第四章

公司资本研究

第一节
取消最低资本限额

世界上有些国家的公司法在给予股东有限责任的同时，为了保护债权人的利益，要求股东在成立公司时投入的资本达到一定的数额。这个由公司法规定的、必须达到的数额称为最低资本限额。投资者的实际投资可以等于或者高于这个数额，但是不得低于这个数额。我国从1993年颁布新中国第一部公司法直到2013年，始终都有这样的规定。先是对有限责任公司分别不同类型要求50万元、30万元或者10万元，股份有限公司1 000万元；2005年修改公司法降低限额，有限责任公司变成3万元，股份有限公司变成500万元。 2013年底修改公司法彻底废除了这些要求。 那么，我国公司法以前为什么要求最低资本限额，后来为什么又要废除，个中的道理是什么呢？

要求注册资本最低限额的出发点是为了保护债权人的利益，可是实际保护债权人的是股东权益整体，不是注册资本一项。在前一章中我们已经说过，在我国现行的公司会计制度下，股东权益是由四个部分组成的：注册资本、资本公积、法定公积、任意公积。注册资本是股本，也即股票的票面总额，其公式为：每股股票面额×已发行股份总数。

资本公积是股票发行的溢价款，也即发行价格超出票面额的部分。具体说来，资本公积是各次发行溢价款的加总。每次发行的溢价款=每股溢价×所发行的股份数。 股票可以溢价发行。《公司法》第167条规定：“股份有限公司以超过股票票面金额的发行价格发行股份所得的溢价款以及国务院财政部门规定列入资本公积金的其他收入，应当列为公司资本公积金。”这就是说，票面额将在工商局登记为注册资本，发行价中超过票面额的部分不必登记注册，但是在会计记账的时候应当记为资本公积金。这是对股份有限公司所作的规定，但是同样适用于有限责任公司，因为有限责任公司的股东也可以在注册资本之外追加投资，例如，注册资本为3万元，但是实际投资为10万元。其中超过3万元注册资本的7万元投资与溢价发行中的溢价款性质是一样的，在会计记账时要记为资本公积金。在实践中，有的有限责任公司不将投资额分为等额股份，而是按比例计算各投资方对公司所有权的份额；有的则像股份有限公司那样将投资额分为等额股份，1 000股是一个很常用的数字，这样计算起来方便一些。这些股票的面额和溢价款从形式到内容都与前述股份有限公司的情形相同：它们的票面额反映注册资本，超过票面额的出资是溢价款。而没有分为等额股份的投资，虽然在形式上看起来不同，但是在实质上是相同的，在会计处理上也是一样的。

组成股东权益的第三个部分是法定公积金，那是公司开始经营产生利润之后的事。《公司法》第166条第1款规定：“公司分配当年税后利润时，应当提取利润的百分之十列入公司法定公积金。”该条第3款规定：“公司从税后利润中提取法定公积金后，经股东会或者股东大会决议，还可以从税后利润中提取任意公积金。”这任意公积金是组成股东权益的第四个部分。法定公积金和任意公积金都是公司的留利，会计记账时统称为盈余公积，这一点已在前面第三章讲过。

既然实际保护债权人的是上述四项而不是一项，那么聪明的债权人在放贷的时候就不会只看注册资本，而要看全部四项；或者不看注册资本，只看股东权益。

举一个具体的例子可以把问题说得更加清楚。假定股东投资10万元设立一个公司，公司向股东发行1万股，第一种情况下平价发行，面额每股10元，股本＝面额×已发行股份数＝10元×1万＝10万元。于是工商局登记的注册资本为10万元，在会计账面上就有：

现在假定第二种情况，股东仍然投资10万元设立一个公司，公司向股东发行1万股，面额每股5元，股本=面额×已发行股份数=5元×1万股=5万元，尽管股东实际上每股支付了10元，一共投资了10万元。这是溢价发行。于是工商局登记的注册资本为5万元，在会计账面上就有：

在这第二种情况下，虽然注册资本少了一半，但是股东投资相同，所有者权益相同，公司的实际运作相同，对债权人的保护也相同。因为对一个聪明的债权人来说，当公司向他借钱的时候，他不会因为第一种情况的注册资本是第二种情况的两倍而借给更多的钱，而是会同等地对待这两种情况。

再假定第三种情况：将每股面额定为1分钱，股本=0.01×10 000=100元，资本公积金99 900元。结果也是一样的。这种面额极小，只占股票价格的一个极小比例的股票叫作 名义面额股 。从逻辑上说，既然名义面额股可以有，无面额股应该也可以有了。不过，由于注册资本依然是公司章程和设立登记中的必要事项，所以我国公司法的现有框架还不允许发行无面额股，至多只能发行名义面额股。不管怎样，注册资本的多少带有相当大的主观随意性，并没有多大的意义。

股东在成立公司的时候可以自由地选择要不要溢价发行股份。如在上例中，可以选择平价发行，也可以选择溢价发行；可以溢价5元，也可以溢价9.99元。但是在经营了一段时间之后如果有赢利，那么再次发行的时候就只能溢价，不可能平价了。可见，溢价发行具有必然性。 例如在上面的例子中，我们可以在前述第一种情况（即平价发行）的基础上进一步假设，公司经过一段时期的经营，利润不断留存和积累，包括2万元法定公积金和13万元任意公积金，这样所有者权益总共增长了15万元，于是在会计账面上就有：

这时公司需要集资20万元以扩大再生产。由于当初股东花10元钱买来的1股股票现在值25元了， 所以现在也只能按每股25元的价格发行。但是因为当初的票面额是10元，现在也只能写10元，否则，这次25元，下次28元，公司的股票就会一片混乱。既然面额固定为10元，价格却要25元，那就只能溢价发行。具体操作是将需要筹集的20万元除以每股价格25元，得到发行数量8 000股，每股面额10元，溢价15元，发行之后会计账面上就有：

在45万元净资产中，注册资本只占了18万元，不到一半。如果按前面第三种情况假设，即面额3元，则注册资本只有5万4千元，占12%。以后随着公司业务的发展，留利不断增加，净资产会越来越大，注册资本不变，其在净资产中所占的比例也越来越小。

可见，注册资本并不能反映公司的真实价值。即使在公司成立时股票平价发行，注册资本也仅仅在成立之初的那一刻反映了公司的价值。一旦公司开始经营，随着赢利或者亏损的不断发生，公司的价值也在不断地变化， 注册资本作为一个不变的数字就与公司的真实价值渐行渐远，最后只剩下一个没有多少意义的空洞数字。

上面假定公司在成立之初选择了平价发行股份，可是精明的生意人往往会选择溢价发行，因为溢价发行至少有两大好处。第一是少交登记费。注册设立公司需要缴纳登记费，而登记费是按照注册资本的一定百分比收取的。通过溢价发行减少了注册资本，自然也就减少了需要缴纳的登记费。根据《公司登记管理条例》第55条第2款的规定：“领取《企业法人营业执照》的，设立登记费按注册资本总额的0.8‰缴纳；注册资本超过1 000万元的，超过部分按0.4‰缴纳；注册资本超过1亿元的，超过部分不再缴纳。” 在本例中，如果取第一种情形开始时平价发行，现在注册资本18万元，登记费要1 440元；取第二种情形登记费为720元；取第三种情形登记费只有1.44元。

第二大好处是集资更有灵活性。上面讨论了赢利的情况，没有讨论亏损。如果股东投资10万元下去之后第一年亏损了5万元，这时如果资金不足，需要向外集资，就只能按每股5元的价格发行，因为现在股东手中的1万股股票只代表了5万元的净资产，而不是起初的10万元。在第一种情况下因为首次发行是平价的，票面额每股10元。法律一般禁止折价发行，无法操作。 所以只能通过修改章程、变更登记来减少注册资本，手续很麻烦，而且可能会引发新的法律问题，例如债权人指控违约等。而在第二、三两种情况下就很容易操作，可以直接发行，不需要变更登记。

当人们普遍地明白了上述道理并且使用低面值股来溢价发行的时候，法定最低资本限额就变成一条僵死的、机械的规定，没有任何实质意义了，因为它并不能有效地保护债权人，债权人也不看重它。反过来，它的负面作用倒不小，因为它不利于商人们灵活地设立公司和有效地利用资金。客观情况纷繁复杂，各行各业对企业初始资本的要求各不相同。“一刀切”地规定一个最低限额，对有些生意来说不够，规定没有意义；对另一些生意来说又太多，形成资金的积压和闲置，造成浪费。无论是3万元还是30万元，甚至是500万元，都会出现这种情况。

正是基于上述考虑，我国才最终决定取消资本最低限额，放弃了长期坚持的法定资本制度。 这是我国公司资本制度的巨大进步。不但设立公司的条件放宽，自由度增大，而且因为注册资本由实缴改为认缴，当事人再也不需要借钱成立公司后再抽逃资金还钱了。 因为凡是自愿认缴的资本，事后就不大会抽逃。因此，我国公司的资本真实性将大大提高，抽逃资金的现象将会消失。

下面请读者欣赏一下当年在法定资本制下我国法学界对企业家们抽逃资金的不同看法。

案例讨论

个体户A计划设立一家资本金为1 000万元的股份公司。A作为发起人决定用自己的现有不动产和两台进口设备（时价1 500万元）作价出资，但听说用不动产和实物出资要缴纳资产收益所得税（capitalgain）。为了回避征税，A将上述不动产和设备作为担保从B银行贷款1 000万元，又将这笔贷款存入指定的代收股款的C银行。C银行在不知情的情况下向A出具了收款单据，并向工商管理机关出具了收款证明。2000年3月，A同妻子、长子及其他两个好友（名义股东）一起作为股东注册成立了股份公司。A担任董事长，董事会由A、妻子、长子组成。同年5月A以董事会决议为由，从C银行取出全部贷款返还给B银行，解除了担保。并将现有不动产作为车间，用两台进口设备投入了生产。

对这个案例，有学者经过认真分析之后得出结论：“应依法追究A本人及新成立公司的民事、行政甚至刑事责任。”这个观点应该能够代表当年我国法学界的主流观点和绝大多数人的意见。但是笔者的看法却全然不同。下面是作者当年的分析和评论原文实录，供读者比较和鉴赏。

本案的情形很有典型意义。它反映了我国长期坚持的法定资本制——要求资本最低限额的严重缺陷。出于各种不同的现实原因，我国的很多公司恐怕都是这样通过虚假出资或者事后抽逃资金的办法成立的。其中很多公司生意越做越红火，发展成为实力雄厚的大公司甚至大的跨国公司。本案中的公司成立采取的就是事后抽逃资金的手段。在授权资本制 下，公司的成立非常容易，根本不需要虚假出资或者抽逃资金，也就不存在任何违法行为了。因为我国法律规定了注册资本制度和最低资本限额，发起人为了规避这些规定，才不得不采用虚假出资、抽逃资金等手段，招了麻烦还违法。从一个角度看，当然是当事人在违法；而从另一个角度看，造成违法的原因在法律本身，因为如果法律不这样规定，如果采用授权资本制，本案中的行为就不违法了。

本案的典型意义不仅在于其成立过程，而且在于其经营过程。从案情来看，并没有纠纷发生。如果公司生意做得顺利、做得好，很可能会有大的发展，从而给社会做出大的贡献，几年以后发展成几亿元甚至几十亿元净资产的大公司也未可知。据说，根据现行法律，“应依法追究A本人及新成立公司的民事、行政甚至刑事责任。” 没有纠纷哪来的民事责任？这种情形至多只能由工商管理局依法对其进行行政处罚，或者检察院依法对其刑事起诉。可是，在公司正常经营的情况下，如果这些执法机构这样做了，那么，虽然法律的尊严得到了维护，但是社会经济的发展却受到了负面的影响。法律应当服务于经济的发展而不是阻碍经济的发展。如果一条法律规定的执行在客观上对经济发展所起的作用是破坏性的而非建设性的，那么这就是一条恶法，必须修改。

诚然，本案中如果发生民事纠纷，比如债权人信赖了1000万元的注册资本而借给了公司一笔款项，事后公司无力偿还，那就可以认定公司设立无效 而追究A个人的全额还款责任。

只要没有纠纷，A也没有实施欺诈债权人的行为，那么在执法上就不必对A过分严厉。再说，A也向公司投入了不动产和两台价值1500万元的设备，只是没有办理所有权的转移手续，等于是借给公司免费使用。因此，工商执法时可以采取比较温和的处理办法，如敦促他办理设备所有权的转移手续，或者将1000万元资金退回来，等等，不应该对其进行严厉的处罚，更不应该追究其抽逃资金的刑事责任。

当然，最好的办法还是修改法律，放宽放松对注册资本的要求，从而一劳永逸地解决这类问题。

这是笔者当年的课堂讲义原稿（包括其中的脚注）。没有想到的是，之后不久，国家便取消了最低资本限额。

第二节
不同资本制度的比较

当今世界各国公司法对公司初始资本的要求大致上分为三大类：法定资本制、授权资本制、折衷资本制。法定资本制要求最低资本限额，股东设立公司时投入的资本必须大于或等于这个限额，不得小于。小了公司就不能成立。此外，法律还要求股东实际投入的这个等于或者大于最低限额的具体资本数额必须注册登记，称为注册资本。注册之后这个数额不得随意变动，变动时必须遵循法定的程序，并且再次登记。授权资本制不要求最低资本限额， 只要求在章程中写明公司可以发行的股份数量并登记注册，这个数量的多少由公司设立人根据实际经营的需要自由确定，法律不加限制；确定数量之后也不需要一次全部发行，而是可以根据生意的需要分次发行，具体发行多少股、每股的价格多少都由董事会酌情而定，只要在登记的股份数量之内就行。例如，章程规定可以发行1亿股，而公司成立之初只发行了1千万股，以后公司董事会根据需要随时可以在剩余的9千万股总数之内决定增发股份，每股的价格随行就市，依照市场供求关系等多种因素确定。折衷资本制则是在这两个极端之间进行折衷，情形多样，不一而足。总之，最低资本限额是不同资本制度的区分标志：法定资本制要求最低资本限额；授权资本制不要求最低限额；折衷资本制在两个极端之间进行调和。

我国在新中国成立以后逐步实行了计划经济。在计划经济下没有真正的公司，因而没有也不需要公司法。1984年，党中央决定开展城市经济体制改革。从1985年开始各种公司如雨后春笋般涌现，其中很多都是资本不足的皮包公司。一旦出现纠纷需要赔偿，这些公司往往没有偿债能力，结果交易对方的损失得不到补偿。当时大家经商经验不足，这样的情况不在少数。 这些实际情况使立法者感到有必要规定严格的注册资本制度。以此为背景，1993年我国出台的《公司法》规定股份有限公司的注册资本最低限额1 000万元；有限责任公司分别为生产性的和商业批发型的50万元，商业零售型的30万元，科技开发、咨询、服务性的10万元。当时物价还比较低，一般人的工资水平每个月二三百元，数十万元的注册资本是个不小的数目。这是典型的、严格的法定资本制。学术界对此有所谓资本确定、资本维持、资本不变的说法，即所谓的法定资本三原则。资本确定，就是法律规定了注册资本的最低限额，设立公司时股东必须缴足这个数额，一分钱也不能少，少了不得设立公司。资本维持，是指在公司成立之后必须维持这个资本数额，不能减少，以保证交易的安全。我国公司法规定发起人及股东的出资不得抽回，每年的利润必须先提取公积金之后才能分红，股票的发行价格不得低于股票面额，公司一般不得收购本公司的股份，非货币出资必须保证足额等等，都具有资本维持的功效。资本不变，与资本维持是一个意思，主要指不能减少，增加大概没有问题，但从字面意义上说，增加也不行，也要重新履行登记手续。

从实际实行的效果来看，法定资本制对于一个规则不健全、秩序混乱的社会环境来说，能够在初级阶段上（例如我国在1985年的情形）限制皮包公司，减少坑蒙拐骗，有利于交易的安全。但仅仅适用在初级阶段上，因为人们很快就学会了“上有政策，下有对策”。你要资本确定吗？行，我照办，没有钱可以向别人借，设立时一分钱也不少。但是公司设立之后我就把钱取出来还人了。当然，这是抽逃资金，在当年属于违法行为。可是你管得了吗？哪个政府机关有精力整天在后面盯着呢？只要不出问题，我的空壳公司或者皮包公司生意照做，就像公司当年超越经营范围订立合同一样。只要不出问题，没人管你。资本确定制度形同虚设。至于资本维持，那就更空了。如果我生意做得好，维持当然没有问题，但是如果我做亏了呢，难道我一定要补充资本吗？没有一条法律有这样的要求啊！维持得了吗？资本不变更加荒唐，直接违反辩证法。辩证法认为世间一切事物都是在发展变化的，公司经营中在不断地产生利润或者亏损，怎么可能不变呢？可以说，从公司成立后开始经营的那一刻起，公司的资本就开始变化了。这是辩证法，怎么可能不变呢？

实践证明，注册资本不能反映公司的真实价值（误导作用倒有一点），法定最低资本限额也不能保护债权人，反过来倒是给投资者创办公司设置了障碍，引起了许多不必要的摩擦。

因此，现代很多采用法定资本制的国家都向授权资本制学习，采取了所谓的折衷资本制，即在规定注册资本的同时，允许股东分期缴纳。法律规定了首次缴款的比例和以后分期缴款的年限，在此年限内由董事会酌情而定。我国2005年对《公司法》进行大修改时就采纳了这种办法，具体分两个方面：一是降低最低资本限额：将之前对有限责任公司要求的数十万元降低到3万元；一人公司高一些，为10万元；股份有限公司从之前的1 000万元降低到500万元。 二是允许分期缴纳：2005年《公司法》第26条规定：“有限责任公司的注册资本为在公司登记机关登记的全体股东认缴的出资额。公司全体股东的首次出资额不得低于注册资本的百分之二十，也不得低于法定的注册资本最低限额，其余部分由股东自公司成立之日起两年内缴足；其中，投资公司可以在五年内缴足。”该法第81条规定：“股份有限公司采取发起设立方式设立的，注册资本为在公司登记机关登记的全体发起人认购的股本总额。公司全体发起人的首次出资额不得低于注册资本的百分之二十，其余部分由发起人自公司成立之日起两年内缴足；其中，投资公司可以在五年内缴足。在缴足前，不得向他人募集股份。股份有限公司采取募集方式设立的，注册资本为在公司登记机关登记的实收股本总额。”这样的规定给予了股东出资和公司筹资一点点灵活性，有助于避免资金积压，使资金能够得到较为有效的运用，但是与授权资本制下的没有年限相比，依然显得死板。于是便有了2013年的改革，将最低资本限额彻底废除。上述规定自然也从公司法中删除了。

那么，经过国务院改革之后的我国公司资本制度又属于哪一类呢？法定的、授权的还是折衷的？好像都不是，大概只能叫作自主认缴制。不过究其本质，它与授权资本制比较接近，因为二者的出资多少都由发起人自由决定，唯一的不同在于授权资本有一个授权的股份数，我们因为在股份的问题上对有限责任公司作了不同的处理， 所以没有这个要求。新制度强调信息的公开，要求公开真实，这些都符合市场经济的改革方向。进一步的发展应当允许公司发行无面额股。

第三节
股东出资的形式

一、法定出资形式

我国《公司法》第27条第1款规定：“股东可以用货币出资，也可以用实物、知识产权、土地使用权等可以用货币估价并可以依法转让的非货币财产作价出资；但是，法律、行政法规规定不得作为出资的财产除外。”由此可知，公司法明文列举的出资形式有货币、实物、知识产权、土地使用权四种。下面分别讨论。

1．货币

货币是最常见、最普通的出资形式，也是唯一不会引起争议的出资形式，因为它有确定的金额，不需要对资产价值进行评估。货币也往往是最受欢迎的出资形式，因为有了钱，什么都可以买到。但是货币对很多当事人来说，又是最紧缺的资源。我国大多数上市公司都是由国有企业改制而成的。国有企业虽然规模巨大，但是往往缺乏资金。它们出资设立子公司时货币所占的比例很小，让子公司上市也是为了摆脱资金困境。往往是一些小型的公司，货币出资所占的比例反而比较大。

2．土地使用权

公司生产经营需要一定的场所，而场所必定在土地上。对绝大多数公司来说，土地都是最重要的资产。从20世纪90年代末到21世纪10年代初这十几年的时间里，由于我国经济的迅猛发展，我国城市及城市周边地区的土地价格上涨了数十倍甚至上百倍。因此土地的价值更加突显。由于我国坚持公有土地制度，所以只有国家和农村集体有土地所有权，个人没有土地所有权。不过所谓的国家土地所有权其实大都掌握在县和县以上地方政府的手里，国家的土地出资具体表现为地方政府的出资。又由于我国不允许土地所有权的买卖，只允许土地使用权的转让。所以国家或集体在用土地出资时也只能以土地使用权出资，并非所有权的转让。使用权是有年限的，不是永久性的。目前我国土地使用权的一次性审批使用年限最长为70年，到期还可以通过审批延续。 下面是土地使用权出资的一个案例。

【案例4-1】

鞍山市人民政府与大连大锻锻造有限公司

辽宁省高级人民法院2010年4月6日

大连大锻锻造有限公司（简称大锻公司）与鞍山第一工程机械股份有限公司（以下简称鞍山一工）存在多年的加工关系，大锻公司根据鞍山一工提供的链条规格及数量，为鞍山一工加工制作大型施工机械的履带链条。截至2005年9月，鞍山一工尚欠大锻公司加工费269万余元。大锻公司多次催要，但鞍山一工一直未付。

鞍山一工是1992年经鞍山市和辽宁省经济体制改革委员会批准的定向募集股份有限公司。企业总股本16500万股，每股1元。鞍山市政府作为国家股股东在鞍山一工的股份为6688.6万股，所占比例31.11%，其中包含鞍山一工所占土地570 620平方米（约855.5亩）土地使用权作价1 710万元在内，使用期限10年。1992年3月5日至2002年3月5日土地使用期届满后，企业鞍山一工申请续办了土地使用权手续。2002年3月6日至同年6月27日，国家审计署驻沈阳特派员办事处对鞍山市2000年至2001年间土地使用和土地资金管理情况审计时，发现“2001年10月，鞍山一工向鞍山市土地管理局申请续期，由于鞍山一工在未缴纳土地出让金情况下，鞍山市土地管理局为其办理了土地使用证，并向北京中天华正会计师事务所和北京市大连律师事务所出具土地出让证明，确认鞍山一工已按合同规定缴纳土地出让金。上述行为与国务院（2001）15号文件《关于加强国家土地资源管理的通知》第四条不符。”2003年8月29日，市政府据此作出整改决定：“鞍山市原土地管理局在向鞍山一工出让土地中弄虚作假，并违反发放《国有土地使用证》和向有关部门作出虚假土地出让证明，违反了国家《土地法》第55条和国务院规定。市政府决定：鉴于鞍山一工已经退市，短期内不能实现资产重组，且近期无法缴纳出让金，因此，终止土地出让合同，注销土地登记，收回土地使用证。”同年9月1日，鞍山市规划和国土资源局下发文件，中止了鞍山一工土地使用权出让合同，鞍山一工应到有关部门办理注销土地登记，交回土地使用证。事后鞍山一工按规定办理了上述手续。

大锻公司起诉，除要求鞍山一工支付加工费之外，还指责鞍山市政府收回土地的行为为抽逃出资，要求市政府在1710万元范围内对鞍山一工拖欠的加工费承担给付责任。

大连市中级人民法院一审认同原告的要求。 鞍山市政府不服，向辽宁省高级人民法院上诉。该院起初在内部讨论时认同一审判决，但是后来经过向最高人民法院民二庭请示，根据后者的复函（（2009）民二他字第5号函），判决：鞍山市政府收回土地行为合法，不应承担任何赔偿责任，因而撤销了大连市中级人民法院民事判决第二项。关于判决的理由，该院解释如下：“大锻公司为鞍山一工加工链条……鞍山一工应予承担偿还所欠加工费用及相关利息的义务，原判正确。对于市政府是否在抽逃注册资金范围内承担相应民事责任一节，因作为股东的市政府在公司即鞍山一工设立时投入的570620平方米土地使用权作价1710万元所对应的具体年限确定为10年，市政府虽然收回了土地使用权，但该土地使用权在投入的10年期限内的价值已经为公司所享有和使用，且该部分价值也已经凝结为公司财产，市政府事实上无法抽回。收回土地使用权，并不是抽逃注册资金，是10年使用期满后正常的收回行为，并不违法，也无须履行公示程序。故市政府不应在1710万元范围内对鞍山一工给付欠款不足部分承担给付义务。”

土地使用权是有年限的，其入股只是规定年限内的使用权。570 620平方米土地使用10年的价值是1 710万元，年限届满后如果鞍山一工要继续使用这块土地，必须重新计算新时期内的使用权价值并办理市政府的增资入股手续，否则作为股东的土地所有人可以收回。本案中，一、二审法院起初显然对此有误解，最高院有关使用权的价值已经凝结为公司财产的解释是正确的，确实高出下级法院一筹。

3．实物

实物也是重要的出资形式，实践中相当普遍。实物的出资人以发起人居多。公司营业不光需要土地和资金，还需要具体的实物资产。有了实物出资，节省了购买这些实物的货币，也等于是货币出资。用于出资的实物一般应该是公司经营所需要的。如果是用不着的实物，那就只有拍卖价值。出资实物的价值需要评估，具体由出资股东之间协商确定（初始出资）或者由出资股东与公司董事会协商确定（后续出资）。实物出资中的一个重要问题是当实物是一个企业而不是单件资产的时候，是将企业包含的厂房、机器设备、原材料、库存品逐一单项评估加总，还是将它作为一个运行中的企业进行整体评估。如果是一个赢利的企业，后者得出的价值往往远高于前者。这个问题比较专业，涉及的又是出资的量而不是出资的质，所以我们在后面设专节详细讨论。

4．知识产权

1993年公司法只规定工业产权 （包括专利权和商标权；其中专利又包括发明、实用新型、外观设计），2005年改为知识产权，就是将著作权也包含进去了。著作权除了专著、论文等，还包含了计算机软件。这样，法律明确允许的出资形式在范围上比以前扩大了。

知识产权属于无形财产。无形财产除了知识产权之外还包括非专利技术、秘方及其制作方法、商业机密、商誉、合同权利。非专利技术在1993年公司法中是与工业产权一起明文列举的，2005年公司立法时考虑到它的实际应用不大广泛而没有列举，但其作为出资形式是没有问题的；秘方及其制作方法与非专利技术相似，只要通过协商谈判能够用货币估价并且有效转让，估计也可以作为出资形式，应该没有法律障碍。商业机密、商誉、合同权利在后面讨论。

5．其他非货币财产

《公司法》第27条第1款除了具体列举上述4类资产之外，还以这4类为例子笼统地囊括了其他一切“可以用货币估价并可以依法转让的非货币财产”。可见，非货币财产必须具备两个条件才能用作出资：可以用货币估价；可以依法转让。

2011年6月21日，最高人民法院判决了《深圳市启迪信息技术有限公司诉郑州国华投资有限公司等股权确认纠纷案》 。该案中，北京师范大学珠海分校（以下简称珠海分校）的一个项目组作为甲方，投资方作为乙方，于2006年9月18日签订协议，合作成立珠海市科美教育咨询有限公司（以下简称科美公司），协议规定甲方以教育资本占科美公司70%的股份；乙方以7 000万元的资金占30%的股份。10月26日，甲乙双方再次签订协议，规定科美公司注册资本1 000万元，具体操作是由乙方向甲方指定的豫信公司和启迪公司汇款700万元，再由这两家公司用这700万元向科美公司注资；乙方则通过自己的国华公司直接向科美公司注资300万元。后来双方在协作过程中产生争议，国华公司起诉要求确认其对科美公司拥有100%的股权。河南省开封市中级人民法院初审认定“9·18协议”无效，因为甲方的非货币出资既不能以货币估价，也不能依法转让；“10·26协议”将教育资源出资改变为现金出资，具有规避法律的性质。上诉后河南省高级人民法院维持原判。最高人民法院提审此案，撤销原判，改判启迪公司胜诉。最高院认为即使“9·18协议”无效，“10·26协议”也是有效的。现金资本虽然重要，“但公司的有效经营有时还需要其他条件或资源”。这其他条件或资源显然指甲方赖以出资的教育资源。教育资源或许可以用货币估价，但是不能依法转让。最高院的判决规避了“9·18协议”的效力，但是其论述又为该协议辩护，是否意味着对出资形式的进一步放松，更加尊重当事人的意思自治，不必拘泥于《公司法》第27条要求的货币估价和依法转让两个条件，还需要继续观察。

从字面上看，“可以用货币估价并可以依法转让的非货币财产”显然是兜底条款性质。对它的覆盖范围的理解应当结合《公司登记管理条例》第14条规定“股东不得以劳务、信用、自然人姓名、商誉、特许经营权或者设定担保的财产等作价出资。”这是对《公司法》第27条兜底规定的限制。“劳务、信用、自然人姓名、商誉、特许经营权或者设定担保的财产”，即使符合可以用货币估价和可以依法转让两个条件，也不得用来出资。那么在排除了条例第14条列举的内容之后，《公司法》第27条的兜底规定包括哪些资产呢？

一般认为，该兜底规定应该包括用益物权、 股权、债权和非专利技术。 非专利技术已如上述。用益物权包括土地使用权、地役权、采矿权、承包租赁权等。虽然《公司法》只列举了土地使用权，但是实践中用其他用益物权出资的也不少见，不过像土地使用权一样，都需要办理好权利转移的具体手续。

所谓股权出资是指股东将自己对其他公司的股权转让给公司，让公司替代他充当股东。据说，在我国企业改制、资产重组和上市公司组建的过程中，股权出资相当普遍。 最高人民法院的司法解释对此作了具体的规定：“出资人以其他公司股权出资，符合下列条件的，人民法院应当认定出资人已履行出资义务：（一）出资的股权由出资人合法持有并依法可以转让；（二）出资的股权无权利瑕疵或者权利负担；（三）出资人已履行关于股权转让的法定手续；（四）出资的股权已依法进行了价值评估。股权出资不符合前款第（一）（二）（三）项的规定，公司、其他股东或者公司债权人请求认定出资人未履行出资义务的，人民法院应当责令该出资人在指定的合理期间内采取补正措施，以符合上述条件；逾期未补正的，人民法院应当认定其未依法全面履行出资义务。股权出资不符合本条第一款第（四）项的规定，公司、其他股东或者公司债权人请求认定出资人未履行出资义务的，人民法院应当按照本规定第九条的规定处理。”

债权出资是指股东将自己对第三人的债权转让给公司，由公司充当第三人的债权人。在由国有企业改制组建的上市公司中，有的国有企业就是以原有的债权作为出资的。可见，债权出资也已经被我国的公司实践中所接受。 债权出资的问题主要在于它的风险性和不确定性，因为如果债务人到期不能清偿，公司就不能获得预期的资本。抽象地说，只要股权能用作出资，债权更加可以，因为债权比股权风险小，价值更加稳定可靠。但是这种抽象的一概而论于事无补，且具误导性，因为一个历史悠久、信誉良好的企业的股份远比对一个风雨飘摇中的企业的债权可靠得多，风险小得多。所以应该具体情况具体分析，由利害关系人通过现实的商事谈判和评估来确定具体的股权和债权的价值。这里所说的利害关系人在公司成立的过程中（初始出资）是指与出资人相对的其他发起人，在公司成立之后（后续出资）是指公司董事会或者得到董事会或章程授权的公司法定代表人。这与前述对实物出资的评估是一样的。一旦双方议定资产价格并完成出资，即使最终风险变成现实，这些股权或债权不能实现，也应当认定出资真实、有效。也就是说，判断出资有效性的时间标准应当是出资当时，而不是情势变迁之后。

美国各州的公司法曾经禁止本票出资，自然也不允许债权出资。 ⁽³³⁾ 现在这些禁令都已经取消。这至少说明允许债权出资是利大于弊的。我国公司法并没有明确规定债权能否出资。但是实践走在理论的前面，也走在法律的前面。在法律没有明文禁止的情况下，实践中普遍采用债权出资的结果必然导致法律上的承认。

说到债权出资，应该提一下债转股。我国自1999年9月中共十五届四中全会作出《关于国有企业改革和发展若干重大问题的决定》起，在之后的几年内在全国范围内掀起过一场债转股经济运动。当时一大半国有企业因为落后的经济制度加上经营管理不善而陷入困境，负债累累，资不抵债；债权人都是国有银行，它们对企业的贷款成了呆坏账，无法收回；计划中的金融改革也无法进行。于是，根据党中央的指示精神，国家成立了华融、长城、信达、东方四家国有资产管理公司，通过财政拨款，专门收购工商银行、农业银行、建设银行、中国银行四大国有银行的呆坏账。结果，资产管理公司代替银行成了国有企业的债权人。随后，除了一些无可救药的企业实施破产清算之外，对那些尚可救治的企业实行债转股，即将资产管理公司的债权转化成股权，资产管理公司由企业的债权人变成股东。债转股的实质是对国有企业所欠国有银行的债务进行豁免，或者说一笔勾销，使本应破产的企业再获得一次成活的机会。例如，企业的总资产为1千万元，所欠银行债务3亿元。资产管理公司将这3亿元债权从银行手里买过来，转变成股权，最终拥有了企业100%的所有权（全部股份）。而这所有权的价值就是1千万元。 债转股是我国在特定的历史时期内通过财政买单对国有经济从宏观和微观两个方面进行的一次大调整，与普通的债权出资不可同日而语。但是因为其表现形式是债权转股权，似乎与债权出资有某些相似之处，所以在这里介绍提及。

二、对禁止的讨论

《公司登记管理条例》第14条之所以禁止用“劳务、信用、自然人姓名、商誉、特许经营权或者设定担保的财产”出资，是因为这些资产的价值不确定，不能用来清偿债务，保护债权人的利益。但是这样的担忧和禁止都是值得商榷的。

首先说劳务。劳务分为已经提供的劳务和将来提供的劳务。对于已经提供的劳务，其价值已经转让给公司，货币金额也已经确定，不需要评估，所以应该可以用作出资。再说，即使法律不允许，劳务的提供者在领取了劳务的报酬之后也可以用这些报酬来购买公司的股份，还是达到了投资的目的，殊途同归，等于在规避法律。可见，条例笼统的禁止没有道理。英美普通法历来允许已经提供的劳务作为出资，美国50个州个个允许，从来没有在这个问题上发生过争议。 我国在司法实践中也接受已经提供的劳务用作出资。 因此，条例的禁止实属悖时。

至于将来提供的劳务，因为现在无法转让给公司，所以条例的禁止符合《公司法》第27条和第28条的规定。 英美普通法早期也这样禁止过， 美国的得克萨斯州还专门将禁令写进了宪法。但是后来考虑到当一个技术人员的技术对公司非常有用时，公司在现金短缺的情况下可能很想发行股票以换取他的技术服务。假如一位电影明星同意参加一部电影的制作，换取电影20%的利益；因为他的参与，银行可能愿意贷出数百万美元的款项支持新公司制作电影，但是法律却不允许公司发行股份给他，这显然不利于有益的商事活动。有时候，为了吸引有特殊技术的人过来工作，公司可以提前支付薪水给他，薪水可以很高；必要时公司还可以先付他奖金。 如果该雇员可以用这些薪水或者奖金去购买公司的股票，那么为什么不可以走捷径，由公司直接发行股票给他，以换取他对将来服务的承诺呢？事实上，这就是派却欣诉西莫地金融公司 一案中法院所使用的逻辑。今天，美国大多数州都已经在出资形式上放开，不但包括将来的劳务和服务，还包括本票、债的豁免、请求权的放弃——任何对公司的好处。美国《公司法范本》 6．21的表述是“有形或无形的财产或者对公司的好处”，有些州干脆说“对公司有形或无形的好处”。

其次是信用。这里的信用是指借款或者赊购的能力。例如，股东甲拥有银行信用，可以向银行贷款5百万元。A公司新建没有信用，因为甲的加盟而获得信用向银行贷到了5百万元，或者由于甲的担保而获得了5百万元的贷款，作为报答，公司向甲“赠送”发行了一定数量的股份。同理，在公司成立的过程中，如果甲作为发起人之一以其银行信用作为出资获取了一定数量的股份，公司成立之后依赖甲的信用向银行贷到了款项。甲的股份就是以信用作为对价的，属于信用出资。如果甲凭借自己的银行信用自己向银行借5百万元投入公司，那就是货币出资，而不是信用出资。因为这里是甲自己充当债务人，而信用出资的结果是公司充当债务人。赊购的情形与此相同，如果甲具有商业信用，能从某原材料供应商处赊购原材料，赊账期两个月，甲以这种赊购能力入股公司获得股份，也属于信用出资。由于信用的价值不容易评估，而且一旦公司经营失败，信用资产显得虚无，不能像货币和实物资本那样能够对债权人的保护起到较好的缓冲垫作用，所以条例的禁止有一定的道理。

但是办公司出资是市场行为，属于私法调整范围，应当以当事人的意思自治为准，由当事人自行议定，法律不必用强制性的规定强加干涉。像股权、债权、将来的劳务等相对不确定的东西一样，一项具体的信用究竟有多少价值，也必须具体情况具体分析，当事人心里最清楚。当事人应当有自主权。至于保护债权人，应当主要依靠债权人自己，而不是法律的强制性规定。法律可以促使登记机关提供查阅的方便和信息的公开。只要没有欺诈，债权人是知情的，他完全可以通过拒绝交易、提高利率或者要求担保来保护自己。强制性的干涉多了，只会降低经济运行的效率。

客观地说，公司经营中是需要信用的。良好的信用有时候比雄厚的资本更为重要。有人研究过颇具我国特色的企业挂靠关系。挂靠企业利用被挂靠企业的信用开展经营活动，其中就有信用的作用及其能否充当股权出资的问题。有的企业初始投资微不足道，不过几万元或者几十万元，有的甚至通过虚假出资或者虚报资本取得注册，在短短的几年中，从一个小型企业迅速成长为资产规模数千万元甚至数亿元的大型企业，其中被挂靠企业的信用和商誉起了决定性的作用。按照传统的“谁投资，谁所有”的产权界定原则，这种企业几乎找不到严格意义上的投资者。在这种情形下，被挂靠企业除了收取管理费之外，主张一定的股权份额似乎也很合理。当然挂靠关系很复杂，难以一概而论。有的企业由于历史的原因和国家政策的障碍不得不挂靠，企业纯粹由私人投资，完全依靠私人的经营管理发展壮大，被挂靠企业除了帮助克服政策障碍之外并没有提供其他的信用便利。这样的企业应当确定为私人性质。 说到底，这仍然是一个自由市场上的问题。信用能否出资，应该由市场主体自主决定。

商誉是有价值的资产，禁止商誉出资没有道理。在美国，对商誉出资是没有争论的。一般自然人的姓名并无商业价值。但是如果有，为什么不可以出资呢？我国法律往往把市场主体看作未成年的小孩子，试图把他们都保护起来，结果却事与愿违，不但保护对象得不到保护，而且限制了有益的经济活动。禁止商誉和自然人姓名用作出资的初衷大概是保护债权人。但是现实中的债权人恐怕不需要这样的保护，他们通过自己的商事判断和合同谈判进行自我保护的效果要比法律的禁止好得多。

禁止担保物作价出资的理由显而易见，一旦主债务到期不能清偿，担保权人按照担保合同行使权利，担保物的出资会被镂空。但是利害关系方难道就不知道这点而会接受？例如，甲以担保物向公司出资，公司董事会就会接受？或者甲作为发起人之一用担保物出资，其他发起人就会接受？而如果他们接受，就必定有接受的道理。当然，如果控股股东或者其他控制人向公司出资，有自我交易之嫌，可以适用忠诚义务标准进行审查。那是另一个问题，我们将在以后讨论。法律人笼统的禁止只能扼杀商事活动所必需的灵活性，不利于担保物的充分利用，不利于社会经济的顺利发展。

特许经营权，比如矿产开发权、桥梁或高速公路的投资经营权，等等，都是很有价值的财产权利，完全可以用作出资。在国外，这样的权利是可以有偿转让的。在我国，政府在给予特许经营权之前往往要对申请人的资质能力进行审查，申请人在申请过程中需要支付各种费用，一旦获得特许经营权，自然可以和别人合作共同开发，以刚刚获得的特许经营权入股是顺理成章的事。与信用、商誉等在公司破产时难以变卖的无形资产不同的是，特许经营权即使在公司破产的时候也是可以作价变卖的， 所以是一项比较确定的财产权利。

事实上，“在我国现实生活中超出公司法列举范围的出资现象比比皆是”， 上述各种被禁止的出资形式在实践中都程度不同地存在着。看起来是当事人违反了法律，实际上是法律太滞后，其规定不适应经济发展的需要，因而实践中不得不予以突破。

美国早期的法律也对一些无形财产的出资有过争议，进行过限制。有的判例认为生意计划不能作为出资，因为它不能出卖或者转让，没有商业价值，所以不是任何意义上的财产。又有的判例认为商业机密可以用作出资，Durand v. Brown, 236 F. 609（6 ^th Cir. 1916）; Kunkle v. Soule, 68 Colo. 524, 190 P. 536（1920）。也有判例认为无论是生意计划还是商业机密都不能作为出资，因为它们的价值太不确定，O'Bear-Nester Glass Co. v. Antiexplo Co., 101 Tex. 431, 108 S.W. 967（1908）。可是如果股票发行了，雇员提供了服务或者转让了有实际价值的商业机密，公司可能难以再否定当初的发行。在Vineland Grape Juice Co. v. Chandler, 80 N.J.Eq. 437, 85 A.213（1912）一案中，法院说要想否定股票的发行，公司至少要把服务的价值还给对方。反过来，如果服务最终没有提供，或者商业机密没有价值，公司也可以指控股东违约，或者注销股票。

就目前现状来看，美国已经放开了对出资形式的各种限制。1984年的美国《公司法范本》6.21（b）规定合格财产包括“任何有形或无形的财产或公司获得的好处，包括现金、本票、已履行服务、服务合同、或公司的其他证券”。它们认识到传统的规则经常引出不利于经济发展的结果，因为在商事活动中，公司有时候确实需要用自己的股份去换取合同权利、无形财产或其他好处。美国公司法发展的总体趋向是更加宽松和开放，尽量依赖市场主体的自主决策。在出资形式上，则依赖董事会的商事决策，认为董事会的决定是结论性的，只要董事会认为出资（例如，本票、将来服务的合同）有价值就可以。 如果将来得不到这些服务或好处，或者本票拒付，怎么办呢？很简单，股份有效发行，公司可以根据合同追缴有关的服务、好处和款项。如果公司不喜欢那样做，那么根据《公司法范本》6.21（e）也可以采用股份留存的办法，等到获得了好处再给他；如果没有获得好处就撤销这些股份。

商事活动具有共通性，不大受国情差异的影响。美国公司法在出资形式上从限制走向开放的历史反映出市场经济发展的普遍需要。对于他们从失败的经验教训中提炼出来的这些规则，我们应当充分地利用和借鉴。因此，我国《公司登记管理条例》第14条的限制弊大于利，应当废除。

第四节
出资不足的补足责任

上一节讨论出资的质，这一节讨论出资的量。公司资本制度的一个基本考虑是股东用出资换取了有限责任，有限责任将投资风险从股东转嫁到债权人身上，作为对债权人承担风险的补偿，就用股东的投资来充当债权的风险缓冲垫。但是股东必须足额出资，不足额就保护不了债权人。所以各国法律都要求股东足额出资。 那么，如果不足额又怎么办呢？不足额包括哪些情形？如何确定出资数额的足与不足呢？

一、简单不足

我国《公司法》第28条、第83条和第93条规定：在公司成立的过程中发起人应当按期缴足各自认缴又由章程规定的出资额，不足额的应向公司补足，并向其他发起人承担违约责任。 不过，这些规定只针对公司成立时的首次出资，不针对公司成立之后在营业过程中的追加投资，即新加入的股份。事实上，公司成立之后的追加投资同样存在着不足额的情形，需要统筹考虑。也就是说，无论是公司成立过程中的出资不足，还是成立之后新股发行中的出资不足，都需要补足。

出资不足额而获得的股权和股份在普通法上被称为掺水股。 掺水股包括3类股份：奖励股、折扣股、掺水股。奖励股是赠送的，没有对价； 折扣股是现金对价在面值以下的股份，也可以叫作贴现股；掺水股是实物对价在面值以下的股份。现在很少有人作这么具体的区分，大多数人都习惯性地将这3类股份统称为掺水股。既然掺了水分，就应当再支付一些对价将水分挤干，这和我们要求补足差额的理念是一样的。

例如，甲公司发行1万股给张三，面额3元，但是只收取了2.6万元。根据面额规则，公司应当收取3万元，所以就有4千元水分。公司应该起诉追回这4千元。或者如果公司破产了，债权人可以起诉追回这4千元。

向谁追索呢？根据我国《公司法》第28条、第83条和第93条的规定，首先当然要向张三追索。面额是写在章程里，又印在股票的票面上的，股东没有开脱的理由。他被推定为接到了面额的通知。其次，根据我国《公司法》第30条和第93条 的规定，在非货币出资 的实际价额显著低于章程所定价额时，有限责任公司设立时的其他股东或者股份有限公司的其他发起人应当承担连带责任。 最后，批准发行的董事和高管应当承担连带责任。这一点《公司法》没有规定，但是最高人民法院的司法解释有规定：“股东在公司增资时未履行或者未全面履行出资义务，依照本条……第2款提起诉讼的原告，请求未尽《公司法》第147条第1款规定的义务而使出资未缴足的董事、高级管理人员承担相应责任的，人民法院应予支持……” 董事和高管的这种补偿责任在英美法上也是清楚的和没有争议的，因为不足额出资却领取了股票，等于是公司在折价发行。法律不允许股票折价发行，董事和高管批准折价发行的行为违法，所以应该负责。

由谁来行使追索权呢？首先当然是公司。这一点《公司法》规定得很明确。其次是其他股东或发起人。最后也是最重要的是债权人。说起来，股东与债权人之间并没有合同关系，也没有直接打过交道。债权人告股东似乎没有道理，因为股东出资不足是欠公司的钱，并没有欠债权人的钱。而债权人是贷款给公司的，并没有贷款给股东。所以只有公司有权向股东要钱；债权人只能向公司讨债，不能向股东要钱。这大概也是《公司法》没有规定债权人的起诉资格的原因吧。可是如此推理忽略了客观现实的经济关系，太肤浅、太机械。我国法院在审判实践中认识到了其中存在的问题，从现实的利害关系出发承认了债权人的追索权。请看下面的案例。

【案例4-2】

三明市金融服务公司清算小组诉福建省龙岩龙驰企业（集团）有限公司等

福建省厦门市中级人民法院2007年6月9日

1998年1月23日，三明市金融服务公司（下称金融公司）与福建省龙岩龙驰企业（集团）有限公司（下称龙驰公司）签订协议，将三明市梅列区人民法院执行给金融公司的厦门市湖里区禾山镇县后村6000平方米厂房35年的使用权转让给龙驰公司，价格360万元。协议订立后金融公司交付了厂房，但是龙驰公司仅付了10万元，余款350万元始终未付。1999年12月27日金融公司被注销，中国人民银行三明市中心支行负责清理其债权债务，成立了三明市金融服务公司清算小组（下称三明金融清算小组）。诉讼即以三明金融清算小组的名义提起，不但要求龙驰公司偿付剩余的350万元，而且要求龙驰公司的股东在出资不足的范围内承担补充清偿责任。

龙驰公司于1996年成立，注册资本2060万元，发起股东为吴林炎，出资496万元，实缴86万元；福建省龙岩市新罗区小池水泥厂（下称小池水泥厂）出资1084万元，实缴1140万元；福建省龙岩市小池龙华水泥厂（下称龙华水泥厂）出资480万元，实缴481万元。可见，在上述三个股东中，只有发起股东吴林炎出资不足。2001年龙驰公司被龙岩市工商行政管理局吊销企业营业执照。

吴林炎辩称他欠的是公司的钱，没有欠公司债权人的钱，公司法也没有直接规定公司债权人可以直接向股东追偿，因此原告的请求没有法律依据。

法院判决：龙驰公司应于本判决生效之日起一个月内支付给三明金融清算小组350万元及逾期付款违约金（至2002年12月30日为1397670元，2002年12月31日至判决确定还款之日的违约金按中国人民银行同期同类贷款利率计算）；吴林炎应在其注册资金不足的410万元的范围内对龙驰公司承担连带付款责任。

在龙驰公司的这个判决中，法院允许债权人三明金融清算小组直接向出资不足的股东在出资不足的范围内追究其补充清偿责任。这一做法最早源于最高人民法院1994年发布的《关于企业开办的企业被撤销或者歇业后民事责任承担问题的批复》。该批复认为，企业开办的企业被撤销或者歇业，如果该企业已经领取了法人营业执照，其实际投入的自由资金与注册资金不符，但达到了《中华人民共和国企业法人登记管理条例实施细则》第14条第（7）项或其他法规规定的数额，并且具备了企业法人的其他条件，应当认定其具有法人资格。当其财产不足以清偿债务时，开办企业应当在其实际投入资金与注册资金的差额范围内承担民事责任。否则（不认定企业具备法人资格），开办企业应当作为合伙人承担无限连带责任。

在我国的公司实践中，这类出资不足的情形更多地表现为抽逃出资，即在公司成立之初的出资额是足的，但是那笔出资是股东向别人借来的，公司成立之后就替股东把那笔钱还掉了，这就是股东抽逃出资。在“上海浦东伸钢机械有限公司（以下简称伸钢公司）与成都天鑫元实业有限公司（以下简称天鑫元公司）、梁国庆、梁国英、王光荣等买卖合同纠纷案”中，天鑫元公司成立时工商登记了100万元的注册资本，包括从成都合力天元贸易有限责任公司借来的10万元现金和4位股东以公司名义购买的90万元实物，成立之后就将7万元现金通过转账方式还给了合力天元贸易公司。后来天鑫元公司在经营过程中欠了伸钢公司货款本金179 700元不能归还，伸钢公司起诉要求天鑫元公司及其4位股东梁国庆、梁国英、邓光明、王光荣共同承担连带责任，成都市成华区人民法院（2005）成华民初字第1270号民事判决书判决4位股东在抽逃出资7万元范围内按照各自的出资比例对公司债务承担连带责任，分别为梁国庆45 500元、梁国英10 500元、王光荣7 000元、邓光明7 000元。

在上述这类判决的基础上，后来形成了最高人民法院对《公司法》所做的《公司法司法解释（三）》第13条第1、2款：“股东未履行或者未全面履行出资义务，公司或者其他股东请求其向公司依法全面履行出资义务的，人民法院应予支持。公司债权人请求未履行或者未全面履行出资义务的股东在未出资本息范围内对公司债务不能清偿的部分承担补充赔偿责任的，人民法院应予支持”。这条规定不但适用于公司设立时的初始出资，而且也适用于公司成立之后的增资。实践中股东抽逃出资的现象很多，法院判决抽逃者在抽逃范围内补足的判例也不少。 此外，司法解释还规定协助抽逃的董事、高管和其他股东承担连带责任。

在现实商事生活中，提起这类诉讼的大都是债权人。 因为公司在股东的控制之下一般不会起诉股东要求补足出资。

那么允许公司债权人直接向瑕疵出资的股东就其出资不足的部分进行追偿的理论依据是什么？从宏观的方面说，公司资本制度的设计就是让股份替债权垫底，用股资保护债权。股东出资不足直接影响了债权人的利益。如果债权得以实现也就罢了，如果公司不能偿还，债权人当然可以追究股东出资不足的责任。不过在法律上，光有这样的宏观论证是不够的，主要原因在债权人与股东之间没有直接的交易关系（如同上述案例中的被告吴林炎所辩护的那样），所以还需要更加微观的论证。国内法学界有一种观点，认为是债权人的代位权，即在公司没有清偿能力而又怠于请求股东补足出资的时候，将公司与股东列为共同被告，代公司向股东请求补足差额并支付银行同期贷款利息。普通法上大致提出过两种理论，可供我们参考：信托基金理论和展示理论。“信托基金”理论认为，公司的注册资本是专为债权人的利益建立的信托基金，如果股份不足价，债权人随时可以起诉要求补足。“展示”理论认为，公司用注册资本向债权人展示了它的缓冲垫有多厚实，债权人在放债时信赖了公司的展示，当事后发现这一展示虚假时就可以起诉。按照“展示”理论，在不足价的股份发行之前的债权人和发行之后但知情的债权人不能要求股东就掺水股增加支付。

在浩斯皮斯诉西北生产公司一案 中，发起人股东将价值2 265 000美元的实物资产交给了公司，得到同等面额的优先股，但同时又得到了面额为150万美元的普通股。这些股份和数额都是在州政府登记注册的。因为发起人得到的普通股具有奖励股的性质，后来有一位债权人提起诉讼，要求发起人股东补足这150万美元。原告没有说他在借钱给公司的时候不知道这些是奖励股（即以为是足价股），受了蒙蔽，所以才同意放贷，而是说公司的注册资本是为债权人设置的一笔“信托基金”（保护债权人的一张缓冲垫）。在这之前，这种说法是有判例支持的。但是这一次法院却不同意原告的说法，认为信托基金的理论纯属想象，因为公司资本没有任何的信托要素。法院说，只有当债权人受到注册资本的蒙蔽时才有权利要求股东补足；本案中债权人一开始就知道这些奖励性股份的存在，并没有受到欺骗，所以应该自负风险，无权要求股东补足资本。显然，法院适用的是“展示”理论。

有人对浩斯皮斯案表示过不同的意见，认为资本作为公司信用的基础（为债权垫底），不是因为债权人在放贷时信赖了资本的具体数额，而是因为股东凭此投资换取了有限责任。也就是说，不是因为股东在投入多少资本的问题上蒙蔽了债权人，而是因为法律规定了股东想要成为股东并享受有限责任就必须投入规定的金额。因此这样的投资义务应当对所有的债权人开放，不管他是不是知情。 这种说法与信托基金理论殊途同归，或者说是从一个新的角度论证了信托基金理论。

因此，美国目前大多数州都通过成文法规定：全体债权人都是掺水股补足责任的受益人，也即任何债权人，不管是在不足价股份发行之前的债权人还是之后的债权人，也不管债权人是否知情，都可以提起诉讼要求补足，不需要信赖因素。这实际上是将传统普通法上的信托基金理论用成文法的形式固定了下来，扩大了对债权人的保护范围。

美国公司法的这些经验对我们更好地理解我国《公司法》的不足之处和最高人民法院的司法解释都是有用的。因为从公司资本保护债权人的角度看，我们的《公司法》第28条、第83条、第93条只规定了公司可以要求补足，其他发起人可以追究违约责任，没有规定在公司资不抵债时债权人也可以追究，要求补足。如果出资不足的发起人是实际控制人，公司成立之后在他的控制之下就不可能追究他本人出资不足的补足责任。最高人民法院允许债权人直接起诉未尽出资义务的股东，弥补了法律规定的不足。

案例讨论

A公司与B公司共同成立C公司，双方制订的C公司的章程中记载A公司以现金出资100万元；B公司以其拥有专用权的两个注册商标出资，作价80万元。A公司在C公司成立后发现，B公司转让给C公司的注册商标没有知名度，商业价值极低，根本不值80万元。

这是一个简单题目。我国《公司法》第31条和第94条都规定，公司成立之后“发现作为设立公司出资的非货币财产的实际价额显著低于公司章程所定价额的，应当由交付该出资的股东（发起人）补足其差额”。所以本案中B公司应当补足差额。

本案在实际诉讼中的困难不在于法律条文的适用，而在于举证。A公司必须成功地证明B公司的两个注册商标确实不值80万元，才可以追究B公司的补足责任。而要证明这一点不是一件容易的事，因为双方都会出示专家的证言，证明该商标值或不值80万元。如果不能证明，那么只要合同的签订中没有欺诈的情形存在，A公司、B公司双方的协议就是有效的，80万元的价格也应当被认为是合理的。

二、溢价发行中的不足

我国公司资本制度有一个假设的前提，那就是注册资本与协议认购资本一致，实缴资本可能小于注册资本，但不会大于注册资本。例如，《公司法》第26条规定：“有限责任公司的注册资本为在公司登记机关登记的全体股东认缴的出资额。”第80条规定：“股份有限公司采取发起设立方式设立的，注册资本为在公司登记机关登记的全体发起人认购的股本总额。”法律并没有充分考虑到溢价发行的情况。因为在溢价发行的情况下，只有其中的票面额是需要在工商局登记的注册资本（每股面额×已发行股份数）。溢价部分不是注册资本，而是资本公积金，因而不需要在工商局登记。这时候，股东在认购协议中认购的出资额与在登记机关登记的注册资本是不一致的。

在溢价发行的情况下，如果出资资产的实际价值低于面额，更低于发行价，应该补足与面额的差价还是与发行价的差价，始终是一个有争议的问题。例如，5位发起股东设立公司，计划总投资10万元，发行1万股，每股价格10元，其中票面额5元，溢价5元。发起人协议规定每人出资2万元，换取2千股。但是实际上每人只拿出了6千元，总共出资3万元；而注册资本为5万元。公司合法成立之后因为经营不善，很快就破产了。债权人起诉要求股东承担个人责任。请问股东有没有补足责任？如果有，应该补足那剩余的2万元注册资本还是按发起人协议中的股份认购条款补足剩余的7万元？如果没有补足责任，则5个股东仅损失已经出资的3万元了结；如果要补足剩余的2万元注册资本，每人还需出资4千元；如果要按协议规定补足剩余的7万元，每人还需出资1.4万元。按我国现行法律的要求，无疑只需补足剩余的2万元注册资本。 况且发起人协议只约束发起人。从发起人自身的利害关系看，最好是废除每人出资2万元的条款，改为每人出资6千元；其次是每人再出4千元，补足剩余的2万元注册资本；最不愿意的就是按协议每人再出1.4万元。

美国《公司法范本》6.22（a）规定股东在购买了股票之后对公司或者债权人的责任限于“所授权发行的股份的对价”或者他与公司在认购协议中约定的对价。可见，股东的付款责任是发行价而不是面额，也即协议规定的出资数额而不是注册资本。在这个问题上，我国公司法的深度还是不够的。

三、不足价股份的转让后果

股东将不足价的股份转让给他人，受让人明知或应知该股份出资不足的，应与原股东承担连带责任； 当然，善意受让人没有责任，即使股份是赠与给他的，他也没有责任，只要他是善意的。

【案例4-3】

贵州益佰制药股份有限公司诉北京双鹤药业股份有限公司、湖北恒康双鹤医药股份有限公司、湖北省医药有限公司

最高人民法院2008年

湖北省医药有限公司（下称湖北医药公司）持有湖北恒康药业股份有限公司（下称湖北恒康公司）2700万股国有股，占湖北恒康公司全部已发行股份的67.5%。但其实际出资并非现金，而是三块土地的使用权。由于湖北医药公司随后向工商银行贷了款，在这三块土地上设置了工商银行的抵押权，所以不能过户到湖北恒康公司名下。

2002年12月24日，湖北医药公司与北京双鹤药业股份有限公司（下称北京双鹤公司）签订《股份转让协议》，将其所持2700万股湖北恒康公司股份以每股0.893元的价格转让给了北京双鹤公司。湖北恒康公司在办理完股东变更手续的同时将自己的名称更换为湖北恒康双鹤医药股份有限公司（下称湖北双鹤公司）。湖北医药公司保证在协议约定的股份转让完成时，将那三块土地的使用权过户到湖北恒康公司名下。为此目的，2003年4月22日，北京双鹤公司、湖北医药公司与工商银行三方签订《协议书》，约定工商银行在不放弃上述三块土地抵押权的前提下，同意该土地过户给湖北双鹤公司，如湖北医药公司届时不能偿还借款本金1000万元，则由北京双鹤公司予以偿还。但工商银行事后即申请法院强制执行，法院遂依据其申请查封了这些土地。

北京双鹤公司在敦促湖北医药公司办理土地过户登记手续未果后，于2006年向北京市第二中级人民法院提起诉讼，诉请解除其与湖北医药公司签订的《股份转让协议》。北京市第二中级人民法院认为，北京双鹤公司与湖北医药公司签订股份转让协议的目的是获得湖北恒康公司的股权，而非三块土地的使用权，因此，上述三块土地的使用权未能过户至湖北双鹤公司名下，并不导致股份转让协议的目的不能实现；并且在北京双鹤公司受让湖北医药公司的股权之前，上述三块土地的使用权一直未办理过户手续，湖北恒康公司的经营并未因此受到影响，判决驳回了北京双鹤公司要求解除《股份转让协议》的诉讼请求。

2004年，湖北双鹤公司与贵州益佰制药股份有限公司（下称益佰公司）签约向益佰公司购买药品500万元，双方对产品种类、价格、付款等进行了约定。协议签订后，湖北双鹤公司即开始从益佰公司进货。经双方于2004年11月8日对账核实，截止到2004年11月5日湖北双鹤公司尚欠益佰公司货款5413697.11元。之后，湖北双鹤公司未能通过2003年、2004年年检，公司处于歇业状态。益佰公司多次向湖北双鹤公司催收货款未果，遂向贵阳市中级人民法院起诉，请求如下判令：（1）湖北双鹤公司支付货款5413697.11元；（2）北京双鹤公司、湖北医药公司对上述货款承担连带清偿责任；（3）诉讼费用由三被告承担。

贵阳市中级人民法院于2007年8月17日作出一审判决：药品买卖合同合法有效；湖北双鹤公司在判决生效后15日内支付货款5413697.11元给益佰公司；湖北医药公司对上述债务承担连带清偿责任。 该院认为北京双鹤公司股权转让价款到位，还对湖北双鹤公司增加注资，并没有滥用公司独立地位，因而不该承担连带清偿责任。

益佰公司不服，向贵州省高级人民法院上诉。该院于2007年12月12日判决：将一审判决中湖北医药公司的连带清偿责任改为在2700万元出资不到位的范围内的补充清偿责任，并判令北京双鹤公司对这出资不到位的部分承担连带责任。

北京双鹤公司不服二审判决，向检察机关提出申诉。2008年7月23日，最高人民检察院向最高人民法院提出抗诉。 2008年9月22日，最高院决定提审本案。

最高院认为，股权的本质是股东和公司之间的法律关系，既包括股东对公司享有的权利，也包括股东对公司的出资义务，因此，股权的转让导致股东权利义务的概括转移，受让人在受让股东资格权利的同时，也受让了股东的出资义务。湖北医药公司与北京双鹤公司在股权转让协议中约定以每股0.893元的价格，受让湖北医药公司所持有的湖北恒康公司的2700万国有股，北京双鹤公司向湖北医药公司支付的2411.1万元是股权的对价，而不是北京双鹤公司完成了对湖北双鹤公司2700万元的出资义务。当出资瑕疵的股东将其股权转让给其他民事主体后，便产生了该瑕疵股权出资责任的承担主体问题。在处理上要遵循股权转让双方当事人的真实意思表示和过错责任相当的基本原则。就股权转让的受让人而言，核实转让股权是否存在瑕疵出资是受让人应尽的基本义务，如果其明知或应当知道受让的股权存在瑕疵而仍接受转让的，应当推定其知道该股权转让的法律后果，即受让人明知其可能会因受让瑕疵股权而承担相应的民事责任，但其愿意承受，这并不超出其可预见的范围。北京双鹤公司明知湖北医药公司用于向湖北恒康公司出资的土地未过户到湖北恒康公司名下，但仍然自愿受让湖北医药公司的股权并成为湖北恒康公司的股东。故北京双鹤公司通过受让的方式享有湖北双鹤公司瑕疵股权2700万股，应负有承担出资瑕疵责任的义务。虽然北京双鹤公司通过增资扩股向湖北双鹤公司增加出资2599.9万元，但北京双鹤公司和湖北医药公司始终未补足原股东湖北医药公司应向湖北双鹤公司的出资2700万元，不能因其对湖北双鹤公司增资扩股而免除其应出资的义务。对湖北双鹤公司的债务，北京双鹤公司、湖北医药公司均应在未足额出资总额2700万元的范围内承担补充清偿责任。因此，将原审判决中北京双鹤公司的连带清偿责任改为补充清偿责任，其余部分维持原判。

本案确立的规则不久后表述为《公司法司法解释（三）》第13条第2款：“公司债权人请求未履行或者未全面履行出资义务的股东在未出资本息范围内对公司债务不能清偿的部分承担补充赔偿责任的，人民法院应予支持。”第19条：“有限责任公司的股东未履行或者未全面履行出资义务即转让股权，受让人对此知道或者应当知道，公司请求该股东履行出资义务、受让人对此承担连带责任的，人民法院应予支持；公司债权人依照本规定第十三条第二款向该股东提起诉讼，同时请求前述受让人对此承担连带责任的，人民法院应予支持。”

【案例4-4】

北京首都国际投资管理有限责任公司诉安达新世纪巨鹰投资发展有限责任公司

最高人民法院2007年9月19日

2003年，天津海泰控股集团有限公司（简称海泰集团公司）、北京首都国际投资管理有限责任公司（简称首都国际公司）、天津新技术产业园区新纪元风险投资有限公司（简称新纪元公司）签订发起人协议，约定分别出资1.3亿元、1.3亿元、0.4亿元，共同设立天津海泰生物科技发展有限公司（简称海泰生物公司），发起人如未按协议规定按期、按量出资，每逾期一天，违约方应向履约方支付应出资额的万分之三的违约金，由履约方按出资比例分配。5月9日—13日，协议三方分别向海泰生物公司的账户汇入了约定的出资额。14日，会计师事务所出具验资报告，表示海泰生物公司一共收到三方投入的注册资本3亿元。16日，海泰集团公司和新纪元公司又将刚刚投入的1.3亿元和0.3亿元从海泰生物公司账户转出。

2004年1月15日，海泰集团公司将其持有的1.2亿股海泰生物公司股份转让给北京协和医药科技开发总公司（简称协和医药公司），首都国际公司将其持有的0.2亿股海泰生物公司股份转让给陕西东盛药业股份有限公司（简称东盛药业公司），新纪元公司将其持有的0.3亿股海泰生物公司股份转让给东盛药业公司。3月7日，海泰生物公司董事会决议：协和医药公司应在2005年3月30日前注入资产1.2亿元，海泰集团公司应在2004年4月30日前注入土地资产0.1亿元，东盛药业公司应在海泰生物公司完成工商变更登记后7日内注入现金0.5亿元。2004年4月，海泰生物公司更名为协和健康公司。

2005年初，东盛药业公司将其持有的0.5亿股协和健康公司股份作价0.5亿元转让给安达新世纪巨鹰投资发展有限公司（简称巨鹰公司），鉴于这批股份出资不到位，巨鹰公司只须履行相应出资义务，不必付钱给东盛药业公司。4月5日，协和医药公司也将其持有的1.05亿股协和健康公司股份作价1.05亿元转让给巨鹰公司；7月11日，协和医药公司、巨鹰公司、协和健康公司签订三方协议，约定由巨鹰公司顶替协和医药公司所欠协和健康公司的1.2亿元投资款，以此抵消巨鹰公司欠协和医药公司的股价款。

同年4月7日，海泰集团公司将其持有的0.1亿股协和健康公司股份作价0.1亿元转让给巨鹰公司；7月25日，海泰集团公司、巨鹰公司、协和健康公司签订三方协议，约定由巨鹰公司将股价款0.07亿元直接付给协和健康公司，冲抵海泰集团公司欠协和健康公司的土地款。

截至2005年7月，巨鹰公司分别从协和医药公司、东盛药业公司、海泰集团公司购得协和健康公司股份共1.65亿股。工商登记的协和健康公司章程第10条显示巨鹰公司以货币出资，持有1.65亿股，占公司注册资本的55%；第11条规定任何一方出资人未按章程规定足额出资，应向已经足额出资的人承担违约责任。9月26日，巨鹰公司与协和健康公司签订协议，约定巨鹰公司从协和医药公司、东盛药业公司、海泰集团公司购买的1.65亿股协和健康公司股份不必向3家卖方支付价款，只须承接这3家公司所欠协和健康公司的1.65亿元债务，两年内还清。9月28日，首都国际公司因欠巨鹰公司债务承接了其中的2770.52万元，巨鹰公司只须在2年内还清余额即可。

至此，协和健康公司实际收到首都国际公司的出资1.1亿元和新纪元公司的出资0.1亿元。

2006年5月16日，浙江省宁波市中级人民法院通知首都国际公司，巨鹰公司拖欠浙江巨鹰投资管理有限公司（简称浙江巨鹰）的4005.328924万元已经进入强制执行程序，巨鹰公司与浙江巨鹰达成和解协议，巨鹰公司以其持有的1.65亿股协和健康公司的股份折价0.35亿元一次性抵偿给浙江巨鹰，要求首都国际公司在20日内答复是否行使优先购买权。

首都国际公司起诉巨鹰公司，要求被告立即履行对协和健康公司的出资义务，在此之前不得享有1.65亿股的股权，同时向原告支付违约金并承担全部诉讼费用。被告答辩称出资义务已经由它的持股前手履行，它所负的是债务而不是出资义务。

黑龙江省高级人民法院一审认为股东的出资义务是法定的，不能因股东之间或股东与公司之间的协议免除或者变更，在出资不到位时其股东权利的行使应当受到限制，并应向已经履行出资义务的股东赔偿违约损失。违约金从巨鹰公司正式登记为股东的2005年7月20日起算，每日按1.65亿元的万分之三计算，原告则按其出资比例从中获得赔偿。被告不服，向最高人民法院提起上诉。

最高人民法院二审认为，巨鹰公司在受让股权时知道前手出资不实，股东资格有瑕疵，应当履行出资义务。出资不到位并不影响其股东资格的取得，但是不应享有相应的股东权利。权利与义务统一，利益与风险一致。因为被告没有履行出资义务，其股东权的行使应当受到限制。这种限制应根据具体的权利性质确定。与出资义务相对应的股东权利只能按照出资比例来行使。《公司法》和协和健康公司的章程都规定不履行出资义务的人向已经履行出资义务的人承担违约责任。巨鹰公司对其持有的1.65亿股股份还没有缴纳任何出资，理应立即出资并向原告支付违约金。

这个判决确立了如下的规则：

第一，股东出资不实，已经足额出资的股东有权请求其足额出资。《公司法》第28条第2款只规定已经足额出资的股东可以向未足额出资的股东追究违约责任，并没有规定他们也有权要求未足额出资的股东补足出资。因为足额出资是股东对公司的义务，只有公司才有权要求出资不足的股东补足出资。但是这样理解过于机械和死板。公司是一个抽象的实体，必须有人去具体行使权利，才能使公司的权利得到保障。这个判决明确了已足额出资的股东有权要求未足额出资的股东补足出资。以此为基础，2010年年底形成了《公司法司法解释（三）》第13条：“股东未履行或者未全面履行出资义务，公司或者其他股东请求其向公司依法全面履行出资义务的，人民法院应予支持。”

第二，股权受让人如果知道出让人出资不实，应承担足额出资的连带责任。一般说来，股权受让人出于对工商登记的信任，无须对前手的出资不实负责，但是如果他知道或者应当知道前手出资不实，则应与前手就出资义务承担连带责任。这个意思后来体现在《公司法司法解释（三）》第19条：“有限责任公司的股东未履行或者未全面履行出资义务即转让股权，受让人对此知道或者应当知道，公司请求该股东履行出资义务、受让人对此承担连带责任的，人民法院应予支持……受让人根据前款规定承担责任后，向该未履行或者未全面履行出资义务的股东追偿的，人民法院应予支持。但是，当事人另有约定的除外。”

第三，出资不实不影响股东资格的取得，但是相应的股东权利应当受到限制。股东资格因签署协议等意思表示而取得，不能简单地认为没有出资就不是股东。从反面看，如果否定了未出资股东的股东资格，也就失去了向其索要出资款的依据；另一方面，股东没有尽到出资义务就不能享有相应的权利。这个意思后来体现在《公司法司法解释（三）》第17条：“股东未履行或者未全面履行出资义务或者抽逃出资，公司根据公司章程或者股东会决议对其利润分配请求权、新股优先认购权、剩余财产分配请求权等股东权利作出相应的合理限制，该股东请求认定该限制无效的，人民法院不予支持。”

第五节
资产评估中的问题

股东出资是否足额？有没有掺水？这类争议只发生在非货币出资上。货币出资数额确定，足就是足，不足就是不足，不会发生足与不足的争议。

对非货币出资的价值需要进行评估。谁来评估？在没有争议的情况下，如公司成立之初，相关当事人可以自行评估 ，也可以聘请专业的会计师事务所或者资产评估机构来评估。但是一旦对资产价值发生争议，那就只能请专业机构来评估。

评估有一定的行规和习惯。财政部2009年发布的《关于加强以非货币财产出资的评估管理若干问题的通知》要求“资产评估机构从事以非货币财产出资评估业务时，应当严格遵循有关的资产评估准则和规范”。这里所说的评估准则和规范，就是指行规和习惯。只是目前这些规矩和习惯还不太定型。此外，法律法规也有所规定，如关于土地使用权曾经有《股份制试点企业土地资产管理暂行规定》、关于国有资产有《国有资产评估办法》等等。但是总的说来，我国对非货币资产的评估还没有形成一套行之有效、客观公正的方法。具体评估的方法和角度往往因为不同的人所处的利害关系的不同而不同，带有较大的主观随意性。

一般地，单件资产的价值评估比较简单，无论是有形实物还是无形资产。特别是那些可替代物，有市场价格可以参照，很容易确定价值。复杂的是企业出资，即当用来出资的实物不是单件的资产，而是一个企业时，是按照企业的整体价值评估还是将各单件资产的价值进行加总，将会得到截然不同的评估结果。请看下面老人和苹果树的故事。

有一个老人花10元钱买了一棵苹果树，种下去之后每年施肥管理加上土地使用权的成本投入为20元，每年长出苹果50斤，按批发价每斤2元计算，每年的产出为100元。请问这棵苹果树值多少钱？如果按单件资产计算是10元。但是它每年产出100元，减去成本之后净利润80元，假定市场利率 为5%，则按现值算今年有80元，明年有80÷（1+5%）≈76（元），后年有80÷（1+5%）（1+5%）≈73（元），以此类推，直至80÷（1+5%）的（ n -1）次方，当 n 接近于无穷大时，按照等比数列的求和公式，便有

公式中的 a 表示数列的项， q 表示公比。

显然，这样的计算结果与简单地按照资产的购置成本或者会计账面净值计算是大相径庭的。即使考虑到苹果树的生命有限，仅按两年的收入现值就有80+76=156（元），与10元的成本价仍然大相径庭。再看下面的案例。

【案例4-5】

Jones v. Harris

63 Wash.2d 559, 388 P.2d 539（1964）

1953年，原被告合资成立了两个公司来购买一个广播台和一个电视台。原告出资10%并负责经营企业；被告出资90%。双方签订合同规定任何一方都可以在年底之前60天通知对方终止合作。如果原告被按这样的方式终止，则必须按其10%股份的账面价值卖给被告，被告必须购买。考虑到加速折旧的因素，折旧应当在成本价的基础上按账面实际折旧的80%计算。到1958年原告离开公司的时候，公司的价值已经升值到250万美元以上，被告实际卖了322万5千美元。而按账面价值计算，原告的10%权益只值2万6千（25936）美元。原告起诉要求评估，基层法院支持，但是华盛顿州的最高法院否决，认为在合同订立的时候2万多美元反映了公司的合理价值，合同写得很清楚，没有歧义，必须执行，所以原告只能得到25936美元。

本案中，这是因为合同明确规定了评估方法：按账面净资产值计算并考虑固定资产加速折旧的因素予以调整（因为加速折旧减少了净资产值，所以适当增加，即增加实际折旧的20%）。所以法院不允许按照企业现有的市场价值重新评估。这是完全按照会计账面净值计算股份价值的极端例子。

在希诉海盆哈么一案 中，几位发起人购买了39家稻草造纸厂，并将它们组合成一家企业，试图垄断该行业。他们一共支付了2 250 000美元，从新的公司得到了1百万美元的长期债券，面值1百万美元的优先股和面值3百万美元的普通股。也就是说，他们付了225万美元，却获得了500万美元的证券。但这不是没有道理的。因为获得了行业垄断，公司的利润将大幅度提高。诸发起人按企业每年创造的利润现金流计算，这500万美元的估价仍然是保守的。不幸的是，造纸行业出现技术革新，使得用稻草造纸成为淘汰的对象，该垄断企业的结局自然十分悲惨。债权人起诉公司和发起人，要求他们补足股票对价的差额。问题是几位发起人的实物出资值不值500万美元。如果值，那么股东无须补足，受有限责任的保护。法院认为发起人的估价方法不当，尽管他们真诚地相信这些企业值500万美元。因为他们预测的收益太不确定了。结论是只能按单件资产的重置成本之和（225万美元）计算出资，股东必须补足差额。

但是9年以后，同一家法院却做出了不同的判决。在铁路审查诉哥老夫钻头和机床公司 一案中，法院认为按照正在运行的企业的现金流加总计算企业的价值是恰当的方法，而不是按照单件资产的购置成本计算。这样做并没有高估资产的价值。法院将此案与希案区分开来，认为希案预测的是将来的收益，因为资产已经转让，成为一家新的企业，该企业还没有运行；而本案中是依据过去和现在的收入来预测将来的收入，要可靠得多。这个区分颇为牵强，因为希案中购买的39家企业都是早已经在运行的老企业，它们同样有过去的和现在的收入可以参照。

除了企业现金流和会计账面净资产值之外，企业的资产重置价值与清算拍卖价值也是评估的重要标准。有的企业虽然经营不善，不景气，但是光其占有的地皮就很值钱，还有房产。这些资产可能是几十年之前购置的，会计按照当时的成本价记账，因而其现在的市场价值不能在会计账面净值中反映出来。如果停止经营，将这些资产卖掉，所得价值可能远远超出按照其他方法评估计算出来的价值。这时可以按照资产的清算价值进行评估。

对于上市公司来说，最简单的评估就是看现在的市场价格。不过，由于股票的市场价格波动极大，往往受市场行情、供求关系、银行利率、国家宏观金融政策等多种因素的影响。所以某一特定时期的股市价格只能作为评估中的一个参考因素。

其他企业，尤其是同行业内的其他企业，在整体出售时的估价方法和估价结果也可以拿来比较，看看有没有超出市价的溢价，溢价多少，等等。

此外，企业所处行业的发展前景、历年的分红情况和盈利前景等其他一切与企业价值有关信息和因素，都应当在评估中予以考虑。诸种评估方法也可以综合起来进行加权平均，这时关键在于恰当确定每种方法的权重（比例）。

更为重要的是，除了上述种种客观因素之外，非货币财产的定价更多的是主观谈判的结果。股东出资说到底是一种商事交易行为，需要双方当事人（出资人与公司董事会）讨价还价。正确的定价并不是一个点，而是一个区间。在这个区间内的任何一个点都是有效的和正确的。

从我国现行公司法对股东出资足额与否的规定上看，仅仅针对公司成立时的情形。《公司法》第28条、第83条、第93条中虽然有“公司成立后”的字样，但都是指成立时的出资不足额在成立后被发现，而不是指公司成立之后的追加投资。追加出资不足额怎么办，我们没有规定。相比之下，美国更注重成立后的投资足额与否。在这个问题上，他们现在一般以董事会的估价为准，可以使用固定价、底价、公式计算价，或者任何其他的定价方法。董事会的决定可以一锤定音。只要董事会对股东转让的财产做出了真诚（善意）的评估，该评估价就是合理的，除非存在欺诈情形。 由于这样的规定，即使原来的股东起诉（有利害关系的股东回避），也只有在证明了近乎欺骗的意图之后才能推翻董事会的决定。在这样的规则下，董事一般不会因为自己的商事决策而招致赔偿责任。

例如，甲公司董事会对张三拥有的一块土地进行了评估，认为它值2万元。于是甲公司向张三发行了1万股，面额2元，并且换得了他的土地。事后发现这块土地其实只值1万6千元。只要董事会是善意的，其2万元的评估值就是定论。但是如果董事会明知这块土地只值1.6万元而故意高估为2万元，就要承担掺水股责任。美国《公司法范本》6.21（c）就是这样规定的。不但如此，该条不要求董事会确定资产价值的具体金额，只要求其确认这些资产在价值上“足以”换取公司发行给他们的股份就可以了。一旦董事会批准了股份按确定的价格发行，那就意味着董事会认为这些出资是足额的。例如，如果董事会批准发行1万股换取土地，批准的决定就意味着董事会认为这块土地是所发行股份的足额对价。董事会的这一判断对于所发行股份和所付对价的充足性都具有决定性的意义，说明这些股份已经有效发行、足价支付、股东以后没有补足责任。见美国《公司法范本》6.21（c）。

到这里问题还没有结束，至少在理论上还可以做进一步的推敲：欺诈是指董事会为了欺骗债权人而故意高估财产价值，还是不需要这么严重就可以确定欺诈的存在？“真诚（善意）”指什么？是指董事会做出了某个具体的行为证明其估价是正确的还是光有一颗好心就可以了？对这些问题，至今还没有明确的答案。不过，在美国这样的诉讼已经没有了，因为现行的、以董事会的商事判断为准的评估方法大大地减少了股东因资产出资承担补足差额责任的可能性。因此，补足财产的威胁现在对股东来说已经是微乎其微了。据统计，美国最后一场针对掺水股的官司是在1956年打的， 之后就再也没有过这样的官司。当然，这仅指公司成立之后新加入公司的股东所转让的实物财产，因为这时新股东与公司之间在财产估价上是利益对立的交易双方，互相必然要讨价还价，董事会代表公司通过谈判确定的估价可以作为定论。

但是如果在成立之时发起人股东以非货币财产出资，情形就不同了。尤其是当一个初始的非公司企业登记为公司的时候，初始企业的财产必定要经过整体评估之后转让给公司，企业的所有人则从公司取得股票从而转变为公司的所有人，因为他是原企业和新公司的实际控制人，定价属于自我交易，往往过高。假定在形式上该价格也是由公司董事会评估的，该价格有没有效？债权人能否质疑？根据前面引过的最高人民法院的司法解释，答案应当是肯定的。 如果公司不能清偿到期债务，债权人有权起诉要求出资人就不足额部分补足差额，在出资人控制之下的董事会的决议不能算数。

第六节
资本结构中债与股的关系

上面讲了股东出资，探究了出资不足的补足责任。可是公司资本不光来自股东的投资，还来自债权人的贷款。 债和股是公司资本的两大主要来源。此外，公司经营产生的利润也是公司资本的重要来源。但是公司在发展壮大时期的各种投资活动需要大量的资金，光靠经营产生的利润是不够的。这时公司仍然需要通过招股或者借债来满足其对资金的需求。从公司的角度看，借债是出卖债券（债权），发行股份是出卖股票（公司所有权）。从投资者的角度看，无论是购买股份还是购买债券，都是在投资，都希望有盈利，能赚钱。可是债权投资和股权投资却有着很大的差别。购买了债权（借钱给公司）的人是公司的债权人，购买了所有权的人是公司的股东。

股东是公司的主人，有权参与企业的盈利分配。如果公司经营得好，他就可以按持有股份的比例享有全部成果；但是如果企业经营失败，他的投资会血本无归。债权人不是公司的所有人。他只能向公司索取本息，无权参与公司的盈利分配。不过在分配次序上，债权优先于股权。如果公司经营失败，资产不足以清偿全部债务了，那就只有债权人有权凭其持有的债权数额按比例参与公司剩余财产的分配，股东的投资将付诸东流，血本无收。反过来，如果公司经营得好，在付清了债务本息之后，剩下来的就全部是股东的。

大多数企业既有股权投资，又有债权投资，两者混合，形成一个恰当的比例。至于一个具体的企业股与债究竟形成什么样的比例才合适，那是一个相当复杂的商事决策，还是留给生意人去考虑吧。但是作为公司法律师，我们需要清楚最基本的法律规则和后果。

首先是债与股的利弊。对企业来说，举债的风险较大，因为必须到期偿还。但在另一方面，如果企业经营得好，所得赢利也不需要与债权人分享。从投资者的角度看，债权投资的风险较小，股权投资的风险较大，因为股权容易亏光。那么企业为什么不总通过出卖股权来集资呢？一是股权集资较难，对一个新办的企业来说，人们更愿意借钱给它，而不愿意直接投资入股；二是因为股权集资会稀释原有的股权，原股东为了保持对企业的控制权，也不愿意发行新的股份。

其次从税收的角度看，举债对企业较为有利。债的利息可以从税前收入中扣除，红利则不行。沿用前面的例子。假如10万元全部是股权投资，年底毛利润为1万元。假定税率为30%。企业需要缴纳3千元税款，税后净利润为7千元。假如10万元中只有5万元是股权投资，另外5万元是债，又假定利率为5%，则年底先从1万元毛利润中提取2 500元支付利息，剩余7 500元，按30%税率缴纳2 250元税款，税后净利润为5 250元。与全部股权投资相比，少交了750元税款。

与此相关联，又产生了举债相对于股权集资的杠杆效应，即用借来的钱提高自己的投资回报率。仍用上段的例子。如果全部股权投资，投资10万元纳税之后赢利7 000元，普通股回报率为7千元÷10万元=7%。如果股债各半，则投资5万元赢利5 250元，普通股回报率为5 250元÷5万元=10.5%，比不借债提高了3.5%。这些道理，我们在公司会计一章中已经讲过了。

这么说来，似乎债与股的比例越高越好。倒也不是。杠杆效应有一定的限度，随着债股比例的提高，借债会越来越困难，后面的债权人随着风险的增大会提高利率，从而使杠杆效应越来越小，最终达到一个平衡点。这一点，我们在公司会计一章中也讲过。

更为重要的是，债股比例太高会给公司带来一系列的风险。首先，债务到期必须归还，举债过多会对企业的现金流产生巨大的压力。债有长期和短期之分。短期债务到期必须本息一起偿还。长期债务必须按期支付利息。如果到期利息不能支付，就构成违约，债权人有权请求支付全部本息。不管是哪一种情形，到期债务不能清偿都可以直接导致企业破产，尽管企业还在赢利。可见，债多了会增大企业破产的风险。只有债股比例恰当，才能使企业在健康安全的运行中获得较高的盈利。其次，即使不发生到期债务不能清偿的情形，也存在着刺穿公司面纱、股东债权降级等多种可能。 债股比例高的公司被称为稀薄公司，稀薄在这里指的是公司的自有资金很少。在公司侵权的时候，稀薄公司的面纱很容易被刺穿，在刺穿公司面纱的“3+1”情形中，资本不足是独立的理由。而稀薄公司的资本往往不足。如果股东同时又是稀薄公司的债权人，在公司破产的时候，他的债权很可能会被按照深石原则降级。 最后，税务局也有可能对稀薄公司的资本结构提出质疑，甚至不允许利息减税，即把股东借给公司的债看成是股权投资。这样的案子在美国屡屡发生。我国的税法还处在初级阶段，暂时还没有这样的执法力度，不过以后就难说了。

什么样的资本才是充足而不稀薄的？这是一个复杂的问题。必须具体案情具体分析，并无简单的定规。这方面的内容，请读者参见后面第六章中对刺穿公司面纱特殊情形——股东债权降级和深石规则的介绍。

第七节
先买权与份额稀释

先买权指股东的优先购买权。它有两层含义：第一是指当一位股东出售其股份时，其他股东有以相同的价格和条件优先购买的权利；第二是指公司发行新的股份时，原有的股东有按持股比例优先购买的权利。我国《公司法》第71条和第72条规定了前者，第34条规定了后者。

稀释又叫冲淡，也有两层含义：经济利益的稀释和投票权的稀释。经济利益的稀释是指新发行的股份价格过低，冲淡了原股份的价值。例如，股东投资3万元成立公司，公司发行了1 000股普通股给股东，每股净值30元；经营数年之后净资产达到10万元，那么每股的账面净值就是100元。但是因为公司的赢利能力和发展前景都十分看好，每股股份的市场价格可以卖到200元。这时如果按照每股100元的价格发行新股给新的股东，原股东的权益就被冲淡了。但是如果按照每股200元的市场价格发行，只要新筹集的资金得到有效的使用，原股东的权益就不会被冲淡。如果发行价格超过200元的话，原股东的股份还会升值。也就是说，只要新股的发行价格能够恰当地反映股份的市场价值，而公司又能够很好地运用这些新筹集的资金，使其投资回报率不低于原来的资金，那么原股东的权益是不会被冲淡的。原股东真正应当担忧的冲淡是低于股份的市场价格甚至账面净值发行新股，那才是实实在在的冲淡。

在练习中，第二个问题所假设的情形看起来荒唐，但却程度不同地经常发生。究其原因有二：一是对公司的股份价值评估有误差；二是实物出资时对实物价值的评估有误差。每一位投资者都会面临这类风险。这个问题其实是股东出资足额与否的问题，参见前面第二节中的讨论。如前所述，董事会在确定对价时有极大的自由裁量权。在上述练习第二种情形下，如果由甲、乙控制的董事会真的决定以每股50元的价格向丙发行100股，这样的决定是有效的，丙支付的5 000元价款（无论是货币还是实物）将被认为是足价的（丙以后不再有补足责任），尽管实际上甲乙的权益被冲淡了。

但是如果冲淡发行构成对少数派的压迫，公司经理层就走得太远了。压迫的认定经常取决于那个捉摸不定的“主观意图”。在Byelick v. Vivadelli, 79 F.Supp.2d 610（E.D. Va. 1999）一案中，公司有三个股东，原告和被告夫妇俩。原告持有10%的股份，被告夫妇持有剩余的90%。只有被告夫妇是公司的董事。两边关系恶化。被告就让公司对他们发行了更多的股份，但是只发行给他们而不发行给原告。结果，原告10%的股份被冲淡到1%。法院否决了被告不审而判的请求，认为公司经理层对少数派股东负有信托义务，他们不可以让公司采取行动以牺牲少数派股东的利益为代价使自己获利，而这个冲淡交易就是这样的行动。

以上是就经济权益的冲淡所做的讨论。但是在更多的情形下，冲淡是指投票权的冲淡。股东在公司中的持股比例决定了他在公司中的相对地位，具体表现在其投票权的大小，也就是发言权的大小上。当公司向别的投资者发行新股的时候，原来股东的持股比例就会减少，这种情形就是投票权的冲淡或者稀释。在上述甲乙公司的例子中，甲、乙原来各持有公司股份的50%，丙加进来之后，成了1/3的股东，甲、乙每人的持股比例就从1/2下降到了1/3。先买权所保护的正是原股东的投票权，而不是股东在经济意义上的权益。后者只能靠谈判和正确的估价来保护，不能靠先买权来保护。

我国法院也处理过一些先买权争议，请看下面几个案例。

【案例4-6】

贵州捷安投资有限公司诉贵阳黔峰生物制品有限责任公司、重庆大林生物有限公司等

最高人民法院2009年5月13日

贵阳黔峰生物制品有限责任公司（简称黔峰公司）成立于1997年。经过一系列的股权转让行为，原始股东逐步出局，到2007年，其股权结构为：重庆大林生物有限公司（简称大林公司）占54%、贵州益康制药有限公司（简称益康公司）占19%、深圳亿工盛达科技有限公司（简称盛达公司）占18%、贵州捷安投资有限公司（简称捷安公司）占9%。

2007年4月18日和4月20日，黔峰公司两次召开股东会，就增资扩股、改制上市等事宜进行协商，但是未能达成一致意见。5月28日，公司召开临时股东会，讨论引入战略投资者，以每股2.8元溢价私募2000万股，各原股东按比例减持股份份额。大林公司、益康公司、盛达公司赞成，捷安公司反对。于是各方同意捷安公司不减持，仍按其持股比例购买新增2000万股中的9%，即180万股，其余新增股份卖给战略投资者。但是捷安公司不同意引入外人，在其他股东放弃优先认缴权的情况下提出由其按2.8元的价格购买全部2000万股，但是其他股东不同意，坚持要卖给战略投资者。捷安公司于6月6日在贵阳市中级人民法院状告黔峰公司及其他3个股东，后因标的过大，案件被移送到贵州省高级人民法院。

本案的问题是股东对其他股东主动放弃的优先认缴公司增资额有没有优先购买权。一审法院将2004年《公司法》第33条笼统规定股东有优先认缴新增出资的权利与2005修订后的《公司法》第35条（现行第34条）强调按实缴资本比例享有优先认缴权进行比较，认为立法者有意限制了股东的优先认缴权，由此推定《公司法》第35条（现行第34条）规定的股东对增资的优先认缴权与第72条（现行第71条）规定的股权对外转让时的优先购买权有所不同。后者往往是被动的股权转让，所以更需要保护公司的人合性；而前者调整的增资扩股行为往往涉及公司的长远发展。当公司发展与公司人合性发生冲突时，应当优先保护公司发展的机会，如果在多数股东不同意的情况下赋予某一股东优先购买权，可能会削弱其他股东特别是控股股东对公司的控制力，影响公司的发展，所以判决驳回原告购买其他股东放弃的份额的请求。

原告向最高人民法院上诉。二审认同一审的观点，认为黔峰公司2007年5月28日临时股东会的决议赞成票达到2/3以上，符合公司章程的规定，是有效的。《公司法》第35条（现行第34条）规定的股东对增资的优先认缴权以“实缴的出资比例”为限，原告不得依据与增资扩股不同的股权转让制度行使《公司法》第72条（现行第71条）规定的优先购买权。维持原判。原告不服请最高院再审，再审仍然维持原判。

这个判决所确立的规则是：有限责任公司新增资本时，除非章程另有规定或者股东会另有决议，原股东的优先认缴权只限于其实缴的出资比例，而不能延伸到其他股东放弃认缴的增资份额。判决的结论和理由都是正确的。只是有一点尚可讨论。《公司法》第34条与第71条都涉及股东持股比例的可能变化，在立法精神上应该是一致的，只是第71条第3款关于优先购买权的规定并没有涉及本案中所提及的股东多数意志的问题，可能是一个缺陷。在此情形下法院将两个条文区分开来，或许是一种权宜之计。当然，一审法院认为两个条文分别针对被动转让和主动发展两种不同的情形，是否如此，有待进一步的观察。

【案例4-7】

绵阳市红日实业有限公司、蒋洋诉科创公司股东会决议效力及公司增资案

最高人民法院2010年11月8日

科创公司成立于2001年。其章程规定公司增加或减少资本应由股东会决议；召开股东会应至少提前15日通知，以书面形式发送，载明会议的时间、地点、内容；增加资本时，股东有优先认缴出资的权利。

2003年1月，公司取得了绵阳市招商区325亩住宅项目用地，但缺乏资金。3月份，公司与林大业、陈木高等人签订合作协议，约定由科创公司负责支付325亩地价款，由陈木高负责项目开发资金与建设。9月，公司董事长由蒋洋变更为李红，注册资本增加到475.37万元，其中蒋洋占14.22%，为第一大股东，红日公司占5.81%。12月5日，科创公司通知11天后召开股东会。16日，股东会召开，讨论通过了吸纳陈木高为新股东的提案，蒋洋和红日公司投了反对票，赞成和反对的比例为75.49%∶20.03%，另有4.48%弃权。18日，科创公司与陈木高签订入股协议，由陈木高出资800万元，以每股1.3元 的价格购买615.38万股科创股票，科创公司的总股本扩大到1090.75万股。4天后，陈木高向科创支付了800万元购股款。红日公司则向科创公司提交报告，要求在同等条件下由蒋洋和红日公司优先认缴新增资本800万元。25日，科创公司变更法定代表人为陈木高，注册资本变为1090.75万元，陈木高占56.4%，科创的原股东占43.6%。红日公司则向工商局递交了请求不对科创公司的股东和注册资本作变更登记的报告。

2005年2月，科创公司召开股东会，同意陈木高将1万股科创股票赠送给固生公司，红日公司和蒋洋在会上投了弃权票。3月1日，陈木高将剩余的614.38万股一并赠与固生公司。随后陈木高又以每股1.2元的价格逐步收购科创的一些自然人股东的股份，截至2006年11月，一共收购了315.71万股。

2005年12月12日，蒋洋和红日公司提起诉讼，要求法院宣告2003年12月16日召开的科创股东会和2天后签署的陈木高入股协议无效。理由是：召开股东会按照公司法和公司章程的规定应该提前15天通知，而实际只提前了11天，而且通知书上也没有写明增资扩股的内容，股东会上突然袭击进行表决，程序违法；章程规定股东对公司的新增资本有优先认购权，股东会的决议和入股协议都侵犯了原告的优先购买权。

绵阳市中级人民法院一审认为，股东会决议的效力并不取决于通知的时间和内容，而是取决于会上的投票表决情况。原告参加了会议的讨论和投票表决，赞成票达到了法律要求的2/3以上，决议有效。原告在主张优先购买权不果之后没有采取进一步的法律措施，而是等了将近两年才提起诉讼，超出了合理的期限。而且在这两年内又发生了一系列的交易，为保障交易安全，原告主张不能成立。

原告上诉。四川省高级人民法院二审认为，原告在2003年12月16日的股东会上投了反对票并书面提醒公司考虑原股东的优先购买权，但是科创公司没有给予原告优先认缴出资的合理机会，在18日就与陈木高签订了入股协议，并在之后实施工商变更登记等一系列相关行为，侵犯了原告的优先认缴权，违反了法律和章程的规定。根据《民法通则》第58条第1款第5项“违反法律……的民事行为无效”的规定，股东会决议中吸收陈木高为新股东及随后的入股协议都是无效的，故判由蒋洋和红日公司购买现为固生公司持有的615.38万股。 关于诉讼时效，法院认为既然公司法没有特别规定，就适用民法通则，普通诉讼时效为2年。原告在2003年12月22日正式书面主张行使优先认缴权未果，到2005年12月12日提起诉讼，未过2年时效。

科创公司、陈木高、固生公司不服二审判决，请求最高人民法院再审。最高人民法院同意提审，具体讨论了两个问题：一是2003年股东会决议和入股协议的效力；二是原告的优先认购权。1999年修订的《公司法》第33条规定：“公司新增资本时，股东可以优先认缴出资。”而2005年修订的《公司法》第35条则规定股东的优先认缴权限于其实缴的出资比例。最高院在2006年发布的《公司法司法解释（一）》规定凡当时法律没有明确规定的，可以参照适用现行公司法。于是最高院适用2005年《公司法》第35条的规定，认为股东会决议吸纳陈木高800万元出资中涉及蒋洋14.22%和红日公司5.81%的部分无效，其他79.97%部分因其他股东的同意或弃权而有效。关于入股协议的效力，陈木高作为外部人没有审查科创公司内部意思形成过程的义务，也缺乏他与公司恶意串通损害他人利益的证据，不存在《合同法》第52条规定的情形，应属有效。

关于原告的优先认缴权，最高院认为虽然科创股东会决议当时侵犯了原告的合法权利，但是股东对新增出资的优先认缴权属于形成权 ，由于权利行使的商事性质，行权期间的确立应当比一般民事行为更加严格。2年中争议股权的价值已经发生较大变化，此时允许行使优先认缴权将导致已趋稳定的法律关系遭到破坏，容易产生显失公平的后果，为维护交易安全和稳定经济秩序，不能适用2年诉讼时效的规定，所以认定原告行使权利超出了合理的期限，不予支持。

这个判决确立的规则是：股东必须在合理的期限内行使对公司新增出资的优先认缴权，超出合理期限就不得行使。抽象地说，这是对的，但是具体到本案的判决，却有以下几点值得商榷：

（1）最高院的判决催促商人们及时行使权利，这是有进步意义的。但是在法无明文规定的情况下，似乎还是采用民法通则规定的2年诉讼时效比较稳妥。

（2）科创公司与陈木高签订的入股协议明显违反公司章程和当时的公司法规定，这是没有争议的。

（3）说陈木高签订入股协议时没有与科创方面恶意串通，违背常识。该协议在股东会开会之前就在起草、酝酿、谈判，会上原告投反对票时又就优先认缴权明确提醒公司，公司方面怎么可能不与陈木高谈及此事？这些当地人原先就互相熟悉，陈木高在会后9天就担任科创公司的法定代表人，这些人事变动显然是事先商量好了的，对于协议侵犯原告权利一事陈木高不可能事先不知情，这完全可以根据常识推理，不必强求具体的证据。无论是科创公司还是陈木高都显然在故意侵犯原告的优先认购权。所以还是二审判决比较有道理。

（4）股东会和入股协议都在2003年，当时有效的是1999年《公司法》第33条，根据该条规定原告可以认缴全部新增出资。起诉时间是2005年12月，2005年修改后的公司法是在2006年1月1日开始生效实施的，最高院适用修改后的公司法和2006年的司法解释，似乎没有道理。

（5）至于交易安全和经济稳定，二审判决是在2006年，最高院判决是在2010年，4年之中由于二审判决已经执行，最高院的判决其实是再一次打乱了已趋稳定的法律关系和经济秩序，不利于交易的安全。特别是将陈木高的800万元出资分为有效和无效两个部分，更是打乱了现实的经济关系。

【案例4-8】

雷蕴奇诉厦门产权交易中心等要求确认拍卖股权行为无效案

福建省厦门市中级人民法院2006年12月30日

厦门恒深智能软件系统公司（简称恒深公司）由原告雷蕴奇、被告厦门软件产业投资发展有限公司（简称软投公司）、杨晨晖和厦门广角网络集成有限公司（下称广角公司）等14位自然人和法人组成。其中软投公司系国有公司，持有恒深公司59.26%的股份。

2005年6月26日，恒深公司召开关于转让软投公司59.26%股份内容的股东会。参加该次股东会的股东包括雷蕴奇在内共持有恒深公司95.948%股权，一致同意软投公司按国家相关法律法规及《公司法》有关规定转让其拥有的59.26%股权。2006年2月28日，厦门产权交易中心（简称交易中心）在《厦门商报》发布以竞价方式出让恒深公司59.26%股份的产权交易信息公告。

2006年3月11日，恒深公司再次召开股东会，雷蕴奇同意软投公司转让出资按国有产权转让的相关规定通过交易中心公开挂牌转让，但雷蕴奇及恒深公司的部分股东认为他们对公司其他股东出让股权有优先购买权，所以不太愿意按照交易中心的规定通过办理意向登记手续并参加竞价会的方式行使购买权。

2006年3月24日，雷蕴奇还是按照交易中心的规定填写了《产权买受初步意向登记表》，自愿以不低于人民币29.9万元的价格购买恒深公司59.26%的股份，同时向交易中心交纳保证金10万元。2006年4月21日，交易中心发布（06）厦产公字第16号《厦门市某智能软件系统有限公司59.26%股权竞价公告》，通知意向买受人于2006年4月26日参加竞价会。雷蕴奇虽办理了参加竞价会的相应手续，但未于2006年4月26日到会参加股份拍卖竞价，没有获得被转让股份。2006年4月30日，交易中心出具《厦门产权交易中心鉴证书》[（06）厦产鉴字第19号]，鉴证杨晨晖和广角公司于2006年4月26日在交易中心举行的竞价会以31万元的价格成为恒深公司59.26%股权的买受人。

于是雷蕴奇向福建省厦门市思明区人民法院起诉，请求确认交易中心拍卖软投公司持有恒深公司59.26%的股份无效。

思明区人民法院经审理认为：雷蕴奇按照交易中心的规定填写《产权买受初步意向登记表》并交付保证金的行为应视为其放弃股份购买优先权。拍卖是指以公开竞价的方式，将特定物品或者财产权利转让给最高应价者的买卖方式。优先购买权则赋予权利人在同等条件下优先买受权。雷蕴奇系恒深公司的股东，其依法享有软投公司转让恒深公司股份的优先购买权。鉴于软投公司系国有公司，其转让持有的恒深公司股份，必须按照国有产权转让的相关规定办理股份转让。软投公司通过交易中心公开挂牌转让其持有的恒深公司股份，公开挂牌转让的方式导致股份优先购买权的行使与拍卖产生矛盾。雷蕴奇已同意软投公司通过交易中心公开挂牌转让恒深公司股份，其虽不同意按照交易中心的规定以办理意向登记手续并参加竞价会的方式行使优先购买权，但后来却按照交易中心的规定填写了《产权买受初步意向登记表》，自愿以不低于29.9万元的价格购买恒深公司59.26%的股份，同时还向交易中心交纳了保证金10万元。雷蕴奇前后意思表示不一致，应以其最后的意思表示为准。因此，雷蕴奇填写《产权买受初步意向登记表》并交纳保证金的行为可视为其放弃了其所享有的股份购买优先权，其实际上已同意采用竞价式购买软投公司转让的恒深公司股份。雷蕴奇未参加竞价会应视为其自动放弃竞价购买恒深公司股份。雷蕴奇未能获得软投公司转让的恒深公司股份，主要原因是雷蕴奇未参加2006年4月26日的恒深公司股份转让竞价会。雷蕴奇虽办理了参加竞价会的相应手续，但未于2006年4月26日到会参加股份拍卖竞价，其主张交易中心拒绝其委托人参加竞价会，证据不足，不予采信。因此，交易中心和软投公司的行为并未侵犯雷蕴奇对恒深公司股份的优先购买权，软投公司和交易中心的行为不构成侵权。雷蕴奇请求确认交易中心拍卖软投公司持有恒深公司59.26%的股份无效，不符合法律规定，不予支持。

原告雷蕴奇不服上诉，认为原判决认定事实不清，适用法律错误。具体理由如下：

（1）恒深公司的股东是由14位自然人和法人组成。2005年6月26日恒深公司的股东会到会股东只有5人，没有过半数，该股东会决议无效。软投公司的转让价格直到2006年2月底才确定，其没有按《公司法》的规定将其所持股份的转让条件和价格等转让事项依法书面通知全体股东。交易中心明知该决议无效，即于2006年2月28日在报纸发布《产权交易信息公告》是违法的。2006年3月11日恒深公司没有通知全体股东参加会议，参加会议的股东也没有形成一致的结论意见，该股东会会议纪要是无效的，交易中心以无效的《股东会会议纪要》作为拍卖依据，拍卖结果也是没有法律效力的。

（2）杨晨晖、广角公司、雷蕴奇均填写《产权买卖初步意向登记表》，因此，填写该表格不能作为雷蕴奇放弃优先购买权的依据。软投公司转让的股权最终由杨晨晖和广角公司“一分为二”买受，与竞拍前公司公布的股份转让条件和价格是不一样的，软投公司并没有将该情况通知雷蕴奇和其他股东，违反了《公司法》的规定。

（3）雷蕴奇在2006年4月26日委托胡鲲交纳了10万元竞价保证金，并参与竞拍，但交易中心以《授权委托书》需要公证为借口，不让胡鲲参加竞拍，由于交易中心的侵权行为，导致雷蕴奇无法参与竞价。请求二审法院：撤销原判，改判确认拍卖无效。

福建省厦门市中级人民法院认同一审判决依据的事实和理由，认为：《公司法》确认的股东优先购买权，仅指股东向股东以外的人转让其股权时，其他老股东在购买价款和其他股权转让条件相同的前提下，可以优先于第三人受让股权。该条款纯为保护老股东既得利益免受陌生人加入公司而带来的不便或者不利，强化公司的人合性而设。但是《公司法》并没有具体规定公司、转让股东、其他股东各方在股权转让过程中如何保证股东的优先购买权的行使，通过何种程序来行使。实践中，股东优先购买权的行使应当与股东转让权相兼顾，既可以表现为一锤定音的一次行为，也可能表现为历经多次角逐的动态过程，在这过程中既要体现其他股东与第三人的意思自治，又应当符合转让股东的利益最大化原则，只要符合征得“多数股东同意”及“同等条件下，其他股东有优先购买权”的条件就应当认定转让合法有效。因此，本案审查的应是交易中心接受委托拍卖依据的合法性及拍卖程序合法性的问题。2005年6月26日代表股权95.948%的股东同意构成“多数股东同意”。雷蕴奇填写《产权买受初步意向登记表》并交纳竞买保证金的行为表明他同意通过在交易中心竞价的方式行使股东优先购买权。

雷蕴奇主张交易中心以授权委托书未经公证为由，拒绝让其代理人胡鲲入场竞拍，但其提交的证据不足以证明上述事实的存在，且即使存在上述事实，亦是交易中心对雷蕴奇参与竞拍的权利进行侵害产生的侵权问题，交易中心应承担的是由于雷蕴奇不能参与竞拍产生的损害赔偿责任，与拍卖行为的法律效力并没有关联性，除非买受人参与该侵权行为，否则善意买受人通过合法的拍卖程序竞得的股权应当受到法律保护。由于案外人杨晨晖和广角公司已通过合法的拍卖程序买受软投公司拥有的恒深公司59.26%的股份，即使交易中心的行为构成对雷蕴奇侵权，并不导致拍卖行为无效，否则将影响交易秩序的稳定。因此，雷蕴奇以交易中心侵权为由要求确认拍卖无效理由不能成立。综上所述，上诉人雷蕴奇的上诉理由没有事实和法律依据，其上诉请求应予驳回。原判决认定事实清楚，适用法律正确，应予维持。

一审法院正确地指出了公开挂牌转让的方式导致股份优先购买权的行使与拍卖产生矛盾。本案更为简单的判决方法是直面这个矛盾，适用特别法优于一般法的法理规则，认定公司法为一般法，2003年国务院国有资产监督管理委员会、财政部令（第3号）《企业国有产权转让管理暂行办法》为特别法。在二者发生矛盾的时候，公司法对股东先买权的一般性规定应当让位于特别法要求“企业国有产权转让应当在依法设立的产权交易机构中公开进行”的特别规定。21世纪初，在一波国有企业私有化的浪潮中，曾经有大量的国有资产以廉价出让的形式流失。建立产权交易所，让国有资产在那里挂牌拍卖，是防止廉价出让的有力措施。所以，按照特别法优先于一般法的规则判决本案是最为简明的。当然，这样做也有法律障碍：公司法是上位法，国务院部委的命令是下位法；特别的下位法能否修正一般的上位法，这一点并不清楚。不过即使答案是否定的，其实也只是一个立法上的衔接和技术问题——修改公司法，对此做出具体规定便是。

此外，杨晨晖和广角公司都是老股东，不是外人。在老股东之间是可以自由转让的，不存在先买权。不知道一、二审两家法院为什么都没有从这个角度进行论述。

法院的判决结论是正确的，符合我国经济改革的方向，有利于对国有资产的保护。但是法院的判决理由却有问题。两家法院都以雷蕴奇自愿同意放弃优先购买权为由判其败诉。雷蕴奇是否真的作了放弃先买权的意思表示是有争议的。问题是即使法院的认定正确，也无助于规则的确立。假如下次碰到一位股东从一开始就反对国有股权到产权交易所挂牌，或者拒绝填写相关表格也拒交保证金，那他能不能阻止该国有产权的公开拍卖，或者同意拍卖但是在拍卖结束之后主张先买权，将股权从已竞拍成功的买家手里按照相同的价格重新买回来呢？答案应该是否定的。可见，法院的判决理由不可靠。

本案中，雷蕴奇提出只有5人出席的股东会不能做出有效的决议。这个说法看似幼稚，其实有理。首先，无论是股东会开会的有效数还是通过决议时的表决权计算，都是指持股比例而不是股东人数。95.948%的股权可以满足任何有效数，通过任何决议。但是对股东转让股份，《公司法》第71条并没有要求股东会做出决议，只要求“其他股东过半数同意”。这个“过半数”是计人头还是算股份？并不清楚。已有案例对此理解为点人头，即按股东人数算，而不是按持股比例算。如果这样的理解合法，那么雷蕴奇的说法就很有道理了，14个股东中只有5人出席的会议是无权同意或不同意转让的。从这个意义上说，法院的判决逻辑也有问题。因此，只有按照特别法优于一般法的规则或者老股东之间不需要过半数同意的道理判决，才顺理成章。

通过先买权来保护股东的投票权不被稀释主要对有限责任公司有效，因为那里的股东人数较少，各人的持股比例很有意义，股东对此也很敏感。但是对一个发行了数千万、数亿股的上市公司来说，持有几百或几千股的人只拥有数十万分之一的投票权，这个投票权再被冲淡20%或者50%对股东来说都无关紧要。再说，上市公司的股份在证券交易所公开交易，任何一个不想被冲淡的股东都可以买到更多的股份来保护自己的投票权。由此可见，先买权只对有限责任公司有意义，对上市公司意义不大。这就是为什么公司法规定有限责任公司的股东有先买权，而没有规定股份有限公司的股东有先买权的原因。

不过，一个公司要不要设置先买权完全是由当事人自由选择的。法律不会强加干涉。即使公司法规定了，有限责任公司也可以在章程中排除先买权；即使公司法没有规定，股份有限公司也可以在章程或者规章中设置先买权。

配售权是实现先买权的常用手段。如果上市公司有先买权。它就必须发行配售权给股东，比如10配1，即持有10股股份的人可以在指定的日期之前按照低于市场价格的某个指定的价位购买一股股份。如一个拥有11 115股的人就获得11 115份配售权，可以购买1 111.5股新股。但是发行只能以股为单位，没有0.5股。对此，他有两个办法解决问题：一是再去购买5份配售权，加上原有的11 115份，总共11 120份，那么他就可以购买1 112股新股；二是卖掉5份配售权。买卖配售权的价格是每份配售权等于市价与购买价的差价的1/10。这样的配售权可以上市，在上海证券交易所称为认购权，是权证的一种。只要发行人办理了这批配售权的上市手续，买卖配售权应该是不困难的。

美国实行授权资本制。对于授权而未发行的股份，一般认为先买权不适用，因为这些股份的发行所产生的冲淡效果是在设立条款中预期到了的（Dunlay v. Avenue M. Garage & Repair Co., Inc., 253 N.Y. 274, 170 N.E. 917（1930））。但是也有不同的观点，尤其是当初次发行后等了好几年再发行，先买权可能适用（N. Lattin, Corporations 495（2d ed. 1971））。当公司用股份购买特殊资产时，先买权一般不适用，因为如果适用，公司就买不成急需的资产了（Thom v. Baltimore Trust Co., 158 Md.352, 148 A. 234（1930））。但是如果公司可以先付钱购买资产，再发行新股筹集资金补充购买资产所用掉的钱的话，先买权仍然应该得到保护。也就是说，除非万不得已，不得排除先买权。此外，当公司按雇员报酬计划发行新股时，先买权也可能不适用。因为这些股份的发行是以某些雇员的特殊服务为对价的，适用先买权会使报酬计划破产。

【案例4-9】

Hyman v. Velsicol Corp., 342 Ill.App. 489, 97 N.E.2d 122（1951）

原告Hyman是一位发明家。他和两个资助人创立了一个封闭公司。发明家用他的专利权入股，持有公司20%的股份，两位资助人分别持有40%。公司办得很红火。发明家试图拥有更多的股份，否则不愿意把新获得的专利转让给公司。资助人不同意。发明家辞职，另行开张生产他的新产品。公司起诉并胜诉，迫使发明家将新产品转让给公司。

公司董事会随后通过了注资决议。已发行的200股分裂成2000股，面值也从100元降到10元。董事会还决议新授权10万股，并按10元1股发行6.8万股。先买权存在，两位资助人利用先前对公司的债权购买了自己的份额，而且公司的银行一直在劝告公司将股东的债权转换成股权以改善其资本结构。

发明家反对这一新的集资计划，起诉禁止这一计划的实施，而不是支付13.6万元来维持自己的份额。按照该计划，原告必须在12天内完成购买。基层法院认为计划的目的是“压迫和欺诈”原告，不公平。上诉审法院否决，认为计划“合法，并无不公。”原告指出股份的实际价值很高，10元的面值与之相比显得微不足道。法院认为原告的这种说法没有道理，因为“董事们不必按照等于‘真实价值’的价格来推荐股票”“只要计划合法公道，被告对原告和计划效果的主观意图就无关紧要”。法院接着说：“我们觉得本案中通过发行给他因股份分裂而产生的新的股份，又发行给他购买权，原告对于按照新面额发行的新股所拥有的比例权利已经得到了尊重……通过发行给原告新的股份和先买权，他已经获得了保护他在公司里的比例权益的机会。至于他没有足够的经费来利用先买权，被告不能对此负责……。”

可是公司在1940年之后每年的盈利都在35万美元之上。即使按照25%的市场利率，交易发生时的股票市值也应该有150万美元左右， 按照2000股计算，每股达到700美元，10美元的价格只占实际价值的1/70。对于原告Hyman来说，尽管价格便宜，但是要在12天之内筹集13.6万美元也是困难的。被告却可以按照实际价值1/70的价格购买新股。而法院却坚持说只要给予了他先买权就可以了，不必考虑交易的公平性。或许这是在惩罚原告自己不十分体面的行为（违约自己开张）吧。

有关价格公平的问题，Katzowitz v. Sidler, 24 N.Y.2d 512, 301 N.Y.2d 470, 249 N.E.2d 359（1969）的判决与Hyman案截然不同。该案中，被告为了消灭原告的权益，股份按每股100元的面额发行，但是其市场价值为每股1 300元。价格与价值之比为1∶13。法院评论说：“这个价格不是谈判的结果，而是一种策略。董事们在有意无意地将Katzowitz置于屈从的境地。”（249 N.W.2d at 365）。法院认为，以低于公平市价的价格发行股份，迫使股东投入更多的资金以避免其权益的冲淡，对股东造成了伤害，构成压迫。

从理论上说，投资者也可以卖掉他的配售权。但是封闭公司的股票没有市场，配售权卖不掉。

在另一个案子中，Schwartz v. Marien, 37 N.Y.2d 487, 373 N.Y.S.2d 122, 335 N.E.2d 334（1975），公司发行库存股，按照纽约州公司法规定先买权不适用。董事会只发行了3股给一个拥有公司半数股份的家族，2股给一些老雇员。另一个拥有公司半数股份的家族的一个成员请求董事会另行发行5股给他们的家族，遭到拒绝后起诉。法院认为即使设立条款废除了先买权，股东在股份发行的问题上依然受到信托义务的保护。有诚信的商事目的允许不同等对待股东，但是举证责任在董事。在封闭公司内尤其如此，“不但要证明公司的目的是有诚信的、独立的、商事的，而且要证明在不影响效率的前提下无法通过其他不冲淡股东权益份额的途径来达到目的。”335 N.E.2d at 338。原告不需要证明欺诈或者合谋的存在。“相反，原告只要证明董事们违反对他作为股东的信托义务就可以请求赔偿。”同上。这个判决的结果是在没有先买权的地方维护了先买权的精神，或者说通过信托义务的适用达到了与先买权同样的效果，可谓殊途同归——归于公平的目的。

从上述几个判例可以看出，先买权的设置目的是公平地处理公司内部多数派与少数派、掌权派与非掌权派之间的关系，防止掌握权力的一方利用手中的权力排挤和剥削他人，为自己谋取不当的利益和权力。因此，有关先买权的争议经常会涉及董事会和控股股东对中小股东的诚信（信托）义务。而这已经超越公司资本的研究范围了。

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(33) 加州规定有担保的本票，担保物足价是可以出资的。Eastern Oklahoma Television Co. Inc. v. Ameco, Inc., 437 F.2d 138（10 ^th Cir. 1971）认为有保证的本票也可以。也见Citizens Bank of Windso v. Landers, 570 S.W.2d 756（Mo.Ct.App. 1978）。不过，对以下三类出资形式美国已经没有争议，各州通用：现金、有形或无形财产、已经为公司提供的服务。无形财产包括专利技术、商誉、合同权利和计算机软件。

第83条规定：“以发起设立方式设立股份有限公司的，发起人应当书面认足公司章程规定其认购的股份，并按照公司章程规定缴纳出资……发起人不依照前款规定缴纳出资的，应当按照发起人协议承担违约责任。”

第93条规定：“股份有限公司成立后，发起人未按照公司章程的规定缴足出资的，应当补缴；其他发起人承担连带责任。”

第93条第2款规定：“股份有限公司成立后，发现作为设立公司出资的非货币财产的实际价额显著低于公司章程所定价额的，应当由交付该出资的发起人补足其差额；其他发起人承担连带责任。” jguC42idIT484QBziv50EFjjvritnIYRXIsWr8hza9znrH10KDqE1EnZKLjGUXAU