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第二节

后分层时代实现差异化监管与政策

关于新三板分层并进行差异化监管的构想,我们在之前所著的《中国新三板“漂亮50”》中有所提及,并且通过指标筛选出了我们心目中最有可能进入精选层的企业前50强,我们称之为“新三板漂亮50”。

我们在书中提出新三板分层可以在交易制度、发行制度、信息披露的要求等制度供给方面,进行差异化的安排,以促进新三板市场持续、健康发展。在此之后,管理层宣布在2018年1月1日后,创新层企业将执行新的审计标准,财务审计的要求更加严格,向上市公司标准靠拢,这促进了创新层公司进一步改善其治理结构和内部控制。

目前的创新层相较基础层,在盈利能力、成长潜力和流动性方面至少占据一个优势。作为得到新三板分层制度“背书”的企业,在其估值预期上通常提升,对投资者的吸引力自然也优于基础层企业,更加有利于满足挂牌公司在新三板市场的融资需求。因此,在享受这种优待的同时,也需要接受更严格的监管。

在严格的筛选和标准决定下能够进入创新层的毕竟是少数企业,多数新三板公司还停留在基础层。基础层的企业并非不如创新层企业,只是在发展阶段上没有达到创新层的标准。所以,在政策倾斜上,应根据基础层企业的特点与需求,量身定制专属政策。正如新三板较之主板,考虑到中小企业的自身特点,在定增时间间隔、投资机构要求等方面上少了很多限制。因此,对基础层的监管应侧重于引导、服务和培育,引导其规范公司治理,优化信息披露,加强监管规则等的培训,有针对性地为基础层企业提供培育孵化以及融资对接和并购服务。基础层监管的力度低于创新层,以便给予初创期的挂牌公司较宽松的市场环境和成长空间,培养其发展潜力。

此外,2017年4月28日,证监会发布《关于开展创新创业公司债券试点的指导意见》征求意见稿,其中明确提出重点支持创新层企业成为发行创新创业债券的主体,实行“专人对接,专项审核”甚或“即报即审”。双创债担保方式灵活,融资效率高于定增,融资规模高于银行贷款,利息也仅稍高于银行贷款。

但目前,针对创新层较有实际意义的差异化政策仅创新创业公司债券这一项,远远无法胜任刺激创新层交易活跃度,从整体层面上激活创新层流动性的作用,因此更多的差异化政策亟待出台。

分层制度能够通过企业分类和差异化管理调整我国新三板市场挂牌企业良莠不齐的状态。纳斯达克是证券场外交易市场成功进行分层管理的经典案例。自1975年开始实施分层以来,纳斯达克通过三次分层不断探索具有区别性的上市标准,最终形成了纳斯达克全球精选市场、纳斯达克全球市场和纳斯达克资本市场组成的三个层次的市场结构,完成三次分层的时间跨度长达30年。与纳斯达克40余年的发展历程相比,我国新三板市场的发展才刚刚起步,未来一定会在现有基础上继续分层。未来的分层很可能会像纳斯达克的第三次分层那样,在两个层次的市场上设置更高的挂牌标准,形成类似于纳斯达克全球精选市场那样更高的市场层次。当然,更高的市场层次和企业挂牌标准也意味着更加严格的监管,其监管方式、手段等也必然不能等同于另外两个市场层次。

我们认为,随着市场对于精选层的呼声越来越热烈,监管层势必会完善从基础层、创新层到精选层的监管制度,针对各个不同阶段的企业推出差异化的监管与政策,更有效地保障市场内中小企业的成长,同时也可以满足不同风险承受等级投资人的投资意愿。2018年年初的创新层监管标准的落实开了一个好头,相信随着市场的不断发展,越来越多的优惠政策也将浮出水面。 klKyHet0uyZShu5cjyoILqRVdFKyo6QZCYvyO3YJziU9vmZKkITS5z3dJQAF6iYO

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