一 引言：我国金融体系的基本特点

金融体系是金融工具、金融机构和金融市场的集合，它的基本功能就是通过媒介储蓄和投资，跨时空配置资源，即资源的跨期配置。金融体系一直被认为是现代经济的核心，但金融体系只是经济体系的一个子系统。金融体系运转的机制和效率影响着整个经济体系，反过来，金融体系的运转又受到经济体系中其他子系统的影响。

与金融资源配置由市场发挥决定性作用的金融市场化体制相比，我国的金融体系具有典型的金融约束体制特征（financial restraint） ，政府在金融资源配置中发挥了主导作用。与政府主导相对应，我国金融体系呈现出银行导向（bank-oriented）而不是资本市场导向（capital market-oriented）的结构特征，并且，从对外开放的角度看，整个金融体系是相对封闭的。

首先，从配置金融资源的机制看，与政府主导的经济发展模式相适应，在我国的金融体系中，是政府而非市场发挥着主导作用。政府的主导作用除了表现在对价格（如利率）的管制上之外，还包括对金融机构准入退出的行政管制，对金融业务和金融产品的行政管制，以及对获得金融资源主体的隐含偏好或者限制。经过近40年的金融改革与发展，中国金融机构的公司化治理、利率市场化等取得了重大进展，但是，行政管制的特征并无根本性的变化。例如，包括股票市场和债券市场在内的资本市场还没有实施注册制，退出制度也极其不完善。而且，不同所有制企业在获得金融资源方面存在着差别待遇：国有企业除了在股票市场占据了半壁以上的江山之外，在包括银行贷款在内的各种债务融资方面也占据了更多的资源。

对政府主导的金融体系，一个值得关注的问题就是金融管理事权在中央和地方间的分配。根据市场准入、机构管理、过程监督、危机救助以及宏观政策等金融管理事权是隶属于中央或联邦政府，还是在中央和地方之间进行分配，可以将金融体系分为“金融集权”（financial centralization）体制和“金融分权”（financial decentralization）体制。集权和分权是相对的，各国都不同程度地存在着中央和地方的金融分权，但由于一个经济体内部的资金是自由流动的，金融运转的外部性不可能局限于某个地区，因此，总体的趋势还是朝向金融集权。例如，在1863年之前的自由银行体制时期，美国银行业完全由州政府颁发牌照；在1863年之后的“双重银行体系”时期，联邦和州政府同时管理银行；如今，双重银行体系已经名存实亡，州政府监管、没有在联邦存款保险公司投保的银行只拥有整个银行体系不到0.2%的存款 。

其次，从媒介储蓄和投资的渠道看，与投资驱动的经济发展模式相适应，我国的金融体系是（传统）银行业发挥主要作用的银行导向体系，而不是资本市场发挥主要作用的市场导向体系。从居民金融资产的结构可以看到这两种体系的差异。表1比较了我国和美国的居民金融资产，可以看到，我国居民部门以存款为主，截至2015年，存款相当于我国居民金融资产的61%。相比之下，存款占美国居民金融资产的比重只有14%左右，证券和各种基金则占到近70%。银行导向体系有助于动员储蓄，推动大规模的房地产基建投资，但是，这种体系难以适应创新驱动的要求，难以发挥消费对增长的基础性作用。可以看到，我国居民消费率低的一个主要原因在于居民收入占国民可支配收入的份额较低，而难以通过资本市场获得财产性收入又是居民收入份额低的关键原因。并且，银行导向的金融体系主要将金融资源分配给了企业部门，而不是居民部门，因而，这种体系主要是为生产者而不是消费者服务的。

最后，从金融体系的开放程度看，我国的金融体系依然是一个高度封闭的体系——这与我国已经成为世界第一大贸易国的地位是完全不相称的。以2016年中美资本项目做一比较可以看到，其一，在资本项目三大子项目中，我国的证券投资项开放程度最低，我国的证券投资资产和负债分别只占GDP的3.26%和7.22%，远远低于美国的水平。实际上，我国证券投资项的开放程度甚至还低于经济落后于我国的印度。其二，从直接投资看，尽管我国常年成为世界第一大直接投资输入国，但存量直接投资依然落后于美国。更为重要的是，我国对外直接投资的发展速度远远落后于输入直接投资的速度，2016年我国直接投资的资产只占GDP的11.76%（见表２）。

应该说，我国这种政府主导、银行导向和相对封闭的金融体系基本适应了人口红利时期对动员储蓄、实施大规模投资的要求。然而，随着我国经济结构和人口结构的变化，这种金融体系亟待做彻底的变革。 pX9Mo7Kw4r4Fugxq2kvnlSfZ//CoJqqCsHjruCmir8fc5/SO7S/sPIjUHRhiVJtX