第11章
美元与商品的走势呈反向变动关系

本章说明了美元与商品价格之间存在的反向关系，这是一种最持久、最可靠的市场间关系。本章还说明，商品与外汇之间存在着紧密的正向关系。相关系数有助于测度两个市场之间关系的强度，并提供了一种考察此关系何时弱化的方法。黄金的走势与其他商品不完全相同，因为它还有替代性货币的功能。黄金不但是这个世界上表现最强势的商品，还是这个世界上表现最强势的货币。在本章章末，我们介绍了美元对其他市场间走势的影响。

需要同时分析两个市场

美元与商品之间的反向关系是最可靠的市场间关系之一。比如，在20世纪70年代那个通货膨胀的10年里，美元的下跌使商品价格一飞冲天。美元在1980年见底则使商品价格形成重要头部，这也导致了长达20年的价格下跌及通货紧缩。在这20年里，债券与股票的价格上涨，而商品则乏人问津。1970～1990年的20年里，商品价格每发生一次重大转折，美元的走势就会同时或是在之前就发生反向的转折。在1990～1994年的熊市期里，美元的下跌促成商品价格的上涨，这又使债券与股票走弱。在这两年的熊市期之后，美元的上涨又将商品价格拉低，并提振了债券与股票的价格。

因为本书主要的关注点是1997～1998年亚洲金融危机以来所发生的跨市场事件以及从那时起出现的通货紧缩趋势，我们的比较就从那时开始。随着我们将时间点从那时一直拉回到现在，你将会发现，美元与商品价格之间的反向关系非常稳定。从投资的角度来看，这意味着这两个市场彼此之间是紧密联系着的，应该同时分析。只分析一个市场，而不分析另一个市场是错误的。

美元的上涨促成了1997～1998年的商品价格崩盘

第3章所讨论的内容是亚洲金融危机，这次危机始于1997年夏天并一直持续到1998年。亚洲金融市场的崩盘引发了全球对通货紧缩的恐慌，这也让商品价格降至20年以来的新低。随着资金涌入美国国债，全球股价开始崩盘。我认为，发生于1997～1998年的危机，奠定了21世纪前10年的通货紧缩主基调。我们将在本章阐述的一个跨市场分析原则是：美元的上涨总是先于商品价格的下跌，或是与商品价格的下跌同时发生。发生于1997～1998年的亚洲金融危机就是这样一种情况。

如图11-1所示，1994～1999年，美元与商品价格的走势呈反向变动关系。美元开始于1995年上涨（在1994年那次隐形的熊市之后）并在那个10年中剩下的时间里持续上扬（见图11-1中上指箭头）。到1996年，美元的上涨开始对商品价格产生负面影响，商品价格开始下跌（见图11-1中下指箭头）。在商品价格见顶的前一年，美元开始上涨，这种情况十分常见。美元通常先于商品价格而改变走势，而且，当这种情况出现之后，美元成为一种有价值的领先指标，预示着商品价格将于其后改变走势。

墨菲小常识

在全球金融危机中，资金总会转移至相对安全的美元及国债中。

商品价格的跳水源自1997～1998年的亚洲金融危机。亚洲货币的崩盘让大批资金转移至相对安全的美元（及美国国债）中。美元因此在1997～1998年形成价格高峰，这也是商品价格跳水的一个主要因素，这只会加剧全球的通货紧缩恐慌。股票的价格随着商品价格一同暴跌（而债券价格飙升），这也让通货紧缩的恐慌进一步加深。在亚洲金融危机的5年间，美联储开始着手制订一个计划，以减轻随之而来的通货紧缩威胁。要实现这一点，需要发生两件事情：美元下跌，而商品价格上涨。这也是自2002年开始的事情。

墨菲小常识

美联储采用了20世纪30年代所使用的同种方法，通过弱化美元来提振商品价格（尤其是黄金）。

2002～2008年，美元下跌推动商品价格上涨

第5章所讨论的内容是美元在2002年出现的重要头部以及相应的商品市场的上涨。美元的下行趋势及商品价格的上行趋势一直持续到2008年。本章的主要目的在于说明美元与商品价格的走势通常呈反向变动关系。图11-2用1995～2008年的走势非常清晰地说明了这一点。图中的两个箭头显示了这两个市场从2002年开始所发生的主要变动情况，在这一年里，美元见顶，而商品价格见底。美元在20世纪90年代末期时的上涨使商品价格下跌，美元在2002年之后的下跌则让商品市场大幅上涨，这一趋势持续了6年，直到2008年方才结束。

美元在2008年的见底让商品价格暴跌

前面的章节介绍了2007年的金融危机，资金从见顶的股市中撤出并转投到国债上。我们还了解到，在2007年的下半年，美国利率的下跌使美元走弱，而黄金及其他商品的价格大幅提升。这一情况十分常见，因为从历史上来看，商品价格的见顶时间要晚于股票市场。然而，在本次情况中，这两次顶部期间的时间间隔出乎意料的长。尽管股市在2007年10月见顶，商品价格直到2008年年中仍在上涨。美元的下跌是商品价格持续上扬的主要原因。然而，美元在2008年年中见底，这最终导致了商品价格的崩盘。

如图11-3所示，商品价格自2008年7月以来猛烈上涨并见顶。从2008年年中到2009年初期，CRB指数的跌幅达50%以上（这一跌幅远超1997～1998年30%的跌幅）。2008年商品价格崩盘所带来的通货紧缩影响，让人不禁将其与20世纪30年代的大萧条相提并论，对再一次大萧条的恐慌也再度上升。

（在第12章中，我们将说明，2008年商品价格崩盘所带来的通货紧缩影响使股票与商品价格之间的联系变得越发的紧密。）然而，图11-3的要点，在于说明商品价格在2008年下半年的跳水恰好与美元指数的上升同时出现（见图中箭头）。尽管CRB指数在2008年的下跌（-50%）远超美元的涨幅（+20%），美元见底是商品价格下跌的主要原因。再一次，美元走势的变化与商品价格走势的变化同时出现。

墨菲小常识

不但商品交易者需要密切关注美元的走势，美元交易者也需要关注商品市场。

2009～2010年，美元的见顶也提振了商品价格

图11-4旨在说明，美元与商品在2008年之后的3年里依然保持着反向关系。最引人注目的是两次美元见顶分别发生于2009年第一季度与2010年第二季度。美元指数的这几次下跌与CRB指数的上涨同时发生（图中箭头）。在这两年里，追随美元走势的商品交易者都得到了很高的回报。美元在2009年与2010年的卖出信号和商品价格见底所发出的买入信号同时出现。从2009年年初到2011年春天，美元的跌幅达10%，与此同时，商品的收益超过了60%。然而，这些趋势在2011年发生了逆转，美元在该年春天的上涨让商品遭遇灾年（股票的价格与商品紧密相关）。

美元在2011年的见底推动商品价格走低

众多趋势变化开始在2011年春天出现，其中多数变化与美元的上涨有关。2011年的危机再一次说明商品与美元为何必须同时分析。那些忽视了美元走势的商品交易者将会冒极大的风险。进入2011年春天，商品价格开始上涨，美元价格开始下跌，这种情况已经有两年以上了。然而，在2011年5月，美元指数开始触底回升。在当年剩余的时间里，美元持续上涨。然而，如图11-5所示，美元的5月底部与CRB指数的5月顶部恰好同时出现（见图中箭头）。从2011年5月一直到2011年年末，美元上涨，而商品价格下跌。这两个市场再一次呈现一种强烈的反向变动关系。

墨菲小常识

在2011年，商品价格的见顶导致股票市场的调整及国债价格的上涨。

相关系数

尽管我们可以从价格图表中确认大多数市场间的相关性，使用这些相关性的统计测度来确认这些直观印象还是很有帮助的。如图11-5下方的 相关系数 （correlation coefficient）显示，在2011年的大部分时间里，美元与商品之间的相关系数为-0.75。这一结果确认了我们对这两个市场的直观感受——它们之间的走势呈反向变动关系。

你知道吗？

相关系数低于基准线表示相关系数为负值。

相关系数测度的是两个市场之间相关性的强度。它既可以为正值也可以为负值。相关系数为+1.00意味着两个市场之间是完全正相关的，在所有的时间里，这两个市场的走势都相同（这种情况极其罕见）。与之相反的是，相关系数为-1.00意味着两个市场之间的走势在所有的时间里均呈反方向变动关系（这种情况也极其罕见）。两个市场之间的相关性就在这两个极端之间摇摆。正号意味着正的相关性（同向变动），负号意味着负的相关性（反向变动）。无论哪个方向，系数越大，相关性越高（正相关性或负相关性）。

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相关性曲线高于或低于基准线，释放出非常重要的信号。

在跨市场分析中，相关系数这一指标尤其有用，因为跨市场分析依据的是市场间关系。跨市场分析不但可以让我们确定这些关系的强度值，还可以指出这一关系何时强化或弱化。在2011年的大多数时间里，图11-5下方的相关系数曲线处于负值区域（低于基准线）。这也确认了美元与商品在2011年全年的负相关性。然而，要注意这条线不是完全平坦的。尽管低于基准线，这条线在全年中不断起伏。图11-5中的两个箭头显示，这种负相关性在2011年2月与9月间得到强化。对交易者来说，这意味着美元将对商品价格产生更大的影响。相关系数低于0.5，意味着相关性较弱；相关系数接近0.75，意味着相关性很强（无论是正值还是负值）。在2011年的大多数时间里，美元与商品之间的负相关性都维持在-0.75附近。尽管通过同时考察两个市场，我们通常很容易就能确定这种负的关系，但我们并不能确定这些相关性何时变强或变弱。相关系数指标可以实现这一点，并帮助我们对这些直观的市场间关系进行统计上的确认。

你知道吗？

在2011年，由于商品与股票之间存在正的相关性，美元上升所产生的负面影响也同样让股票遭受了重大损失。

黄金不同于其他商品

当我们把商品看成一种投资资产时，要明确黄金不仅仅是一种商品，这是非常重要的。很多人将黄金看成一种货币的替代品。换言之，当全球的交易者（及某些中央银行）对纸面资产失去信心时，他们就会买入黄金。当其他资产失去吸引力（或变得相对不安全）时，黄金作为 价值贮藏手段 （store of value）的这一历史职能让它变得格外有吸引力。这些资产也包括纸面资产。这有助于解释为何黄金的走势并不总是和其他商品的走势完全一致。

图11-6对黄金价格与CRB指数在2011年的走势进行了比较。当大多数商品价格在2011年5月见顶时（美元在那时见底），黄金一直上涨到9月。在5～9月这一期间，黄金的表现持续好于其他商品，对此有几种解释。一种解释与股票在2011年春天开始随商品一起调整，并在当年8月暴跌这一事实有关。一些资金从正在下跌的股市中撤离并转而投资在黄金上。

你知道吗？

美元在2011年9月的暴涨最终使黄金价格大幅回调。

另一种解释则和债券收益率在2011年的跳水有关。债券收益率的下跌通常会让资金流入黄金市场。黄金的强势表现还有一种解释，即大多数外汇在2011年春天与大多数商品一同见顶。

你知道吗？

股票市场走弱通常利好黄金。

你知道吗？

因为黄金是一种非生息资产，不断下跌的利率降低了其他资产的收益率，这也增加了黄金的吸引力。

墨菲小常识

当美元暴涨时，一些资金会从外汇中转移至黄金上来。

商品的走势通常与外汇有关系

外汇的走势与美元呈反向变动关系，商品市场也是如此。这意味着外汇与商品的走势通常呈同向变动关系。因此，我们可以同时分析这两个市场的图表，以确定相互之间的走势。有时，一个市场的变动可以警示另一个市场的变动情况。除了美元这一世界的储备货币之外，欧元是世界上影响力第二大的货币。欧元还是美元指数中权重最高的外汇（57%），美元指数测度的是美元与一篮子货币之间的汇率。因此，欧元的走势会对美元的走势产生非常大的影响，欧元的走势同样会对商品市场的走势产生很大的影响。

图11-7对欧元与CRB指数在2007～2011年5年间的走势进行了比较。显然，这两个市场的走势通常呈同向变动关系。图11-7中最引人注目的事件是欧元与商品价格在2008年年中一同见顶，并一同崩盘（由于美元的大幅上涨）。从2008年7月的市场顶部开始，欧元的跌幅达20%（而美元指数的涨幅正好也是20%）。像澳元与加元这类的商品型货币跌幅更剧，CRB指数的市值损失过半。

如图11-7所示，CRB指数与欧元在2009年年初一同见底，这也开启了商品价格的上涨狂潮，并一直持续至2011年。然而，图11-7中2011年的下指箭头显示，商品价格与欧元在2011年春天一同见顶。大多数外汇在2011年的春天同时下跌，同时下跌的还有铜、石油等经济敏感型商品，这被视为全球经济走软的一个信号。因此，股票价格也开始下调，在6个月内损失了20%。随着资金从股票中流出并向债券转移，债券收益率也开始大幅下跌。还有些紧张的投资者将资金从铜、石油、股票及外汇中转出，并将其投入黄金。

墨菲小常识

随着商品价格大幅下跌，澳元在2008年的下半年贬值了30%。

你知道吗？

商品生产国的货币与商品的走势紧密相连。当商品的走势强劲时，它们的表现也比较好；而当商品价格下跌时，它们也会遭受损失。

你知道吗？

欧元在2010年上半年急挫，其下跌幅度远超商品价格的跌幅。这是因为欧洲债务危机的影响，这次危机对欧元区货币的影响特别大。在此期间，与商品联系密切的外汇表现得非常好。

黄金的表现超过了欧元

图11-8对欧元与黄金价格在2007～2011年5年间的走势进行了比较。2007～2011年，黄金与欧元之间的关系较弱。我们可以从图中2008～2011年的走势中找到两个明显的案例，来说明这种微弱关系（见图中的圆圈部分）。在2008年下半年，尽管黄金同外汇及其他商品一同下跌，但其损失要小得多。即便是在2008年下半年的最低点时，黄金的跌幅也只有CRB指数的一半。在2011年的春天，黄金几乎收复了此前的全部失地，而CRB指数仍然下跌了50%，欧元的跌幅达20%。从其2008年的顶部到2011年年末，黄金的涨幅超过了70%，而欧元的跌幅接近20%。尽管黄金涨幅惊人，从2008年年中的顶部到2011年年末，CRB指数的跌幅达30%。很明显，如果我们考虑到黄金的强劲表现，看起来黄金远不只有商品一种职能。黄金还有一个额外的职能，即作为纸币的一种替代物。

黄金的表现超过了其他商品

图11-9旨在显示：无论是在美元走弱还是走强的时期，黄金的表现都远好于其他商品。2007年之后下方的曲线显示的是美元指数（该指标测度的是美元兑换6种外汇的汇率，它是跟踪美元走势的一种非常有用的指标）。上方的曲线是黄金与CRB指数之间的比率。该比率的目的在于比较黄金相对于CRB一篮子商品指数的表现。2002～2005年，当美元下跌时，黄金/CRB指数的比率相对比较平稳。然而，从2006年开始，黄金/CRB指数的比率开始攀升，并一直持续到2011年年末。在这6年里，黄金的涨幅超过了200%，而CRB指数的价格基本持平。

图11-9中最引人注目的特征发生在2008年年中之后（见图中圆圈部分）。从2008年年中之后，黄金/CRB指数的比率急速攀升至新高。即使美元大幅上涨，该比率仍然持续攀升。随着美元的反弹，在2010年上半年与2011年的大多数时间里，黄金/CRB指数的比率仍然是上涨的。面对美元的强劲走势，黄金的走势依然强劲，这一情况似乎说明黄金表现卓越的关键原因之一，在于它是一种替代性货币。当美元上涨时，其他货币下跌。投资与这些外汇的资金没有转投美元，而是转向了黄金。这让黄金扮演了双重角色：既是一种商品，也是一种替代性货币。

墨菲小常识

CRB指数中的某些商品（如铜与石油）与经济走势的强弱联系紧密。

黄金相对于外汇的表现

如图11-9所示，在过去的几年中，黄金的表现优于其他商品。黄金的走势通常与美元呈反向变动关系。这意味着黄金的走势通常与外汇呈同向变动关系。但黄金上涨的速度与这些外汇并不相同。近期的历史走势显示，黄金的涨速远超外汇的涨速。

图11-10比较了黄金与世界上最强势的三大外汇在5年间（2007～2011年）的表现。这3种货币分别是日元、澳元与瑞士法郎，它们相对于黄金的表现分别绘制在图11-10中。这3种外汇均有所升值，但其表现没有黄金那么出色。在这5年里，黄金涨了150%，日元涨了55%，澳元与瑞士法郎分别上涨了31%与29%。图11-10的目的只是为了说明所有外汇在这5年里相对于黄金的表现。换言之，黄金不但是世界上表现最为强劲的商品，而且是世界上表现最为强势的货币。这是黄金具备了商品与货币的双重角色，也说明了黄金的走势为何与其他商品市场的走势不完全一致。

墨菲小常识

黄金市场牛市的信号之一是黄金升值的速度远超外汇。

美元对其他市场间走势的影响

本章讨论了一种最稳定的跨市场关系，即商品与货币之间的反向关系。本章中的图表旨在说明，这两个市场之间是紧密联系着的，需要一起分析。比方说，一个商品交易者只分析商品走势图，却不考虑美元与外汇的图表，这一行为显得非常草率。美元（及外汇）走势的变化通常与商品价格的变化同时发生。美元走势有时也会率先变化，这也发出了商品价格走势即将发生变化的一个预警信号。

本章还说明了黄金兼具商品与货币的双重角色，因此，其走势与其他任何商品市场的走势都不完全一致。然而，美元的影响远远超过商品价格见底时的影响，而美元走势的影响更为广泛。

在过去的10年里，美元、商品及股票之间的联系变得越发紧密，第12章将说明，商品与股票之间的联系变得更加的紧密，自2008年通货紧缩式崩盘以来尤其如此。因此，美元与股票之间已经发展出了一种直接的反向关系。美元的走势同样会影响到股市中的板块轮动。

比如，第9章介绍了始于2011年春天的防守型板块轮动，在那时，资金从经济敏感型行业（如原材料与能源行业）中流出，并流入那些防守型板块，如日用消费品、医疗卫生及公共事业板块。美元的上涨促使资金流出商品类股票，并推动商品价格走低。商品相关类股票的下调（意味着经济走弱）促使股票同时下调。美元走势也对美国股票相对于外国股票的吸引力产生影响。

墨菲小常识

对商品相关类股票的作用，是美元走势对板块轮动产生的最大影响。

在第12章你将会发现，与美国境内的股票相比，美元的上涨对外国股票损害更大。这有助于解释外国股票在2011年的跌幅为何远超美国股票。美元的上涨还解释了新兴市场国家股票在2011年的跌幅远大于发达国家股票市场的原因。新兴市场与商品市场的走势联系更为紧密。因此，当美元上涨导致商品价格下跌时，新兴市场受到的冲击更大。在接下来的两章里，我们将对这一跨市场趋势进行说明。我在这里提到这一趋势的目的仅在于让你认识到，商品与美元之间的反向关系只不过是市场间关系链的一环而已（尽管是重要的一环）。在第12章，我们将讨论商品与股票市场之间的紧密联系，我们还将说明，商品价格与商品类股票板块同样密切相关。这些板块包括原材料、能源及贵金属板块。你还会看到，为什么说比较这些股票板块与其对应商品的相对表现是一个好主意。商品相关类股票通常先于商品改变走势。你会看到这一情况是如何在2011年春天发生，自那时以来，它又是如何发出其他市场出现的重要变化信号的。 lDIzPD6IJ2SWP+sX4k57aPKA1mwoLky1st+XFJwO6V9AAlXQkYIlXasXCWM455Fp