第5章

美元在2002年的贬值推高了商品价格

本章讨论了美元在2002年的重要见顶，这也导致商品市场产生了一波主升行情。随着美元跌破7年的支撑位，黄金也经历了一次重大的向上突破。随着股票结束了一波绵绵不绝的牛市，黄金也结束了一轮长达20年的漫长熊市。20年以来，商品的表现首次战胜了股票。原油价格在2003年3月见顶，使股票市场也转头向上。

商品价格高涨

我们在前面的章节中提及，美联储突然于2003年5月对通货紧缩表示了关注，而美国政府则抛弃了强势美元政策。这个计划试图通过牺牲美元来提振商品价格。当美联储开始关注下滑的价格时，商品市场已经涨了1年多了。这些事情大多与美元贬值有关。

在2002年第一季度，美元触及其最后一次顶峰。从那时起，在2002年剩下的时间及21世纪的第一个10年里，美元开始急速下挫。就在美元价格见顶时，CRB指数（一篮子商品市场指数）开始转头向上。在2002年剩下的时间里，商品价格开始持续上扬（这一趋势一直持续了数年）。这种情况和美元贬值通常会导致较高的商品价格这一跨市场分析原则完全一致。2002年的情况即属此例。

图5-1显示，美元见顶的过程从2000年10月一直持续到2002年春天。图表分析专家将这种上涨形态称为 头肩顶 （head-and-shoulders top），这种形态表现为：上涨过程中形成了三个头部，中间的头部略高于两边的头部（如图中箭头所示）。当价格跌穿这两个反转低点下的趋势线后，这一看跌的形态也就宣告完成。在2002年4月，美元指数跌至连接2002年1月与2001年9月低点的趋势线之下（见图中圆圈处）。美元的主跌行情由此启动。与此同时，CRB指数开始转头向上。

头肩顶的形态表现为：在价格的上涨过程中形成了三个头部，中间的头部略高于两边的头部。当价格跌穿连接两个反转低点的趋势线后，这一看跌的形态也就宣告完成。

图5-2显示，在2002年4月，CRB指数涨至其200日移动平均线之上，此时适逢美元破位（见图中的圆圈部分）。对图表追随者来说，CRB指数涨至其200日移动平均线之上表明商品价格趋势开始走高。这一现象与美元破位同时发生，使商品价格的向上趋势变得更加明朗。长期图表表明，此次的上涨绝对是一波大行情。

图5-3比较了美元指数与CRB指数在1995～2004年10年间的走势。美元在2002年春天见顶（下指箭头），此时正好赶上CRB指数（上指箭头）上涨。从那时起，美元降至10年来的低点，而商品价格则触及10多年来的最高点。商品价格在2001年见底代表了市场再次成功试探1999年底部。这也形成了一个看涨的 双底 反转形态，当CRB指数在2002年年底超越其2000点的头部时，这一反转形态也就结束了。这些趋势变化清晰地显示在图5-3中。这是一个非常好的范例，可以说明如何将传统的图表分析方法与跨市场分析原则结合在一起。

商品价格从抗通缩中获益

美元贬值通常意味着通货膨胀。美元在2002年初期的崩盘已经使商品价格急速飙升。到2002年年底，CRB指数已经升至5年来的新高。这清晰地表明，美元的贬值实现了预期效果，商品价格已经出现了通货膨胀的迹象。这对于商品交易者是一个好消息。如果政府想让美元贬值，只会推动商品市场的上扬。美联储将全部的注意力都放在通货紧缩上，也不愿意提高利率。这也将促进商品价格的上涨。具有讽刺意味的是，这使得商品市场成为美联储抗击通货紧缩行动的最大赢家。

美元贬值使黄金市场进入新一轮牛市

从历史上来看，从美元贬值中受益最大的是黄金市场及黄金矿业股。美元与黄金价格之间通常存在着一种很强的反向关系，这意味着两者间的变动趋势方向相反。黄金市场从2001年春天开始上涨，适逢美元开始见顶。美元于2002年春天最终见顶，这让黄金走入了一条更大的上行通道。在2002年春天，美元开始大幅下跌，而黄金价格则在两年后首次重返300美元。随着黄金价格的上涨，黄金矿业股也开始发力上攻。除了从美元贬值中获益，黄金价格上涨还得益于股票市场的下跌。

股票价格下跌同样利好黄金

当黄金于1980年见顶时，其价格已经超过了700美元，在其后的20年里，黄金价格一路下滑。股票市场于1982年见底，并在其后的20年里持续走高。这也符合另一个跨市场分析原则：黄金与股票市场的走势通常呈反向关系。标普500指数在2000年8月底见顶，黄金类股票则在3个月之后（2000年11月）见底，而黄金在2001年4月转头向上。很明显，开始于2000年的股票熊市使得黄金类资产开启了新一轮牛市。

那时，有些人对黄金热潮的持续性心存怀疑，因为黄金可以用来 对冲通货膨胀 ，而通货紧缩出现的可能性远大于通货膨胀。他们没有意识到，从历史上来看，无论是在通货膨胀时期，还是在通货紧缩时期，黄金资产的表现都很好。在20世纪70年代的通货膨胀期里，黄金与黄金矿业类股票的价格飙升。在1929～1932年的通货紧缩期里，金块的价格是固定的。然而，在这3年中，澳大利亚霍姆斯特克矿业公司（Homestake Mining）的股价增长了300%，而股市的市值损失了90%。黄金被认为是纸面资产的替代物。在20世纪最后20年中的股票市场大牛市里，没人需要黄金的保险作用。20年股票市场 牛市 的末期，也是黄金市场20年 熊市 的终结，这绝不是一场巧合。自大萧条以来最糟糕的一次股票熊市，再加上美元在几年后的贬值，让黄金成为这10年中余下的时间里表现最为强劲的资产。

投资选择太少

有些交易者认为，黄金不算什么好的投资工具，因为它在20年中的表现乏善可陈。但是，要说明黄金（以及黄金矿业类股票）是好的投资工具，这条理由可以说是最令人信服的了。20年的股票市场牛市刚刚结束。你还能找到一个比黄金更好的市场吗？你还有什么其他的选择吗？股票正在步入下行通道，利率也降至40年来的最低点，这让固定收益类证券的吸引力大减。自2001年年初以来，12家联储银行的宽松政策让美国的短期利率降至各主要工业化国家的最低点（日本除外，该国的利率为零）。货币市场基金的收益率只有1%多一点儿；而美国的利率比其他国家的利率低很多，美元一路走低。美元贬值让美国国债与股票对外国投资者的吸引力大减。由下跌的股票价格、下跌的美元以及处于历史低位的利率所构成的市场环境，让投资者没有太多的选择。这就是驱使资金涌入黄金的市场间环境。投资者正是这么做的。

黄金与美元的走势发生重大变化

图表分析的一项主要工作是确定一种走势变化仅仅是某种相对较小的变化，还是代表着某个市场要发生根本性逆转的重大变化。将跨市场分析与图表结合的一种方式是比较两个相关市场的走势图。首先，我们只需要简单比较这两个市场的走向，确定该走向是否遵循正常的市场间形态。你可能还记得，美元贬值会引起黄金价格的上涨。如果黄金价格开始上涨，你需要做的第一件事就是确定美元是否已经开始下跌。然后，你需要单独分析每个市场的走势图，以确定这些市场走势变动的相对重要性。某个方向的 微小 变化不代表另一方向的 重大 变化，它们之间的相对趋势变化应该具有相同的幅度。图5-4显示了美元在1995～2001年年末的上升趋势。我们可以在图表中美元的反弹低点下方绘制一条趋势线（上升趋势线向右上方倾斜，并位于前期的反弹低点下方。该趋势线持续的时间越长，其重要性也就越高）。该图显示，美元的下跌趋势一直持续到2002年。在2002年12月，美元跌破了长达7年的上升趋势线（见图中的圆圈）。在图表分析工作中，这是一次非常严重的破位，预示着美元开始走入一条重要的下行通道。在美元破位下跌的同时，黄金的价格在另一方向开始了一波强势上攻。

图5-5显示，黄金的价格在几年里一路下滑，呈现出非常明显的见底趋势。在2002年年底，黄金的价格升至320美元附近，超过了1999年形成的头部，也使黄金的价格达到了5年来的新高。对任何市场来说，5年的新高足以称得上是一个重大事件了。黄金价格的这次向上突破，标志着黄金市场即将走入一轮大牛市。当市场价格涨至前期高点之上时，即发生了 向上突破 （upside breakout）。距离前期高点的时间越长，这次向上突破的效果也就越明显。这也是将传统的图表分析与跨市场分析原则结合在一起的经典范例。在同一时间点上，黄金与美元的走势都发生了重大变化，而其变动方向恰好相反。

向上突破指的是市场价格涨至前期高点之上。

从纸面资产转向硬资产

在投资中，黄金通常被视为商品行业整体的替代品。这或许是因为黄金长期以来一直作为保值手段，并且在商品市场（石油可能除外）中最具影响力。广播及电视的财经栏目中会按时播报黄金的报价，但不一定会发布棉花或大豆的报价。黄金价格的重要走势既可能导致商品价格的总体走势发生重大变化，也可能与商品价格的总体走势同时发生变化。

黄金价格在20世纪70年代暴涨至700美元以上，而商品市场的整体价格也大幅上涨。黄金价格在1980年见顶，此时适逢商品价格泡沫破裂。在其后的20年里，随着商品市场的失宠，黄金的价格也是一路下滑。黄金可以影响商品价格的走势以及公众对商品吸引力的看法（作为债券与股票的投资替代品）。随着新千年的大幕徐徐开启，20年以来，黄金及其他商品开始为公众所瞩目，也吸引了新的资金的注入——代价是债券与股票的下跌。

股票见顶与黄金见底同时出现

如前所述，从历史上看，黄金价格的走势与股票的走势呈反向变动。黄金被认为可以用来对冲股市下跌风险，至于对股市的威胁是来自通货膨胀（如20世纪70年代）还是通货紧缩（如20世纪30年代）则无关紧要。事实上，黄金与股票市场紧密相连——但是以股市的替代品出现的。黄金价格在1980年见顶，然后在近20年中一直处于熊市。股市在1982年见底，然后在同样的20年里一直处于牛市之中。换言之，股市的20年 牛市 正赶上黄金的20年 熊市 。这两个市场的长期走势大约同时改变了方向。

图5-6比较了股票市场上涨趋势与黄金价格下跌趋势在20年来的表现。注意，在2000年，标普500指数的见顶（下指箭头）与黄金价格见底（上指箭头）几乎同时发生。这绝非巧合。对这两个市场进行的历史比较均表明，黄金与股票的走势通常呈反向关系，股票牛市的终结，同时也是黄金新一轮牛市的开始。

黄金突破了15年来的阻力位

在确认主要趋势变化时，长期图表更为有用。这对所有市场都是适用的。当价格突破了持续几年的趋势线后，这通常意味着某些重要的事情正在发生。我们在本章的前面讨论了美元与黄金在2002年的表现，这一年，在美元跌穿了持续上涨7年的趋势线的同时，黄金也实现了向上突破。然而，这只是市场间关系的一部分。在2003年的初期，黄金的价格已升至5年来的最高点。更为引人注目的是，黄金的价格已经超越了1987年以来的15年趋势线（稍后你将看到这一点）。这是另外一个重要的图表信号，表明黄金的价格不但已经从一次长期的下跌趋势中恢复过来，而且已经处于明显的上升通道。还有一些事情可以进一步证明黄金的上升趋势：股票已经跌破了其长期的支撑位。

股票长期上升的趋势已然终结

从这两个市场的长期图表分析中还可以看到，这些起自2000年的趋势变化非常显著。实际上，它们代表了这两个市场的一种 长期 趋势变化。所谓 长期趋势 （secular trend）指的是一种持续期可以长达几十年的趋势。在黄金与股票这个例子中，它们的趋势持续了20年，但这两个趋势现在都发生了变化。

长期趋势指的是一种持续期可以长达几十年的趋势。

图5-7对标普500指数与黄金市场20年发展趋势进行了比较，图右边的价格尺度使用了 对数尺度 （logarithmic scale），对数尺度测度的不是价格的绝对变化，而是其百分比变化。对数尺度在进行长期趋势分析时更为有用。连接反弹低点的上升的支撑线，表明股票市场长期的牛市趋势长达20年之久。在图5-7的右上方，你可以看到标普500指数在2002年跌破了这一长期趋势线（见图中的圆圈部分）。这一现象表明，标普500指数长达20年的长期趋势已然终结，股市正在进入一个漫漫熊途。

对数尺度测度的不是价格的绝对变化，而是其百分比变化。

图5-7还显示了黄金市场的20年长期趋势。同时，该图表明黄金的价格已然超越了我们之前提及的15年趋势线。黄金市场超越了其长期趋势线，这一信号有力地说明，黄金市场已经进入新一轮长期牛市。

令人印象最为深刻的是，在黄金价格突破了15年阻力线的同时，股票也跌穿了20年的支撑线。在图表分析中， 支撑位与阻力位 （support and resistance）分别代表了高于市场价格的阻力（卖出行为）位置，或是低于市场价格的支撑（买入行为）位置。单独来看，每个市场的变化都是重大变化；合起来看，每个市场的变化又强化了另一个市场趋势反转的效果。使用传统的图表分析工具，我们可以发现每个市场的趋势都发生了重大变化。从跨市场分析的角度来看，这两种趋势反转是同时发生的，而它们的走势是完全相反的。对一个市场（股票）不利的变化，对另一个市场（黄金）则是有利的。由于黄金还是其他商品市场走势的领先指标，在2000年之后，黄金市场由熊翻牛，也说明商品市场可能发生类似的情况。这意味着股票与商品价格之间的关系也发生了重大变化。

支撑位与阻力位分别代表了高于市场价格的阻力（卖出行为）位置，或是低于市场价格的支撑（买入行为）位置。

20年来，黄金的表现首次超过股票

图5-8显示的是一种流行的跨市场分析指标，即道琼斯指数/黄金比率。这一比率等于道琼斯工业平均指数与股票价格的比值。道琼斯指数/黄金比率在1966年见顶，随后在20世纪70年代的通货膨胀期内一路下跌。显然，在此期间，黄金及其他商品是比股票更好的投资工具。道琼斯指数/黄金比率在1980年见底（此时商品价格见顶），然后一直稳步上升至2000年，这一比率接近40%，创历史新高。在这20年里，股票是比黄金及其他商品更好的投资工具。图5-8显示，道琼斯指数/黄金比率在2000年见顶（股票于此时见顶）。在见顶的这两年间，这一比率跌破了持续时间长达20年之久的上升的趋势线（见图中箭头）。要让长期趋势线更可靠，需要使用 对数价格尺度 （logarithmic price scale）。对长期支撑线的突破意味着这两个市场间关系的重大变化有利于黄金（以及黄金矿业类股票）。这一事件表明，资产配置从股票转移至黄金（还有一般类商品）。图5-8还显示，在道琼斯指数/黄金比率于2000年见顶之后的10年里，黄金的表现持续好于股票。

对数价格尺度可以用于提供更为可靠的长期趋势线。

从2000年开始到2011年结束，标普500指数下跌了15%，在同一时间段里，商品总体价格上涨了50%以上。黄金的表现优于大多数商品，在11年里增长了490%。在后面的章节中，我们将说明，黄金不仅是一种商品，在许多交易者眼中，黄金还是货币的一种替代物。这一双重角色还说明了黄金在过去10年中的表现为何好于其他商品。

当黄金价格上涨时，黄金矿业类股票通常会成为市场龙头股。这一情况屡见不鲜。图5-9比较了黄金矿业类股票ETF（GDX）及标普500指数在过去10年中的走势。对这两条曲线的视觉比较显示，自2000年以来，黄金矿业类股票的表现远好于其他股票。黄金矿业类股票的卓越表现得到了业绩数字的支持。自2000年开始的11年中，黄金矿业类股票ETF的收益超过了400%，与之相比，标普500指数则下跌了15%。

2003年，股票见底与石油价格见顶同时发生

在前面的章节中，对商品价格先于股票市场1年上涨，我们用美元在2002年年初的贬值做了解释。这一情况比较少见，因为股票通常在市场底部时首先转头向上。有趣的是，在这两个市场（商品市场与股票市场）处于底部时，一种关键的商品起到了非常重要的作用，这种商品就是石油。

在2002年春季，随着美元见顶，石油（还有其他商品）的价格转头向上，并在下一年的春天里持续上涨。和往常一样，石油价格的上涨对于股票是利空。图5-10对石油与标普500指数在这一年里的价格进行了比较。

你可以看到，从2002年到2003年春天，这两条趋势线呈反向变动。石油价格在2002年11月到2003年3月间的涨幅高达50%（见图5-10中的方框部分），原因在于对第二次伊拉克战争的预期所带来的 战争风险溢价 。在这5个月里，石油价格的飙升使股票价格采取了一种守势。在战争实际开始（2003年3月13日）的这一周里，石油价格大幅下跌了33%（见图5-10中的下指箭头）。有趣的是，石油价格在2003年春天的崩盘正赶上股票市场的大幅上扬（也可能是促进了股票市场的上涨）（见图5-10中的上指箭头）。在2003年的第二季度里，标普500指数得以突破连接前期（前9个月）高点的趋势线，图表分析师据此确认，新一轮股票市场的牛市正在形成——这一牛市一直持续到2007年。