第13章
股票与美元

本章研究了美元与股票市场之间存在的历史联系。在过去的10年中，这两个市场的走势通常呈反方向变动关系。这主要是由于商品与股票之间一直呈正相关性。美元的走势还会对外国股票相对于美国股票的吸引力产生影响。商品的走势与新兴市场联系紧密。中国可以对铜及美国股市的走势产生影响。欧元下跌对欧洲股票的影响要大于美国的股票。外国股票指数从2010年的低点处反弹，上升态势不改。加拿大在全球市场间关系中扮演了重要角色。如何将美国纳入外国股票投资组合，我们也对此做了说明。

股票与美元之间存在着微弱的历史联系

美元与股票市场之间的联系是我研究的市场间关系中稳定性最差的一种。从历史上看，股票在美元走弱及走强时均表现得很好。在出版于2004年的跨市场分析相关著作中，我建议从商品市场中过滤掉美元对股票的影响。比如，美元的下跌如果导致商品价格的剧烈上涨（正如20世纪70年代所发生的那样），这对于股票是利空消息。只要商品价格的上涨不会产生通货膨胀问题，美元的下跌就可以和股票价格的上涨同时存在。同时，只要商品价格不陷入通货紧缩陷阱（就像1998～2000年所发生的那样），美元的上涨也可以和股票价格的上涨并存。

你知道吗？

我们还可以这样说：只要美元贬值的通货膨胀影响并未将利率推高（这通常是商品价格上涨的结果），美元的贬值就不是什么大问题。

股票与美元的长期比较

图13-1比较了美元与股票市场在1984～2012年的表现。从这幅图中你马上能发现这样一件事：这两个市场间并不存在稳定的联系。我们在前面的章节中指出，美元在20世纪70年代的下跌对于股票是一个利空，因为商品价格的上涨导致通货膨胀螺旋，使债券与股票的价格下跌。1980年的美元大底，刺破了商品价格泡沫，这也促成了债券与股票市场在1981年与1982年的大牛市。在1980年见底之后，美元持续上涨了5年并于1985年见顶（图中左数第一个下指箭头）。1985年的美元跳水源自《广场协议》（Plaza Accord），这是一份由5个国家签署的协议，目的是让美元贬值。美元在接下来的7年里一直下跌，直到1992年方才停止。在此期间，股票一直上涨。美元从1995年开始上涨，再一次上涨了7年之后，于2002年停止上涨（见图中上指箭头）。在此期间，股票也持续上涨。

墨菲小常识

你需要从商品市场中过滤掉美元对股票市场的影响。

然而，要说美元在这20年中对股票市场没什么负面影响，这也过于草率了。这是因为商品价格被纳入跨市场分析。美元在1986～1989年的下跌导致商品价格剧烈上攻，这也促成了股票在1987～1990年的熊市（见图中左数前两个圆圈部分）。1994年的股票熊市发生在另一次美元下跌，商品价格上涨之后（图中左数第三个圆圈部分）。美元在1997年的急剧蹿升（源于亚洲金融危机），将商品价格推至20年来的历史低点，这也影响了全球股票价格。然而，我们在本章主要关注的是2002年之后10年间所发生的事件。如图13-1中的垂直线所示，在这一年里，股票与商品之间的相关性变为负值。这也是我在本章的分析起点。

股票与美元变得负相关

图13-2显示，自2002年以来，美元与标普500指数的走势呈反向变动关系。你可能会回忆起我们在前面章节中所提到过的，美元在2002年的下跌导致商品价格大幅度上涨。股票在2002年第四季度触底，并在2003年春天转头向上。股票与美元之间的反向关系始于2002年第四季度，但直到2003年春天才成为主要因素（见图中圆圈部分）。从2003年春天到2011年年末，这两个市场之间的走势呈反向变动关系。2003～2007年，股票市场的上扬伴随着美元的下跌。美元在2008年见底的同时，股票市场也开始崩盘（见图中箭头部分）。当股票在2009～2011年上涨时，美元在下跌。如图13-2中下方的相关系数线所示，这两个市场在过去的10年中呈现出负相关性。我认为，股票与美元之间的反向关系大部分可以通过商品市场来解释。

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在过去10年中，美元的下跌支撑了股票的上涨。

商品对美元-股票关系的影响

在本章前面，我曾建议将美元对股票的影响过滤出商品市场。一旦在跨市场分析中加入商品的因素，股票与美元之间的关系就更有意义了。在前面的章节中，我们说明了过去10年间全球对通货紧缩的关注导致股票与商品价格之间的关系变得更加紧密，自2008年以来尤其如此。由于商品与股票在过去10年里保持着一种反向关系（而商品与股票之间呈正相关关系），按理说，股票与美元之间应该也呈反向关系（换言之，股票与商品均与美元呈反向关系）。这也意味着，只要股票与商品之间的正向关系没有减弱，美元与股票之间就应当保持一种负的相关性。

2011年，美元的见底让股票下跌

图13-3比较了美元与股票在2010年与2011年的走势，这两个市场之间的走势呈反向变动关系。美元在2010年夏天见顶使股市在其后走高。

与之相反，美元在2011年春天见底，同时标普500指数见顶（见图中箭头）。股票市场在2011年8月崩盘，而美元在1个月之后实现了向上突破（见图中圆圈部分）。图13-3下方的相关系数线确认了这两个市场在2011年的负相关性。随着这两个市场同时上扬，它们的相关系数在2012年年初由负转正（见图中圆圈部分）。然而，美元的反弹更多与欧元的弱势有关，而非美元实际走强。

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作为美元指数中权重最高的货币，欧元对美元的走势影响最大。

你知道吗？

商品市场的见顶时间略早于股票市场，原因在于美元的上涨。

美元对外国股票产生影响

本章主要有3个目标。第一个目标是讨论美元走势对美国股票市场的影响，这个目标已经实现了。第二个目标是证明全球市场是高度相关的。换言之，它们同涨同跌。这也是美国投资者需要知晓外国市场状况（而外国投资者也应该知晓美国市场的状况）的原因。外国市场的走势对美国股市的走势有着很强的影响。然而，尽管全球股市同升同降，并不意味着它们具有相同的涨跌速度。有些市场涨得比别的市场快，而有些市场跌得比别的市场快。其中大多有美元的身影。本章第三个目标，在于证明美元对外国股票相对于美国股票的表现产生的重大影响。

与美国股票相比，美元的上涨给外国股票造成的损失更大

美国投资者必须做出一项决策，即将多少资金配置在外国股票上。要想做出正确的决策，跟踪美元的走势是十分重要的。美元下跌利好外国股票，而美元上涨则利好美国股市。图13-4显示了这一规律自2000年以来的表现。价格棒线显示了美元指数的走势，实线显示的是MSCI世界股票市场指数（不包括美国）与标普500指数的比率。该比率显示的是外国股票相对于美国股市的表现。

MSCI世界股票市场指数（不包括美国）包括了10个最大的外国发达国家及新兴市场国家。

注意图13-4中两条线的走势相反。2002～2008年，随着美元下跌（见图中箭头），外国股票的表现优于美国股票（比率上升）。然而，从2008年开始，美元的走强让外国股票的表现比美国股票更差，这也导致美元的贬值利好国外股票，比率下跌（见图中箭头）。外国股票的弱势表现在2011年尤其明显。尽管标普500指数在2011年年末的表现基本平稳，外国发达证券市场（北美以外的国家）的损失将近12%，而新兴市场的跌幅更是高达18%。

在某种程度上，新兴市场在2011年所遭受的这场大损失与商品市场的下跌有关，而这又和美元在这一年中大多数时间里的强势表现有关。

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美元的升值导致商品市场走弱，这又使与商品有关的新兴市场下跌。

商品与新兴市场之间也存在联系

市场间关系存在着另一个经验法则，即新兴市场与商品价格之间也存在联系。这方面的两个重要范例来自巴西与中国。因此，这两个市场的走势不但会影响到商品市场的走势（反之亦然），而且这两个市场彼此之间也是紧密相连的。如图13-5所示，安硕巴西基金与中国基金在2011年春天同时见顶（此时美元见底），截至10月，这两个市场的跌幅均达到30%。图中的实线说明的是这两个市场对CRB指数的影响，后者的损失有20%。它们之所以有影响力，部分原因在于其规模。巴西与中国是世界上最大的两个新兴市场国家。然而，它们对商品价格的影响（以及彼此之间的相互影响）源于其在国际分工中不同的角色。巴西是世界上最大的商品出口国，而中国则是世界上最大的商品进口国。巴西的商品大多数会出口到中国。这也让中国成为全球商品需求的最大驱动力。

中国影响到铜价的走势

前面的章节中提到了中国对铜价的影响。从图13-6中可以清楚地看到这一影响，该图比较了安硕中国基金（FXI）与铜价在2008～2012年的表现。很明显，这两个市场是同升同降的。在它们于2009年年初同时见底（见图中圆圈部分）之后，这两个市场又一同上涨至2010年年底。中国市场在2010年第四季度见顶，而铜价在几个月之后见顶。中国市场率先下跌这一事实证明了跨市场分析的一个优势：如果两个市场高度相关，那么当一个市场下跌时，这通常是另一个市场也将下跌的一个初期预警信号。这也让安硕中国基金成为铜价的一个领先指标。

中国股市先于铜价下跌也有着经济学上的意义。为应对通货膨胀问题，中国央行开始收紧货币政策。这导致中国股市走弱。中国经济由此放缓，这也减少了对全球商品的需求，包括对铜的需求。这也说明了商品交易者要密切关注中国股票市场的原因，即中国股市的走势对铜这样的商品的价格产生了极大的影响。我们在前面的章节中已经说明，铜价与美国股市之间存在着紧密联系。由于中国股市影响到铜价，它也同样会影响到美国股市。

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铜价受中国经济报告的影响极大。

中国股市影响标普500指数

由图13-7中可知，安硕中国基金与标普500指数之间存在着一种更直接的联系。这两个市场在2007年一同见顶，在2009年一同上升，然后又在2011年一同下跌（见图中圆圈部分）。但中国基金先于标普500指数几个月，于2008年年末见底，然后又于2011年先于标普500指数几个月见顶。这也是外国股市图表分析的重要性所在。

这一点对中国这样的重要国家尤为重要。图13-7下方的比率是安硕中国基金（FXI）与标普500指数之间的比值。该比率测度了这两个市场之间的相对表现。根据这一比率，可以知道中国市场在2006年与2007年年初的表现优于美国股市，在2008年的表现不如美国股市，而在2009年的表现再度超过美国股市。该比率还显示，从2010年年底第四季度开始到2011年年末，中国股市的表现不如标普500指数（见图中的趋势线）。

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当市场趋势向上时，新兴市场的涨速通常快于全球其他市场；而当市场趋势向下时，其跌速也更快。

因为中国对全球经济的影响如此之大，我们可以有把握地说，如果中国股市引领全球股市上涨，那么世界上其他国家的情况也将变得更好；如果中国经济不再领涨，全球股市也将黯然失色。

欧洲也很重要

欧洲发生的情况对全球其他国家来说也同样重要，这些国家也包括美国。2011年所发生的情况清楚地说明了这一点，众多欧元区国家爆发的债务问题（以及希腊违约的威胁）推动欧元价格急速走低。欧元的跳水是美元在2011年走高的一个主要原因。尽管全球市场在2011年均有所下调，但欧洲受到的影响最大。

图13-8比较了欧元的走势与安硕EAFE基金（EFA）/标普500指数的比率。安硕EAFE基金包括了欧洲、澳大利亚以及远东国家的市场。然而，欧洲占该基金的权重最大（57%）。其中所占权重最大的国家是英国（22%），其他的35%分配给了其他欧洲股票。因此，如果你看到欧元的贬值对安硕EAFE基金产生了一种负面影响，也不必感到惊讶。

你知道吗？

欧洲在EAFE指数中所占的57%权重与欧元在美元指数中所占的权重完全一致。

图13-8中这两条曲线之间的紧密联系清晰可辨。在2010年上半年（欧元在此期间下跌）及2011年欧元再次下跌时（见图中圆圈部分），EAFE指数的表现均不如美国股市。从2011年4月末到10月，安硕EAFE基金跌幅达25%，而标普500指数的跌幅为19%。EAFE指数中两个最大的国家，德国与法国的跌幅分别超过30%（而意大利的跌幅高达38%）。尽管全球的证券市场在2011年这6个月中均告下跌，但欧元的贬值使得欧洲股票的跌幅比美国股票的跌幅大得多。

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外国的问题通常会将全球资金驱赶到美国资产中来，如美元、美国国债及美国股票等。

货币的走势对外国ETF的影响更大

尽管美元的上涨会让外国股票的表现弱于美国股票，但它对外国ETF的影响更大。外国股票ETF在两个方面遭受打击，一是外国股票会随着该国货币一同走弱，二是美元的上涨会导致外国ETF的跌速快于本地现货市场。这是因为外国股票的ETF在美国股票交易所交易，并以美元报价。外国股票市场以其本国货币标价。一种以强势货币（如美元）标价的实体的跌速将快于一种以弱势货币（如欧元）标价的实体。

如图13-9所示，欧元的走势与安硕法国基金与法国CAC指数的比率之间存在着紧密的联系。这两条曲线的走势是一致的。换言之，当欧元上涨时，安硕基金的表现好于现金指数（比率上升）；而当欧元下跌时，安硕基金的表现更差一些。从2011年春天的市场顶部到2012年的1月，欧元下跌了12%。在这9个月的欧元疲软期内，安硕法国基金损失了26%，法国股票的CAC指数下跌了20%。安硕基金的较大跌幅是弱势欧元的直接结果。这一规律也适用于欧元上涨的情况。欧元（或任何其他货币）的上涨将导致其股票ETF比现货市场涨得更快。

安硕法国基金在2010年获得支撑

安硕基金与其相关的股票现货指数之间存在着差异，这一差异具有很重要的图表分析意义。这是因为外汇走势的效果被安硕基金直接过滤掉的更多。因此，外国股票ETF通常能更好地描述外国市场的走势。这对美国投资者尤其重要，因为他们受到美元走势的影响更直接。

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如果外国股票市场上升，而该国货币也升值的话，美国投资者就会因此获得双重收益。

图13-10比较了安硕法国基金与CAC指数自2009年年初到2012年的表现。在2010年上半年，这两个指数均随欧元一同下跌。在2011年的第二次欧元危机期间，这两个指数第二次下跌。然而要注意，安硕法国基金位于其2011年低点之上（见图中趋势线），而CAC指数却跌至前期支撑位之下。 支撑位 （support level）指的是前期的调整低点。这两幅图给出了相互矛盾的信息。CAC指数的破位对法国市场来说是一个消极信号。然而，安硕法国基金反弹至支撑位之上，这对法国市场来说是一个积极的信号。对一家标的物为欧洲货币联盟国家（EMU）股票的区域性ETF来说，对支撑位的成功试盘会产生积极影响。

支撑位指的是前期的调整低点。

你知道吗？

安硕德国基金与西班牙基金也站在了2010年春天的前期低点之上。

安硕EMU基金与欧元背道而驰

图13-11对欧元（实线部分）与安硕EMU基金的表现进行了比较。跨市场分析可以通过比较欧元（实线部分）与安硕EMU基金的表现来实现，图13-11就是这种分析方法的一个范例。

图13-11中有两点值得注意。一是安硕EMU基金从2010年夏天所构筑的支撑位处反弹（见图中箭头部分）。这一点很重要，因为EMU区域是2011年欧洲债务危机的发源地。EMU基金在支撑位之上，这让人们对欧元债务危机受到遏制的希望大增。

图13-11还显示，这两条曲线在2009年与2012年的走势是同升同降的。它们在2010年年中一同见底（图中左数第一个上指箭头）。在图13-11的右上方，图中显示安硕EMU基金反弹至支撑位之上，而欧元持续下跌至2012年年初。这也让两条曲线之间形成了一种 底背离 （positive divergence）。安硕EMU基金站在2010年的调整低点之上，这表明对欧元出现了过度抛售。

你知道吗？

摩根士丹利EMU指数包含了欧元区10个国家的股票，其中权重最大的两个国家分别是法国（31%）与德国（29%）。

墨菲小常识

当一个市场开始上涨而另一个与其正相关的市场仍然下跌时，就出现了底背离。

EAFE指数与安硕新兴市场基金在2011年年末企稳

对那些想投资于外国市场的投资者来说，有两个指数最为流行，即安硕EAFE指数基金（EFA）以及安硕新兴市场指数基金（EEM）。如前所述，摩根士丹利EAFE指数持有10个全世界最大的发达市场的股票，这些国家位于欧洲、澳大利亚以及远东地区。

墨菲小常识

这些图表分析规则适用于全世界所有的市场。

图13-12绘制了这两只外国指数基金自2009年以来3年的走势图。显然，这两只指数基金的走势通常呈同向变动关系（这也支持了跨市场分析有关全球股票市场高度相关的假设）。发达市场指数及外国新兴市场指数站在了2010年春天低点之上（见图中阴影方格部分）。这两只指数基金都需要保持其在2012年的战果，并对2011年年末形成的底部进行确认。至少，这两只ETF不想跌破2011年的前期低点。如果做不到这一点，这将对全世界股市产生极大的不利影响，美国市场也不例外。

别忘了加拿大

如果你想寻找国外的投资机会，有一个国家经常被忽略，它就是加拿大。这看起来不是一个好消息，因为加拿大是世界上表现最好的市场之一。在过去的10年里，加拿大股市上涨了60%，而标普500指数的涨幅只有14%。加拿大是美国最大的交易伙伴，这也能解释加拿大的股票市场为何与美国的股市高度相关。加拿大的股市与该国货币及商品市场的走势之间的联系也十分紧密。这也让加拿大在全球跨市场趋势分析中拥有独一无二的地位。

加元与欧元

加元是美元指数中与欧洲无关的两个外汇之一。欧元在美元指数中的权重是57%，另外23%的权重分配在英镑、瑞典克朗与瑞士法郎中。欧洲的货币占美元指数的3/4。日元（13%）与加元（9%）是仅有的两种非欧洲货币。这让加元具备了测度非欧元走势的职能，我们可以从中了解一些不同于欧元的东西。

墨菲小常识

加元受商品走势的影响更大。

图13-13比较了加元与欧元在2009～2012年的走势。尽管这两种货币的走势通常呈同向变动，但其相对盈亏呈现出较大的差异，最大的两次偏差发生在2010年与2011年（见图中左边圆圈部分）。从2009年第四季度到2010年年中，欧元的损失达20%，而加元的跌幅为6%。从2011年春天到该年年末，欧元的跌幅两倍于加元的跌幅（13%与6%）。然而，这两种货币通常同时上涨。欧元在2010年夏天的上涨终止了加元的小幅回落，然后一直上涨至2011年，在2011年春天，这两种货币又双双见顶。

在图13-13的右上方，你会发现加元（上边的线）在2011年第四季度见底，以一种上扬的趋势进入了2012年，而欧元却持续下跌。这让两种货币之间出现了较大的背离。如果加元在2012年的反弹态势持续下去，这表明欧元也将上涨。无论其走势如何，在2012年，加元都将对其他几个市场产生影响。

加拿大市场与商品

加元的走势对加拿大与美国的股票及商品市场有着重要的影响。从历史上看，加拿大股票市场与美国股票市场之间存在着紧密联系，加元与加拿大股票市场之间也存在着紧密联系，而这两者与商品市场的联系也十分紧密。加拿大是世界上最大的资源出口国之一。多伦多股票指数的半数由生产能源与原材料的加拿大公司组成。因此，这3个市场之间是高度相关的。

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加元的走势包含了与全球货币、股票及商品走势有关的大量信息。

图13-14中的两条实线展示的是加元与安硕加拿大基金（EWC）从2008年到2012年年初的走势。显然，两者间的联系十分紧密。如图13-14中的实线所示，CRB指数通常与加元及加拿大股市的走势呈同向变动关系。它们在2008年一同下跌，在2009年年初一同见底，然后又在2011年春天一同上涨。随后，这3个市场又一同回调。在2011年第四季度，这3个市场齐齐见底，然后一同稳步迈向2012年。图13-14中这3个市场之间存在的紧密联系，让加拿大成为全球股票、商品及货币走势的一个重要指示器。下注加拿大股票，就等同于下注全球股票市场，同时也是对全球商品市场的未来走势下注。加元的升值将对这些走势构成强有力的支撑。

你知道吗？

澳元是另一种与商品联系紧密的货币。澳大利亚位于环太平洋地区，中国也位于这一区域，也是澳大利亚商品的一个大买家。全球交易者将澳元的走势看成是这一地区市场走势的指示器。

如何将美洲纳入你的外国投资组合

对那些想投资国外市场的投资者来说，他们可以使用安硕EAFE指数基金与安硕新兴市场指数基金的某种组合。然而，有一些外国基金也提供多样化投资的一站式交易方式。在这些基金中，我最中意的是先锋富时美国以外环球指数基金（VEU）。

VEU包括的股票来自46个发达国家及新兴市场国家。该基金的一个主要的好处在于其包括了加拿大（安硕EAFE指数基金不包括加拿大）。VEU持仓中的第二大权重股就是加拿大（7%）。VEU的第二个好处是它将25%的权重分配给了新兴市场，其中包括分配给巴西的4%权重。通过将全世界最大的发达国家与新兴市场国家组合起来，VEU为投资者提供了一个更全面的发达国家市场投资组合，一种更保守的新兴市场投资方式。

墨菲小常识

在一只外国股票投资组合中加入某些新兴市场股票是一个好主意。

图13-15比较了VEU与安硕EAFE指数基金及安硕新兴市场指数基金自2009年以来的走势。如图所示，VEU的走势介于其他两个市场之间。从2009年年初到2012年年初，安硕新兴市场指数基金的表现最为强势（涨了77%），而安硕EAFE指数基金的涨势最弱（涨了27%），VEU介于其他两个市场之间（42%）。

图13-16展示了两个原因，说明安硕EAFE指数基金在这3年中的表现为何不如VEU。自2009年以来，全世界表现最好的两个国家是巴西（涨了110%）与加拿大（涨了71%）。安硕EAFE指数基金并未包括这两个国家。另一只外国ETF也与VEU提供了一样的选择，该基金就是MSCI世界股票市场（不包括美国）指数基金（ACWX），在这3年中，ACWX的表现好于EAFE基金，但落后于VEU。没有理由将美洲从你的外国投资组合中排除出去。

自测

1.美元贬值导致商品价格______。

a.上涨

b.下跌

c.没有影响

2.黄金被看成是一种______。

a.商品

b.货币

c.商品与货币

3.自2002年以来，美元的贬值通常______。

a.利好股票

b.利空股票

c.没有影响

4.美元升值对______最有利。

a.外国股票

b.美国股票

c.没有影响

5.加拿大股票与______联系最密切。

a.美国股票

b.加元

c.商品价格

d.以上都对

答案：

1.a　　2.c　　3.a　　4.b　　5.d BST5XZN3JcQeQOwaVlJCS+U1CF1wrAq1o8ZCPjS2Ozt5ZYnL6xHaTklmYI527Qah