“如果没有激励机制，你们能期望从这帮僵尸身上得到什么呢？”
对此，新来的超级帮手们提出了一个简单而惊人的解决方案：付更多的钱。洋溢着自信的超级帮手们断言：为了战胜他们的亲属，家族的每个成员除了支付刻板的固定费用之外，还要提供巨额的或有奖励，这样才能真正达成目标。
更多的善于观察的G家族成员发现，这些超级帮手们有一些就是先前的第二类人——经理人帮手，只不过他们换了身新制服，衣服上缝着性感的标志，比如对冲基金或私募基金。这些人拍着胸脯保证，换上这身新衣服是很管用的，它赋予了新的魔力，就像《超人》电影里本来温和的克拉克·肯特（Clark Kent），一旦换上他的超人服装后，立马变成超人一样。这个比喻听起来似乎很有道理，于是G家族决定付钱。
接下来，就到了我们今天的结论。本来，如果G家族的成员只是躺在摇椅上，什么都不做，就可以获得所有的盈利，但现在，有相当部分的盈利流进了日益膨胀的帮手大军的口袋里。特别是近来流行的盈利奖励分配制度，使得这类问题愈加突出。当帮手们或是因为聪明，或是因为运气好而取得盈利之时，他们会获得盈利的大部分；当帮手们或是愚蠢，或是运气差（或压根就是欺骗）而导致损失之时，所有的损失以及巨大的固定费用，都留给了家族成员承担。
这种利益的分配，就像抛硬币游戏。抛得正面，盈利时，这些帮手拿走很多盈利；抛得背面，G家族自己背负亏损，并支付不菲的费用以获取参与游戏的特权。根据这种情况，似乎称G家族为傻瓜家族（Hadrocks）更为合适。
实际上，今天，类似上述描述中提到的摩擦成本，已经达到了所有美国公司盈利总和的20%。换言之，支付给各类帮手们的摩擦成本使得美国股市全体投资人只能获得他们本应获得盈利的80%，而如果投资人什么也不做，什么也不听，100%的盈利本来都应该属于他们。
很久以前，艾萨克·牛顿爵士提出了三个运动定律，这是天才的贡献。但牛顿爵士的天才并未延伸到投资领域，他在南海泡沫事件中损失了大笔财富。随后，他总结道：“我能计算出星体的运行，但无法计算出人类的疯狂。”如果不是受这一重大损失的打击，牛顿爵士或许可以发现第四运动定律：投资者的整体回报，随着交易频率的上升而减少。
关于这封信开头部分提到过去100年道琼斯指数回报率的问题，答案是这样的：具体而言，道琼斯在20世纪的100年中，从65.73点上升到11497.12点，相当于年化复合回报率5.3%（当然，投资者在此期间还能收到分红。）在接下来21世纪的100年中，为了达到同样的回报率，道琼斯指数必须——你需要深呼一口气——达到2011011.23点。也就是说，到21世纪末，道琼斯将以200万点收盘，但看看本世纪初的前六年，道琼斯指数几乎原地没动。
关键词：牛顿的第四定律
不出数月，伯克希尔公司的股票将会在纽约证券交易所（NYSE）挂牌。交易所委员会（the Exchange’sBoard of Governors）通过的，并获得证监会（SEC）监管批准的一个新挂牌法规使得我们的行为成为可能。如果这项新规则获得通过，我们会申请挂牌上市，并相信可以获得批准。
截至目前，纽交所要求每个上市公司必须至少有2000个持有不少于100股的股东人数。这条规则的目的在于维护广大投资者的利益，以及促进有效市场秩序。所有在纽交所上市的公司都以100股的标准作为对应的交易单位，100股称为“一手”（round lots）。
因为伯克希尔公司（1988年）发行在外的总股本较少（共有1146642股），持有不少于100股的股东数量达不到纽交所的规定。伯克希尔股票的价格很高，10股的持股量就已经代表了一大笔投资金额，实际上，10股伯克希尔的股价远远高于任何在纽交所挂牌公司的100股。因此，交易所同意伯克希尔公司以10股为“一手”作为交易单位。
关键词：在纽交所挂牌的意义
纽交所新提议只是将“持有不少于100股的股东数量至少有2000个”的规则改为“持有不少于1手的股东数量至少有2000个”。伯克希尔能轻而易举地满足这个修订后的标准。
伯克希尔的副董事长芒格和我对于公司在纽交所挂牌的前景感到高兴，因为我们相信这一举动将使股东们受益。我们有两个标准用于衡量哪一个市场对于伯克希尔股票最佳。
首先，我们希望公司的股价在一个可以持续反映其内在价值的理性价格上交易。如果能够做到这一点，那么，每一个股东在其持股期间，所得到的结果将会大致与伯克希尔公司的经营成果相一致。
这种结果并不是自动产生、自发完成的。很多公司的股价在严重低估与严重高估之间震荡。在这种情况下，股东们所获得的奖励或惩罚，与其持股期间公司的实际运营成果极其不符。我们的目标是希望我们的持股合伙人所获得的利润来自公司的实际运营成果，而不是其他持股者的愚蠢行为。
无论是现在还是将来，持续的理性股价只能来源于理性的持股人。我们所有的政策和沟通都是为了吸引那些着眼于长期，关注公司本身运营的投资人，而过滤掉那些只关注股价变动的短线买家。到目前为止，我们的尝试是成功的，伯克希尔的股价一直非同寻常地围绕着企业内在价值进行窄幅波动。我们认为在纽交所上市对于我们“希望股价持续以合理价格交易”的目标有积极影响。无论在什么市场上市，股东的优良品质都将产生良好的结果。
活跃股票的交易成本非常高，经常能达到一家上市公司净利润的10%或更多。这实际上是对股东们征收的重税，虽然只是一个人决定“换个位子”，虽然支付的对象是金融机构，而不是华盛顿。在伯克希尔，我们的目标和你们的投资态度使这种“税”大为减少。我们相信，在大型上市公司中，伯克希尔的这项费用是最低的。在纽交所上市之后，伯克希尔股东的成本会通过做市商报价的买卖差价缩小而进一步降低。
最终的结论：你们应该明白，我们并非为了追求伯克希尔股价的最大化而在纽交所上市。我们希望，在相似的经济环境中，伯克希尔在纽交所的股价表现也应该像在场外市场交易一样。在纽交所上市并非你买或卖的原因，它只是降低了你的成本，无论买卖。